銀行股為何強勢上漲？

謝九

進入2018年以來，A股市場的銀行股強勢領漲，一個多月時間里，銀行板塊的整體漲幅超過了10%，其中工商銀行的市值更是超過了美國的摩根大通，成為全球市值最大的銀行股。

事實上，在剛剛過去的2017年，銀行股的漲幅已經(jīng)貫穿全年，2018年更是加速上漲，由于在A股市場占據(jù)極高的權重，銀行股也帶動了上證指數(shù)的持續(xù)上漲，在大盤指數(shù)節(jié)節(jié)攀升的同時，A股市場的兩極分化現(xiàn)象也愈演愈烈，銀行股的強勢上漲，掩蓋了其他更多個股的下跌。

從銀行股的基本面來看，銀行的業(yè)績其實并沒有出現(xiàn)爆發(fā)性的增長，基本面雖然有所改善，但和股價的強勢表現(xiàn)相比也并不匹配。從十幾家公布2017年業(yè)績快報的銀行股來看，營業(yè)收入同比增長不到1%，從凈利潤來看，除了個別城市商業(yè)銀行實現(xiàn)了兩位數(shù)的增長，大多數(shù)銀行的凈利潤增速都是個位數(shù)。這樣的業(yè)績增速表明銀行的業(yè)績還沒有走出低谷，在前幾年銀行業(yè)的黃金時期，銀行股是A股市場不多的暴利行業(yè)之一，業(yè)績基本上都是保持兩位數(shù)以上的高增長，即使是工商銀行的這樣的巨無霸，業(yè)績增速也一度高達20%多。和前幾年的高增長相比，銀行股現(xiàn)在的業(yè)績顯然難言亮麗。

不過，資本市場從來都是炒作預期，雖然銀行股當前的業(yè)績并沒有出現(xiàn)大幅度改善，不過一些關鍵性指標開始回暖，使得投資者相信銀行業(yè)未來幾年的業(yè)績可能會出現(xiàn)實質性改觀。

首先是銀行業(yè)的息差開始出現(xiàn)了企穩(wěn)回升的跡象。2014年底以來，我國開始啟動新一輪降息周期，銀行的貸款利率下降幅度超過存款利率，利潤受到明顯擠壓。加之過去幾年我國利率市場化推進速度很快，中小銀行可以通過價格手段和大銀行展開競爭，也在一定程度上提升了銀行的成本，而互聯(lián)網(wǎng)金融的蓬勃興起，更是讓銀行業(yè)面臨前所未有的挑戰(zhàn)，因此，過去幾年來，銀行業(yè)的息差一直處于下降的趨勢之中。而國內銀行的盈利模式又較為單一，在很大程度上依賴息差收入，因此，息差的下降導致銀行利潤增速快速回落。不過隨著最近兩年我國貨幣政策逐漸收緊，尤其是去年以來，國內的資金流動性緊張，資金價格快速上漲，銀行的議價能力得到提升，很多行業(yè)的貸款利率都出現(xiàn)了大幅上浮，對于銀行而言，相當于變相加息，銀行業(yè)的息差也由此出現(xiàn)了企穩(wěn)回升的態(tài)勢。加之最近幾年監(jiān)管機構整頓影子銀行，很多影子銀行業(yè)務重回傳統(tǒng)的信貸渠道，也在很大程度上提升了銀行的盈利能力。在投資者看來，如果銀行業(yè)最關鍵的息差指標企穩(wěn)回升，意味著銀行業(yè)未來的業(yè)績可能會出現(xiàn)明顯改觀，這使得過去幾年投資者對于銀行業(yè)形成的悲觀預期開始逆轉。

除了息差企穩(wěn)之外，銀行業(yè)的另外一大亮點在于不良率出現(xiàn)了下降趨勢。我國商業(yè)銀行的不良貸款余額和不良貸款率曾經(jīng)多年保持“雙升”勢頭，從最近兩年來看，銀行的不良貸款余額依然保持上升，但是不良貸款率開始出現(xiàn)了下降的趨勢，2016年末，我國商業(yè)銀行不良貸款余額1.51萬億元，不良貸款率1.74%，環(huán)比下降0.02個百分點，去年的不良率同樣保持了小幅下降的趨勢。

不過，現(xiàn)在斷言銀行業(yè)的不良貸款率已經(jīng)出現(xiàn)了拐點還為時尚早，一是當前中國宏觀經(jīng)濟還沒有走出低谷，尤其是房地產(chǎn)市場未來的走勢依然具有很大的不確定性，對于銀行業(yè)而言，真正的考驗還沒有到來。其次，銀行業(yè)不良率數(shù)據(jù)的真實性也值得考慮，比如今年1月中旬曝出的浦發(fā)銀行大案，浦發(fā)銀行成都分行為掩蓋不良貸款，通過編造虛假用途、分拆授信、越權審批等手法，違規(guī)辦理信貸、同業(yè)、理財、信用證和保理等業(yè)務，向1493個空殼企業(yè)授信775億元，進行承債式收購，換取相關企業(yè)出資承擔浦發(fā)銀行成都分行不良貸款。而在此之前，浦發(fā)銀行成都分行一直是“零不良”的典范，國內銀行業(yè)究竟還隱藏了多少類似的案件不得而知，所以，雖然從數(shù)據(jù)上來看，銀行的不良貸款率出現(xiàn)了下降，但是也不宜對此過度樂觀。

在基本面預期得到改善之后，投資者給予銀行股的估值開始大幅提升。去年上半年，A股市場20多家銀行股，其中有一半左右的股價處于破凈狀態(tài)，也就是股價低于每股凈資產(chǎn)。市場之所以給予銀行股較低的估值，主要原因在于對銀行資產(chǎn)質量的擔憂，投資者認為未來銀行業(yè)面臨的壞賬風險較大，因此很多銀行股價長期處于凈資產(chǎn)下方。

在A股市場，銀行、鋼鐵等板塊長期以凈資產(chǎn)而不是市盈率估值，這也是A股市場多年的傳統(tǒng)估值體系。隨著A股逐漸從散戶過渡到機構主導的時代，市場的投資風格也逐漸從炒作創(chuàng)業(yè)板轉向大市值藍籌股。很多大市值、高股息、低估值的藍籌股開始成為機構大資金的新寵。從去年以來，A股市場很多傳統(tǒng)的低估值板塊都開始被市場價值重估。

最早啟動的是電器板塊，長期以來，A股市場電器類股票的市盈率一直處于10倍以下，盡管很多白馬電器股的業(yè)績一直不錯，但是由于缺乏炒作題材，因此估值水平一直很低，市場對此也習以為常，但是從去年開始，以格力電器為代表的白馬電器股大幅上漲，成為去年A股市場最耀眼的板塊之一。除了電器股之外，估值水平長期處于底部的還有鋼鐵股，這個板塊一直是“破凈”重災區(qū)，但是在供給側改革的推動下，上游原材料迎來漲價的春天，鋼鐵股也迎來了一次難得的價值重估，從2016年年底以來，寶鋼股份的股價已經(jīng)翻番，從市凈率估值角度來看，2016年以前，寶鋼股價長期處于破凈狀態(tài)，但是最新股價已經(jīng)大概處于1.5倍市凈率的水平。除了鋼鐵股，另外一個大面積“破凈”的板塊是銀行股，在鋼鐵股大幅上漲之后，銀行股也迎來了價值重估的機會，去年上半年還有大約十幾家銀行股“破凈”，但是截至目前，20多家銀行股已經(jīng)全部消滅了“破凈”現(xiàn)象。

不過，現(xiàn)在銀行業(yè)的基本面僅僅還只是出現(xiàn)了些許企穩(wěn)的跡象，由此判斷整個行業(yè)即將全面回暖還為時尚早，如果未來實體經(jīng)濟增速下滑超出預期，貨幣政策再度放松，銀行業(yè)的息差還有再度下降的可能。另外，如果國內的房地產(chǎn)和制造業(yè)等關鍵行業(yè)出現(xiàn)大幅下滑，銀行的資產(chǎn)質量問題也會面臨重大挑戰(zhàn)。

從對A股市場的影響來看，A股很多次大牛市開啟之前，通常都是銀行股率先大象起舞。2014年底，銀行股也曾經(jīng)出現(xiàn)過一輪大幅上漲，當年最后一個月銀行股的漲幅高達30%，漲幅之大遠超銀行股近期的表現(xiàn)，也由此開啟了2015年的一輪大牛市。從上一輪A股走勢來看，銀行股等大盤股的啟動將指數(shù)拉到一定高度，市場人氣由此回升，隨著越來越多資金的進場，市場開始從“一九”結構性牛市轉為普漲，最終將上證指數(shù)推至5100多點。從目前A股的走勢來看，市場的上漲主要還是集中在少數(shù)大市值股票，90%的個股還處于下跌之中，等待“一九”行情向普漲轉換，對投資者的耐心還是一個極大的考驗。