黨報(bào)社論對(duì)上市公司股價(jià)影響的實(shí)證分析
——以人民日報(bào)社論對(duì)騰訊股價(jià)的影響為例

劉雪萍 閩江學(xué)院后勤處 福建福州 350108

黃宇楠 上海嘉揚(yáng)信息系統(tǒng)有限公司 上海 201315

一、引言

財(cái)經(jīng)新聞經(jīng)常涉及到上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告、經(jīng)營狀況、股價(jià)走勢、戰(zhàn)略決策等等，這些資訊可以為投資者掌握投資時(shí)機(jī)和市場研究人員分析市場走勢提供幫助信息。并且有研究表明，投資者在金融市場上的需求大都不是對(duì)資產(chǎn)本身的需求，而是對(duì)有關(guān)資產(chǎn)信息的需求，投資者的收益的主要來源是相關(guān)資產(chǎn)信息的回報(bào)。所以一篇財(cái)經(jīng)新聞的發(fā)布，毋庸置疑會(huì)改變一些股民的決策從而對(duì)股票市場產(chǎn)生一定的影響。那么，非財(cái)經(jīng)類的新聞是否會(huì)對(duì)股票市場產(chǎn)生一定影響呢？這種影響能有多大呢？

2017年7月《人民日報(bào)》連發(fā)兩篇文章炮轟騰訊的一款爆款游戲，以王者之姿態(tài)，大聲呵斥道，“只有恥辱沒有榮耀！”說這款游戲不斷釋放負(fù)能量，是“電子鴉片”，并提出要禁止18歲以下的孩子進(jìn)入。這兩篇文章發(fā)布后迅速引起了網(wǎng)民激烈的評(píng)論。文章發(fā)布后，受此影響，香港恒生指數(shù)跌近2%，騰訊控股最大跌超5%，市值縮水1000億。一字值億金，不得不為之拜服！這次事件是否說明非財(cái)經(jīng)負(fù)面新聞也同樣會(huì)對(duì)股票市場造成沖擊？這種沖擊會(huì)持續(xù)多久？我將收集這次事件前后的股票數(shù)據(jù)，并通過事件研究法進(jìn)一步進(jìn)行實(shí)證分析，探索《人民日報(bào)》文章發(fā)布前后是否會(huì)對(duì)公司股票收益產(chǎn)生影響，這種影響會(huì)持續(xù)多久。本文希望通過研究得到有意義的結(jié)論，為管理層和投資者提供一些決策建議。

二、文獻(xiàn)回顧

國外學(xué)者對(duì)股票與新聞關(guān)系的研究起步較早，從二十世紀(jì)年代起，有關(guān)新聞媒體對(duì)資產(chǎn)交易價(jià)格影響的研究文獻(xiàn)就開始大量涌現(xiàn)。1971年，Niederhoffer收集了1950年至1966年發(fā)表在《紐約時(shí)報(bào)》上的四百多篇重大新聞，使用統(tǒng)計(jì)的方法對(duì)新聞發(fā)布后的市場指數(shù)的漲跌幅情況進(jìn)行研究。股票市場在新聞發(fā)布的當(dāng)天反應(yīng)最為強(qiáng)烈，并且第二天市場指數(shù)的變化趨勢往往依賴于第一天市場指數(shù)的變化。2001年，Huberman和Regev做了一個(gè)案例研究：《紐約時(shí)報(bào)》在某個(gè)周日刊登了一則這樣的新聞“一家名為ENMD的生物制藥公司研制出能夠治療癌癥的藥物”。新聞發(fā)布后，周一該公司的股票價(jià)格由上周12.06美元的收盤價(jià)高開到85美元的開盤價(jià)，當(dāng)天收盤價(jià)為51.81美元，漲幅超過330%。并且其他醫(yī)藥公司也因?yàn)檫@則新聞的影響，使得股價(jià)上漲。這個(gè)案例有力地證明了媒體的報(bào)道會(huì)影響股票價(jià)格。

通過對(duì)國外文獻(xiàn)的綜述，我們可以看出國外學(xué)者熱衷于研究新聞與股票的關(guān)系，雖然在早期由于技術(shù)的限制對(duì)新聞的處理比較粗糖，但是隨著時(shí)代的發(fā)展，文本挖掘技術(shù)開始興起，并深受學(xué)者們的歡迎，在新聞對(duì)股票影響的研究中用得比較廣泛。

在國內(nèi)學(xué)界，關(guān)于探索互聯(lián)網(wǎng)財(cái)經(jīng)新聞與股票市場關(guān)系的研究比較少。2007年，楊繼東通過綜述媒體影響資產(chǎn)價(jià)格的文獻(xiàn)，從理論上分析媒體是如何影響投資者的行為，繼而影響資產(chǎn)價(jià)格的。該研究表明媒體通過吸引有限理性投資者的注意力，影響他們的情緒，進(jìn)而投資者的參與程度、投資類型選擇和對(duì)收益的預(yù)期等因素會(huì)影響資產(chǎn)價(jià)格。楊繼東的研究僅僅是通過梳理文獻(xiàn)，從理論的層面上來分析媒體影響股票價(jià)格的機(jī)制，但并沒有進(jìn)一步通過實(shí)驗(yàn)來證明理論分析的合理性。2009年，趙偉和梁循以互聯(lián)網(wǎng)金融信息的條數(shù)代表互聯(lián)網(wǎng)金融信息流的強(qiáng)度，來研究互聯(lián)網(wǎng)金融信息量與股票收益率波動(dòng)的關(guān)系，研究結(jié)果表明股票收益率的波動(dòng)隨著金融信息量的增加而增大，也就是說股票收益率受到金融信息量的顯著影響。2010年，饒育蕾和王攀在百度上搜索了多只新股的相關(guān)新聞，以每只股票的新聞數(shù)量表示媒體的關(guān)注度，以累計(jì)異常收益率和發(fā)行價(jià)格為被解釋變量，媒體關(guān)注度為解釋變量，并加入多個(gè)控制變量，分別進(jìn)行回歸分析。實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明：媒體關(guān)注度對(duì)新股會(huì)產(chǎn)生短期的正向影響和長期的負(fù)向影響；另外發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注度對(duì)股票發(fā)行價(jià)格有積極的影響在此基礎(chǔ)上，同一年，饒育蕾和彭疊峰等又釆用了類似的研究方法研究媒體關(guān)注度是否會(huì)影響股票的月度收益，發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注度與股票收益率存在負(fù)向的影響關(guān)系。這三篇文獻(xiàn)對(duì)新聞的處理方式與國外早期的研究相似，主要是使用新聞的數(shù)量來度量新聞，完全沒有考慮新聞的內(nèi)容。

通過對(duì)國內(nèi)文獻(xiàn)的綜述可以看出：國內(nèi)學(xué)者對(duì)新聞與股票關(guān)系的研究起步較晚，但是有逐漸興起的趨勢；目前，國內(nèi)學(xué)者在研究新聞與股票關(guān)系時(shí)，釆用的是國外早期的研究方式，以新聞標(biāo)題和新聞數(shù)量來表示新聞內(nèi)容，完全沒有涉及到新聞內(nèi)容的深度挖掘；幾乎沒有學(xué)者結(jié)合金融研究方法來研究新聞文本內(nèi)容與股票收益價(jià)格的關(guān)系。

在借鑒以往關(guān)于新聞對(duì)股票影響的研究成果的同時(shí)，本文將從研究角度和研究方法兩方面分別做出一定的創(chuàng)新，希望這些創(chuàng)新能夠?qū)窈笤撜n題的研究做出有益的探索。前人在新聞與股票關(guān)系的研究中，往往忽略了非財(cái)經(jīng)類新聞內(nèi)容自身的特點(diǎn)，將新聞一概而論，使得研究結(jié)論過于籠統(tǒng)和片面，缺乏現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義，本文正好可以彌補(bǔ)這個(gè)缺陷。并且在國內(nèi)，鮮有學(xué)者研究新聞內(nèi)容與股票收益的關(guān)系，因此本文也在一定程度上彌補(bǔ)了相關(guān)研究的缺憾。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）事件研究法

事件研究法是一種常用的金融研究方法，主要是通過對(duì)金融數(shù)據(jù)資料的分析來研究特定經(jīng)濟(jì)事件是否會(huì)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。二十世紀(jì)六十年末代，F(xiàn)ama，F(xiàn)isher,Jensen和Roll首次提出了事件研究法的基本理論。之后事件研究法被廣泛應(yīng)用于金融和經(jīng)濟(jì)研究領(lǐng)域。事件研究法以“有效市場假說”為理論基礎(chǔ)?！坝行袌黾僬f”認(rèn)為，如果市場是有效的，那么某個(gè)事件對(duì)證券市場的影響就會(huì)立馬反應(yīng)到股票價(jià)格中，于是就可以通過觀察短期內(nèi)股票收益率的變動(dòng)來驗(yàn)證某個(gè)事件的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。因此應(yīng)用事件研究法有一個(gè)重要前提條件，即資本市場必須是有效的。關(guān)于我國資本市場是否有效，國內(nèi)學(xué)者有過很多研究，我國學(xué)者吳元友使用游程檢驗(yàn)和自相關(guān)檢驗(yàn)法來測定我國證券市場的有效性，發(fā)現(xiàn)中國證券市場在年以前是非有效市場，在年以后中國證券市場已經(jīng)趨于弱式有效總的來看，國內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)論普遍都支持年之后我國股票市場是弱勢有效的，所以目前我國證券市場滿足事件研究法的前提條件。

本文使用事件研究法，通過比較新聞發(fā)布前的股票預(yù)期收益率與新聞發(fā)布后的股票實(shí)際收益率，計(jì)算異常收益率，通過分析異常收益率來研究新聞發(fā)布是否對(duì)股票收益率產(chǎn)生影響。運(yùn)用事件研究法有如下幾個(gè)步驟：設(shè)定事件窗和估計(jì)窗、計(jì)算預(yù)期正常收益率、計(jì)算異常收益率等、顯著性檢驗(yàn)。下面將詳細(xì)地介紹事件研究法的各個(gè)研究步驟。

（二）事件窗和估計(jì)窗

用事件研究法進(jìn)行分析，首先需要定義事件窗和估計(jì)窗。一般把事件發(fā)生曰定為第0天。事件窗是以事件日為中心，選定一個(gè)時(shí)間窗。事件估計(jì)窗是指不包含事件窗的時(shí)間段，也可以稱為“干凈期”。 事件研究法的事件窗和估計(jì)窗見圖。

圖1 事件研究法的事件窗和估計(jì)窗

其中t=0是事件發(fā)生日，[T1，T2]表示估計(jì)窗，[T2+1，T3]表示事件窗。估計(jì)窗的作用是利用估計(jì)期的歷史股票數(shù)據(jù)建立一個(gè)股票收益率的預(yù)測模型，該模型用來預(yù)測事件窗內(nèi)公司股票的預(yù)期正常收益率。事件窗的作用是使用事件窗的股票實(shí)際收益率減去預(yù)期正常收益率來得到異常收益率，然后通過異常收益率來檢測特定事件發(fā)生時(shí)對(duì)股票價(jià)格的沖擊情況。一般而言，估計(jì)窗和事件窗的長度設(shè)定沒有客觀的標(biāo)準(zhǔn)，但是估計(jì)窗太短可能降低模型的預(yù)測能力；估計(jì)窗太長有可能數(shù)據(jù)的性質(zhì)已經(jīng)發(fā)生變化，導(dǎo)致模擬的預(yù)測模型不穩(wěn)定。而對(duì)事件窗而言，事件窗越長越可能全面的反應(yīng)事件對(duì)股價(jià)的影響情況，但是也可能導(dǎo)致實(shí)驗(yàn)結(jié)論受到其他非實(shí)驗(yàn)因素的影響。

（三）預(yù)期正常收益率旳估計(jì)模型

預(yù)期正常收益率是假設(shè)如果事件沒有發(fā)生，該公司股票在某一天可以獲得的收益率。一般而言，有如下四種計(jì)算預(yù)期正常收益率的經(jīng)典方法：

1.市場模型

該模型是建立在資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）的基礎(chǔ)上。此方法是基于估計(jì)窗的樣本數(shù)據(jù)，以個(gè)股收益率為被解釋變量，市場指數(shù)收益率為解釋變量，逐日進(jìn)行回歸，得到一個(gè)關(guān)于個(gè)股收益率和市場指數(shù)收益率的回歸方程。然后將事件窗內(nèi)每日的市場指數(shù)收益率帶入回歸方程，就可以計(jì)算出事件窗內(nèi)每日的預(yù)期正常收益率。由于市場模型綜合考慮了市場平均收益和風(fēng)險(xiǎn)因素，因此得到了廣泛的應(yīng)用。本文在實(shí)證研究中也是選用市場模型來計(jì)算預(yù)期正常收益。

2.均值調(diào)整收益模型

該模型將公司股票在事件估計(jì)窗[T1，T2]內(nèi)的日平均收益率作為該家公司在事件窗內(nèi)股票的預(yù)期正常收益率。

3.不變收益模型

該模型首先用Vi表示在事件估計(jì)窗[T1，T2]內(nèi)個(gè)股收益率與市場指數(shù)收益率之差的均值，然后，假定Vi在事件窗內(nèi)仍然穩(wěn)定不變。

4.市場調(diào)整模型

相比前三種計(jì)算預(yù)期正常收益率的模型，市場調(diào)整模型是最簡單的一種方法。該模型不需要設(shè)定估計(jì)窗，而是 直接將當(dāng)天市場指數(shù)的收益率作為每家公司在這一天的預(yù)期收益率。

（四）異常收益率的估算異

1.常收益率（AR）

異常收益率又稱為超額收益率，即每只股票的實(shí)際收益率減去預(yù)期正常收益率后的差額。

2.平均異常收益率（AAR）

由于《人民日報(bào)》兩篇文章發(fā)布的間隔很短，因此本文采用的實(shí)證研究可以看作一個(gè)事件對(duì)一個(gè)公司造成干擾，無法計(jì)算出AAR。

3.累計(jì)異常收益率（CAR）

通過計(jì)算出的異常收益率即可以計(jì)算出該樣本事件在設(shè)定的事件窗內(nèi)的累積異常收益率。

4.平均異常收益率（CAAR）

由于沒有平均累計(jì)收益率，因此無法得出平均異常收益率。

（五）顯著性檢驗(yàn)

事件研究法主要用來研究特定事件是否會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生沖擊，所以僅僅研究單個(gè)股票是無法做出準(zhǔn)確結(jié)論的，還需要檢驗(yàn)所有樣本的平均異常收益率（AAR）或者平均累計(jì)異常收益率（CAAR）是否顯著不等于零。由于本文中的研究只有一個(gè)事件、一個(gè)公司，所以在顯著性檢驗(yàn)中，我將事件發(fā)生期間14天的平均值進(jìn)行異常收益率(AR)的檢驗(yàn)。

1.提出假設(shè)

零假設(shè)（H0）：ARt=0或CAR（t1，t2）=0,也就是說總體均值顯著為0。說明事件對(duì)股票收益沒有顯著的影響，公司股票收益的變動(dòng)是隨機(jī)的。

備擇假設(shè)（H1）：ARt≠ 0或CAR（t1，t2）≠ 0，也就是說總體均值與檢驗(yàn)值之間存在顯著性差異。說明股票收益的變動(dòng)不是由隨機(jī)因素產(chǎn)生的，而是受到了事件的顯著影響。

2.計(jì)算檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量

為驗(yàn)證該負(fù)向影響是否顯著,本研究對(duì)事件發(fā)生期間的14個(gè)AR進(jìn)行了單樣本t檢驗(yàn)即樣本均值與0的假設(shè)檢驗(yàn)。

值得一提的是：檢驗(yàn)是基于檢驗(yàn)樣本服從正態(tài)分布的假設(shè)條件之上的。對(duì)本文而言，對(duì)本次研究進(jìn)行檢驗(yàn)的前提條件是異常收益率（AR）和累計(jì)異常收益率（CAR）樣本服從正態(tài)分布。但Dyckman,Philbrick和Stephan與Brown和Warner都認(rèn)為，在事件研究法中收益率的分布非正態(tài)對(duì)實(shí)驗(yàn)結(jié)果并沒有影響。因此本文并沒有檢驗(yàn)樣本是否服從正態(tài)分布。

3.設(shè)定顯著性水平

選定一個(gè)顯著性水平，通常為α〈0.05或者α=0.1，對(duì)所得到的統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)，當(dāng)檢驗(yàn)結(jié)果T值大于臨界值時(shí)，即P值小于α，則拒絕原假設(shè)，說明事件對(duì)股票收益有顯著性影響。否則不能拒絕原假設(shè)，要接受原假設(shè)，即事件對(duì)股票收益沒有顯著性影響。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）股票數(shù)據(jù)

本文所使用的股票交易數(shù)據(jù)來源于同花順軟件的導(dǎo)出數(shù)據(jù)功能。同花順軟件是國內(nèi)行情速度最快，功能最強(qiáng)大，資訊最豐富，操作手感最好的免費(fèi)股票證券分析自動(dòng)交易軟件，由國內(nèi)最大證券交易方案供應(yīng)商----核新軟件精心打造的最專業(yè)，最受歡迎的股票證券行情資訊平臺(tái)。數(shù)據(jù)真實(shí)可靠。研究中選取了騰訊控股（00700）2017年2月3日至2017年7月17日的數(shù)據(jù)。市場指數(shù)選擇的是恒生指數(shù)（HSI）。

（二）新聞樣本

本文的新聞來源為人民網(wǎng)（http://www.people.com.cn/）。人民網(wǎng)，創(chuàng)辦于1997年1月1日，是世界十大報(bào)紙之一《人民日報(bào)》建設(shè)的以新聞為主的大型網(wǎng)上信息交互平臺(tái)，也是國際互聯(lián)網(wǎng)上最大的綜合性網(wǎng)絡(luò)媒體之一。作為國家重點(diǎn)新聞網(wǎng)站的排頭兵，人民網(wǎng)堅(jiān)持“權(quán)威、實(shí)力，源自人民”的理念，以“權(quán)威性、大眾化、公信力”為宗旨，以“多語種、全媒體、全球化、全覆蓋”為目標(biāo)，以“報(bào)道全球、傳播中國”為己任。因此本文采用人民網(wǎng)的新聞源保證了新聞充分的可信度。而且，由于本次研究所使用的新聞發(fā)表在《人民日報(bào)》上，人民網(wǎng)作為《人民日報(bào)》建設(shè)的平臺(tái)，從中獲得的樣本是最及時(shí)、最完整的。

由于本次研究的新聞事件是在相鄰兩天被多次重復(fù)報(bào)道，所以本次研究選擇的是距離事件真實(shí)發(fā)生日期最近的新聞。即文章《是娛樂大眾還是“陷害人生”》，文章提出作為游戲，《王者榮耀》是成功的，而面向社會(huì)，它卻不斷在釋放負(fù)能量。文章多次把這個(gè)騰訊旗下的游戲形容成“魔鬼”。

（三）數(shù)據(jù)處理

1.數(shù)據(jù)匹配

將股票日交易數(shù)據(jù)與對(duì)應(yīng)的大盤指數(shù)日收益率按時(shí)間匹配起來。

2.定義事件窗和估計(jì)窗

本文將發(fā)布的新聞定義為一個(gè)事件，即“新聞事件”。新聞事件日定義為第0日。為了考察這次新聞是否于媒體公幵之前就已經(jīng)對(duì)市場產(chǎn)生影響，新聞的影響是否持續(xù)進(jìn)行下去，選定估計(jì)期為[-100，-11]，即新聞發(fā)布前100個(gè)交易日至新聞發(fā)布前11個(gè)交易日，共90個(gè)交易日，時(shí)間為從2017年2月3日到2017年6月16日；選定事件期為[-10, 10]共21個(gè)交易日，即新聞發(fā)布前10個(gè)交易日至新聞發(fā)生后10個(gè)交易日，共20個(gè)交易日，時(shí)間為從2017年6月19日到2017年7月17日，采用市場模型估計(jì)期望收益率E（Rit）、異常收益率(ARt)、累積異常收益率(CARt)。

3.事件研究法的計(jì)算過程

由于市場模型綜合考慮了市場平均收益和風(fēng)險(xiǎn)因素，因此本文選擇市場模型來估計(jì)預(yù)期正常收益率。首先利用估計(jì)窗的個(gè)股日收益率估算出新聞事件對(duì)應(yīng)的市場模型；接著將事件窗內(nèi)每日的市場指數(shù)收益率數(shù)據(jù)代入市場模型，計(jì)算出事件窗內(nèi)每日的預(yù)期正常收益率；然后用每日的實(shí)際收益率減去預(yù)期正常收益率得到事件窗內(nèi)每日的異常收益率（ARt）；最后計(jì)算出累計(jì)異常收益率(CARt)。

4.顯著性檢驗(yàn)

構(gòu)造統(tǒng)計(jì)量，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)對(duì)【-3,10】期間的14個(gè)AR進(jìn)行了單樣本t檢驗(yàn)即樣本均值與0的假設(shè)檢驗(yàn)，通過分析總結(jié)出研究結(jié)論。

（四）實(shí)證分析

基于事件研究法的人民日報(bào)文章在發(fā)布前后對(duì)上市公司股票收益的影響。

1.計(jì)算收益率

Rt=（Pt-Pt-1）/Pt-1 （1）

Rmt=（It-It-1）/It-1 （2）

其中Pt為騰訊公司公司第t天的股票收盤價(jià)，Pt-1為第t-1天的收盤價(jià)，Rt為該公司第t天的股票收益率；Imt為第t天的恒生指數(shù)，Imt-1為第t-1天的恒生指數(shù)，Rmt為恒生指數(shù)第t天的收益率。

（2）采用市場模型估計(jì)期望收益率

假定在并購事件發(fā)生前的一段時(shí)間，騰訊公司未受研究事件影響時(shí)，采用最小二乘法估計(jì)騰訊公司股價(jià)收益率與恒生指數(shù)收益率的關(guān)系：Rt=α+β*Rmt+ε，其中Rt為騰訊公司估計(jì)期日收益率，Rmt為恒生指數(shù)估計(jì)期日收益率。

經(jīng)計(jì)算α和β分別為：α= 0.0016678，β=1.384244。且回歸模型評(píng)價(jià)指數(shù)決定系數(shù)R2=0.4951，模型擬合效果檢驗(yàn)F=86.30，P〈0.001, 表明模型擬合效果較好。

圖2 估計(jì)期騰訊公司股票收益率與恒生市場收益率

依據(jù)估計(jì)期計(jì)算的二者回歸系數(shù)，在事件期依據(jù)恒生指數(shù)收益率估計(jì)騰訊公司的日期望收益率：

E（Rt）=α+β*Rmt （3）

（3）計(jì)算超額收益率

超額收益率為實(shí)際收益率減去期望收益率：

ARt=Rt-E（Rt） （4）

計(jì)算累積超額收益率：

結(jié)果如表1所示：

表1 社論發(fā)表前后10日內(nèi)騰訊公司股票的超額收益率和累積超額收益率

將表1的超額收益率（AR）和累積超額收益率（CAR）繪制成圖將更助于理解社論對(duì)騰訊股份的沖擊。

圖3 事件期騰訊公司股價(jià)超額收益率與累積超額收益率變動(dòng)趨勢

結(jié)合表1和圖3可見，在整個(gè)事件期內(nèi)，騰訊公司超額收益率ARt在±2.5%見波動(dòng)，在事件發(fā)生前有6個(gè)交易日ARt 為正值，4個(gè)交易日為負(fù)值，且負(fù)值出現(xiàn)在事件發(fā)生前的鄰近3個(gè)交易日內(nèi)，而在事假發(fā)生當(dāng)天，AR回升至微小正值，在事件發(fā)生后的第一個(gè)交易日出現(xiàn)了最小值，為-2.1762%。在事件發(fā)生后的10個(gè)交易日內(nèi)僅兩個(gè)交易日內(nèi)AR為微小正值，其余8個(gè)交易日內(nèi)均為微小負(fù)值。

從累積超額收益率看，從事件發(fā)生前10個(gè)交易日開始，累積至事件發(fā)生當(dāng)天的10個(gè)時(shí)間窗內(nèi)，CAR[-10，t]均為正值，且在事件發(fā)生前第4個(gè)交易日內(nèi)出現(xiàn)了最大峰值，達(dá)3.2135%，而之后呈較大幅度下降。累積至事件發(fā)生后第1個(gè)交易日，CAR轉(zhuǎn)為負(fù)值，至事件發(fā)生后第2個(gè)交易日后，CAR下降幅度有所減緩。

結(jié)合以上分析，本研究認(rèn)為，該評(píng)論對(duì)騰訊公司股價(jià)收益率的影響，主要從事件發(fā)生前第3個(gè)交易日開始，推測可能正是評(píng)論前，已經(jīng)有消息提前紕漏。從表1和趨勢圖分析，該評(píng)論給騰訊公司股價(jià)收益率帶來了負(fù)的超額收益率和累積超額收益率，為驗(yàn)證該負(fù)向影響是否顯著，本研究對(duì)[-3,10]期間的14個(gè)AR進(jìn)行了單樣本t檢驗(yàn)即樣本均值與0的假設(shè)檢驗(yàn)。結(jié)果如表2所示。

表2 事件期內(nèi)騰訊超額收益率非零性檢驗(yàn)結(jié)果

由表2可見，[-3,10]期間日平均超額收益率為-0.4724%，經(jīng)t檢驗(yàn)得到的t=-2.489，p=0.027，按照α=0.05雙側(cè)檢驗(yàn)水準(zhǔn)，認(rèn)為期間超額收益率的總體均值顯著小于0，認(rèn)為研究事件從事件發(fā)生前第3個(gè)交易日開始給騰訊公司股價(jià)收益率帶來了有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義的負(fù)的影響。

五、簡短的結(jié)論

本文用事件研究法實(shí)證分析了非財(cái)經(jīng)類新聞，即《人民日報(bào)》文章對(duì)騰訊股票收益的影響。實(shí)證結(jié)果表明，《人民日報(bào)》社論給騰訊公司股價(jià)收益率帶來了負(fù)的超額收益率和累積超額收益率。人民日報(bào)》社論對(duì)騰訊公司股價(jià)收益率的影響，主要從事件發(fā)生前第3個(gè)交易日開始，推測可能正是評(píng)論前，已經(jīng)有消息提前紕漏。投資者在新聞發(fā)布前不易獲知公司盈利能力的內(nèi)幕情況，或者是即使提前知曉，但不能確認(rèn)消息的真假，因此在新聞發(fā)布沒有強(qiáng)烈的反應(yīng)，直到新聞發(fā)布當(dāng)天，投資者確認(rèn)了信息，對(duì)公司的盈利情況產(chǎn)生了共同的認(rèn)知，才引起市場股價(jià)強(qiáng)烈波動(dòng)。因此在事件宣告當(dāng)天買入股票的投資者能夠獲得很大的超額收益。

鑒于此，重要媒體關(guān)于上市公司重要信息的發(fā)布應(yīng)格外謹(jǐn)慎?！度嗣袢請?bào)》社論發(fā)布后，騰訊股價(jià)暴跌，且由實(shí)證分析結(jié)果可知，投資者普遍都盲目地認(rèn)為抨擊上市公司的新聞是一種負(fù)面信息，哪怕這些新聞不是財(cái)經(jīng)類新聞。但這其實(shí)是一種不理智的行為，投資者應(yīng)該更多的考慮公司的綜合素質(zhì)，進(jìn)行理性的投資，而不是盲目跟風(fēng)。騰訊股價(jià)在事件發(fā)生幾天后迅速回升也印證了上述觀點(diǎn)。對(duì)于《人民日報(bào)》方面，文章審核者更應(yīng)該提高警惕，嚴(yán)格篩選發(fā)表的文章，一定要對(duì)閱讀者負(fù)責(zé)，不能讓誤導(dǎo)大眾的文章出現(xiàn)而引起股市的動(dòng)蕩。

《人民日報(bào)》社論發(fā)布之前，騰訊股價(jià)就已經(jīng)對(duì)此做出反應(yīng)，說明《人民日報(bào)》發(fā)表文章前存在信息泄漏問題,或者是有些人故意發(fā)表抨擊騰訊的文章，企圖誤導(dǎo)大眾從而獲得不正當(dāng)利益。因此，除了《人民日報(bào)》官方應(yīng)該針對(duì)信息泄漏做出應(yīng)對(duì)，投資者自己更應(yīng)該擦亮雙眼，分辨自己獲得信息的可信度。