中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

王曉瑋

摘要：中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度越來(lái)越快，本土市場(chǎng)已經(jīng)滿足不了國(guó)內(nèi)企業(yè)的需求，于是企業(yè)開(kāi)始開(kāi)拓海外市場(chǎng)。而進(jìn)行海外并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)入海外市場(chǎng)，提高自身價(jià)值的有效途徑?？墒?，跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程中存在著諸多風(fēng)險(xiǎn)。本文認(rèn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中最不可忽視的風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較其他風(fēng)險(xiǎn)而言，更容易量化評(píng)估。但企業(yè)往往意識(shí)不到，也不采取合理的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估程序，這便導(dǎo)致原本想要通過(guò)并購(gòu)提高企業(yè)價(jià)值的企業(yè)遭遇到財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。因此，本文從跨國(guó)并購(gòu)的整個(gè)流程出發(fā)，逐一分析各個(gè)流程中可能會(huì)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。主要包括并購(gòu)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)等。

關(guān)鍵字：中國(guó)企業(yè)；跨國(guó)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

與國(guó)內(nèi)并購(gòu)相比，跨國(guó)并購(gòu)更具有復(fù)雜性。并購(gòu)過(guò)程中的諸多風(fēng)險(xiǎn)歸結(jié)起來(lái)最終都會(huì)通過(guò)企業(yè)發(fā)展運(yùn)營(yíng)成本影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，引發(fā)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至造成財(cái)務(wù)危機(jī)。因此，要對(duì)并購(gòu)每個(gè)過(guò)程可能遭遇的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，才能更好的提出管控措施，確保并購(gòu)的有效進(jìn)行。這些環(huán)節(jié)中可能引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有：

二、并購(gòu)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于沒(méi)有充分考慮企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的要求、企業(yè)自身財(cái)務(wù)狀況和對(duì)并購(gòu)目標(biāo)的實(shí)力認(rèn)識(shí)不清這三方面而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)遭受損失的不確定性。

（1）制定并購(gòu)戰(zhàn)略時(shí)應(yīng)考慮的是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略要求。要選取與本企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相一致的企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)。

（2）企業(yè)自身的財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)重影響著并購(gòu)的成敗。要完成一項(xiàng)并購(gòu)，必然要支付大量的現(xiàn)金，也就是說(shuō)企業(yè)必須擁有足夠大的現(xiàn)金流。否則就要進(jìn)行負(fù)債籌資，這就要承擔(dān)巨大的償本付息的壓力。若不能按時(shí)歸還，就會(huì)造成財(cái)務(wù)狀況的惡化，導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

（3）對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的審查也是非常必要的，要盡量克服信息不對(duì)稱的弊端，對(duì)目標(biāo)企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況、在行業(yè)中的聲譽(yù)及企業(yè)發(fā)展前景做出全面的了解。

三、并購(gòu)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

在確定了目標(biāo)企業(yè)之后，并購(gòu)雙方面臨的問(wèn)題就是如何合理的估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，作為成交的底價(jià)。在對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行估價(jià)時(shí)要注意以下幾個(gè)方面：

（1）選擇適宜的評(píng)估方法。評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的估值方法有很多，主要包括折現(xiàn)現(xiàn)金流量法、凈資產(chǎn)賬面價(jià)值法、市盈率法、企業(yè)期權(quán)定價(jià)、基于成本和收益定價(jià)分析等方法。至于選擇哪種方法進(jìn)行評(píng)估，則要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況而定。

（2）合理的預(yù)期企業(yè)的未來(lái)收益。正確預(yù)期企業(yè)的未來(lái)收益是正確估價(jià)目標(biāo)企業(yè)的必要條件。第一步要做的就是確定合理的未來(lái)現(xiàn)金流，然后采用合理的貼現(xiàn)系數(shù)進(jìn)行折現(xiàn)，最后結(jié)合過(guò)去年度的資產(chǎn)狀況確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)的最終價(jià)值。這當(dāng)中哪一步出現(xiàn)失誤都會(huì)影響最后企業(yè)價(jià)值的確定。

（3）信息不對(duì)稱。要想準(zhǔn)確的了解處于國(guó)外的目標(biāo)企業(yè)，并購(gòu)方常常要依靠中介機(jī)構(gòu)的幫助，而目前國(guó)內(nèi)的中介服務(wù)的專(zhuān)業(yè)服務(wù)能力較差，不能提供客觀、獨(dú)立、公正的信息，服務(wù)品種少，服務(wù)質(zhì)量低，不能中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)進(jìn)行有效地指導(dǎo)，使信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)盡可能的減小，便使得跨國(guó)并購(gòu)的交易成本增大，增加了價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性風(fēng)險(xiǎn)。

（4）競(jìng)爭(zhēng)者行為。在并購(gòu)過(guò)程中常常會(huì)出現(xiàn)多家企業(yè)同時(shí)將一家企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)的情況。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為了得到目標(biāo)企業(yè)，往往會(huì)提高本來(lái)設(shè)定的價(jià)格，有時(shí)會(huì)喪失理智，給出一個(gè)超出目標(biāo)企業(yè)原有價(jià)值的價(jià)格，給企業(yè)帶來(lái)價(jià)值評(píng)估的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

四、并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)在籌措資金的過(guò)程中由于外部因素的影響或籌資方式不合理而導(dǎo)致籌集資金不足或者資金使用效益低下的可能性，這在可能性在跨國(guó)并購(gòu)中就表現(xiàn)為融資風(fēng)險(xiǎn)?；I融資方式多種多樣，如果能夠在合理的時(shí)間內(nèi)通過(guò)內(nèi)外兩種籌資方式籌集到足夠的資金，那么并購(gòu)就能順利進(jìn)行。企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本的比例結(jié)構(gòu)被稱為融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)和融資成本通常會(huì)影響到企業(yè)的收益率和現(xiàn)金流量，在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，若不能及時(shí)有效的獲得并購(gòu)后的收益，就會(huì)產(chǎn)生還本付息的風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，若并購(gòu)結(jié)果偏離預(yù)期就會(huì)使并購(gòu)企業(yè)的股東權(quán)益受損，不僅會(huì)使股東產(chǎn)生反面情緒還會(huì)給那些非善意收購(gòu)者提供可趁之機(jī)。

即使企業(yè)不進(jìn)行籌資，而是用自身?yè)碛械默F(xiàn)金流來(lái)支付收購(gòu)價(jià)款，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是存在的。在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中，企業(yè)難免會(huì)有資金周轉(zhuǎn)不暢的時(shí)候，伴隨著危機(jī)的出現(xiàn)，新的轉(zhuǎn)折契機(jī)也應(yīng)運(yùn)而生，不管是危機(jī)還是轉(zhuǎn)機(jī) ，企業(yè)要維持正常的周轉(zhuǎn)和運(yùn)營(yíng)都會(huì)用到大量資金，若企業(yè)不保留一些自有資金，就只能去融資，而企業(yè)不可能一下子就獲得所需資金，如果不能及時(shí)獲得 ，就會(huì)產(chǎn)生新的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，其中也會(huì)遭遇機(jī)會(huì)成本的喪失。

五、并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)

支付方式的選擇是跨國(guó)并購(gòu)中的重要環(huán)節(jié)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)交易雙方的不同資本結(jié)構(gòu)，結(jié)合企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)選擇合適的支付方式。現(xiàn)金支付、股票支付、混合支付是我國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)選擇的較為合理的三種支付方式。

（1）現(xiàn)金支付及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

現(xiàn)金支付就是在并購(gòu)進(jìn)程中，并購(gòu)公司為了快速取得被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)和控制權(quán)而直接按照事先約定的金額將現(xiàn)金支付給目標(biāo)企業(yè)，完成并購(gòu)。它快速、直接的特點(diǎn)使得大多數(shù)企業(yè)都采用這種方式進(jìn)行并購(gòu)。這種支付方式的優(yōu)點(diǎn)主要有：方式清晰明了，簡(jiǎn)便易行，可以快速完成，所以適用于敵意收購(gòu)。但是，我們應(yīng)該注意的是采用現(xiàn)金支付這種方式會(huì)為并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：

首先，要使用現(xiàn)金支付就必須有充分的現(xiàn)金流，如果并購(gòu)企業(yè)掌握的現(xiàn)金能力有限，不能達(dá)到被并購(gòu)方的要求，便會(huì)與之失之交臂，把機(jī)會(huì)拱手讓人。

其次，在跨國(guó)并購(gòu)，并購(gòu)方就必須考慮匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響，不同時(shí)間的匯率是不同的，因?yàn)樯陶労霞s的時(shí)間和真正支付現(xiàn)金的時(shí)間肯定會(huì)存在時(shí)間差，如果在我國(guó)企業(yè)真正支付現(xiàn)金的時(shí)候，目標(biāo)企業(yè)的貨幣升值，那我們要付出比合約中規(guī)定更多的人民幣才能完成交易，這就增大了交易成本。

再次，如果企業(yè)采用負(fù)債收購(gòu)，就可以享受這種收購(gòu)方式下的遞延納稅的好處。而現(xiàn)金支付方式因其簡(jiǎn)單直接的特性就決定了無(wú)法享受優(yōu)惠的劣勢(shì)。對(duì)于目標(biāo)公司來(lái)說(shuō)，當(dāng)它獲得收益時(shí)就要納稅，使其稅務(wù)壓力增大，這對(duì)并購(gòu)雙方而言都是不利的。

（2）股票支付及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

股票支付主要分為換股和以股票換資產(chǎn)兩種形式。股票支付方式不受目標(biāo)企業(yè)規(guī)模的限制，并購(gòu)方可采用股票支付的方式進(jìn)行并購(gòu)。當(dāng)并購(gòu)規(guī)模較大的時(shí)候，企業(yè)由于缺少足夠的自由現(xiàn)金所以很少會(huì)選擇單一的現(xiàn)金支付方式。這時(shí)候股票支付的優(yōu)勢(shì)就凸顯出來(lái)了。除此之外，采用股票支付可以使得被并購(gòu)方享受到延期納稅的優(yōu)惠，這種雙贏的結(jié)果是大家都想要的。但股權(quán)支付會(huì)使得并購(gòu)方股權(quán)稀釋?zhuān)蓛r(jià)下降，使得收購(gòu)不確定因素增加，加大收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，而且由于股權(quán)增減變動(dòng)過(guò)大會(huì)違反相關(guān)的法律規(guī)定，使得程序復(fù)雜，延遲了并購(gòu)?fù)瓿傻臅r(shí)間，很容易造成競(jìng)爭(zhēng)者趁機(jī)而入，加大了并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）混合支付及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

混合支付是指在現(xiàn)金、股票、優(yōu)先股、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等多種支付方法中進(jìn)行組合支付。這樣，可以將各種支付方式的優(yōu)點(diǎn)最大化的發(fā)揮出來(lái)，弱化單個(gè)支付方式的缺點(diǎn)。至于選擇那幾種支付方式相結(jié)合，則是由企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)來(lái)決定的，但是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的劃分是不確定的，所以也存在著風(fēng)險(xiǎn)。而且要完成混合支付需要較長(zhǎng)的時(shí)間，使并購(gòu)時(shí)間延長(zhǎng)，給后期的財(cái)務(wù)整合帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。雖然如此，混合支付卻將并購(gòu)支付中可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分散，所以帶來(lái)?yè)p失的可能性也就減小了。