企業(yè)上市“路徑”分析

石凱

當(dāng)前，資本市場(chǎng)正逐步融入國(guó)家戰(zhàn)略，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提高企業(yè)直接融資比重的大環(huán)境下，為企業(yè)上市提供了難得的枧遇。本文通過(guò)企業(yè)上市的戰(zhàn)略意義和上市方式的比對(duì)分析，闡述了以資本為紐帶，借助資本市場(chǎng)的力量突破發(fā)展瓶頸，形成核心競(jìng)爭(zhēng)力，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)的最終目標(biāo)。

企業(yè)上市 路徑

當(dāng)前，資本市場(chǎng)正逐步融入國(guó)家戰(zhàn)略，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提高企業(yè)直接融資比重的大環(huán)境下，為企業(yè)上市提供了難得的機(jī)遇。理論上說(shuō)，除銀行貸款以外的融資形式，包括公司上市、各類(lèi)債券、私募以及產(chǎn)業(yè)基金等都可以叫直接融資，公司在立足于做好生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的同時(shí)，以資本為紐帶，通過(guò)兩者的緊密結(jié)合，建立資本運(yùn)作平臺(tái)，借助資本市場(chǎng)的力量突破發(fā)展瓶頸，形成核心競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)的最終目標(biāo)。

企業(yè)上市的戰(zhàn)略意義

資本市場(chǎng)的特殊性，為上市公司的實(shí)際控制人提供了廣闊的資本運(yùn)作空間，通過(guò)資本市場(chǎng)的多渠道融資平臺(tái)為企業(yè)發(fā)展提供資本金支持，優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，可謂一舉多得的最佳選擇。概括來(lái)說(shuō)，公司上市具有持續(xù)發(fā)展與長(zhǎng)期融資效應(yīng)、財(cái)富效應(yīng)、公眾注意力效應(yīng)、高效的資源配置效應(yīng)、規(guī)范約束效應(yīng)等。

公司上市的戰(zhàn)略意義具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（1）建立直接融資的平臺(tái)。只要公司運(yùn)作規(guī)范，具有持續(xù)盈利能力，達(dá)到證券監(jiān)管部門(mén)規(guī)定的條件，上市公司可以通過(guò)證券市場(chǎng)進(jìn)行持續(xù)性地再融資，可建立在證券市場(chǎng)上的長(zhǎng)期融資平臺(tái)。

（2）控股股東的資產(chǎn)、項(xiàng)目可以在資本市場(chǎng)上變現(xiàn)，為股東提供實(shí)現(xiàn)資本增值與項(xiàng)目退出平臺(tái)。從實(shí)踐看，通過(guò)證券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)資本的退出，是資本退出的最佳方式。同時(shí)，證券市場(chǎng)能較好地實(shí)現(xiàn)資本增值，為投資者提供較好的回報(bào)機(jī)制。

（3）拓寬融資渠道，改善企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。公司上市融資方式包括定向增發(fā)、配股、存托管憑證、認(rèn)股權(quán)證、公司債和可轉(zhuǎn)債等多種渠道，除公司債和可轉(zhuǎn)債需支付利息外，其他融資方式都屬于資本金融資及其衍生產(chǎn)品，上市公司在獲得大量現(xiàn)金同時(shí)，可以提高企業(yè)的自有資本比例，完善企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)自身抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（4）有利于公司內(nèi)部進(jìn)行資產(chǎn)并購(gòu)與重組等資本運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)高效的資源配置功能。上市后可以進(jìn)一步拓展融資渠道，從而大幅度提高企業(yè)對(duì)外投資能力，有利于做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)高效的資源配置。同時(shí)，利用上市公司的市場(chǎng)化估值溢價(jià)，可以將母公司的資產(chǎn)通過(guò)資本市場(chǎng)放大，從而提升其資產(chǎn)價(jià)值。

（5）有利于企業(yè)樹(shù)立品牌，提高企業(yè)形象，更有效地開(kāi)拓市場(chǎng)。公司證券的交易等信息通過(guò)中介、報(bào)紙、電視臺(tái)等各種媒介不斷向社會(huì)發(fā)布，擴(kuò)大了公司的知名度，提高了公司的市場(chǎng)地位和影響力，十分有助于公司樹(shù)立企業(yè)品牌形象。

（6）有利于建立現(xiàn)代企業(yè)制度。規(guī)范法人治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)管理水平，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?？梢酝苿?dòng)企業(yè)建立完善、規(guī)范的經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制，以市場(chǎng)為導(dǎo)向自主運(yùn)作，完善公司治理結(jié)構(gòu)，不斷提高運(yùn)行質(zhì)量。由于公眾的監(jiān)督會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)上市企業(yè)經(jīng)理人員的行為約束，使其最大限度的加強(qiáng)企業(yè)管理，提高經(jīng)營(yíng)效益。

二企業(yè)上市方式選擇

（1） IPO與“借殼上市”

1.IPO（也稱(chēng)首次公開(kāi)發(fā)行股票或新股票上市）：是指企業(yè)通過(guò)證券交易所首次公開(kāi)向投資者發(fā)行股票，募集用于企業(yè)發(fā)展資金的過(guò)程。

2.所謂“借殼上市”，就是非上市公司通過(guò)購(gòu)買(mǎi)一家已經(jīng)上市公司一定比例的股權(quán)來(lái)取得上市的地位（即買(mǎi)殼），然后通過(guò)資產(chǎn)置換方式注入自己的業(yè)務(wù)及資產(chǎn)（即換殼），實(shí)現(xiàn)上市目的。

“借殼上市”方式包括：

第一，間接收購(gòu)。間接收購(gòu)的具體形式有兩種：一是收購(gòu)方直接收購(gòu)上市公司大股東（即收購(gòu)上市公司的母公司），通過(guò)收購(gòu)上市公司大股東獲得對(duì)上市公司的最終控制權(quán)，此類(lèi)重組方式由于不直接涉及上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑢?shí)際操作上障礙較少、速度更快，因而受到重組方重視；二是上市公司向收購(gòu)方定向增發(fā)，增資擴(kuò)股，引入戰(zhàn)略投資者，這種方式對(duì)收購(gòu)方較為有利。

第二，直接收購(gòu)，通過(guò)直接收購(gòu)上市公司實(shí)際控制人全部控股權(quán)，實(shí)現(xiàn)借殼上市。其具體形式有兩種：一是通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式直接獲得股權(quán)，一般收購(gòu)基準(zhǔn)價(jià)格為凈資產(chǎn)或略高于凈資產(chǎn)值；二是要約收購(gòu)，要約收購(gòu)相對(duì)于協(xié)議收購(gòu)可以提高并購(gòu)效率，但相對(duì)成本較高，因?yàn)橐坏╅_(kāi)始要約收購(gòu)上市公司的股票，必然引起公司股票價(jià)格的上漲，所以收購(gòu)價(jià)一般高于凈資產(chǎn)與股票市價(jià)，此方法適用于對(duì)股權(quán)較分散的上市公司收購(gòu)，用以集中大股東對(duì)上市公司的控制權(quán)。

（2）對(duì)于IPO與借殼上市的比較：

借殼上市有直接上市無(wú)法比擬的優(yōu)點(diǎn)，“殼”公司由于進(jìn)行了資產(chǎn)置換，新股東注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，其盈利能力大大提高，股票市值迅速增長(zhǎng)，因此企業(yè)所購(gòu)買(mǎi)的股權(quán)價(jià)值也將成倍增長(zhǎng)，其股價(jià)的上升為再融資提供了更多的空間。

（3）理想“殼公司”的基本特點(diǎn)：

1.“凈殼收購(gòu)”。所謂“凈殼”，即債權(quán)清楚、債務(wù)清晰，能保障借殼后上市公司資產(chǎn)與人員的順利整合。

2.股本較小。顯然小盤(pán)股對(duì)買(mǎi)殼和重組者來(lái)說(shuō)，具有介入成本低、重組后股本擴(kuò)張能力強(qiáng)等優(yōu)勢(shì)，有利于后期的資本運(yùn)作。

3.股權(quán)相對(duì)集中。股權(quán)相對(duì)集中易于采取股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓交易方式，且交易后利于實(shí)際控制上市公司及其資產(chǎn)、人員整合。

4.行業(yè)不景氣，凈資產(chǎn)收益率低。如鋼鐵、煤炭等產(chǎn)能過(guò)剩和主業(yè)不明的衰退類(lèi)上市公司。

5.殼公司的再融資能力。這一因素不是殼資源的決定因素，而是確定價(jià)值的因素，如果殼公司按“交易所上市規(guī)則”短期內(nèi)不具備再融資能力，那么該公司的價(jià)值就會(huì)打折扣。

（4）“借殼上市”流程圖

[1]紅籌回歸的多重思考[J].資本市場(chǎng).2011（04）

[2]后紅籌時(shí)代的外資私募股權(quán)基金一一以上市退出機(jī)制為中心[J].歐陽(yáng)瑭珂.金融法苑.2010（01）