趙丹陽裘國根趙軍的“春天”股票池

林偉萍

未來電力股仍將是裘國根的“心頭好”，國投電力或?qū)⒔影糸L江電力，成為重陽的“新寵”，逆勢加倉上海家化表明該股仍處于重陽預期之中；趙軍偏愛“小灰馬”股，可關(guān)注其歷史頻繁進出個股的戴維斯雙擊機會；中藥股一直是赤子之心的最愛，目前狀態(tài)下，趙丹陽醫(yī)藥股持倉周期或?qū)⒀娱L。

劉士余主席一句“春天已經(jīng)不遠了”的表態(tài)，讓投資者對2019年的“春天”行情充滿期待。那對于即將到來的“春天”，投資者又該如何布局呢？本周《紅周刊》記者梳理了國內(nèi)頂尖價值派私募代表趙丹陽旗下的赤子之心、裘國根旗下的重陽投資、趙軍旗下的淡水泉三家產(chǎn)品自成立以來進入上市公司前十大流通股的持倉動向，力圖通過解讀三位私募大佬歷史持股風格和投資邏輯，為投資者勾勒出他們在未來“春天”行情里的投資策略。

從分析數(shù)據(jù)看，電力股仍將是裘國根的“心頭好”，“新歡”國投電力有望接棒長江電力，成為其中長期持有的重倉股，此外，逆勢加倉表明上海家化仍處于重陽預期之中。趙軍對“小灰馬”股的熱愛在以往持倉中體現(xiàn)得較為明顯，趙丹陽從老齡化和抗通脹角度考慮，去年三季度起重倉醫(yī)藥股，其中中藥股一直是赤子之心的最愛。

重陽減持7年舊愛長江電力 “新歡”國投電力舉牌后仍增持

《紅周刊》記者根據(jù)公開數(shù)據(jù)梳理，自成立以來，重陽投資進入至少32家上市公司前十大流通股東，從持倉風格來看，重陽喜歡“冷門”股，對現(xiàn)金流穩(wěn)定、龍頭效應顯著的個股，持股周期相對較長，如云南白藥、上海家化、長江電力等持股均在3年及以上。而從申萬一級行業(yè)分布來看，重陽投資偏好醫(yī)藥生物、商貿(mào)、公用事業(yè)、食品飲料，其中公用事業(yè)中的電力股獲得了重陽明顯的偏愛。

截至今年3季度末，重陽投資現(xiàn)身長江電力、國投電力、燕京啤酒、合眾思壯、上海家化、建發(fā)股份前十大流通股東，其中長江電力、國投電力均為公用事業(yè)細分領域的電力股，不過，雖然從最新的態(tài)度來看，其有減持長江電力、“擁抱”國投電力的趨勢，但從其對長江電力7年堅守中，我們可以窺探出其在電力股上的投資邏輯。

2012年二季度，重陽投資首度現(xiàn)身長江電力前十大流通股東，持股8084.35萬股，占總股本比例為0.49%，位居第5大流通股東。重陽投資合伙人、聯(lián)席首席投資官陳心在接受《紅周刊》記者專訪時曾透露過當時對電力股的投資邏輯：一是2013年前后，因受“錢荒”影響利率上行，高股息率股遭到市場“拋棄”，電力股屬于“冷門”股。但從中長期來看，受經(jīng)濟轉(zhuǎn)型等因素影響，市場利率將下降，未來高股息的股票擁有非常好的市場環(huán)境。二是它（編者注：從持倉記錄看，此處指長江電力）是發(fā)電企業(yè)中最清潔、同時也是成本最低的企業(yè)。隨著電力市場化，同價同電，它的成本優(yōu)勢就會轉(zhuǎn)化為盈利的增長。三是公司當時正在修建新的水電站，根據(jù)股改的規(guī)定，這些水電站投入運行后都會并入到上市公司中?！八娬就度胧褂煤螅褂媚晗?00年，主要的成本就是折舊，每年都有望給上市公司帶來40%～50%的利潤增長，同時每年投資者還可享受4%～5%的股息率，這實際上是一個確定性很高、質(zhì)量很好的標的。但水電站項目的建設通常需要兩到三年的時間，而這也需要投資者有足夠的耐心才行。”陳心分析說。

長江電力后續(xù)業(yè)績表現(xiàn)印證了重陽投資的邏輯。2014年一季度至2015年二季度，長江電力扣非后歸母凈利同比增速分別為25.04%、16.95%、24.1%、33.35%、134.58%、35.16%，6個季度平均同比增速高達40%。出于對長江電力的樂觀預期，重陽自2012年建倉以來不斷增持，2015年二季度前，僅現(xiàn)身前十大股東產(chǎn)品持倉合計就高達2.07%。但2016年以來，長江電力業(yè)績波動幅度加大，重陽投資開始減倉，截至今年三季度，雖然仍位列第十大流通股東，但持股比例僅為0.5955%。

不過，重陽對長江電力的“減持”并不意味著不看好電力股。去年四季度以來，重陽投資現(xiàn)身國投電力前十大流通股，并在今年5月持倉達到舉牌線。國投電力5月11日公告顯示，上海重陽戰(zhàn)略投資公司累計持倉3.39億股，占公司總股本的5%，重陽投資不排除未來繼續(xù)增持的可能。從國投電力三季報數(shù)據(jù)來看，重陽似乎仍在加倉國投電力，重陽戰(zhàn)略英智基金在三季度新進前十大流通股東，持股5436.9萬股，占比0.8%。

而從11月29日《紅周刊》記者從重陽內(nèi)部獲悉，當前重陽仍認為通縮類資產(chǎn)如公用事業(yè)中的火電資產(chǎn)有較好防御的價值。

爭議中逆勢加倉上海家化

今年8月底，重陽投資合伙人、總裁兼首席經(jīng)濟學家王慶曾對《紅周刊》記者表示，重陽正在增持具有強大本地品牌認知度的非必需消費品等公司，長期投資仍然適用于這些股票，但估值已經(jīng)變得便宜很多。

結(jié)合三季度重陽持股來看，“具有強大本地品牌認知度的非必需消費品公司”和上海家化的定位不謀而和。2015年7月31日，上海家化公告稱，重陽投資舉牌上海家化，總計持有股份3395.72萬股，占公司總股本的5.05%。雖然從后續(xù)股價表現(xiàn)來看差強人意，如以建倉季度收盤均價39.05元/股計算，截至11月29日的收盤價26.6元，股價累計下滑31.88%。但根據(jù)《紅周刊》記者了解，按照重陽的投資邏輯，如果買入的個股不漲，其會用原先的基本邏輯和跟蹤下來的基本面，以及原先的預期去比較，辨別是暫時性的增長落后，還是說的確上市公司競爭格局發(fā)生了變化，企業(yè)已經(jīng)很難實現(xiàn)這么高的增長速度了。如果是后者，該股很可能會被調(diào)出組合。

但近一年內(nèi)，重陽投資仍持續(xù)加倉上海家化，其中，2017年四季度重陽集團以553.5萬股新進上海家化前十大流通股，占比0.82%；2018年一季度，重陽戰(zhàn)略才智基金新進696.4萬股，占比1.04%。截至今年3季度，僅進入前十大流通股東的重陽旗下產(chǎn)品，持股占比就高達6.38%。這或許從一定層面上表明，上海家化的表現(xiàn)仍處于重陽合理預期范圍內(nèi)。值得注意的是，自2015年四季度以來，在經(jīng)歷近2年業(yè)績負增長后，上海家化在去年4季度，扣非歸母凈利潤實現(xiàn)正增長。

此外，按照建倉季度均價計算，重陽在燕京啤酒和建發(fā)股份的投資，以11月29日收盤價計算，均處于浮虧狀態(tài)。其中，重陽對今年以來業(yè)績出現(xiàn)改善的燕京啤酒建倉季度收盤均價為6.31元/股，29日收盤價5.64元/股。但從進入公司前十大流通股持倉來看，其從2017年四季度的1922萬股，增持到2018年三季度7747萬股，占比2.75%，位列第三大流通股東。從機構(gòu)調(diào)研態(tài)度來看，今年以來，69家機構(gòu)先后對燕京啤酒進行27次調(diào)研，公司發(fā)展思路、品牌戰(zhàn)略、未來中國啤酒行業(yè)的發(fā)展趨勢是機構(gòu)投資者調(diào)研的重點。

淡水泉青睞“小灰馬”股 頻繁加減“戴維斯雙擊股”

淡水泉三季度依舊延續(xù)了自上半年以來“加大成長股布局”的觀點，而深入分析淡水泉進入上市公司前十大流通股的過往持倉可以發(fā)現(xiàn)，對于績優(yōu)成長預期明確的個股，淡水泉持股周期較長，而對于部分低估+高成長型個股，淡水泉似乎會頻繁進出。

淡水泉在2015年二季度上榜萬華化學前十大流通股后，持倉至2017年三季度才從前十大流通股中退出。結(jié)合業(yè)績數(shù)據(jù)看，萬華化學受2015年原油價格暴跌等因素影響，2014年、2015年業(yè)績持續(xù)下滑。但2016年一季度開始，公司業(yè)績拐點出現(xiàn)，盡管2016年一季度萬華化學歸母凈利潤仍下滑5.78%，但扣非歸母凈利潤已實現(xiàn)7.2%的正增長；隨后萬華化學業(yè)績不斷釋放，以扣非歸母凈利潤數(shù)據(jù)來看，2016年四季度至2017年四季度均實現(xiàn)翻倍增長，但因自2017年以來增速有放緩跡象，1～3季度報告期數(shù)據(jù)分別為397.66%、255.25%、208.89%，淡水泉的身影2017年三季度在前十大流通股股東中消失。

有意思的是，相較于中長期持股，淡水泉更喜歡挖掘個股的戴維斯雙擊機會。從淡水泉2008年上榜A股前十大流通股以來，其曾頻繁進出中國武夷、烽火通信、生益股份、亨通光電、豪邁科技、紅太陽、海大集團等個股前十大流通榜，在介入時點上，業(yè)績拐點出現(xiàn)+低估個股會成為淡水泉迅速出擊的目標，獲取預期收益后果斷減倉，后續(xù)伺機而動。

例如，截至三季度末，淡水泉持有中國武夷706.75萬股，位居第十大流通股股東，而這已經(jīng)是淡水泉第三次進入中國武夷十大流通股股東之列。此前，淡水泉曾在2012年一季度～2013年一季度、2014年二季度～2014年三季度兩次在榜單停留。

此次淡水泉三季度持倉，建倉時間可追溯至2017年二季度，就股價而言，此時中國武夷已經(jīng)從2016年年初開始盤整1年多時間，業(yè)績上受益于當前房地產(chǎn)景氣度提升以及項目轉(zhuǎn)結(jié)，中國武夷新一輪加速跑一觸即發(fā)。如2017年前三季度南京武夷綠洲六期項目具備結(jié)轉(zhuǎn)條件，公司凈利潤同比增長721.57%，扣非歸母凈利潤同比大增3226.46%。而從機構(gòu)投資者最新持倉來看，今年10月份以來，持倉比例進一步提升，從9月份的47.95%上升至56.13%。從股東戶數(shù)來看，相較于去年四季度的高點39417戶，當前股東總戶數(shù)僅為28640戶，減少27.34%，中國武夷籌碼進一步集中。券商最新研報認為，隨著新項目即將入市，其有望成為公司未來幾年業(yè)績的重要支撐。

“淡水泉選股的邏輯是偏逆向價值投資，股票標的選擇上偏好暫時低估的好行業(yè)里的優(yōu)秀公司?；蛘哒f是‘小灰馬，但有概率‘變白的標的?！北本┠持侥纪堆锌偙O(jiān)對《紅周刊》記者表示。在他看來，淡水泉投資挖掘的是“灰變白”標的，但這其中存在變差的概率，因此，擇時和止損很重要。該人士進一步表示，從擇時角度可以比較好地理解淡水泉頻繁進出看重個股的操作，因為今年淡水泉的凈值壓力相對還是比較大的，盡管淡水泉對部分個股長期看好，但受益于短期業(yè)績壓力，不得不結(jié)合市場做出短期調(diào)整，“逆向價值投資和同向價值投資的不一樣的地方也正在于此”。

趙丹陽偏愛中藥股，老齡化+抗通脹成選股理由

梳理2006年以來赤子之心系列產(chǎn)品持倉變動情況來看，相較于重陽投資的“中長期持股”，趙丹陽旗下赤子之心系列產(chǎn)品常“閃現(xiàn)”于上市公司前十大流通股股東中，重倉出擊。在歷史進入前十大流通股東的22只個股中，僅全聚德以及當前持倉的太極集團重點持股時間滿一年。另外，赤子之心持股呈現(xiàn)出來的是明顯的大盤價值風格。

2008年初因A股估值過高等因素，赤子之心對所有信托產(chǎn)品止盈清盤，從而躲過A股市場大跌。2014年初趙丹陽回歸A股，當年三季度，赤子之心價值和赤子之心成長分別躋身山西汾酒第二大和第五大股東，合計持股1587.9萬股，占比1.83%，2014年四季度加倉至2744萬股，2015年二季度便退出公司前十大流通股東。以季度收盤均價計算，赤子之心此次進出累計收益為54.7%，雖然似乎沒有“吃進”后續(xù)漲幅，但疑似成功躲過2015年“股災”。2016年一季度赤子之心成長再度現(xiàn)身第八大流通股，二季度赤子之心價值和赤子之心招商單一信托也紛紛現(xiàn)身，但可能受山西汾酒當年7月份以來股價調(diào)整影響，三季度報告的十大流通股股東中已難覓赤子之心系列產(chǎn)品身影。而如上算法計算，赤子之心持股期間累計收益僅為29.5%。

從板塊分布來看，在22只個股中，醫(yī)藥生物板塊中的中藥個股多達6只，截至今年三季度仍持倉的三只個股太極集團、馬應龍、以嶺藥業(yè)也均為中藥股，其中去年三季度，赤子之心系列產(chǎn)品新進入太極集團前十大流通股股東之列，去年四季度新進入馬應龍、以嶺藥業(yè)的前十大流通股股東之列。對于建倉理由，可以從趙丹陽2018年2月份所寫的《赤子之心致投資者的一封信》中找到答案，趙丹陽表示，赤子之心全球歷史興衰體系投資框架已經(jīng)建成，并在2017年用于實踐。對于中國組合，主要配置在醫(yī)藥和科技兩個行業(yè)。“醫(yī)藥行業(yè)將受益于中國社會的老齡化趨勢，并且是最能抗通脹的行業(yè)之一”，趙丹陽在該信中寫到。

持股變動上，上市公司三季報數(shù)據(jù)顯示，赤子之心今年三季度小幅加倉馬應龍，二季度加倉太極集團。從股東戶數(shù)變化看，10月份以來，馬應龍和以嶺藥業(yè)股東戶數(shù)有所增加，持股有所分散，太極集團股東戶數(shù)則出現(xiàn)小幅減少，籌碼有所集中。