互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效相關(guān)性研究

常樹春 路琳琳

一、引 言

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)興起于二十世紀九十年代，作為近些年新興的熱門行業(yè)，在短短不到30 年的時間里，它以迅猛的行業(yè)發(fā)展勢頭，快速地融入了人們的生活并且產(chǎn)生了巨大的影響。在其漸漸滲透到各傳統(tǒng)行業(yè)的同時，也逐漸成為國家與政府關(guān)注和發(fā)展的重點。早在2014 年的高新技術(shù)交流會上，中國互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會理事長鄔賀銓就表示，互聯(lián)網(wǎng)對中國的經(jīng)濟貢獻率已經(jīng)達到了6.9%，并且互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟已經(jīng)逐漸成為推動國民經(jīng)濟邁向新發(fā)展階段的重要助力。同年，國際著名咨詢公司麥肯錫也發(fā)布了一份相關(guān)的報告，并預(yù)測，到2025 年互聯(lián)網(wǎng)普及可能為國內(nèi)生產(chǎn)總值注入約4 萬億到14 萬億的價值。足以見得互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展情況對國民經(jīng)濟起著舉足輕重的作用。而如何提高互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的績效，從而對經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮更積極的效果也就顯得尤為重要。

眾所周知，資本結(jié)構(gòu)問題一直是財務(wù)領(lǐng)域重要的研究課題之一?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展，起始于1958 年Modigliani 和Miller 提出的MM 理論，并且隨著MM 理論的假設(shè)被逐漸放松后，開始了由“資本結(jié)構(gòu)與公司價值無關(guān)”到“資本結(jié)構(gòu)與公司價值具有一定的相關(guān)性”的轉(zhuǎn)變。在這個過程中誕生了一系列理論，如：代理成本理論、信號傳遞理論等。然而，隨著我國金融政策的不斷變革，市場環(huán)境的不斷變化，學(xué)者們越來越多地針對不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效的相關(guān)性進行研究，力求得出一套完美的結(jié)構(gòu)體系使得各行業(yè)的企業(yè)績效達到最優(yōu)，也獲得了豐富的研究成果，但對于我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀以及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間的關(guān)系進行分析研究的卻少之又少，無法更好地為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的管理提供更全面的指導(dǎo)。鑒于此，本文選取了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)進行實證研究，力求使其資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化，從而促進企業(yè)績效的提高。

二、我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

資本結(jié)構(gòu)主要包括債權(quán)結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)兩大部分，本文將從這兩方面入手，對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)進行相關(guān)統(tǒng)計與分析。

（一）債權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

資產(chǎn)負債率，即企業(yè)的負債總額與資產(chǎn)總額的比值，它既是衡量企業(yè)對債權(quán)人所提供的資金進行經(jīng)營活動的能力，也是反映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度指標(biāo)。我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司2013-2017 年的資產(chǎn)負債率情況如表1 所示：

表1 互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率（單位：%）

由表1 可見，互聯(lián)網(wǎng)上市公司資產(chǎn)負債率的年平均值自2013 年至2017 年依次是34.65%、34.55%、35.89%、32.41%和34.29%，總平均值為34.31%，基本維持在34%左右的水平，發(fā)展相對穩(wěn)定，在2015 年和2016 年有少許的波動，可能與國家出臺的相關(guān)政策有關(guān)?？傮w來講資產(chǎn)負債率不高，主要原因可能是互聯(lián)網(wǎng)公司的研發(fā)大多偏向于高風(fēng)險、高收益型的投資項目，很難從銀行獲取長期資金，而我國債券市場發(fā)展較晚，尚不健全，所以大多數(shù)企業(yè)會更多地選擇股權(quán)融資。

表2 互聯(lián)網(wǎng)上市公司資產(chǎn)負債率頻率分布

圖1 資產(chǎn)負債率頻率分布直方圖

從表2 及圖1 可以看出，我國互聯(lián)網(wǎng)上市公司的頻率分布較為集中，多分布在10%-49.99%之間，整體來看，大多數(shù)的公司維持著相對較低的資產(chǎn)負債率。但也存在極端現(xiàn)象，有5.42%的公司資產(chǎn)負債率低于10%，表現(xiàn)出極高的償債能力，究其原因不排除這部分公司的資金來源幾乎全是股權(quán)融資的可能性。但同時也有15%左右的公司資產(chǎn)負債率高于60%，甚至存在1.67%的公司達到了90%以上，即將面臨著資不抵債的危機?？傮w來講，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率水平較低，在進行融資時，大多數(shù)公司可能更加傾向于股權(quán)融資，而規(guī)避財務(wù)風(fēng)險。

在對企業(yè)債務(wù)水平進行了相應(yīng)的現(xiàn)狀分析后，下面進一步對企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進行相關(guān)統(tǒng)計與分析，具體如表3 所示：

表3 互聯(lián)網(wǎng)上市公司長期負債率和流動負債率(單位：%)

從表3 中可以看到，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了較為極端的兩極化，自2013 年到2017 年，長期負債率的平均值依次為1.48%、2.40%、2.22%、2.31%以及1.55%，幾乎接近于0。而流動負債率的年平均值依次為89.98%、88.36%、83.77%、85.13%和85.99%，在2015 年稍有降低，而后又逐漸回升，但平均比率均高于80%以上，也就是說互聯(lián)網(wǎng)上市公司在進行負債融資時，極度偏愛流動負債。究其原因，可能是流動負債具有渠道廣泛、易于獲取等優(yōu)點。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

在研究互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀時，本文主要分析了股權(quán)集中度這一指標(biāo)。股權(quán)集中度通常是衡量一個企業(yè)的股權(quán)分布狀態(tài)的主要指標(biāo)，一般會通過企業(yè)的第一大股東持股比例以及前N大股東的持股比例（本文選取前十大股東）來進行細致的體現(xiàn)。從表4 和圖2 可以看到，我國互聯(lián)網(wǎng)上市公司的第一大股東持股比例的總體平均值在28.24%，自2013 年至2017 年從33.32%逐漸降低到25.63%，說明企業(yè)有意識地縮減了第一大股東的持股比例，防止出現(xiàn)“一股獨大”的現(xiàn)象。前十大股東持股比例在近五年平均在56%上下浮動，沒有大幅度變化，互聯(lián)網(wǎng)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)比較穩(wěn)定和均衡。

表4 互聯(lián)網(wǎng)上市公司股權(quán)比例（單位：%）

圖2 互聯(lián)網(wǎng)上市公司持股比例直方圖

綜上，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀體現(xiàn)為如下幾點：

（1）整體資產(chǎn)負債水平較低，維持在34-35%左右，近些年有下降的趨勢。

（2）債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不均衡，出現(xiàn)了極端化現(xiàn)象，整體偏愛流動負債而長期負債比例值大部分企業(yè)極低，甚至為零。

（3）股權(quán)集中度整體維持在56%上下浮動，變化不大，整體股權(quán)集中度較高，第一大股東持股比例較高，但近些年有逐漸下降的趨勢。

三、我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效相關(guān)性實證分析

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

參照中國證監(jiān)會公布的《上市公司行業(yè)分類指引》對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)類上市公司的劃分，考慮到樣本的全面性與時效性，本文選取了2013-2017 年作為研究區(qū)間，在剔除了S、ST、*ST 類樣本公司、資產(chǎn)負債率大于1 的樣本公司、數(shù)據(jù)不連續(xù)或缺失的樣本公司后，最后確定了42 家上市公司5 年的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)，共選取了210 個樣本進行實證研究。本文的研究數(shù)據(jù)主要來源于中國證監(jiān)會、上市公司財務(wù)報表、國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量設(shè)計與說明

1、被解釋變量

本文的被解釋變量為企業(yè)績效，企業(yè)績效的評價方法主要有單一指標(biāo)和多重指標(biāo)兩種方式。單一指標(biāo)如凈資產(chǎn)收益率、托賓Q 值等。多重指標(biāo)主要有因子分析法、平衡卡分析法等?？紤]到全面性和操作的可行性，本文采用了因子分析法對我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的企業(yè)績效進行分析。分別從盈利能力、償債能力、營運能力、以及成長能力四個層面，共選取了11 個指標(biāo)，通過因子分析計算出每個樣本數(shù)據(jù)的綜合得分，將最終得出的綜合得分作為解釋變量企業(yè)績效。具體的被解釋變量設(shè)計的指標(biāo)構(gòu)成如表5 所示：

表5 企業(yè)績效評價指標(biāo)匯總表

2、解釋變量與控制變量

通常來說，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)主要分為債權(quán)結(jié)構(gòu)與股權(quán)結(jié)構(gòu)兩個方面。債權(quán)結(jié)構(gòu)可以從債務(wù)水平、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進行進一步的分析，股權(quán)結(jié)構(gòu)主要從股權(quán)集中度進行分析?；诖?，本文對于債權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)的選取為資產(chǎn)負債率（DAR）、長期負債比率（LDAR）以及流動負債比率（SDAR）。對于股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)的選取為第一大股東持股比例（CR1）、前十大股東持股比例（CR10）以及Z 指數(shù)三個指標(biāo)進行分析研究。并且參照國內(nèi)外諸多學(xué)者的研究，結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的特征，選取了公司規(guī)模（SIZE）和成長性（GROW）作為控制變量。各個指標(biāo)的具體定義如表6 所示：

表6 資本結(jié)構(gòu)及控制變量指標(biāo)體系匯總表

3、模型構(gòu)建

針對研究內(nèi)容，本文選取了兩個模型進行實證分析：

模型一：ComF=α1+β11DAR+β12SDAR+β11LD AR+β11SIZE+β11GROW+ε1

模型二：ComF=α2+β21CR1+β22CR10+β23Z+β24SIZE+β25GROW+ε2

其中，模型一是研究債權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間相關(guān)性的實證模型，模型二是研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間相關(guān)性的實證模型。

（三）實證分析

1、因子分析

因子分析法要求原始變量的相關(guān)性較強，可以通過主成分分析法進行降維處理。KMO 值越接近于1，表明原始變量越適合作因子分析，效果越好，Sig值需＜0.05 方可通過，越小越顯著。本文通過SPSS19.0 軟件對數(shù)據(jù)進行了KMO 和Bartlett 球形檢驗，結(jié)果如表7 所示：

表7 KMO 和Bartlett 的檢驗

從表7 可以看出，樣本的KMO 值為0.654，大于0.5，認為變量適合作因子分析，同時Sig 值遠小于0.05，拒絕零假設(shè)。故可以對選取的11 個衡量企業(yè)績效的指標(biāo)進行因子分析。

表8 解釋的總方差

表9 旋轉(zhuǎn)成分矩陣

-0.029 0.969 0.043 X7 -0.842 0.025 -0.172 0.027 X8 0.954 -0.079 0.004 0.056 X9 0.943 -0.190 0.020 0.075 X6 -0.023 X10 0.903-0.044 X11 0.189 0.865 0.015-0.033 0.066 0.153

通過對表8 和表9 的分析可知，在控制主成分特征值大于1 的前提下，共提取了4 個主成分因子來代替原有的11 個財務(wù)指標(biāo)。且從旋轉(zhuǎn)成分矩陣可知，這四個主成分因子分別為：F1 是由應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率構(gòu)成的營運能力因子；F2 是由資產(chǎn)負債率、流動比率和速動比率構(gòu)成的償債能力因子；F3 是由總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益構(gòu)成的盈利能力因子；F4 是由總資產(chǎn)增長率和主營業(yè)務(wù)收入增長率構(gòu)成的成長能力因子。最后，根據(jù)四個公因子的方差貢獻率與累計方差率，進行加權(quán)匯總，得出企業(yè)的綜合績效F：

2、相關(guān)性分析

通過對自變量與因變量的選取，以及模型的構(gòu)建，本文分別從債權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效的相關(guān)性以及股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效的相關(guān)性兩方面進行初步的相關(guān)性分析檢驗，結(jié)果如表10 和表11 所示：

表10 相關(guān)性分析（模型一）

表11 相關(guān)性分析（模型二）

從表10 中可以看到，企業(yè)績效F 與資產(chǎn)負債率（DAR）負相關(guān)，且在1%的水平上顯著相關(guān)，說明互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市公司的負債水平越低，償債能力越強，越有利于企業(yè)績效的提高。企業(yè)績效F 與長期負債率（LDAR）和短期負債率（SDAR）分別在5%的水平上呈現(xiàn)出較為顯著的負相關(guān)和正相關(guān)。究其原因，可能是由于長期負債存在較大的擱置風(fēng)險，不利于企業(yè)資金的運作，而流動負債渠道較多，流動性較強有利于企業(yè)在一次次的交易中增加信譽度，有助于企業(yè)績效的提高。

從表11 的相關(guān)性分析可知，企業(yè)績效F 和第一大股東持股比例以及Z 指數(shù)都在1%的水平上呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)，初步說明了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的股權(quán)集中度越高，越有利于意見的統(tǒng)一，企業(yè)的績效水平也相應(yīng)越高。且第一大股東的持股比例越高，其控制權(quán)與話語權(quán)越強，企業(yè)的決策效率越高，企業(yè)的績效水平也就越高。

3、描述性統(tǒng)計

在剔除了一些極端數(shù)據(jù)、殘缺數(shù)據(jù)后，根據(jù)自變量的選取，本部分對最后篩選出的210 個樣本通過SPSS 軟件做進一步的描述性統(tǒng)計，具體如表12 所示：

表12 描述性統(tǒng)計

從表12 可以看出，在總體樣本中，互聯(lián)網(wǎng)上市公司的綜合績效指標(biāo)最大值為2.72，最小值為-2.60，平均值為-0.32，說明大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)上市公司的極小值為負。資產(chǎn)負債率的平均值為34.33%，最大值為95.28%，最小值為3.84%，整體資產(chǎn)負債率偏低；標(biāo)準差為22.26，各企業(yè)之間存在較大的差異，可能與不同企業(yè)的經(jīng)營理念、籌資能力水平等有關(guān)。長期負債率最大值出現(xiàn)了0，流動負債率出現(xiàn)了100，結(jié)合上文資本結(jié)構(gòu)分析中的相關(guān)數(shù)據(jù)，進一步體現(xiàn)出互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)對流動負債的傾向性。企業(yè)的負債期限結(jié)構(gòu)極端化，較為不合理。第一大股東持股比例與前十大股東持股比例的平均值分別是27.84%和54.88%，說明互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司股權(quán)集中度較高，企業(yè)的第一大股東具有相對的控制權(quán)。Z 指數(shù)的最大值為29.67，最小值為0.20，平均值為4.64，總體指標(biāo)水平不高，說明互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)第一大股東的控制權(quán)不高，其地位容易受到威脅，且Z 指數(shù)的標(biāo)準差為4.86，說明這種現(xiàn)象普遍存在。公司規(guī)模的最大值、最小值以及平均值依次為24.45、18.52 以及21.58，且標(biāo)準差為1.04，說明企業(yè)之間的規(guī)模差距不大。凈利潤增長率的平均值為負值，說明企業(yè)的平均成長性不高，最大值為80.95%，最小值為-75.93%，標(biāo)準差為11.99，可以看出企業(yè)之間的差異化較明顯，成長性較好的企業(yè)非常好，而成長性較差的企業(yè)很有可能面臨著破產(chǎn)的危機。

4、回歸分析

本文利用spss19.0 數(shù)據(jù)統(tǒng)計軟件對模型進行多個自變量與因變量之間的回歸分析，根據(jù)回歸分析可知，模型一的自變量資產(chǎn)負債率、長期負債率、流動負債率與因變量企業(yè)績效之間存在不同水平上的相關(guān)性。其結(jié)果如表13 所示：

表13 回歸系數(shù)表（模型一）

從表13 可知，資產(chǎn)負債率（DAR）、企業(yè)規(guī)模（SIZE）和凈利潤增長率（GROW）的P 值分別為0.000、0.004 以及0.000，均小于0.001，通過了顯著性檢驗。同時，通過非標(biāo)準化系數(shù)可知，資產(chǎn)負債率（DAR）與企業(yè)績效F 之間呈負相關(guān)，說明互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的資產(chǎn)負債率越低，企業(yè)的償債能力越強，越容易獲取資金進行研發(fā)，企業(yè)的績效越高。長期負債率（LDAR）與流動負債率（SDAR）的非標(biāo)準化系數(shù)顯示，均與企業(yè)績效F 呈正相關(guān)，且二者的P 值分別為0.892 和0.135，均大于0.05，未通過顯著性檢驗，與相關(guān)性檢驗的初步結(jié)論不相符。究其原因，首先互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的長期負債率普遍較少，甚至絕大多數(shù)企業(yè)為0，因此，通過現(xiàn)有的數(shù)據(jù)無法較為準確地分析出二者的關(guān)系。而與長期負債率相反，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資金來源90%都來自于流動負債，流動負債所涵蓋的種類較多，不同企業(yè)的選擇傾向有所不同，進而會對企業(yè)自身造成不同程度的積極或消極影響。綜上，模型一的方程為：

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，從相關(guān)性分析的結(jié)果可知，自變量與因變量均呈現(xiàn)出較為顯著的相關(guān)性，針對模型二進行多元回歸分析，結(jié)果如表14 所示：

表14 回歸系數(shù)表（模型二）

從表14 可以看出，第一大股東持股比例、前十大股東持股比例以及Z 指數(shù)的P 值分別為0.003、0.000、0.000，均在1%的水平上顯著相關(guān)。同時，通過非標(biāo)準化系數(shù)的數(shù)值可以看出，前十大股東持股比與企業(yè)績效之間呈正相關(guān)，企業(yè)的股權(quán)集中度越高，股東之間信息傳遞的速度越快、失真率越低，越有利于企業(yè)績效的提高。Z 指數(shù)與企業(yè)績效之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)，第一大股東持股比例與第二大股東持股比例相差越大。第一大股東的控制權(quán)與決策權(quán)越大，對于市場環(huán)境復(fù)雜、競爭激烈的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)來說，越有利于快速進行決策，把握住每一次機遇，進而提高企業(yè)的績效水平。第一大股東持股比例與企業(yè)績效之間呈負相關(guān)關(guān)系，且在1%的水平上顯著，與前文相關(guān)性分析不相符?；诖?，筆者認為二者之間并不是簡單的線性關(guān)系，因此，引入了第一大股東持股比例與企業(yè)績效之間的二次曲線關(guān)系模型進行研究，命名為模型三：

模型三：ComF=α3+β31CR1+β32CR12+β33SIZE+β34GROW+ε3

針對模型三進行多元回歸分析，回歸結(jié)果如表15 所示：

表15 回歸系數(shù)表（模型三）

從表15 中可以看到，第一大股東持股比例（CR1）與第一大股東持股比例的平方（CR12）的P值均為0.000，遠小于0.05，均通過了顯著性檢驗，表明企業(yè)績效F 與第一大股東持股比例存在顯著的二次曲線關(guān)系。同時，由非標(biāo)準系數(shù)的取值可知，二次項為負，意味著存在最大值，因此二次曲線為倒U型，可以得出二次曲線方程為：

通過對二次曲線進行求導(dǎo)，得出企業(yè)績效F 最大值對應(yīng)的第一大股東持股比例為40.21%。也就是說，當(dāng)企業(yè)的第一大股東持股比例達到40.21%時，企業(yè)績效最優(yōu)。在區(qū)間（0，40.21%）上，隨著第一大股東持股比例增加，企業(yè)的第一大股東具有較大的控制權(quán)和決斷權(quán)，有利于企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)的明確和重大項目的決策，企業(yè)績效逐漸上升；在區(qū)間（40.21%，100%）隨著第一大股東持股比例的增加，企業(yè)容易呈現(xiàn)一股獨大的現(xiàn)象，第一大股東具有絕對的控制權(quán)，容易因為一己私欲而忽略企業(yè)的發(fā)展，進而對企業(yè)績效造成消極的影響。

四、實證結(jié)論及政策建議

（一）實證結(jié)論

本文對我國在2013-2017 年期間上市的42 家互聯(lián)網(wǎng)上市公司進行了樣本的收集與實證研究。通過對數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計、因子分析、相關(guān)性分析以及多元回歸分析，試圖探究企業(yè)績效與資本結(jié)構(gòu)之間的相關(guān)性，得出如下結(jié)論：

第一，在債權(quán)結(jié)構(gòu)方面，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率與企業(yè)績效存在顯著的負相關(guān)，很好地解釋了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)債務(wù)水平偏低這一特點；長期負債率對企業(yè)績效不存在影響；流動負債率和企業(yè)績效存在正相關(guān)，但不顯著。

第二，在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司第一大股東持股比例與企業(yè)績效呈倒“U”型關(guān)系，在股權(quán)比例為40.21%時存在最大值；前十大股東持股比例與企業(yè)績效存在明顯的正相關(guān)，說明股權(quán)集中度越高，越有利于提高企業(yè)績效；Z 指數(shù)與企業(yè)績效顯著正相關(guān)，說明第一大股東與第二大股東持股比例差異化對企業(yè)績效存在積極影響。

（二）政策建議

1、保持適度的資產(chǎn)負債率，合理運用財務(wù)杠桿

從本文的實證研究來看，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的資產(chǎn)負債率與企業(yè)績效呈現(xiàn)出顯著的負相關(guān)，說明對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來說，財務(wù)杠桿帶來的消極影響遠大于積極影響。因此，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司應(yīng)當(dāng)將企業(yè)的負債水平控制在一個合理的水平，在發(fā)揮財務(wù)杠桿效應(yīng)積極作用的同時，要高度重視財務(wù)風(fēng)險的消極影響，建立風(fēng)險防御機制，或選擇利率可浮動的債務(wù)資金來源，以達到把風(fēng)險分散到債權(quán)人身上的效果。

2、改善債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，推動債券市場發(fā)展

通過分析可以看出，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)較為極端化，流動負債遠大于長期負債。流動負債雖然存在著易于獲取、來源渠道廣、籌資成本較低等優(yōu)點，但也同時具有較大的財務(wù)風(fēng)險，一旦出現(xiàn)資金斷流，會給企業(yè)帶來無法估計的損失，而長期負債正好可以彌補這種風(fēng)險。目前，我國債券市場發(fā)展還不夠健全，企業(yè)獲取長期負債的渠道絕大多數(shù)還是來自于銀行等金融機構(gòu)。因此，對政府來說，當(dāng)務(wù)之急還是要完善我國的債券市場，為企業(yè)提供更多獲取資金的渠道，同時企業(yè)也應(yīng)該有意識地改善自身的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，合理運用長期負債的優(yōu)勢，健康發(fā)展。

3、保持股權(quán)相對集中，增強第一大股東的控制權(quán)和話語權(quán)

通過實證研究可知，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的績效與前十大股東以及Z 指數(shù)均呈正相關(guān)，說明企業(yè)的股權(quán)集中度越高，越有利于提高企業(yè)績效。同時第一大股東持股比例在40.21%時，企業(yè)績效最高。而當(dāng)前我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司第一大股東持股比例的均值尚不足30%，且有逐漸下降的趨勢。因此，當(dāng)務(wù)之急應(yīng)在保持股權(quán)集中度較高的前提下，適當(dāng)?shù)卦黾悠髽I(yè)第一大股東的持股比例，保證第一大股東的控制權(quán)與話語權(quán)，以便在進行重大決策時，可以提升效率，減少時間成本。同時，也要防止第一大股東持股比例過高，從而損害小股東的利益，形成一股獨大的局面。