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    高負債并購迷局:天海投資75億收購當當網(wǎng)

    2018-04-27 04:41:10秦劍高方方
    投資者報 2018年16期
    關鍵詞:天海零售北京

    秦劍 高方方

    資產(chǎn)負債率高達85%的天海投資(600751.SH),擬以75億元(私有化價格的2倍)的代價收購北京當當網(wǎng)信息技術有限公司(以下簡稱“北京當當”)100%股權及北京當當科文電子商務有限公司(以下簡稱“當當科文”)100%股權(北京當當與當當科文以下合稱“當當網(wǎng)”),并購完成后,天海投資實際付出的成本將達到116.82億元。

    值得注意的是,此次交易中并未做出業(yè)績承諾,同時當當網(wǎng)近年來市占率不斷下滑,在新零售雙寡頭(騰訊系、阿里系)格局清晰的環(huán)境下,此次并購交易引來市場質疑?!锻顿Y者報》記者就相關問題致電天海投資,對方工作人員表示“目前公司尚在停牌中,相關問題不便回答,還請以公告內容為準?!?h3>投資邏輯

    2018年4月11日晚間,海航系旗下天海投資發(fā)布公告稱,擬收購北京當當100%股權及當當科文100%股權,初步作價人民幣75億元,天海投資擬以發(fā)行股份的方式支付40.6億元,以現(xiàn)金方式支付34.4億元,當當網(wǎng)并未做出業(yè)績承諾。

    北京當當及當當科文的主營業(yè)務包括自營圖書、自營百貨、第三方平臺及其他收入三大部分。其中,自營圖書在收入中的占比約為 55%~60%,自營百貨在收入中的占比約為38%~40%。2017年,當當網(wǎng)注冊用戶為2.5億,年活躍用戶數(shù)達到4000萬以上,單客貢獻同比增長18%,轉化率25%,平均每4位顧客就有一個產(chǎn)生購買行為。同時,當當網(wǎng)在“新零售”方面積極布局,其在全國范圍內開設了110多家實體書店,預計未來在全國形成200~300家的線下實體書店的布局。

    與此同時,天海投資在全球擁有約150個物流中心,標的公司在全國建有數(shù)十個物流中心。2016年年底,天海投資完成重大資產(chǎn)重組,收購了全球 IT 分銷與供應鏈巨頭英邁國際,實現(xiàn)B2B產(chǎn)業(yè)布局,打通了運輸與銷售的產(chǎn)業(yè)鏈。

    某大型券商資深研究員認為,天海投資此次并購邏輯在以下幾個方面,B端市場空間有限,當當網(wǎng)在B2C電商行業(yè)規(guī)模排名第八,天海投資并購當當網(wǎng)后可以導入當當網(wǎng)的線上流量,打開C端入口,實現(xiàn)B2B2C 布局,進入更大的市場空間,同時可以借助當當網(wǎng)推進英邁國際國內市場業(yè)務開拓;天海投資可以把當當網(wǎng)1.6億客戶畫像數(shù)據(jù)、云服務平臺技術嫁接到海航云集市、線上旅游平臺HiAPP上形成協(xié)同效應,實現(xiàn)精準營銷,深化天海投資的大數(shù)據(jù)+AI標簽,提升上市公司估值;天海投資并購當當網(wǎng)是力求打破新零售雙雄(騰訊系、阿里系)角逐的格局,聯(lián)結海航旗下運輸、倉儲、旅游、金融等海量資源建立新零售生態(tài)圈;近年來眾多電商在海外上市,引入了大量的資本,天海投資希望通過當當網(wǎng)私有化回歸,成為A股首只電商股,獲取高估值;萬變不離其宗,天海投資也希望并購的方式合并財務報表,增加對于上市公司最為重要的“血液”——利潤。

    隱含成本

    此次并購當當網(wǎng)的估值75億元與當當網(wǎng)私有化估值5.42億美元(折合34.29億元人民幣)相差40.61億元。北京當當及當當科文凈資產(chǎn)賬面價值3178.93萬元,此次并購交易估值增值約74.68億元,增值率高達23492.84%。

    北京當當及當當科文合并財務報表顯示,2017年,當當網(wǎng)凈利潤約為3.59億元,比2016年凈利潤1.32億元增長1.72倍。此次并購交易估值相對于2017年凈利潤的市盈率為20.89倍。目前同行業(yè)公司平均市盈率為32.89倍(蘇寧易購:29.31倍、聚美優(yōu)品:26.74倍、阿里巴巴:41.96倍、唯品會:33.56倍、京東:-377.25倍、亞馬遜:232.65倍、國美零售:-33.73倍、網(wǎng)易:18.29倍),北京當當及當當科文的合并財務報表顯示其負債約為39.82億元,其中39.48億元為流動負債,并購完成后,其所有負債也將進入天海投資的合并財務報表,就是說天海投資用75億元獲得北京當當及當當科文的100%股權,同時也背負了償還39.82億元的壓力。在不考慮利息的情況下,天海投資此次并購交易成本應為116.82億元(股權投資75億元+債務39.82億元+本次交易中介機構費用、交易稅費2億元)。

    目前,天海投資的資產(chǎn)負債率為85.12%,北京當當與當當科文的資產(chǎn)負債率約為98.45%,同類上市公司的資產(chǎn)負債率平均水平約為53.01%(蘇寧易購:46.83%、聚美優(yōu)品:18.75%、阿里巴巴:39.57%、唯品會:62.48%、京東:71.54%、亞馬遜:78.9%、國美零售:72.28%、網(wǎng)易:33.76%),并購完成后天海投資的債務壓力并不能馬上得到緩解,據(jù)某大型商業(yè)銀行信貸部門資深員工告訴《投資者報》記者,該行已經(jīng)緊縮對海航系公司的貸款業(yè)務。這預示著,天海投資的財務成本將進一步上升。

    作為中國老牌電商,當當網(wǎng)近年的發(fā)展勢頭略顯頹勢。曾經(jīng)的三甲,掉入了電商行業(yè)第二梯隊的末端(市場規(guī)模行業(yè)排名第八)。

    此次天海投資收購當當網(wǎng),聯(lián)結海航旗下運輸、倉儲、旅游、金融等海量資源建立新零售生態(tài)圈。當當網(wǎng)未來在圈占“新零售”市場份額的道路上,避免不了受到“新零售”雙寡頭——(騰訊系、阿里系)的圍剿。

    阿里巴巴現(xiàn)已入股蘇寧云商(20%)、三江購物(32%)、投資盒馬生鮮、聯(lián)華超市(18%)、新華都(10%),高鑫零售(36.16%),憑借自身大平臺大流量、大數(shù)據(jù)稟賦,打造線上線下新消費場景,從而實現(xiàn)線上線下零售高份額。與此同時,騰訊也入股京東(18%)、永輝超市(5%)、永輝云創(chuàng)(15%)、步步高(6%),利用移動端高頻流量入口、技術等優(yōu)勢,通過入股高效經(jīng)營企業(yè),實現(xiàn)線下高頻流量與線上流量轉化與變現(xiàn),不斷提升其體系在新零售行業(yè)的市場滲透率。相對于阿里系與騰訊系的枝繁葉茂,當當網(wǎng)的體系堪為枝單葉疏。在新零售行業(yè)雙寡頭(騰訊系、阿里系)格局日益清晰的環(huán)境下,當當網(wǎng)市場份額保持難度比較大。

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