上市公司上半年匯兌損益“冰火兩重天”

謝瑋++賈國強(qiáng)

人民幣匯率雙向波動彈性增強(qiáng)

最近，人民幣匯率走出一波“跌宕起伏”的行情。

9月上旬，人民幣兌美元匯率曾連續(xù)11天上漲，累計上漲逾2000個基點(diǎn)，創(chuàng)下了2005年匯改以來最長連漲紀(jì)錄。

9月21日凌晨，美聯(lián)儲公布9月利率決議，決定維持聯(lián)邦基金利率區(qū)間1%～1.25%不變，宣布10月起開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表。中國外匯交易中心公布，21日人民幣兌美元中間價報6.5867，較前一交易日大跌197個基點(diǎn)，創(chuàng)下9月1日以來新低，連續(xù)3天調(diào)貶。

人民幣匯率雙向波動彈性增強(qiáng)，或是央行匯改的“應(yīng)有之意”。日前，在由中國社科院國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室主辦的人民幣與外匯市場論壇上，國家外匯管理局副局長陸磊表示，中國金融市場開放是基本方向，未來人民幣匯率將會更富有彈性，完善以市場供求為基礎(chǔ)的人民幣匯率形成機(jī)制方向不會改變。

在接受《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者采訪時，聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖稱，四季度人民幣可能面臨一定的貶值壓力，不過幅度有限。而民生證券副總裁、研究院院長管清友則認(rèn)為，目前人民幣中間價定價公式是雙因素綜合考量，反映市場供求的因素和反映外盤變化的因素，都可能貢獻(xiàn)四季度人民幣升值動能。

人民幣相對其他貨幣波動幅度偏窄

摩根大通中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌向《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者介紹，“8·11”匯改以來，人民幣兌美元的波幅在加大，但相比其他一些主要貨幣兌美元的波動浮動而言，人民幣的整體波動幅度還是偏窄。“今年人民幣雖然兌美元升值，但大環(huán)境下，歐元、日元和其他的一些主要貨幣兌美元的升值幅度更大。只是在一籃子貨幣匯率為參考的匯率機(jī)制之下，人民幣兌美元有了一定的升值?！?/p>

朱海斌說，出現(xiàn)上述情況背后的原因很多，不僅僅是由于匯率機(jī)制改革的變化，還包括基本面的改善，“去年下半年以來中國宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、國內(nèi)市場利率上行，中國與海外的利差逐漸減緩。今年美元進(jìn)入一個弱周期，市場對匯率的需求、供求關(guān)系出現(xiàn)了一些有意思的變化?！?/p>

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，要理解現(xiàn)階段的人民幣兌美元的匯率升值，至少要回到2015年的“8·11”匯改去探究。2015年8月11日，央行宣布調(diào)整人民幣兌美元匯率中間價報價機(jī)制，做市商參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，向中國外匯交易中心提供中間價報價。這一調(diào)整使得人民幣兌美元匯率中間價機(jī)制進(jìn)一步市場化，更加真實(shí)地反映了當(dāng)期外匯市場的供求關(guān)系。

輿論普遍認(rèn)為，“8·11”匯改最核心的突破是使人民幣匯率波動擺脫了受單一美元匯率的影響。

匯改之初，人民幣兌美元中間價取決于前一天的收盤價，但這一機(jī)制并沒有維持多久。2015年底，央行推出參照一籃子貨幣匯率，以供求關(guān)系為基礎(chǔ)的管理浮動匯率機(jī)制。今年5月，央行在人民幣中間價形成機(jī)制中引入“逆周期調(diào)節(jié)因子”。央行稱，在中間價報價模型中引入“逆周期因子”，可通過校正外匯市場的順周期性，防止人民幣匯率單方面出現(xiàn)超調(diào)。

“我們處在一個變化時代，而這種變化使得我們最終看到的資本流動、匯率的影響因子變得更加復(fù)雜和高頻?！眹彝鈪R管理局副局長陸磊表示，“8·11”匯改之后，人民幣匯率波動劇烈，其基本面在于人民幣跨境額度已經(jīng)很大，離岸市場形成，各類投資者認(rèn)為很遙遠(yuǎn)的微觀現(xiàn)象會影響幣值，進(jìn)而決定他們的操作，如關(guān)注微觀杠桿率、商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量、地方政府負(fù)債等，“相比更早（時期），國際投資者可能很少關(guān)注這種微觀數(shù)據(jù)，更多可能關(guān)注的是美國貨幣政策變化對于包括但不限于人民幣的幣值影響，這就形成了對于中央銀行、外匯局的壓力。當(dāng)初僅從幾個變量出發(fā)來關(guān)注人民幣兌主要貨幣、一籃子貨幣匯率的時代可能已經(jīng)過去了。”

人民幣四季度走強(qiáng)走弱？

專家意見不一

對于人民幣匯率U形波動的問題，國家外匯管理局國際收支司前司長管濤曾向《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者解釋說，市場是一回事，分析預(yù)測則是另一回事，政策就是要打破市場的一致性預(yù)期，當(dāng)市場預(yù)期一致時，政策或會出面干預(yù)，“比如去年底市場普遍預(yù)測人民幣要貶值，而今年上半年人民幣卻是增值的，令不少投機(jī)者被套牢?！?/p>

“就人民幣匯率而言，一波快漲之后，調(diào)整是肯定的。” 民生證券副總裁、研究院院長管清友曾表示，人民幣走勢“變臉”給企業(yè)上了深刻一課。“企業(yè)要提高對人民幣匯率波動的忍耐性和應(yīng)對能力，對人民幣匯率彈性加大有正確認(rèn)識。企業(yè)端應(yīng)該盡量降低外匯敞口，學(xué)會使用多元套保工具來降低外匯敞口，做好風(fēng)險應(yīng)對?！?/p>

下一步，人民幣和外匯市場的關(guān)系，會向何種趨勢發(fā)展？

“用潘功勝局長（中國人民銀行副行長、國家外匯管理局局長）的話，打開的窗不會再關(guān)上，因此市場開放將是基本方向?！标懤诜Q，“（人民幣）匯率會更具彈性”，完善以市場供求為基礎(chǔ)的人民幣匯率形成機(jī)制方向不會改變，要堅持優(yōu)化“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣兌美元匯率的中間價形成機(jī)制，同時引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)更多地使用相關(guān)幣種來進(jìn)行貿(mào)易投資結(jié)算，其中便包括人民幣。

9月11日，人民銀行調(diào)整了外匯風(fēng)險準(zhǔn)備金政策和對境外金融機(jī)構(gòu)境內(nèi)存放執(zhí)行正常準(zhǔn)備金率的政策，將外匯風(fēng)險準(zhǔn)備金征收比例由20%降為0，并取消對境外金融機(jī)構(gòu)境內(nèi)存放準(zhǔn)備金的穿透式管理。此前，這兩項(xiàng)政策均在市場對人民幣貶值預(yù)期較強(qiáng)的背景下出臺。

朱海斌直言，目前，人民幣匯改的最大一個障礙是，無論市場還是政府，對人民幣匯率波幅加大還是有較深的恐懼感，需要克服這種恐懼感。此外，在市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，如何推出更多金融產(chǎn)品，以方便企業(yè)對沖匯率風(fēng)險，可能是下一步要做的事情。

興業(yè)證券研報認(rèn)為，人民幣“年內(nèi)低點(diǎn)未出現(xiàn)、單向行情難再現(xiàn)”。短期內(nèi)，白宮公布稅改“核心因素”、美聯(lián)儲宣布縮表，美元指數(shù)、美債收益率可能獲得支撐，但在美元牛市基本終結(jié)的情況下，美元反彈力度有限。興業(yè)證券稱，長期來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行時人民幣貶值壓力較大，但“逆周期因子”會打破人民幣單向貶值的慣性，整體而言，雙向波動行情會加劇，“賭”人民幣單向波動的做法會難以為繼。endprint

“近日人民幣兌美元匯率繼續(xù)走弱，一方面因美元指數(shù)止跌企穩(wěn)，另一方面則是前期持續(xù)升值后的回調(diào)，在央行調(diào)整外匯風(fēng)險準(zhǔn)備金后，市場對人民幣匯率的預(yù)期發(fā)生改變。”聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖向《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者分析道。

在他看來，展望四季度，人民幣可能面臨一定的貶值壓力。“美元見底后會升值，國內(nèi)基本面因素也會造成一定的影響，預(yù)計四季度經(jīng)濟(jì)放緩的壓力將有所上升。但由于人民幣貶值的預(yù)期已經(jīng)被扭轉(zhuǎn)，短期資本流動對匯率的影響有限，不存在超調(diào)的壓力，因此人民幣貶值的空間也是有限的?！崩钇媪卣f。

民生證券副總裁、研究院院長管清友則在接受《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者采訪時對上述觀點(diǎn)表達(dá)了不同看法。管清友認(rèn)為，目前人民幣中間價定價公式是雙因素綜合考量，反映市場供求的因素（近期人民幣持續(xù)升值觸發(fā)人民幣貶值預(yù)期的分化）+反映外盤變化的因素（下半年美元難再強(qiáng)勢），都可能貢獻(xiàn)四季度人民幣升值動能。

今年上半年上市公司匯兌損益“冰火兩重天”

人民幣匯率震蕩對國內(nèi)上市公司的業(yè)績產(chǎn)生了不小的影響，特別是對一些國際化程度高的上市公司。《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者梳理Wind資訊統(tǒng)計數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在3364家上市公司所發(fā)布的半年報中，有92家公司披露了上半年匯兌損益情況，建設(shè)銀行（601939.SH）以凈收益131.37億元位列第一，民生銀行（600016.SH）以凈損失6.87億元墊底；從行業(yè)來看，受匯率變動敏感的航空股匯兌凈收益大幅增加，出口類服裝企業(yè)匯兌凈損失增加。

建行上半年匯兌凈收益131.37億元

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，披露匯兌損益情況的92家上市公司中，41家上市公司為匯兌凈收益，總額為383.02億元。

具體來看，凈收益超過億元的企業(yè)有17家，如農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）、興業(yè)銀行（601166.SH）等，這17家凈收益之和為380.14億元，占比99.25%；低于億元的企業(yè)有24家，如地爾漢宇（300403.SZ）、南鋼股份（600282.SH）等，這24家凈收益之和為2.87億元，占比0.75%。

建設(shè)銀行半年報顯示，“上半年匯兌收益131.37億元，較上年同期增加79.16億元，主要由于外匯業(yè)務(wù)量增長、外匯衍生交易估值收益增加”；其中海外業(yè)務(wù)匯兌收益60.06億元，占比45.72%。

在匯兌凈損失方面，51家上市公司共損失23.75億元，民生銀行損失6.87億元為最多。

具體來看，凈損失超過億元的企業(yè)有8家，如中國平安（601318.SH）、海通證券（600837.SH）等，這8家凈損失之和為18.63億元，占比78.44%；損失低于億元的企業(yè)有43家，如中國人壽（601628.SH）和錦龍股份（000712.SZ）等，這43家凈損失之和為5.12億元，占比21.56%。

中國人壽半年報即顯示，“如果人民幣兌美元、歐元等匯率升值幅度高達(dá)10%，本集團(tuán)本期的合并稅前利潤將減少5.22億元人民幣?！?/p>

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從總體上看，41家上市公司匯兌凈收益383億元，而51家上市公司匯兌凈損失才近24億元，前者是后者的15.96倍，這或在一定程度上說明，人民幣升值對我國上市公司業(yè)績的影響更積極、更正面。

航空造紙企業(yè)獲益，紡織家電企業(yè)受損

作為對人民幣匯率變動比較敏感的行業(yè)之一，今年以來人民幣匯率震蕩令民航業(yè)受益匪淺。其中，中國國航（601111.SH）、東方航空（600115.SH）和南方航空（600029.SH）三家航企表現(xiàn)最為明顯。

今年上半年，中國國航匯兌凈收益為12.70億元，去年同期為匯兌凈損失16.98億元；東方航空匯兌凈收益為6.74億元，去年同期為匯兌凈損失13.55億元；南方航空匯兌凈收益為5.61億元，去年同期為匯兌凈損失15.6億元。

匯兌損益扭虧為盈，對上市公司股價也提振很大。以南方航空為例，去年12月30日收盤價為6.92元，而今年9月11日盤中高點(diǎn)為9.24元，漲幅達(dá)33.53%。

此外，進(jìn)口原材料多的造紙企業(yè)也迎來利好。以青山紙業(yè)（600103.SH）為例，今年上半年匯兌凈損失為34.1萬元，而去年同期為347.7萬元，降低了企業(yè)的成本。

不過，紡織服裝、家電等出口產(chǎn)業(yè)和國際施工企業(yè)，或因人民幣升值而業(yè)績受損。如紡織服裝類上市公司聯(lián)發(fā)股份（002394.SZ）的半年報即顯示，該公司出口業(yè)務(wù)約占主營業(yè)務(wù)比重的70%左右，今年上半年匯兌凈損失為926.35萬元，而去年同期該公司匯兌凈收益為392.44萬元。

家電類出口企業(yè)TCL集團(tuán)（000100.SZ）也遭受了一定損失，今年上半年匯兌凈損失963萬元。endprint