選擇怎樣的基金作為合作伙伴？

文/王景燁、滕勇、卜曦云

私募真正的秘密武器，是其獨(dú)特的、通過(guò)為被收購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，進(jìn)而增加股東回報(bào)的運(yùn)營(yíng)模式。這種運(yùn)營(yíng)模式的核心，本質(zhì)是嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓芾頊?zhǔn)則以及優(yōu)秀的運(yùn)營(yíng)能力。

相對(duì)一般企業(yè)而言，私募股權(quán)基金有著許多明顯的優(yōu)勢(shì)，其中最為明確的可能就是其善于利用多種財(cái)務(wù)杠桿創(chuàng)新來(lái)增加投資回報(bào)率。但是資本運(yùn)作方式創(chuàng)新并不能完全解釋私募股權(quán)基金優(yōu)于上市公司的資本回報(bào)率。私募真正的秘密武器，是其獨(dú)特的、通過(guò)為被收購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，進(jìn)而增加股東回報(bào)的運(yùn)營(yíng)模式。這種運(yùn)營(yíng)模式的核心，本質(zhì)是嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓芾頊?zhǔn)則以及優(yōu)秀的運(yùn)營(yíng)能力。

在外人看來(lái)，私募股權(quán)基金的管理準(zhǔn)則，也許乍聽(tīng)過(guò)于理論化。但從某種意義上講，我們不能否認(rèn)這種管理方式其實(shí)就是企業(yè)管理最核心、最基本的原則。與上市企業(yè)不同，私募股權(quán)基金因?yàn)轭A(yù)先設(shè)定了退出目標(biāo)，可以使其免于季度投資者會(huì)議以及其它披露要求的干擾，而且私募股權(quán)基金的管理層更能接受高層人事變更以及運(yùn)營(yíng)方式的變革。但在上市公司，管理層受諸多利益群體影響，想要把全部的精力放在創(chuàng)造股東價(jià)值上會(huì)困難重重。

基于這些認(rèn)識(shí)，我們總結(jié)了優(yōu)秀的私募股權(quán)基金普遍具備的幾大特質(zhì)，一方面幫助企業(yè)更好選擇合適的私募股權(quán)管理人來(lái)合作，另一方面也為其他私募股權(quán)提供參考：

專注且長(zhǎng)期的投資主題

在篩選投資項(xiàng)目之前，優(yōu)秀的私募股權(quán)基金會(huì)先關(guān)注長(zhǎng)期趨勢(shì)的變動(dòng)與發(fā)展，從而選出相應(yīng)投資主題。值得注意的是，針對(duì)長(zhǎng)期趨勢(shì)的投資，必須要經(jīng)過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯糠治龊驼撟C才可以執(zhí)行的。因此，戰(zhàn)略性的決策必須通過(guò)一套很規(guī)范有條理的分析系統(tǒng)，而且這種分析過(guò)程往往需要通過(guò)二度、三度審核。

唯有如此，才是商業(yè)世界做最優(yōu)投資決定的方法。戰(zhàn)略規(guī)劃應(yīng)基于長(zhǎng)遠(yuǎn)分析，而非短期的趨勢(shì)或者曇花一現(xiàn)的“熱潮”，即使這些熱潮和噱頭會(huì)受到分析師或者評(píng)論員強(qiáng)勢(shì)的渲染和支持。如果上市公司可以采用私募股權(quán)基金的這種準(zhǔn)則進(jìn)行投資，長(zhǎng)期回報(bào)必定會(huì)有很大規(guī)模的提升。

強(qiáng)大的關(guān)系網(wǎng)

每一個(gè)管理人員都知道，任何成功的銷售策略，不僅僅是依靠產(chǎn)品本身或者服務(wù)的價(jià)值，與客戶培養(yǎng)長(zhǎng)期關(guān)系也很重要。私募股權(quán)基金重視和許多被投資的家族企業(yè)或者企業(yè)家建立關(guān)系，也是基于同樣的原則。許多人脈在投資行為發(fā)生很早以前就已經(jīng)建立，而且由此產(chǎn)生的信任經(jīng)?？梢源俪伤侥脊蓹?quán)基金的交易，帶來(lái)一個(gè)比公開(kāi)競(jìng)標(biāo)更好的投資機(jī)會(huì)和價(jià)格。

上市公司的高管可以用同樣的方法進(jìn)行并購(gòu)交易以及日常運(yùn)營(yíng)。比如企業(yè)發(fā)展中最重要的是客戶和供應(yīng)商，對(duì)于企業(yè)而言，應(yīng)該考慮如何更早地洞察供應(yīng)商的技術(shù)變革，如何更好地響應(yīng)顧客偏好的變化。上市公司如果在內(nèi)部和外部建立起良好的長(zhǎng)期關(guān)系，同樣可以為公司帶來(lái)更好的回報(bào)。

客觀、系統(tǒng)的調(diào)查與分析

私募股權(quán)基金做出的每一個(gè)投資決定，都是用客觀、系統(tǒng)化的方式，對(duì)數(shù)據(jù)和現(xiàn)實(shí)情況進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治龊螽a(chǎn)生的。在并購(gòu)的時(shí)候，需要用一種系統(tǒng)的方式回答這樣的問(wèn)題：“是否相對(duì)于別的買家，這個(gè)企業(yè)對(duì)我們來(lái)說(shuō)更值錢？”如果答案是否定的，那私募股權(quán)基金就會(huì)選擇撤離而不會(huì)用過(guò)高的價(jià)格收購(gòu)該資產(chǎn)。在企業(yè)制定戰(zhàn)略的過(guò)程中，也可以運(yùn)用該準(zhǔn)則全面地收集客觀信息，來(lái)減少不確定性，從而最好地平衡風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)，做出有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的決策。

在上市公司的環(huán)境下，類似的分析流程也可用來(lái)支持主要的戰(zhàn)略計(jì)劃。但與私募股權(quán)基金相比，企業(yè)里許多分析使用的假設(shè)沒(méi)有私募股權(quán)基金那么嚴(yán)謹(jǐn)，而且多數(shù)時(shí)候過(guò)于樂(lè)觀。比如我們經(jīng)常見(jiàn)到：一些收入的協(xié)同效應(yīng)以及增長(zhǎng)率可能估計(jì)過(guò)高；成本節(jié)省的夸大以及實(shí)現(xiàn)成本節(jié)省時(shí)間過(guò)短；重要成本項(xiàng)被忽略或者文化沖突甚至骨干員工離職等因素常常被忽略。當(dāng)然，私募股權(quán)基金也有類似問(wèn)題，但是私募股權(quán)基金會(huì)在投入資本之前通過(guò)大量客觀分析，來(lái)保證決策的嚴(yán)謹(jǐn)性。

戰(zhàn)略規(guī)劃和目標(biāo)

最佳的并購(gòu)交易和最好的戰(zhàn)略計(jì)劃，都是從一個(gè)表述清晰的戰(zhàn)略以及有實(shí)操性的計(jì)劃開(kāi)始的，并且兩者缺一不可。沒(méi)有一個(gè)可以執(zhí)行的計(jì)劃，再高深、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治龆际强罩袠情w。通常來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)基金持有的公司會(huì)通過(guò)以下行為來(lái)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略價(jià)值：

其一，高層人員制定并向企業(yè)所有層級(jí)人員傳達(dá)清晰的戰(zhàn)略目標(biāo)；

其二，不是通過(guò)從上而下的“命令”方法達(dá)成員工共識(shí)，而是通過(guò)被市場(chǎng)驗(yàn)證的事實(shí)；

其三，制定短期的可以執(zhí)行的戰(zhàn)術(shù)性計(jì)劃；其四，將階段性成果量化來(lái)激勵(lì)員工，制定問(wèn)責(zé)制度。

這種以結(jié)果為導(dǎo)向的思路是成功的私募股權(quán)基金最特別的地方，同時(shí)是上市公司能夠?qū)W習(xí)且應(yīng)該做到的。

頂尖管理團(tuán)隊(duì)

任何私募股權(quán)基金管理者都會(huì)告訴你，其對(duì)一項(xiàng)投資的信心，是源于對(duì)管理團(tuán)隊(duì)的信任及對(duì)該企業(yè)的市場(chǎng)或者商業(yè)模式的認(rèn)可。正確的時(shí)機(jī)、合適的領(lǐng)袖加上正確的崗位，是成功的私募股權(quán)基金創(chuàng)造價(jià)值的最大來(lái)源。反之，如果不能有效地替換業(yè)績(jī)不佳的團(tuán)隊(duì)，結(jié)果可能很危險(xiǎn)。做艱難的人事決定在理論上比較容易，但現(xiàn)實(shí)往往都會(huì)出現(xiàn)拖延，總體來(lái)看，這種決策的拖延基本源于以下幾個(gè)因素：

首先，人性導(dǎo)向。多數(shù)人愿意給現(xiàn)任管理者一些機(jī)會(huì)。能成為高管的人都有一些成功的案例，即使他們的技能在未來(lái)可能會(huì)不適用。某些成功經(jīng)理人的光環(huán)可能會(huì)蒙蔽我們洞察失責(zé)的CEO的能力，進(jìn)而拖延我們做正確決定的時(shí)間。

其次，“希波克拉底誓言”。人們通常會(huì)質(zhì)疑，新的團(tuán)隊(duì)一定比舊的好嗎？這種思維更偏向于維持現(xiàn)狀，原因是人們認(rèn)為任何對(duì)現(xiàn)狀的改變會(huì)導(dǎo)致更多潛在風(fēng)險(xiǎn)。

最后，過(guò)渡成本。對(duì)于一個(gè)新的團(tuán)隊(duì)而言，即使很有能力，也需要時(shí)間和精力適應(yīng)新的環(huán)境，過(guò)渡成本的存在是肯定的，而另一個(gè)方面新管理層所帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)可能是不確定的。很明顯，私募股權(quán)基金的高管也不免偶爾失察，或者因?yàn)閭€(gè)人偏見(jiàn)而失算。但在私募股權(quán)的世界里，首位目標(biāo)是股東價(jià)值最大化，故選擇高能力團(tuán)隊(duì)的準(zhǔn)則必須堅(jiān)定實(shí)施。

建立績(jī)效考核的文化

毋庸置疑，私募股權(quán)基金在制定績(jī)效考核方面是世界領(lǐng)先的。接受投資的目標(biāo)公司的高管主要報(bào)酬來(lái)源和私募股權(quán)基金一樣：公司價(jià)值的上升。但私募持股的時(shí)間相對(duì)短（一般4-5年），高價(jià)退出一直鼓舞著管理團(tuán)隊(duì)把精力集中在提高業(yè)績(jī)上。高管的工資不僅大量跟業(yè)績(jī)掛鉤，他們還經(jīng)常拿出可觀的個(gè)人資金一起跟投。

這種退出導(dǎo)向的機(jī)制很難在上市公司復(fù)制。不過(guò)上市公司的期權(quán)往往是最相似的機(jī)制，但期權(quán)的回報(bào)不止取決于管理團(tuán)隊(duì)自身的表現(xiàn)，也跟整體股票市場(chǎng)有很大關(guān)系。我們認(rèn)為股票期權(quán)是一種重要的激勵(lì)機(jī)制，不過(guò)企業(yè)也可以考慮其他和長(zhǎng)期現(xiàn)金流有關(guān)的鼓勵(lì)機(jī)制。

簡(jiǎn)而言之，以上的準(zhǔn)則可以拓展運(yùn)用在任何機(jī)構(gòu)，包括大型或小型企業(yè)、本土或跨國(guó)企業(yè)、制造業(yè)或者服務(wù)業(yè)等。而私募股權(quán)基金與企業(yè)的核心差別往往是私募股權(quán)基金有更專注和可持續(xù)的執(zhí)行力，因此往往能帶來(lái)更高的股東收益。