企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本

湯穎

文章選取我國2010 - 2015年滬深A(yù)股7048個公司年度數(shù)據(jù)作為樣本：對企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本兩者之間的關(guān)系進(jìn)行研究，研究結(jié)果表明：企業(yè)捐贈規(guī)模與企業(yè)資本成本呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)捐贈規(guī)模越大，企業(yè)的資本成本越能夠得以降低。本文貢獻(xiàn)在于：發(fā)現(xiàn)了企業(yè)捐贈和資本之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，豐富了現(xiàn)有有關(guān)企業(yè)捐贈的經(jīng)濟(jì)結(jié)果以及企業(yè)資本成本的相關(guān)文獻(xiàn)。

企業(yè)捐贈 企業(yè)資本成本

隨著社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，更多的人逐漸意識到發(fā)展慈善和公共福利事業(yè)對構(gòu)建和諧社會的重要性，并且也認(rèn)識到了穩(wěn)定慈善事業(yè)對中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著舉足輕重的作用。同時伴隨著社會多元化的進(jìn)步，慈善事業(yè)正慢慢步入正軌，而保證慈善事業(yè)健康發(fā)展的核心要素公益性捐贈也開始在人們的關(guān)注中嶄露頭角。根據(jù)《2013年中國慈善捐贈發(fā)展藍(lán)皮書》所提供的數(shù)據(jù)來看，2013年全國接受國內(nèi)外社會各界的款物捐贈約989.42億元，其中企業(yè)捐贈占據(jù)了70%的比例；借鑒唐建新（ 2014）等的研究數(shù)據(jù)，2014年企業(yè)捐贈達(dá)到721.6億元，占捐贈總額的70%；2015年企業(yè)捐贈為49.2億元，相比于2014年大幅下降了672.4億元，占捐贈總額從70%降至64.5%，近三年的數(shù)據(jù)又說明了企業(yè)捐贈是社會捐贈的重要力量。

現(xiàn)代企業(yè)雖以利潤最大化為目標(biāo)，但通過捐贈等方式去承擔(dān)社會責(zé)任也是必不可少的。然而企業(yè)積極捐贈的行為如若不能獲得回饋，其持續(xù)捐贈的動機(jī)將會逐漸消失。已有國內(nèi)外文獻(xiàn)研究表明，企業(yè)積極承擔(dān)社會責(zé)任，能夠為企業(yè)帶來財務(wù)效益，并且也能夠促進(jìn)企業(yè)的長期發(fā)展。而本文認(rèn)為企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任，可通過融資途徑提升其財務(wù)績效，為企業(yè)在資本市場獲得一席之地，降低企業(yè)的資本成本。

基于此，本文將選取我國2010 -2015年滬深A(yù)股上市公司年度數(shù)據(jù)作為研究樣本，在大數(shù)據(jù)樣本下，探討企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本之間的關(guān)系，從而為實證結(jié)果提供經(jīng)驗證據(jù)。

理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)捐贈是指公益、救濟(jì)性捐贈，是指納稅人通過中國境內(nèi)非盈利的社會團(tuán)體、國家機(jī)關(guān)，向教育、民政等公益事業(yè)和遭受自然災(zāi)害地區(qū)、貧網(wǎng)地區(qū)的捐贈。國內(nèi)外都有相關(guān)文獻(xiàn)闡述了捐贈的經(jīng)濟(jì)后果，證實了捐贈能夠提升企業(yè)的財務(wù)業(yè)績。Preston和Obannon（ 1997）實證研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)和財務(wù)績效之間有顯著的正向關(guān)系。Brown等（ 2006）證明了企業(yè)對外捐贈能夠增加股東價值，而且同行業(yè)的企業(yè)往往具有相同的捐贈行為。Porter和KrameI（ 2002）提出將慈善捐贈當(dāng)成一種戰(zhàn)略，慈善捐贈能夠改善企業(yè)的競爭環(huán)境，即企業(yè)運(yùn)營所在社區(qū)的商業(yè)環(huán)境，包括戰(zhàn)略和競爭環(huán)境、要素、需求以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)環(huán)境四個方面，使企業(yè)的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和社會目標(biāo)相一致，并指出慈善捐贈往往是改善企業(yè)競爭環(huán)境最有效的方式，最終將成為企業(yè)的競爭優(yōu)勢。

Brown等（1997）認(rèn)證了企業(yè)捐贈可以提高企業(yè)產(chǎn)品的銷售業(yè)績，增加利潤，且無形當(dāng)中發(fā)揮了商業(yè)廣告的作用。國內(nèi)學(xué)者基于汶川地震的捐贈數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)捐贈有廣告效應(yīng)，而且能夠提升企業(yè)聲譽(yù)以及在市場中的表現(xiàn)，而且捐贈所帶來的積極影響會隨著捐贈金額的增加更顯著（杜興強(qiáng)和杜穎潔，2010；山立威等，2008）。陳小林和魏學(xué)強(qiáng)（ 2009）同樣在分析汶川地震中的捐贈數(shù)據(jù)后，不僅發(fā)現(xiàn)了企業(yè)的銷售量和銷售業(yè)績與企業(yè)捐贈行為正相關(guān)，而且獲得了正超額報酬率。

因此，本文認(rèn)為，基于投資風(fēng)險的角度，企業(yè)捐贈能夠起到廣告效應(yīng)，為企業(yè)在市場上樹立良好聲譽(yù)（陳小林和魏學(xué)強(qiáng)，2009； Williams和Barrett，2000；Brown等.1997；山立威等，2008），能夠降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，從而達(dá)到降低企業(yè)資本成本的目的；若基于企業(yè)的市場價值角度，企業(yè)捐贈能夠提高企業(yè)財務(wù)績效（杜興強(qiáng)和杜穎潔，2010；Preston和Obannon， 1997； Brown等.2006），從而使企業(yè)的資本成本得以降低。

所以我們提出假設(shè)：

假設(shè)：在其他條件一定時，企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本負(fù)相關(guān)，即企業(yè)捐贈越多，越有利于企業(yè)資本成本的降低。

研究設(shè)計

（1）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文從國泰安（ CSMAR）數(shù)據(jù)庫收集2010 - 2015年度滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，在獲得初始樣本后，進(jìn)一步執(zhí)行如下篩選程序：一是，剔除出現(xiàn)ST、PT的樣本；二是，剔除金融行業(yè)的樣本；三是，剔除研究所需數(shù)據(jù)缺失的樣本；四是，剔除研究樣本異常的企業(yè)；最終選取了7048個滬深A(yù)股上市公司樣本?；贓xce12007和Stata13.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理與統(tǒng)計分析。

（2）研究模型與變量定義

為驗證本文假設(shè)，我們設(shè)定以下模型：

上述模型的被解釋變量Wacc為企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，目前主要有加權(quán)平均資本成本法和Modigliani和Miller的“平均資本成本方法”兩種方法計算企業(yè)的平均資本成本。本文參照姜付秀等（ 2006）和林鐘高等（ 2015）的做法，用加權(quán)平均資本成本法計算本文中的變量Wacc，基本計算公式為：

目前估計權(quán)益資本成本比較典型的是CAPM模型，本文參考姜付秀和陸正飛（ 2006）[11]的做法，采用CAPM模型計算企業(yè)的權(quán)益資本成本，公式如下：

CAPM =R_f+β*（R_m—R_f）其中：R_f為無風(fēng)險收益率，為上交所交易的當(dāng)年最長期的同債年收益率；β為上市公司的系統(tǒng)性風(fēng)險系數(shù)；R_m為市場收益率，取2010 - 2015年間考慮現(xiàn)金紅利再投資的綜合年市場回報率。

本文中企業(yè)捐贈（ donation）參考（杜興強(qiáng)和杜穎潔，2010）的做法，將企業(yè)年報中披露的對外捐贈的數(shù)值取自然對數(shù)，若捐贈金額為0或未披露，則加上1再取對數(shù)。具體變量定義見表1。

實證結(jié)果分析

（1）回歸變量的描述性統(tǒng)計

回歸模型變量的描述性統(tǒng)計見表2。

本文使用Wacc模型度量樣本公司的企業(yè)資本成本。表2顯示，樣本公司企業(yè)資本成本（ Wacc）的均值是1.258，中位數(shù)是1.264，均值小于中位數(shù)表明企業(yè)資本成本的分布呈左偏特征，最小值為-1.622，最大值為4.786，標(biāo)準(zhǔn)差為1.292，說明企業(yè)間差異較大。企業(yè)捐贈均值為1.681，中位數(shù)為0，均值大于中位數(shù)表明企業(yè)捐贈的分布呈右偏特征，最小值為0，最大值為16.50，標(biāo)準(zhǔn)差為4.590.這表明我國企業(yè)捐贈差異明顯。樣本公司規(guī)模（ size）的均值是22.11，中位數(shù)為21.93，較為接近，最小值是19.78，最大值為25.79，標(biāo)準(zhǔn)差為1.222，表明各企業(yè)的規(guī)模大小不一。企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ roe）的均值為0.099，中值為0.082，

均值小于中位數(shù)表明企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的分布呈左偏特征，最小值為0.003，最大值為0.419，標(biāo)準(zhǔn)差為0.079，說明企業(yè)間收益水平差異較大。

（2）多元回歸分析

本文依據(jù)Wacc模型計算企業(yè)資本成本，檢驗企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本的關(guān)系，回歸結(jié)果如表3所示。

注：回歸系數(shù)均為標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)，因此截距項為0；括號內(nèi)數(shù)值為雙尾檢驗t統(tǒng)計值；“*”、“**”、“***”分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計水平顯著。

表3檢驗了企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本的關(guān)系，結(jié)果表明，企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本負(fù)相關(guān)（回歸系數(shù)為-0.019），且在5%的統(tǒng)計水平上通過顯著性檢驗，從而驗證了在其他條件一定時，企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本呈負(fù)相關(guān)的假設(shè)。企業(yè)規(guī)模（ size）符號為正，且在1%的統(tǒng)計水平上顯著，表明了企業(yè)規(guī)模越大，其獲益越多，則參與捐贈的力度更大，有利于降低企業(yè)資本成本。

研究結(jié)論及政策建議

文章選取我國2010 - 2015年滬深A(yù)股7048個公司年度數(shù)據(jù)作為樣本，對企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本兩者之間的關(guān)系進(jìn)行研究，結(jié)果表明：企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本呈負(fù)相關(guān)，即企業(yè)捐贈行為能夠得到社會和資本市場的認(rèn)可和反饋，能夠降低企業(yè)的資本成本。

通過以上結(jié)論，本文得到以下幾點(diǎn)政策建議：一是，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對社會責(zé)任的關(guān)注與投入。本文運(yùn)用大樣本數(shù)據(jù)的實證檢驗表明，企業(yè)捐贈與企業(yè)資本成本負(fù)相關(guān)。企業(yè)積極進(jìn)行捐贈活動提升了企業(yè)聲譽(yù)，為企業(yè)帶來了經(jīng)濟(jì)效益，可謂是為企業(yè)融資另辟了一條新的途徑。二是，企業(yè)應(yīng)積極做好社會責(zé)任信息的披露工作。企業(yè)積極將社會責(zé)任信息及時準(zhǔn)確的向外界披露，不僅能夠提升企業(yè)在社會公眾中的形象，而且?guī)椭髽I(yè)獲得投資者的關(guān)注。

[1]劉京.2013中國慈善捐贈發(fā)展藍(lán)皮書[M]中國社會出版社，2014.

[2]唐建新，范蕊，陳冬.貨幣政策、企業(yè)性質(zhì)和資本結(jié)構(gòu)[J].財會通訊，2014（ 18）：81-84.

[3]陳小林，魏學(xué)強(qiáng).公益慈善形象、市場價值與企業(yè)發(fā)展一一基于汶川地震上市公司捐贈的經(jīng)驗證據(jù)[R].工作稿，2009.

[4] WilliamsR J.Barrett J D.CorporatePlulanthropy， Criminal Activity，and Firm Reputation： Is There aLink？ [J].Journal of BusinessEthics， 2000， 26（ 4）： 341-350.

[5] Preston L E， Obannon D P.TheCorporate Social-Financial PeIformanceRelationship：A Typology and Analysis[J]. Business&Society，1997， 36（4）：419-429.

[6] Brown W O， Helland E.Smith JK.Corporate Philanthropic Practices[J] . Journal of CorporateFinance， 2006， 12（5）：855-877.

[7] Porter M E， Kramer M R.TheCompetitive Advantage of CorporatePhilanthropy l J j.Harvard BusinessReview， 2002， 80（ 12）：56-68.

[8] BrownT J.Dacin PA.The companyand

the

product：

corporateassociations and consumer productresponses [J].The Journal ofMarketing， 1997， 61（1）：68-84.

[9]杜興強(qiáng)，杜穎潔.公益性捐贈、會計業(yè)績與市場績效：基于汶川大地震的經(jīng)驗證據(jù)[J].當(dāng)代財經(jīng)，2010（2）：113 -122.

[10]山立威，甘犁，鄭濤.公司捐款與經(jīng)濟(jì)動機(jī)一一汶川地震后中國上市公司捐款的實證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2008（ 11）：51-61.

[11]姜付秀，陸正飛.多元化與資本成本的關(guān)系一一來自中國股票市場的證據(jù)[J].會計研究，2006（6）：48-55.

[12]林鐘高，鄭軍，卜繼栓.環(huán)境不確定性、多元化經(jīng)營與資本成本[J]會計研究，2015（ 2）：36-43.