華夏人壽：大股東難產(chǎn)

宋怡青

一波三折。華夏人壽保險(xiǎn)股份有限公司（下稱(chēng)“華夏人壽”）的股權(quán)收購(gòu)大戲還在繼續(xù)上演。

相對(duì)于資本的博奔華夏人壽反應(yīng)平靜。

中天金融能否如愿還打著問(wèn)號(hào)。5月17日，中天金融（000540.SZ）發(fā)布公告，因重大資產(chǎn)重組，繼續(xù)停牌。在這此前，中天金融對(duì)華夏人壽的股權(quán)收購(gòu)大戲已經(jīng)持續(xù)了5個(gè)多月。

與此同時(shí)，最近傳言茅臺(tái)集團(tuán)也可能將參與中天金融對(duì)華夏人壽的收購(gòu)。這一猜測(cè)的依據(jù)之一，是中天金融也是從貴州走出來(lái)的上市公司。對(duì)此，茅臺(tái)集團(tuán)至今沒(méi)有回應(yīng)。這是有關(guān)華夏人壽股權(quán)交易的最新消息。從2015年起，前有華資實(shí)業(yè)，后有中天金融，都對(duì)華夏人壽志在必得。

資本對(duì)華夏人壽的追逐，是因?yàn)樗男袠I(yè)地位。作為中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)的新星，華夏人壽曾經(jīng)締造了快速成長(zhǎng)的神話(huà)。從表面看，華夏人壽股權(quán)分散、沒(méi)有實(shí)際大股東。

契機(jī)則是華夏人壽需要轉(zhuǎn)型。成立僅十年，就力壓保險(xiǎn)業(yè)多位老兵，保費(fèi)規(guī)模沖到了行業(yè)第四位。在速度的背后，是激進(jìn)的投資策略和龐大的萬(wàn)能險(xiǎn)業(yè)務(wù)。隨著保險(xiǎn)業(yè)回歸保障，華夏人壽也在謀求轉(zhuǎn)型，希望撕掉“萬(wàn)能險(xiǎn)大戶(hù)”的標(biāo)簽。

但透過(guò)熱鬧的股權(quán)爭(zhēng)奪大戰(zhàn)，卻是一個(gè)尷尬的現(xiàn)實(shí)：華夏人壽的股權(quán)變動(dòng)，究竟最終會(huì)花落誰(shuí)家？這在短期內(nèi)并沒(méi)有一個(gè)明確的答案。

誰(shuí)將是華夏人壽的下一任大股東？可以肯定的是，一個(gè)優(yōu)質(zhì)股東的入主，將為險(xiǎn)企帶來(lái)穩(wěn)定的投入和優(yōu)質(zhì)的市場(chǎng)資源，力促其轉(zhuǎn)型升級(jí)。這對(duì)于亟待提升業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并完善內(nèi)部治理的華夏人壽來(lái)說(shuō)，顯得尤為重要。

相對(duì)于資本的博弈，華夏人壽反應(yīng)平靜，此前曾公開(kāi)表示，只是換了個(gè)控股股東，對(duì)業(yè)務(wù)沒(méi)有任何影響。但是，股東的變動(dòng)是否影響高管團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定？華夏人壽的經(jīng)營(yíng)策略又將轉(zhuǎn)向何方？能否延續(xù)此前“黑馬”的態(tài)勢(shì)？這依然值得市場(chǎng)關(guān)注。

華夏人壽熱鬧的股權(quán)爭(zhēng)奪，是近年來(lái)資本追逐險(xiǎn)資的一個(gè)典型案例。近年來(lái)政策給保險(xiǎn)業(yè)帶來(lái)的紅利持續(xù)發(fā)酵，也促使資本對(duì)優(yōu)質(zhì)險(xiǎn)企股權(quán)追逐不舍。他們或?qū)ふ业揭粭l資金通道，利用保險(xiǎn)資金較低的成本優(yōu)勢(shì)，為母公司主業(yè)提供資金配合;或謀求股權(quán)增值，通過(guò)險(xiǎn)企上市來(lái)變現(xiàn)投資，打造一棵搖錢(qián)樹(shù)。但隨著監(jiān)管趨緊，資金通道已經(jīng)被堵死。而賺取持續(xù)穩(wěn)定利潤(rùn)的險(xiǎn)企，畢竟也僅是少數(shù)，更遑論上市。

華夏爭(zhēng)奪戰(zhàn)

華夏人壽的股權(quán)一直頗受各路資本青睞。

中天金融之前，是華資實(shí)業(yè)。早在2015年9月，華資實(shí)業(yè)（600191，SH）曾連發(fā)20個(gè)公告，詳盡披露公司非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，計(jì)劃通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)募資316.8億元用于增資華夏人壽。按當(dāng)時(shí)的計(jì)劃，增資完成后，華資實(shí)業(yè)將取得華夏人壽51%的股權(quán)、實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股。

這場(chǎng)“蛇吞象”的戲碼，在當(dāng)時(shí)頗受關(guān)注。當(dāng)時(shí)華資實(shí)業(yè)的市值60億元，而華夏人壽僅資產(chǎn)就4000億元。

然而兩年之后，這場(chǎng)交易胎死腹中。2017年11月，華資實(shí)業(yè)發(fā)布公告決定終止2015年的融資計(jì)劃并申請(qǐng)撤回申報(bào)材料。理由是自公告2015年度非公開(kāi)發(fā)行股票預(yù)案以來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)生了較大變化，同時(shí)綜合考慮融資環(huán)境和監(jiān)管政策變化等因素。

華資實(shí)業(yè)的退出，客觀上緣于《保險(xiǎn)公司股權(quán)規(guī)定》（下稱(chēng)“規(guī)定”）的修訂。規(guī)定要求，保險(xiǎn)公司單一股東的持股比例上限由51%降為1/3。主觀原因，據(jù)稱(chēng)或是因?yàn)槿A資實(shí)業(yè)的“明天系”烙印。

正當(dāng)華資實(shí)業(yè)偃旗息鼓之際，中天金融（000540，SZ）又一路殺出。也是在去年11月，中天金融發(fā)布公告稱(chēng)，擬從北京千禧世豪電子科技有限公司和北京中勝世紀(jì)科技有限公司手中收購(gòu)華夏人壽21%-25%股權(quán)，并將成為其第一大股東。這筆股權(quán)收購(gòu)交易，初步定價(jià)不超310億元。

這也是一場(chǎng)“蛇吞象”的交易。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，華夏人壽2017年總資產(chǎn)為4555億元，營(yíng)業(yè)收入為1027億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)41億元。同期，中天金融總資產(chǎn)為1085億元，營(yíng)業(yè)收入157.93億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)20.82億元。

收購(gòu)本身的難度可見(jiàn)一斑。然而，中天金融對(duì)該筆收購(gòu)表現(xiàn)得異常堅(jiān)定。2017年11月28日，中天金融審議通過(guò)《關(guān)于公司簽訂收購(gòu)股權(quán)<框架協(xié)議的補(bǔ)充協(xié)議>的議案》，將之前約定的定金金額由10 億元人民幣增加至70 億元人民幣。根據(jù)相關(guān)約定，如因北京千禧世豪或北京中勝世紀(jì)的原因?qū)е卤敬沃卮筚Y產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)事項(xiàng)無(wú)法達(dá)成，二者將本次重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)事項(xiàng)約定的定金雙倍返還給中天金融;如因中天金融原因?qū)е卤敬沃卮筚Y產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)事項(xiàng)無(wú)法達(dá)成，則定金將不予退還。

推動(dòng)轉(zhuǎn)型？

硬幣的另一面是，華夏人壽為啥要換大股東？

華夏人壽總部位于北京，注冊(cè)資本金153億元。成立于2006年的華夏人壽，曾經(jīng)用短短十?dāng)?shù)年時(shí)間創(chuàng)造了業(yè)界矚目的“華夏速度”。2017年，華夏人壽總保費(fèi)收入1715億元，行業(yè)排名第五。

也因?yàn)榧みM(jìn)的策略，被貼上了“萬(wàn)能險(xiǎn)大戶(hù)”的標(biāo)簽?？v觀華夏人壽的成長(zhǎng)歷史，一方面通過(guò)萬(wàn)能險(xiǎn)做大保費(fèi)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)。到了2015年，華夏人壽保費(fèi)一舉超過(guò)太保、新華人壽、泰康保險(xiǎn)等老牌險(xiǎn)企躍升至行業(yè)第四。這一年，華夏人壽的萬(wàn)能險(xiǎn)業(yè)務(wù)占規(guī)模保費(fèi)的比重為96.68%。

另一方面，華夏人壽在二級(jí)市場(chǎng)曾先后增持和舉牌數(shù)十家公司，斬獲豐厚的投資收益。有評(píng)論稱(chēng)其在二級(jí)市場(chǎng)上的活躍度不差于安邦保險(xiǎn)。

為規(guī)范萬(wàn)能險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展，落實(shí)“保險(xiǎn)業(yè)姓?！钡谋O(jiān)管理念，保監(jiān)會(huì)后來(lái)密集出臺(tái)了多項(xiàng)規(guī)定，對(duì)萬(wàn)能險(xiǎn)的規(guī)模、賬戶(hù)管理、保障水平、結(jié)算利率等進(jìn)行了完善和規(guī)范。在此背景下，華夏人壽也提出了轉(zhuǎn)型的策略。但是，形勢(shì)依然不容樂(lè)觀。

根據(jù)原保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，2017年華夏人壽的規(guī)模保費(fèi)收入達(dá)1752.93億元，其中原保險(xiǎn)保費(fèi)收入869.58億元，以萬(wàn)能險(xiǎn)形式存在的保戶(hù)投資款新增交費(fèi)為883.35億元，占比50.39%。

在產(chǎn)品策略方面，華夏人壽曾經(jīng)主打1-3年短期型萬(wàn)能險(xiǎn)，期限過(guò)短;并且其在市場(chǎng)上的策略也比較激進(jìn)，代理人費(fèi)用高于同業(yè)。據(jù)《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者了解，在監(jiān)管日漸趨嚴(yán)的背景下，華夏人壽需改變激進(jìn)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，重新塑造業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，因此經(jīng)營(yíng)壓力較大。

與萬(wàn)能險(xiǎn)居高不下相對(duì)應(yīng)的是，華夏人壽償付能力逼近紅線(xiàn)。2017年一季度償付能力報(bào)告顯示，截至2017年3月31日，其綜合償付能力充足率為124.89%，其核心償付能力充足率為99.12%。這兩個(gè)指標(biāo)的最低監(jiān)管要求分別為100%、50%。

現(xiàn)金流吃緊的問(wèn)題也不容回避。數(shù)據(jù)顯示，華夏人壽2018年一季度末，凈現(xiàn)金流為負(fù)21.3億元，上季度末凈現(xiàn)金流則為負(fù)97.6億元。雖然有所好轉(zhuǎn)，但形勢(shì)仍不容樂(lè)觀。華夏人壽在今年一季度發(fā)布的償付體系報(bào)告中也指出，公司在未來(lái)四個(gè)季度內(nèi)都有退保支出相對(duì)較大的問(wèn)題，因此現(xiàn)金流壓力仍會(huì)持續(xù)加大。

此外收益過(guò)分倚重投資端的問(wèn)題也急需破解。不少行業(yè)內(nèi)人士皆認(rèn)為，在轉(zhuǎn)型過(guò)程中，保險(xiǎn)公司更應(yīng)該通過(guò)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和金融資產(chǎn)配置，實(shí)現(xiàn)收益。通過(guò)投資去發(fā)展公司畢竟不是長(zhǎng)久之計(jì)。

早在2016年，華夏人壽高層就已經(jīng)提出成為國(guó)際一流金融保險(xiǎn)服務(wù)集團(tuán)的戰(zhàn)略目標(biāo)。并且宣稱(chēng)，今后仍將以壽險(xiǎn)為核心，通過(guò)業(yè)務(wù)投資雙輪驅(qū)動(dòng)，逐漸延伸至養(yǎng)老、醫(yī)療、綜合金融等相關(guān)領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)多元化業(yè)態(tài)發(fā)展。但是迄今難言起色。

誰(shuí)會(huì)是白衣騎士？

中天金融能否如愿收購(gòu)華夏人壽？答案可能是并不容易。

這個(gè)潛在買(mǎi)家至少要面對(duì)兩大難題：一是籌措足夠的收購(gòu)資金，中天金融為此展開(kāi)了一系列資產(chǎn)騰挪。

另一大難題則是監(jiān)管層的批準(zhǔn)。多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，該項(xiàng)收購(gòu)的獲批很有難度。一個(gè)核心的問(wèn)題是，中天金融收購(gòu)華夏人壽是否會(huì)觸及保險(xiǎn)業(yè)的“一參一控”規(guī)定。

據(jù)悉，中天金融已通過(guò)旗下兩家全資子公司和孫公司持有中融人壽保險(xiǎn)股份有限公司（下稱(chēng)“中融人壽”）36.36%的股份。此外，中天金融還發(fā)起設(shè)立華宇再保險(xiǎn)股份有限公司、百安財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司。不過(guò)這兩家公司的設(shè)立尚未獲得監(jiān)管層的批復(fù)。

雖然股權(quán)變動(dòng)尚未塵埃落定，但是北京千禧世豪和北京中勝世紀(jì)已經(jīng)將其合計(jì)持有的華夏人壽33.41%股份的表決權(quán)委托給中天金融行使。根據(jù)公告，委托期限至監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)本次重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)事項(xiàng)且相關(guān)工商變更登記完成之日或本次重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)事項(xiàng)終止之日。

另一個(gè)不確定性則是，中天人壽對(duì)華夏人壽的熱情會(huì)持續(xù)多久？入主一家險(xiǎn)企并不容易。面對(duì)償付能力管理的剛性要求，股東們不得不一次次增資，“出的是真金白銀，看到的可能是虧損報(bào)表?！?不少股東一方面承受不住持續(xù)的出資壓力，另一方面看不到盈利的苗頭，往往最后黯然離場(chǎng)。

誰(shuí)將是華夏人壽合適的控股股東？今年4月10日實(shí)施的新版《保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法》已經(jīng)回答清楚，鼓勵(lì)具備風(fēng)險(xiǎn)管理、科技創(chuàng)新、健康管理、養(yǎng)老服務(wù)等專(zhuān)業(yè)能力的投資人投資保險(xiǎn)業(yè)。

也就是說(shuō)，投資保險(xiǎn)業(yè)的門(mén)檻進(jìn)一步提升，“讓真正想做保險(xiǎn)的人進(jìn)入保險(xiǎn)業(yè)”，引入專(zhuān)業(yè)能力的投資人促進(jìn)保險(xiǎn)公司轉(zhuǎn)型升級(jí)和優(yōu)化服務(wù)。

此外，《辦法》也倒逼股東聚焦保險(xiǎn)主業(yè)經(jīng)營(yíng)，要求控制類(lèi)（持股比例1/3以上，或者其表決權(quán)對(duì)股東會(huì)的決議有控制性影響）股東5年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓險(xiǎn)企股權(quán)。