破解政策糾結(jié) 緩釋信用緊縮

鐘言

當(dāng)前宏觀政策面臨不少糾結(jié)的現(xiàn)象。從金融領(lǐng)域看，截至2018年11月20日，10年期國(guó)債較年初高點(diǎn)已經(jīng)回落60BP，表明貨幣金融環(huán)境相對(duì)寬松不少。但另一方面，10月M2增速為8.0%，而M1增速為2.7%，創(chuàng)2014年1月以來新低。從財(cái)政領(lǐng)域看，今年累計(jì)減稅預(yù)計(jì)達(dá)1.2萬億元，幅度不可謂不大，但另一方面，經(jīng)濟(jì)下行壓力還在增大，業(yè)界呼吁更大力度減稅。

那么造成這種糾結(jié)現(xiàn)象背后的原因是什么呢？外因當(dāng)然包括中美貿(mào)易摩擦，美元回流，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭下降。外因通過實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融條件、心理預(yù)期等多個(gè)渠道對(duì)內(nèi)產(chǎn)生了負(fù)面影響。從內(nèi)部來看，1—10月表外業(yè)務(wù)融資較上年同比下降5.6萬億元，這一融資缺口無法由表內(nèi)信貸填補(bǔ)，債券市場(chǎng)的中低評(píng)級(jí)信用利差擴(kuò)大，股市又出現(xiàn)較大回調(diào)，實(shí)體部門面臨不小的融資壓力。種種跡象都指向，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了一定程度的信用緊縮。

鑒于外因不可控，因此緩解信用緊縮的立足點(diǎn)主要還應(yīng)放在國(guó)內(nèi)政策調(diào)節(jié)上。

解決信用擴(kuò)張的總量性問題，貨幣邊際放松仍有余地。由于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，金融市場(chǎng)變化和金融深化程度加深等客觀原因，M2增速與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性已不是那么高，M2增速的水平也在趨于下降。同時(shí)出于防控高杠桿的需要，把好貨幣總閘門的總?cè)∠蚴潜匾模彩钦_的。不過，防控風(fēng)險(xiǎn)實(shí)踐中也要維護(hù)信貸、債市、股市、匯市、樓市穩(wěn)定。為此我們嘗試引入金融條件指數(shù)，納入上述五個(gè)市場(chǎng)的代表性指標(biāo)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)這個(gè)綜合指數(shù)有所趨緊。從這個(gè)意義來講，貨幣政策適度逆調(diào)節(jié)又是必要的。

從可能性來看，只要M2增速?zèng)]有超過經(jīng)濟(jì)增速和CPI預(yù)期目標(biāo)之和，就說不上大水漫灌。借鑒美國(guó)退出量化寬松的決策依據(jù)，一看經(jīng)濟(jì)是否復(fù)蘇企穩(wěn)，二看價(jià)格水平是否回升，三看信用擴(kuò)張是否正常化。對(duì)比之下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期增速6.5%，而實(shí)際下行壓力不??；CPI預(yù)期3%，實(shí)際在2.5%左右；信用擴(kuò)張顯然并不理想，存在顯著缺口。理解穩(wěn)健中性不是一個(gè)點(diǎn)一條線，而應(yīng)該有彈性有區(qū)間。只要M2增速控制在9.5%以內(nèi)，都可以認(rèn)為沒有偏離穩(wěn)健中性的主基調(diào)。

解決信用擴(kuò)張的結(jié)構(gòu)性問題，需要更多回歸實(shí)體、回歸市場(chǎng)、回歸常識(shí)的結(jié)構(gòu)性措施。為此，要加快甄別處置僵尸企業(yè)，組建若干區(qū)域破產(chǎn)法院或者最高院派駐的巡回破產(chǎn)法庭，盤活沉淀資產(chǎn)，消除無效配置；加快清理銀行資產(chǎn)負(fù)債表，瘦身健體，吐故納新；在堅(jiān)持自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、簡(jiǎn)單透明的原則下，鼓勵(lì)各類法人和非法人機(jī)構(gòu)投資者投資銀行信貸資產(chǎn)；設(shè)立政策性機(jī)構(gòu)，專業(yè)為中小企業(yè)擔(dān)保貸款證券化提供擔(dān)保。

與其在刀鋒上跳舞，不如在空間內(nèi)回旋。有關(guān)方面已經(jīng)做了許多工作，緩釋信用緊縮仍有可為。

責(zé)任編輯：宗軍 羅邦敏