“中概股”再回歸

南方周末記者 李在磊

南方周末實(shí)習(xí)生 吳迪聲

發(fā)自北京、廣州

2018年3月27日，無(wú)錫藥明康德新藥開發(fā)股份有限公司順利過(guò)會(huì)，這距離他們發(fā)布招股書僅僅過(guò)去了五十多天。它不僅走了IPO“綠色通道”，而且還成為“中概股”以IPO形式回歸A股的第一家上市公司。

2007年，藥明康德在紐交所上市，2015年4月，藥明康德以33億美元從紐交所私有化退市。

彼時(shí)，“中概股”一度掀起回歸A股的熱潮。然而，2016年5月，證監(jiān)會(huì)在新聞例會(huì)上向外界透露，將對(duì)“中概股”通過(guò)IPO、并購(gòu)重組回歸A股市場(chǎng)可能引起的影響進(jìn)行深入分析、研究。“中概股”回歸的步伐暫停。

一年多之后，如今的資本市場(chǎng)政策導(dǎo)向又出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)。

“不是不想在國(guó)內(nèi)上， 而是上不了”

就在證監(jiān)會(huì)出臺(tái)優(yōu)惠政策鼓勵(lì)高科技公司回歸A股的當(dāng)下，仍有一些優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)正在籌措赴美上市。2018年2月28日，愛(ài)奇藝向美國(guó)證券交易會(huì)遞交招股書，計(jì)劃融資15億美元。

“要討論‘中概股怎么回來(lái)的問(wèn)題，首先要想一想，當(dāng)初他們?yōu)槭裁匆鋈ィ俊鄙钲诰临Y產(chǎn)管理公司創(chuàng)始人吳君亮告訴南方周末記者，如果按照以往A股的上市要求衡量，愛(ài)奇藝這樣的獨(dú)角獸企業(yè)，達(dá)不到在國(guó)內(nèi)上市的標(biāo)準(zhǔn)，“連續(xù)盈利這一條，就實(shí)現(xiàn)不了。”

招股書透露，愛(ài)奇藝在2015、2016、2017這三年分別凈虧損25.75億、30.74億和37.369億，虧損金額逐年加大。前期搭建平臺(tái)，不斷“燒錢”換取用戶資源，在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域是較為常見(jiàn)的早期經(jīng)營(yíng)策略。

不光愛(ài)奇藝，與愛(ài)奇藝同時(shí)期赴美上市的B站，也處于虧損狀態(tài)。

《證券法》、《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》明確規(guī)定，在A股主板上市的企業(yè)，要滿足連續(xù)三年凈利潤(rùn)超過(guò)3000萬(wàn)的基本條件。與此不同，美股并沒(méi)有這方面的要求。

另一難題是“同股同權(quán)”的問(wèn)題。互聯(lián)網(wǎng)公司是高速成長(zhǎng)起來(lái)的企業(yè)，大多已經(jīng)在一級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行過(guò)多輪融資，創(chuàng)始人和管理團(tuán)隊(duì)的股權(quán)，不同程度受到稀釋。在上市時(shí)，公司的核心管理團(tuán)隊(duì)會(huì)尋求“一票否決權(quán)”等投票權(quán)的設(shè)置，即發(fā)行A、B兩類股票。這樣管理團(tuán)隊(duì)分配有較大決策權(quán)的B類流通股，其他公眾股東獲得A類流通股，以確保創(chuàng)始人的控制權(quán)。這一設(shè)置，也與A股證券市場(chǎng)規(guī)則相沖突。

吳君亮繼續(xù)分析，盈利能力，AB股制度，都是影響互聯(lián)網(wǎng)公司到美國(guó)上市的重要因素，但根本原因仍然在于，在國(guó)內(nèi)上市要排很長(zhǎng)的隊(duì)，“還是太慢了”。

“他們并不是不想在國(guó)內(nèi)上，而是在國(guó)內(nèi)上不了?！睈?ài)股說(shuō)創(chuàng)始人鄒峻向南方周末記者介紹。

鄒峻說(shuō)，現(xiàn)在的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，在企業(yè)發(fā)展早期，在國(guó)內(nèi)很難融到人民幣資金，對(duì)他們進(jìn)行投資的機(jī)構(gòu)都是美元基金，為了便于這些機(jī)構(gòu)獲利退出，一般會(huì)選擇在海外的資本市場(chǎng)上市。這也是許多獨(dú)角獸企業(yè)沒(méi)能留在國(guó)內(nèi)的一個(gè)重要原因。

“扶貧股”也曾 走“綠色通道”

近幾年來(lái)，證券市場(chǎng)的政策風(fēng)向，發(fā)生過(guò)多次轉(zhuǎn)向。2015年股災(zāi)發(fā)生后，證監(jiān)會(huì)于2015年7月4日晚間急忙暫停IPO，新股發(fā)行告一段落，直到2015年11月6日，證監(jiān)會(huì)才開始第九次IPO重啟。

緊繃的局勢(shì)到了2016年迎來(lái)反轉(zhuǎn)。據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露，2016年6月24日發(fā)審委迎來(lái)6家公司IPO上會(huì)，其中主板3家、創(chuàng)業(yè)板3家，在一天之內(nèi)審核6家公司IPO，其繁忙程度創(chuàng)下紀(jì)錄。

2016年7月22日，證監(jiān)會(huì)宣布核發(fā)了14家公司的IPO批文，合計(jì)募集資金規(guī)模約120億元。有媒體報(bào)道，僅僅在兩周之前核發(fā)了募集資金約91億元的年內(nèi)新高IPO批文之后，首次出現(xiàn)拿到批文公司募集資金規(guī)模突破百億大關(guān)。

僅半年時(shí)間，IPO發(fā)審就由冷轉(zhuǎn)熱。中概股回歸此時(shí)迎來(lái)一波高潮，媒體粗略統(tǒng)計(jì)，2016年年初，陌陌、奇虎360、汽車之家、歡聚時(shí)代、當(dāng)當(dāng)、聚美優(yōu)品等一眾“中概股”躍躍欲試，嘗試私有化，回歸A股。

不過(guò)這份熱情很快被澆滅。2016年5月6日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍在新聞例會(huì)上表示，正在對(duì)“中概股”通過(guò)IPO、并購(gòu)重組回歸A股市場(chǎng)可能引起的影響進(jìn)行深入分析、研究。這被外界視為“證監(jiān)會(huì)擬暫緩‘中概股企業(yè)國(guó)內(nèi)上市”的信號(hào)。

“中概股”回歸啞火，扶貧IPO成為市場(chǎng)熱炒概念。2016年9月9日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于發(fā)揮資本市場(chǎng)作用服務(wù)國(guó)家脫貧攻堅(jiān)戰(zhàn)略的意見(jiàn)》，這一政策被稱為貧困縣的企業(yè)“IPO”綠色通道。

2016年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了8家企業(yè)IPO批文，其中三家為搭上IPO“扶貧VIP通道”快車的企業(yè)，耗時(shí)僅6個(gè)月7天。相較于動(dòng)輒三四年的排隊(duì)期限，扶貧IPO綠色通道六個(gè)月的過(guò)審時(shí)限可謂神速。

2018年3月23日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人表示，證監(jiān)會(huì)將創(chuàng)造積極條件讓更多新經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)在中國(guó)上市，一陣輪回，“中概股”回歸A股又迎來(lái)了好時(shí)光。

命運(yùn)反轉(zhuǎn)

A股也在適應(yīng)市場(chǎng)修改規(guī)則。技術(shù)層面而言，回歸的“中概股”中，大多羽翼豐滿，已不存在當(dāng)初去海外上市時(shí)利潤(rùn)不足的問(wèn)題，但是AB股的問(wèn)題仍然是他們回歸的桎梏。

對(duì)于這個(gè)問(wèn)題，2018年全國(guó)兩會(huì)期間，證監(jiān)會(huì)副主席閻慶民在接受媒體采訪時(shí)表示，中國(guó)存托憑證（CDR）將很快推出，CDR是解決兩地的法律、兩地監(jiān)管的有效措施，有利于已上市、海外退市企業(yè)回A股上市。CDR在一定程度上解決了管理層“一票否決權(quán)”的需求。

“‘中概股開綠燈，正常排隊(duì)可能就要慢了。”徐文輝是一家股權(quán)私募基金的負(fù)責(zé)人，當(dāng)“中概股”綠色通道新政的消息傳來(lái)時(shí)，他反而擔(dān)心以后在A股上市更困難。

他分析說(shuō)明，證監(jiān)會(huì)對(duì)此次“中概股”回歸，顯然有所準(zhǔn)備，是有計(jì)劃、有批次地實(shí)現(xiàn)回歸，除了BAT這樣的巨頭體量過(guò)于龐大之外，目前市面上流傳出來(lái)的回歸名單，可以被A股吸收消化，所以理論上講，“中概股”的綠色通道，并不會(huì)給正常排隊(duì)的公司造成太大影響。

但是，在實(shí)際操作過(guò)程中，他們會(huì)擠占上市名額?！袄碚撋夏慊啬愕?，我排我的，互不干涉，但是證監(jiān)會(huì)人手就那么多，給你開綠燈，別的就要等一等?！毙煳妮x說(shuō)，由于人員限制，多出來(lái)的工作量，會(huì)在客觀上延緩正常排隊(duì)公司的上市速度。

徐文輝認(rèn)為，這一影響對(duì)于企業(yè)而言不容小覷。因?yàn)檎Ｇ闆r下，一家企業(yè)為了上市，往往要準(zhǔn)備三四年的時(shí)間審批，公司上下高度緊張，如若過(guò)會(huì)失敗，短期內(nèi)會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成一定震蕩。鑒于此，很多有融資需求的高成長(zhǎng)企業(yè)，對(duì)排隊(duì)上市望而卻步，干脆直接到海外上市融資?！斑@些企業(yè)里，可能就藏著未來(lái)的獨(dú)角獸?！?/p>

在證券公司工作的曾斌也有同樣疑惑，綠色通道公司與排隊(duì)候?qū)徆就瑫r(shí)存在，這是一種雙軌制，兩者如何共存也是件十分微妙的事?！蔼?dú)角獸怎么界定？會(huì)不會(huì)有人為了能在A股上市，先去美股鍍一下金？”