透過“雙順差”數(shù)據(jù)看本質(zhì)

周儒

一國的國際收支平衡表反映了一國外匯的供求狀況，對研究匯率走向和一國的貿(mào)易條件和國際競爭力具有重要的參考意義。

一.2017年我國國際收支分析

（一）2017年我國經(jīng)常項目分析

經(jīng)常項目是一國國際收支中最重要和最關(guān)鍵的項目。去年我國經(jīng)常項目的情況具有如下特點：

首先是經(jīng)常項目總體表現(xiàn)為順差，去年順差額為1648億美元，但比前年2022億美元下降了18%。經(jīng)常項目已經(jīng)出現(xiàn)了連續(xù)兩年的下降，不過去年的下降幅度較前年的33%降幅出現(xiàn)了明顯的收縮。其次是從分季度情況看，四季度的經(jīng)常項目順差達到全年的高點，為623億美元。無論從環(huán)比數(shù)和同比數(shù)看均出現(xiàn)順差增加的情形。

從經(jīng)常項目中最重要的貨物貿(mào)易情況看，也表現(xiàn)為繼續(xù)順差，順差4761億美元，盡管較前年的4888億美元稍有下降，但跌幅明顯小于經(jīng)常項目的下跌幅度。去年的貨物貿(mào)易順差跌幅也較前年的15%的同比跌幅出現(xiàn)收縮，這從另一方面說明經(jīng)常項目的順差被服務(wù)等貿(mào)易的逆差所抵消。從季度數(shù)看，四季度貨物貿(mào)易的順差達到全年高點，而一季度卻為全年低點。這在一定程度上和圣誕、新年等季節(jié)性因素有關(guān)。但是，為何一季度人民幣貶值期間貨物貿(mào)易順差比較少而三四季度人民幣升值的時候反而貨物貿(mào)易順差的數(shù)額又增大了呢？理論上的解釋是幣值的變動對進出口有個時滯效應(yīng)，即所謂的“J曲線效應(yīng)”。

從錯誤遺漏項占到貨物貿(mào)易總額來看，占比回落到6%，前年為7%，該數(shù)據(jù)繼續(xù)高于5%的臨界值。說明去年在加大外匯管理的政策力度下，資金外流現(xiàn)象得到一定程度的抑制，但是，這個問題依然沒有解決。從季度數(shù)據(jù)來看，第二季度和第三季度的凈錯誤遺漏和貨物貿(mào)易總額的比重曾經(jīng)回到5%的水平，但是，四季度該比值再度回升到6%。

服務(wù)貿(mào)易逆差擴大。去年服務(wù)貿(mào)易逆差2654億美元，創(chuàng)出近年來的新高。服務(wù)貿(mào)易逆差的主要因素是旅游服務(wù)出現(xiàn)巨額逆差并且創(chuàng)出新高，去年逆差達2251億美元；其次為知識產(chǎn)權(quán)使用費，逆差238億美元，保險、養(yǎng)老金服務(wù)逆差74億美元。

從投資收益情況看，逆差出現(xiàn)收縮，去年逆差499億美元。其主要原因是隨著中國對外投資的增加及其外匯管理部門對外投資管理的加強，境外投資收益匯回增加了18%；另一方面，我們也應(yīng)該看到外資利潤匯出也出現(xiàn)一定的增加，去年外商利潤等投資收益匯出金額為2848億美元，較前年增加了8%。

（二）.非儲備性質(zhì)金融賬戶分析

去年，非儲備性質(zhì)金融賬戶一改前兩年逆差的局面，出現(xiàn)了1486億美元的順差，其主要原因在于我國加強了資本流出的管控，對外投資大幅減少，對外資產(chǎn)凈獲得由前年的6756億美元下降到2867億美元，降幅超過五成。而與此同時，我國對外凈負債也出現(xiàn)了大幅度的增加，由前年的2595億美元增加到4353億美元，同比提高了67%。

從分項來看，首先在直接投資方面，由前年的逆差轉(zhuǎn)為順差663億美元，前值為逆差417億美元。由于管理當(dāng)局加強了對外直接投資的管控，對外投資的大幅減少53%是逆差轉(zhuǎn)變?yōu)轫槻畹闹饕?，與此同時，由于人工成本以及物業(yè)流通等成本的大幅提高，我國對外資的吸引力出現(xiàn)了下降，去年外商直接投資下降了4%，我國的外商直接投資已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)四年下跌，需要引起警惕。

第二，在證券投資方面，由前年的逆差523億美元轉(zhuǎn)為順差74億美元。其中，對外證券投資為1094億美元，外資對華證券投資1168億美元，大增了131%，連續(xù)二年出現(xiàn)大幅增長。

第三，在股權(quán)投資方面，對外投資有所下降，但是，外資對華股權(quán)方面的證券投資出現(xiàn)了明顯的增加，流入了340億美元，上升45%，連續(xù)二年出現(xiàn)增加。去年下半年以來，國內(nèi)股指的上升對境外資金起到了一定的吸引作用。而對外股權(quán)性質(zhì)的證券投資則相對平穩(wěn)，小幅下降至377億美元。在股權(quán)性質(zhì)的證券投資方面，逆差37億美元。

第四，相對于股權(quán)投資方面，債券投資的變動更加激烈和明顯，外資對華債券投資達到了829億元，同比上漲了200%。對外債券投資也有一定增加，為717億美元，上升了11%，但漲幅較前幾年出現(xiàn)明顯的萎縮。在債券投資方面，順差為112億美元。

第五，在其他投資方面，由于加強了資本管控，其他投資項目連續(xù)三年出現(xiàn)的巨額逆差得到根本性的改變，去年該項目順差744億元。由于其他投資覆蓋的面比較廣，定義相對模糊，其包括居民與非居民之間的其他金融交易，包括其他股權(quán)、貨幣和存款、貸款、保險和養(yǎng)老金、貿(mào)易信貸和其他應(yīng)收/應(yīng)付款。其中，其他股權(quán)是指不以證券投資形式（上市和非上市股份）存在的、未包括在直接投資項下的股權(quán)，通常包括：在準公司或非公司制企業(yè)中的、表決權(quán)小于10%的股權(quán)（如分支機構(gòu)、信托、有限責(zé)任和其他合伙企業(yè)、以及房地產(chǎn)和其他自然資源中的所有權(quán)名義單位）、在國際組織中的股份等。因此， 其他投資項目一般被認為是資本外流的主要管道之一。在其他投資項目方面，資本流出從前年的3499億元下跌到769億元，資本流入從前年的332億美元增加到1513億美元。

（三）儲備賬戶分析

在儲備賬戶方面，去年我國增加了外匯儲備915億美元， 結(jié)束了連續(xù)二年的國際儲備減少的局面。由于匯率因素，以SDR計算增量較低，按照SDR計算我國外匯儲備增加了654億SDR。

二.今年影響我國國際收支必須考慮的幾個重要因素

（一）人民幣兌美元被動升值的影響

去年年底以來，因美元指數(shù)的下跌導(dǎo)致人民幣兌美元出現(xiàn)被動升值，這可能影響我國今年的貿(mào)易收支情況，進而影響到經(jīng)常項目乃至整個國際收支情況。

從商務(wù)部的最新數(shù)據(jù)看，盡管前兩個月我國貿(mào)易收支依舊為順差，但是，我們必須看到2月貿(mào)易收支的反彈其實是得益于進口金額更加猛烈的下降。統(tǒng)計顯示，2月我國進口金額為1379億美元，環(huán)比大跌23%。同比也僅僅增加了6%，大大低于出口金額44%的同比增長。但是我們必須看到前二個月我國的出口金額的月度環(huán)比數(shù)連續(xù)兩個月出現(xiàn)跌幅達到10%以上的下跌，值得關(guān)注和警惕。

根據(jù)“J曲線效應(yīng)”，匯率變動對一國貿(mào)易收支的影響存在著一個時間滯后效應(yīng)，這個時滯可能在半年以上，因此，今后幾個月，我國的貿(mào)易收支將面臨著人民幣被動升值的嚴峻考驗。

（二）貿(mào)易保護主義和中美之間貿(mào)易摩擦的影響

美國的貿(mào)易保護主義再度抬頭，特別是中美之間頻頻發(fā)生貿(mào)易摩擦，作為世界經(jīng)濟的兩大發(fā)動機，中美的貿(mào)易摩擦可能導(dǎo)致已經(jīng)逐漸復(fù)蘇的世界經(jīng)濟重新陷入低迷，因此中美之間的貿(mào)易摩擦問題不可忽視。

從中美之間看，近年來，美對華貿(mào)易赤字有增無減，盡管在去年實施了所謂“百日計劃”，但根據(jù)美國商務(wù)部提供的數(shù)據(jù)，去年美對華貿(mào)易赤字依舊達到3752億美元。

再從我國貿(mào)易順差的國別結(jié)構(gòu)看，我國對美國的貿(mào)易順差占到我國貿(mào)易順差相當(dāng)高的比重。去年，我國的貿(mào)易順差的66%來自于美國。對美貿(mào)易順差的占比二年來明顯提高。因此，中國如減少對美的貿(mào)易順差將對中國的貿(mào)易收支、經(jīng)常項目乃至整個國際收支產(chǎn)生重大影響。短期內(nèi)對中國的影響一定是相對偏大。

從雙方的進出口數(shù)據(jù)來看，相對于美國，中國對美國的貿(mào)易依賴程度更高。從美國對華出口占到中國進口金額的比例來看，始終處于較低水平，今年2月，僅為7%左右；而美國從華進口占到中國出口金額看，卻處于很高的水平，今年2月，美從華進口占到中國出口金額的23%左右。

（三）中國加大開放力度對國際收支的影響

應(yīng)該說，黨中央對中美貿(mào)易戰(zhàn)等世界經(jīng)濟的新動向未雨綢繆，在十九大，中央經(jīng)濟工作會議和“兩會”上均強調(diào)了中國將加快對外開放，中國加大對外開放將是中國應(yīng)對貿(mào)易保護主義的有力武器，也是應(yīng)對中國經(jīng)濟下滑的有力武器。中國無論是在經(jīng)常項目上的對外進一步開放，還是在資本項目上的進一步開放，特別是對金融市場等原有封閉而壟斷的市場的有條件開放均將對國際收支短期和中期產(chǎn)生重要的影響，加強對外開放有利于改善中國的投資環(huán)境，為中國經(jīng)濟發(fā)展提供新的動力。因此，在研究和預(yù)測2018年的國際收支時候，我們必須考慮到改革與開放的新政策。

在今年的博鰲論壇上，習(xí)總書記在主旨演講中宣布了中國擴大開放的新舉措：大幅度放寬市場準入、創(chuàng)造更有吸引力的市場環(huán)境、加強知識產(chǎn)權(quán)保護和主動擴大進口。從我國國際收支變動的新情況和新特點看，這些舉措具有重大的意義，這些舉措將對改善中國國際收支和促進中國經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生重要的影響。

首先，從我國經(jīng)常項目的貿(mào)易差額看，近年出現(xiàn)了進口增速放慢的新情況，進口增速慢于出口增速。分析其原因一是與近年來在中國制造業(yè)整體水平有了大幅度的提高，中國制造不再只是低端消費品，而是向中高端的機電設(shè)備等發(fā)展；另一方面，占中國進口很大比重的國際大宗商品價格的大幅度回落，為中國節(jié)省了巨額的進口支出。

多年來，貨物進口增速只有2015年和2016年為正增長，其余，全部為負增長。去年我國貨物出口增長為11%，貨物進口下降16%。因此，主動加大進口，對減少我國對其他國家的貿(mào)易摩擦，促進對外貿(mào)易互利互惠，更好的利用發(fā)展我國經(jīng)濟具有重要的意義。我國豐厚的國際儲備也為主動擴大進口提供了條件。

貨物貿(mào)易進口增速長期低于出口增速，導(dǎo)致我國經(jīng)常項目的貨物貿(mào)易項目長時間處于順差態(tài)勢，主動擴大進口，有可能導(dǎo)致我國經(jīng)常項目中貨物貿(mào)易順差的減少，甚至更別年份出現(xiàn)逆差，但這也體現(xiàn)了習(xí)總書記表態(tài)的我國不刻意追求貿(mào)易順差的精神。

其次，從我國對外貿(mào)易順差的國別分析看，主要集中與對美和對歐盟的貿(mào)易順差，主動擴大進口，一是對改善我國和美國與歐盟的經(jīng)濟貿(mào)易關(guān)系具有重要意義，另方面，主動擴大對除歐盟和美國的進口，對改善我國貿(mào)易環(huán)境和貿(mào)易國別結(jié)構(gòu)，推進全方位開放和“一帶一路”具有重大意義。中國目前與美國貿(mào)易占比過高的情況亟待改變，數(shù)據(jù)顯示美國從華進口金額占到中國出口金額處于很高的水平，今年2月，美對華進口占到中國出口金額的四分之一左右。

習(xí)總書記在博鰲論壇上還表示，中國將加大知識產(chǎn)權(quán)的保護，同時也希望外國也能加大對中國產(chǎn)權(quán)的保護。知識產(chǎn)權(quán)的保護有利于世界經(jīng)濟貿(mào)易關(guān)系的發(fā)展。

傳統(tǒng)認識上，中國在高科技領(lǐng)域中沒有比較優(yōu)勢，但是根據(jù)美國商務(wù)部提供的數(shù)據(jù)，在高科技領(lǐng)域，中國不是凈進口國，而是凈出國，在高科技領(lǐng)域中美對華貿(mào)易逆差，當(dāng)然這其中的一個原因是在一些高科技領(lǐng)域美限制對華出口。

從具體情況看，在高科技領(lǐng)域，中國對美的出口主要集中于信息與通訊、電子、生命科學(xué)與光電。而在美對華高科技出口方面，則主要集中于航天、電子、柔性制造、信息通訊和生命科學(xué)等領(lǐng)域。

從國際收支經(jīng)常項目中的知識產(chǎn)權(quán)使用費分項看，該項目我國大幅逆差，即我國對外付出的知識產(chǎn)權(quán)費遠遠高于外國居民付給我居民的知識產(chǎn)權(quán)費。

在改善對外投資環(huán)境方面，除了保護知識產(chǎn)權(quán)方面外還有很多工作必須去做。盡管我國的非儲備性質(zhì)的金融賬戶出現(xiàn)順差，但是，無論是從直接投資項目看，還是從經(jīng)常項目的投資收入賬戶看，外商對華直接投資的吸引力正在下降。

從外商直接投資的來源國家和地區(qū)看，中國香港地區(qū)占了重要比重，真正來自于西方國家的直接投資規(guī)模并不大。前年，我實際利用美國直接投資僅僅占到我實際利用外資的2%，而利用香港的直接投資卻占到了我實際利用外資的65%，利用歐洲的直接投資近年有所提高，前年占到我實際利用外資的7%。當(dāng)然，來源于香港的外資中的不小部分是其他國家和地區(qū)利用香港對資金流動便利性而借道香港流入我國內(nèi)地的。

在推進資本市場開放方面，習(xí)總書記表示將盡快落實。包括股權(quán)投資和債券投資的證券投資項目自2015年以來一直處于逆差態(tài)勢，去年在連續(xù)兩年出現(xiàn)逆差后首次出現(xiàn)小幅順差，隨著我國在資本市場上的對外開放，證券投資項目將出現(xiàn)進一步活躍態(tài)勢。

習(xí)總書記還特別談到了保險行業(yè)的對外開放問題，這也會對我國的國際收支中的金融服務(wù)與保險與養(yǎng)老金服務(wù)賬戶產(chǎn)生重要的影響。目前這兩個賬戶在服務(wù)貿(mào)易中占比相對比較低，可以預(yù)期其重要性會有所提高。

國際收支作為反映一國對外匯供求關(guān)系的重要報表，將對一國的匯率產(chǎn)生影響。目前有種說法，中國將以人民幣匯率貶值來應(yīng)對中美貿(mào)易摩擦，我們認為這種可能性不大。

一是中國將擴大進口，人民幣貶值將推高進口成本，進而推高國內(nèi)物價，這是政府不愿意看到的；二是擴大進口可能造成經(jīng)常項目、特別是經(jīng)常項目的貨物貿(mào)易順差減少，甚至逆差，但是通過投資環(huán)境的改善，又可以促使非儲備金融賬戶改善，因此總體來看，外匯的供求關(guān)系不會因為新政而出現(xiàn)過大變動；三是人民幣貶值也不利于我國改善進出口的地區(qū)結(jié)構(gòu)，不利于“一帶一路”戰(zhàn)略的推進；四是匯率問題是最重要的系統(tǒng)性金融風(fēng)險之一，匯率變動是改變一切的經(jīng)濟變量，幾年來中國為穩(wěn)定人民幣匯率付出了不小努力和代價，在目前對人民幣匯率穩(wěn)定預(yù)期還有待鞏固的背景下，用人民幣貶值的方式應(yīng)對貿(mào)易戰(zhàn)，可以說是得不償失。

總體來看，保持人民幣匯率在均衡水平上的總體穩(wěn)定，并在一定條件下，增強其市場屬性，保持雙向浮動是比較符合實際情況和未來發(fā)展的。