反彈窗口期

荀玉根

消費(fèi)白馬仍是很好的配置品，考慮7-8月反彈窗口期，成長(zhǎng)股是更好的彈性品種。

回顧年初至今的市場(chǎng)表現(xiàn)，以中美貿(mào)易摩擦為界，可分為兩個(gè)運(yùn)行區(qū)間。年初至3月22日市場(chǎng)在正常區(qū)間波動(dòng)。震蕩區(qū)間被破壞始于3月22日特朗普宣布將有可能對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的600億美元商品加征關(guān)稅，隨后至今市場(chǎng)進(jìn)入持續(xù)下行區(qū)間。A股迎來(lái)至暗時(shí)刻。

這次中美貿(mào)易摩擦的實(shí)質(zhì)是中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)博弈，很難在短期內(nèi)得以妥善解決。7月6日，美國(guó)貿(mào)易代表辦公室宣布啟動(dòng)關(guān)稅排除程序，部分中國(guó)產(chǎn)品加征關(guān)稅有望豁免。短期看貿(mào)易摩擦有所平緩，這為市場(chǎng)的反彈構(gòu)造了一個(gè)相對(duì)較好的外部氛圍。

回顧2000年以來(lái)除單邊牛市或熊市年份，市場(chǎng)大跌后的四次大反彈，市場(chǎng)底部往往呈現(xiàn)如下特征，第一，經(jīng)歷了明顯的下跌。第二，估值水平較低。第三，大類(lèi)資產(chǎn)中股市配置優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)。目前市場(chǎng)的特征均與前四次市場(chǎng)底部類(lèi)似，而前四次市場(chǎng)底部都出現(xiàn)政策微調(diào)。針對(duì)目前去杠桿背景下的資金緊張，監(jiān)管層已經(jīng)在釋放政策微調(diào)的跡象，后續(xù)觀察7月下旬召開(kāi)的中央政治局會(huì)議，預(yù)計(jì)政策較上半年會(huì)出現(xiàn)階段性微調(diào)。

這次A股有可能再次出現(xiàn)圓弧底，主要因?yàn)榻?jīng)濟(jì)內(nèi)部調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿需要以時(shí)間換空間，宏觀政策基調(diào)是穩(wěn)中求進(jìn)、發(fā)展中解決問(wèn)題。對(duì)比前三次熊市大底，目前的估值水平也不算高，牛市高點(diǎn)以來(lái)的跌幅也不小，市場(chǎng)情緒也較低迷，就是時(shí)間上看起來(lái)短一點(diǎn)，這也符合宏觀背景特征，去杠桿還未結(jié)束，壓制估值的因素還在，從歷史大底或者說(shuō)新一輪牛市啟動(dòng)來(lái)看，確實(shí)還需要時(shí)間。

目前，宏觀微觀基本面并未出現(xiàn)明顯惡化，市場(chǎng)下跌的主因是去杠桿背景下的微觀資金面惡化和中美貿(mào)易摩擦影響情緒面。7月2日，新一屆國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)提出結(jié)構(gòu)性去杠桿有序推進(jìn)。未來(lái)去杠桿政策的轉(zhuǎn)折點(diǎn)可能是看到一些隱含高風(fēng)險(xiǎn)的城商行、農(nóng)商行被兼并重組以及部分城投平臺(tái)違約，中長(zhǎng)期看，打破剛兌有助于理順資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率重新回歸10年期國(guó)債，有利于長(zhǎng)線資金進(jìn)入股市。

中長(zhǎng)期視角下，市場(chǎng)處于上證綜指2016年1月底2638點(diǎn)以來(lái)箱體震蕩中，中期圓弧底的打磨仍需時(shí)間，自上而下看，圓弧底右側(cè)即新一輪牛市要等去杠桿高峰過(guò)去。短期看，相對(duì)于歷次市場(chǎng)階段性底部，目前A股年內(nèi)累計(jì)跌幅可觀，估值和盈利匹配度較好，市場(chǎng)情緒處于低位、股票相比其他大類(lèi)資產(chǎn)配置優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)，中美貿(mào)易摩擦短期平穩(wěn)，國(guó)內(nèi)政策微調(diào)，市場(chǎng)有望在圓弧底過(guò)程中出現(xiàn)階段性見(jiàn)底反彈，可定性為戰(zhàn)術(shù)性反彈。

著眼未來(lái)半年到一年的圓弧底磨底階段，消費(fèi)白馬仍是很好的配置品，考慮7-8月反彈窗口期，成長(zhǎng)股是更好的彈性品種。消費(fèi)白馬股絕對(duì)收益源于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，相對(duì)收益多數(shù)出現(xiàn)在震蕩市和熊市。2018年，消費(fèi)白馬股盈利仍較優(yōu)、估值和盈利匹配度不錯(cuò)，基金持股比例較高，但外資仍在買(mǎi)入，2018年以來(lái)，陸港通北上資金買(mǎi)入最多的行業(yè)是食品飲料、醫(yī)藥，占比分別為20.5%、14.6%，消費(fèi)白馬股仍是較好的配置選擇。

成長(zhǎng)謀彈性，考慮7-8月成長(zhǎng)股機(jī)會(huì)更大。一是因?yàn)槌砷L(zhǎng)股基本面有望迎來(lái)拐點(diǎn)，類(lèi)似2013-2015年成長(zhǎng)股盈利好轉(zhuǎn)，源于產(chǎn)業(yè)政策支持技術(shù)不斷滲透、股市政策支持企業(yè)融資。第二，擴(kuò)內(nèi)需政策有望聚焦新經(jīng)濟(jì)，為對(duì)沖中美貿(mào)易摩擦影響，未來(lái)落地?cái)U(kuò)內(nèi)需政策的可能性大，新經(jīng)濟(jì)是擴(kuò)內(nèi)需和調(diào)結(jié)構(gòu)的交集。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革從 “三去”轉(zhuǎn)向“一補(bǔ)”，兩次中美貿(mào)易摩擦關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)后成長(zhǎng)股相比表現(xiàn)更強(qiáng)，更明確了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方向，產(chǎn)業(yè)政策向新經(jīng)濟(jì)傾斜，如5G投資、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)基金等。第三，持續(xù)下跌后成長(zhǎng)股估值已經(jīng)明顯回落，7-8月中小創(chuàng)中報(bào)業(yè)績(jī)披露期，可以借此選擇估值盈利匹配度高的真成長(zhǎng)。