券商自營業(yè)務(wù)占比超經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)

2017年，30家上市券商自營業(yè)務(wù)收入增加額為255.12億元，是營收實現(xiàn)正增長的主因;且自營業(yè)務(wù)收入占比超過經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成為券商第一大收入來源，但未來自營業(yè)務(wù)的波動性可能會有所放大。

截至2017年年末，券商行業(yè)總資產(chǎn)為6.14萬億元，同比增長3500億元，其中，客戶交易結(jié)算資金余額延續(xù)下降趨勢，從2016年的1.44萬億元降至1.06萬億元。行業(yè)凈資產(chǎn)達(dá)到1.85萬億元，比2016年年末增加2100億元;凈資本由1.47萬億元增長至1.58萬億元。

近兩年，各券商為做大做強(qiáng)紛紛在金融科技、信用業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)方面加大投入。各證券公司主要通過上市、增發(fā)、配股等方式擴(kuò)大公司的資本實力。中原證券、財通證券、浙商證券等成功上市融資擴(kuò)大資本實力，此外東方證券、國元證券、西部證券等上市券商通過定增或配股的方式實現(xiàn)了資本金的補(bǔ)充。華泰證券、東吳證券、海通證券、興業(yè)證券等公布定增預(yù)案，將積極融資擴(kuò)張業(yè)務(wù)。未來，券商積極擴(kuò)張資本做大業(yè)務(wù)仍然是行業(yè)的趨勢。

券商業(yè)績分化明顯

2017年，證券行業(yè)整體營業(yè)收入為3113.28億元，同比下降5.08%;整體凈利潤為1129.95億元，同比下降8.47%。30家上市券商整體營收為2812.59億元，同比增長3.33%;歸母凈利潤合計為911.92億元，同比下降1.80%。其中，東方證券、華泰證券、興業(yè)證券、中信證券等券商的業(yè)績表現(xiàn)較好，凈利潤均取得了10%以上的同比增速。

但業(yè)績表現(xiàn)相對較好的券商其推動因素有所差異，有的券商由于投資收益明顯提升導(dǎo)致業(yè)績提升，如東方證券和興業(yè)證券;有的券商則由于非經(jīng)常損益帶來業(yè)績的提升，如華泰證券由于江蘇銀行的股權(quán)增加凈利潤20億元左右;也有的券商是由于具體業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勢帶來業(yè)績的相對提升，如中信證券、招商證券等。

而業(yè)績降幅較大的為太平洋、國海證券、東北證券、東吳證券等。由于資本市場行情走趨，IPO核發(fā)放緩等因素，2018年一季度，多數(shù)上市券商的業(yè)績有所下降，但各個券商的業(yè)績表現(xiàn)仍然延續(xù)分化。一季度，30家上市券商營業(yè)收入合計達(dá)到600.16億元，同比基本持平，歸母凈利潤合計達(dá)到188.63億元，同比下降10.88%。多數(shù)券商的業(yè)績出現(xiàn)了下滑，只有少數(shù)幾家券商業(yè)績實現(xiàn)正增長。西南證券、華泰證券、光大證券、中信證券等7家上市券商業(yè)績實現(xiàn)正增長，其余上市券商的業(yè)績均是負(fù)增長。

2017年，30家上市券商營收增加額達(dá)到90.77億元，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入減少額為165.98億元;自營業(yè)務(wù)收入增加額為255.12億元，是營收能夠?qū)崿F(xiàn)正增長的主要原因;信用業(yè)務(wù)收入減少額為11.92億元;投行業(yè)務(wù)收入減少額為80.37億元。多數(shù)上市券商營業(yè)收入的下降主要歸因于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)收入的下降。

2018年一季度，股市行情走弱且IPO核發(fā)放緩，相比于2017年一季度業(yè)績普遍下滑。股市走弱使得自營業(yè)務(wù)有所下滑，其次IPO核發(fā)放緩使得投行業(yè)務(wù)收入承壓，此外，資金利率上升也使得利息凈收入承壓?？傮w來看，2018年一季度業(yè)績有一定程度的下滑。

2017年，股市行情相對回溫，尤其是下半年白馬股更是走出一波持續(xù)性較好的行情，使得券商整體的自營業(yè)務(wù)收入提升明顯，而經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入、投行業(yè)務(wù)收入、信用業(yè)務(wù)收入均出現(xiàn)一定程度的下降。從行業(yè)整體來看，自營業(yè)務(wù)收入占比由17.33%提升至27.66%，超過經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成為券商第一大收入來源;經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比由32.10%下降至26.37%;投行業(yè)務(wù)收入占比由20.86%降至16.37%;信用業(yè)務(wù)收入占比和資管業(yè)務(wù)收入占比基本持平。由于目前中國金融行業(yè)需要實行新金融工具會計準(zhǔn)則，自營業(yè)務(wù)的波動性可能會有所放大。

經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)量價齊跌

雖然2017年整體成交額有所下滑，但2018年一季度基本持平。2017年全年股票成交額為112.81萬億元，同比下滑10.83%，日均成交額也下滑10.83%，僅為4623.35億元。2017年，行業(yè)整體經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入為820.92億元，同比下滑22.04%。2018年一季度，成交額為28.12 萬億元，同比增長7.16%，一季度平均每日成交額為4766億元，相比于2017年全年的4623億元同比增長3.10%。從30家上市券商整體來看，一季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增長0.63%。

隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的持續(xù)深化以及部分中小型券商的激進(jìn)發(fā)展策略，傭金價格也承受了較多的降價壓力。另外，行情逐步降溫使得客戶擁有更強(qiáng)的談判能力。2017年全年凈傭金率進(jìn)一步下探至0.034%，同比下滑10.53%，下降幅度相比于前兩年20%左右的降幅已經(jīng)明顯收窄。

目前行業(yè)整體的凈傭金率接近萬分之三，下調(diào)凈傭金率帶來的邊際效應(yīng)逐步下降，近兩年來環(huán)比下滑幅度呈現(xiàn)逐步縮減的趨勢，未來凈傭金率的下滑趨勢有望趨穩(wěn)，一些券商的凈傭金率出現(xiàn)了明顯的企穩(wěn)態(tài)勢，如中信證券、興業(yè)證券、東方證券等券商。傭金的價格戰(zhàn)即將走向尾聲，未來的競爭重點將轉(zhuǎn)向服務(wù)，很多券商從線上和線下加強(qiáng)了對服務(wù)的資源投入，通過提升服務(wù)來打造競爭優(yōu)勢，從而保留和吸引客戶。

上市券商2017年實現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入656.96億元，同比大幅下滑20.17%，一些傭金市場份額同比有所提升的券商業(yè)務(wù)表現(xiàn)相對較好，如東方證券、興業(yè)證券、招商證券等;一些傭金率降幅較小且市場份額較為穩(wěn)定的券商業(yè)績表現(xiàn)也相對較好，如中信證券、光大證券等。而一些區(qū)域性券商由于份額與傭金率的雙重壓制使得業(yè)務(wù)收入下滑明顯，如山西證券、中原證券、西部證券、華西證券等。2018年一季度，上市券商整體實現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入為159.52億元，同比基本持平。其中，興業(yè)證券、長江證券等由于新設(shè)網(wǎng)點的業(yè)績逐步釋放表現(xiàn)相對較好，并實現(xiàn)了明顯的增長。

IPO和債券承銷互為對沖

2017年，IPO業(yè)務(wù)實現(xiàn)高增長，但2018年卻成隱憂。2017年，股權(quán)融資總規(guī)模達(dá)到17224億元，同比下滑18.51%。首發(fā)融資方面，得益于下半年較為穩(wěn)定的市場行情以及IPO的核發(fā)提速，首發(fā)融資規(guī)模全年達(dá)到2301億元，同比增長53.81%。增發(fā)融資方面，由于市場風(fēng)格變化以及監(jiān)管政策趨嚴(yán)，定向增發(fā)融資有所收縮，增發(fā)融資規(guī)模全年達(dá)到12705億元，同比下滑24.90%。2017年的可轉(zhuǎn)債和可交換債均實現(xiàn)了高速增長，可轉(zhuǎn)債和可交換債券募集資金分別達(dá)到603億元和1252億元，同比增長1倍以上。

2018年以來，監(jiān)管層每周平均核發(fā)3家左右，相比2017年平均每周7-10家的速度大為放緩。2018年一季度，IPO業(yè)務(wù)規(guī)模同比下滑42.77%，增發(fā)融資額也出現(xiàn)同比大幅下滑的情形，一季度增發(fā)融資額為2552億元，同比下滑48.03%，可轉(zhuǎn)債和可交換債出現(xiàn)明顯的增長，二者合計融資規(guī)模達(dá)到892億元，相比2017年同期增長3.5倍。由于IPO業(yè)務(wù)規(guī)模及增發(fā)業(yè)務(wù)規(guī)模的下滑，股權(quán)承銷業(yè)務(wù)業(yè)績有一定的下行壓力。

盡管債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模有所下滑，但是改善趨勢明顯。2017年上半年，債市下行與“去杠桿”在供需兩端壓制了債券承銷業(yè)務(wù)的增長。2017年上半年，證券公司承銷的債券規(guī)模為17869億元，同比下滑29.00%。下半年，利率結(jié)束連續(xù)上漲勢頭，并逐步進(jìn)入穩(wěn)定的區(qū)間，去杠桿對債券市場的沖擊逐步弱化，這使得債券承銷業(yè)務(wù)逐步企穩(wěn)。2017年，券商債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到4.86萬億元，同比下滑10.15%。

2018年以來，由于監(jiān)管層積極壓縮表外業(yè)務(wù)，貸款額度資源較為緊張，貸款利率有所上行，使得債券承銷業(yè)務(wù)拓展出現(xiàn)了積極因素，另外，債券二級市場行情升溫，為一級市場提供了較好的市場環(huán)境。一季度，券商債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到8224億元，同比增長6.11%。預(yù)計2018年的債券承銷業(yè)務(wù)發(fā)展大概率好于2017年。

雖然IPO業(yè)務(wù)實現(xiàn)了快速增長，但是債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模和增發(fā)融資額下滑較為明顯，此外，財務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入也出現(xiàn)一定的下滑，所以行業(yè)整體業(yè)績有所下滑。2017年，30家上市券商的證券承銷業(yè)務(wù)凈收入為339.33億元，同比下滑19.15%。各上市券商的投行業(yè)績普遍出現(xiàn)下滑，僅有華安證券、華西證券、浙商證券等少數(shù)幾家券商的投行業(yè)績錄得正增長。業(yè)績實現(xiàn)正增長的往往是由于債券承銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)了逆勢增長，如招商證券和長江證券。

2018年一季度，由于IPO業(yè)務(wù)以及定增業(yè)務(wù)的下滑，30家上市券商投行業(yè)務(wù)收入為51.66億元，同比下滑29.02%。2018年全年，IPO業(yè)務(wù)卻成為業(yè)績隱憂，債券承銷業(yè)務(wù)有望實現(xiàn)增長，但近年來費率有下降壓力，這也使得2018年投行業(yè)務(wù)的整體業(yè)績承壓明顯。

資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型壓力明顯

近年來，資管業(yè)務(wù)規(guī)模一直處于增長之中，監(jiān)管層為加強(qiáng)服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)和控制金融風(fēng)險陸續(xù)出臺了《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》、《證券公司風(fēng)險控制指標(biāo)計算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》等一系列監(jiān)管措施。監(jiān)管措施的陸續(xù)出臺使得資管業(yè)務(wù)進(jìn)入去通道和降杠桿周期，定向資管業(yè)務(wù)規(guī)模步入下滑通道之中。

2017年二季度至四季度，資管業(yè)務(wù)規(guī)模均出現(xiàn)了環(huán)比下滑，定向資管業(yè)務(wù)規(guī)模從2017年一季度的16.06萬億元逐步下滑至2017年四季度的14.39萬億元。同時集合資管業(yè)務(wù)規(guī)模也呈現(xiàn)逐季下滑的情況，業(yè)務(wù)規(guī)模由2017年年初的2.29萬億元下滑至2017年年末的2.11萬億元。在資管通道業(yè)務(wù)逐步下滑的背景下，集合資管業(yè)務(wù)也出現(xiàn)明顯的下滑跡象，券商資管業(yè)務(wù)主動轉(zhuǎn)型迫在眉睫。近期，資管新規(guī)開始實施，將進(jìn)一步促使行業(yè)加快轉(zhuǎn)型主動管理。

2017年，30家上市券商整體的資管業(yè)務(wù)凈收入達(dá)到274.53億元，同比增長8.75%。其中，華西證券、海通證券、華泰證券、東方證券、方正證券、中國銀河等資管業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出，同比增幅在50%以上;浙商證券、東北證券、申萬宏源、西南證券等上市券商的資管業(yè)務(wù)收入降幅較為明顯，降幅達(dá)到30%以上。2018年一季度，上市券商整體的資管業(yè)務(wù)收入合計達(dá)到65.21億元，同比增長17.32%。各上市券商資管業(yè)務(wù)收入延續(xù)分化格局，海通證券、光大證券等券商資管業(yè)務(wù)收入增長較快。

東莞證券分析認(rèn)為，海通證券的資管業(yè)務(wù)凈收入的增長主要是由于會計科目核算有所調(diào)整，東方證券資管業(yè)務(wù)快速增長我們估計主要是由于公司的資管業(yè)務(wù)規(guī)模增長所致，光大證券資管業(yè)務(wù)收入快速增長主要是由于計提業(yè)績報酬所致。

信用業(yè)務(wù)規(guī)模平穩(wěn)發(fā)展

兩融規(guī)模全年保持小幅波動，同比微增。2017年年初，由于上證指數(shù)持續(xù)下行，兩融業(yè)務(wù)規(guī)模開始逐步下滑，從9000億元左右下降至8700億元左右，隨后隨著白馬股行情的展開，兩融余額穩(wěn)步攀升至10000億元以上的水平，全年日均余額達(dá)到9367億元，同比增長4.29%。2018年一季度，兩融日均余額達(dá)到10271億元，相比2017年同期增長13.07%。

股票質(zhì)押規(guī)模延續(xù)增長態(tài)勢，但增長速度逐漸放緩。股票質(zhì)押業(yè)務(wù)從開展以來一直保持著較高的增速。2017年年底，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到15977億元，同比增長24.90%，增速相比于2016年已經(jīng)明顯放緩。各個券商的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模也取得了較為明顯的增長。

2018年3月，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)新規(guī)開始正式實施，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)新規(guī)對股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模的影響有限，有利于股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的規(guī)范發(fā)展。2018年一季度末，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到16226億元，相比2017年年末仍有所增長，但增長速度有所放緩。未來隨著IPO核發(fā)的常態(tài)化進(jìn)程，資本市場有望持續(xù)擴(kuò)容，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)也將跟隨資本市場的擴(kuò)容而獲得穩(wěn)定的增長。此外，隨著證券公司資本實力的擴(kuò)充，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)有望更多地從表外轉(zhuǎn)向表內(nèi)，進(jìn)一步提升股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的收入水平。

2017年，30家上市券商利息凈收入合計達(dá)到290.98億元，同比下滑3.94%。在信用業(yè)務(wù)規(guī)模增長的情況下，利息凈收入之所以持平，可能是由于券商的資金成本有所提升，2017年，市場資金持續(xù)偏緊使得資金利率有所上行，這也增加了券商的融資成本。2018年一季度，兩融日均余額同比增長，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模也有所增長，但仍然受制于資金成本的抬升，利息凈收入同比實現(xiàn)負(fù)增長。30家上市券商利息凈收入合計達(dá)到64.22億元，同比減少25.64%。

自營業(yè)務(wù)不確定性大

自營規(guī)模有所增長，股市行情驅(qū)動自營業(yè)務(wù)收入大幅增長。規(guī)模方面，30家上市券商自營規(guī)模合計達(dá)到18690億元，同比增長11.52%，一些券商的自營業(yè)務(wù)規(guī)模在2017年增長明顯，如東方證券、申萬宏源、招商證券、光大證券等。由于2017年下半年股市走出了一波明顯的價值股行情，券商的自營權(quán)益類業(yè)務(wù)受益明顯，其中，東方證券和興業(yè)證券的權(quán)益類投資收益增長較為明顯。

2018年一季度，股市行情較弱，也弱于2017年同期，但是債市行情較強(qiáng)，并強(qiáng)于2017年同期，因此，整體的收益基本與2017年一季度持平。2018年，由于外圍環(huán)境和中國經(jīng)濟(jì)的整體發(fā)展面臨的不確定性較多，全年的股債走勢也難以預(yù)料，因此自營業(yè)務(wù)收益具有較大的不確定性。

股市行情帶來業(yè)績增長。2016年，受制于股債兩市的疲弱行情，市場整體收益率較低，證券行業(yè)的自營業(yè)務(wù)收入下滑較多。2017年，股市行情相對于2016年明顯好轉(zhuǎn)，這也帶來自營業(yè)務(wù)收入的明顯增長，30家上市券商自營業(yè)務(wù)收入合計達(dá)到929.52億元，同比增長37.83%，其中，華安證券、山西證券、東方證券、興業(yè)證券自營業(yè)績表現(xiàn)較為亮眼，業(yè)績增長達(dá)到1倍以上。東方證券和興業(yè)證券在權(quán)益類自營錄得較好收益帶動自營整體業(yè)績增長。

2018年一季度，受益于股市行情的相對較弱及債市行情的相對較強(qiáng)，自營業(yè)務(wù)收入基本與2017年同期持平，30家上市券商自營收入合計達(dá)到174.14億元，同比增長3.33%。