金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的存在性研究
——基于中信集團(tuán)的實(shí)證分析

張 璐，謝明柱

(安徽新華學(xué)院 財(cái)會(huì)與金融學(xué)院，安徽 合肥 200088)

金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的存在性研究
——基于中信集團(tuán)的實(shí)證分析

張 璐，謝明柱

(安徽新華學(xué)院 財(cái)會(huì)與金融學(xué)院，安徽 合肥 200088)

金融控股公司作為一種新型金融機(jī)構(gòu)組織形式在一定程度上推動(dòng)了我國金融行業(yè)的發(fā)展與進(jìn)步，但也給整個(gè)金融行業(yè)以及金融控股公司自身帶來了風(fēng)險(xiǎn)，尤其是內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)在金融控股公司內(nèi)部比較嚴(yán)重。以中信集團(tuán)為例研究了我國金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的存在性，分析了中信集團(tuán)內(nèi)部四家子公司之間的利潤關(guān)系，實(shí)證了中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率指標(biāo)之間的關(guān)聯(lián)性，以及我國金融控股公司內(nèi)部交易是實(shí)際存在的，并分析各子公司之間相互關(guān)聯(lián)的具體程度，最后運(yùn)用VaR風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型測量了一定內(nèi)部交易量給整個(gè)集團(tuán)帶來的風(fēng)險(xiǎn)額度。

金融控股公司；內(nèi)部交易；交易風(fēng)險(xiǎn)；中信集團(tuán)

進(jìn)入21世紀(jì)以來，金融行業(yè)的經(jīng)營模式有了翻天覆地的變化，最大的變化就是不同金融行業(yè)間的差異化越來越小，銀行、證券、保險(xiǎn)、信托等金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營業(yè)務(wù)的邊界越來越模糊，跨行業(yè)經(jīng)營的金融機(jī)構(gòu)越來越多，它們由原來的專業(yè)化經(jīng)營不斷向著綜合化、多元化、集團(tuán)化的方向發(fā)展。金融控股公司就是在此背景下產(chǎn)生的一種創(chuàng)新經(jīng)營組織模式，并且不斷地被越來越多的金融組織所采用。作為新興事物，人們對(duì)金融控股公司有著不同的理解：一種最簡單的看法認(rèn)為，金融控股公司其實(shí)就是指金融企業(yè)的一種結(jié)合方式，就是傳統(tǒng)兼并的產(chǎn)物，只是講法不同而已,[1]而更多的人是從企業(yè)的經(jīng)營管理體制角度去定義它，認(rèn)為它是以控股為主要手段的一種公司形式的組織，目前業(yè)界普遍接受的是后者，也只有后者是比較科學(xué)的對(duì)金融控股公司的定義。[2]

金融控股公司作為一種新的金融組織方式，在很大程度上加快了金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展速度、擴(kuò)展了業(yè)務(wù)平臺(tái)，但同時(shí)也導(dǎo)致了高風(fēng)險(xiǎn)衍生金融市場的快速擴(kuò)大，加大了金融市場的易變性，從根本上增加了金融市場的風(fēng)險(xiǎn)，而在眾多風(fēng)險(xiǎn)中內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)是非常重要的一種。[3]因此，深入研究金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)是實(shí)現(xiàn)對(duì)金融控股公司多元化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理的重要內(nèi)容。

一、我國金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)基本情況

對(duì)于金融控股公司而言，內(nèi)部交易亦稱關(guān)聯(lián)交易或內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易，是指發(fā)生在一個(gè)經(jīng)濟(jì)單位內(nèi)部的不同部分之間資產(chǎn)和負(fù)債的變化，就控股集團(tuán)來看是指母公司與其子公司、各子公司之間的交易，內(nèi)部交易其實(shí)是一種“有實(shí)無名”的虛擬交易，表面上看存在這種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，但其實(shí)并未發(fā)生真實(shí)的交易。[4]內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)是擁有子公司的控股集團(tuán)面臨的一大重要風(fēng)險(xiǎn)，尤其是金融控股集團(tuán)，由于其子公司的業(yè)務(wù)許多是虛擬資金業(yè)務(wù)，內(nèi)部交易更加容易。作為一個(gè)正在快速發(fā)展的新型經(jīng)濟(jì)體，我國在經(jīng)濟(jì)監(jiān)管方面還是存在不足的，尤其是對(duì)一些規(guī)模龐大的上市公司、企業(yè)集團(tuán)，其內(nèi)部子公司、部門繁多，對(duì)于內(nèi)部的隱形交易的控制更加困難。[5]

內(nèi)部交易對(duì)金融控股公司的安全和穩(wěn)定影響極大，會(huì)產(chǎn)生一系列的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：一是可能會(huì)將集團(tuán)內(nèi)部某一領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)傳播開來，傳染至集團(tuán)內(nèi)部其他成員，由于集團(tuán)內(nèi)部母公司與子公司、子公司之間存在交易，不同子公司之間的業(yè)務(wù)交織在了一起，一旦某一小范圍發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)，就很容易通過相互之間的交易將風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的范圍擴(kuò)大，引起風(fēng)險(xiǎn)的連鎖反應(yīng)；[6]二是容易引發(fā)金融控股公司的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，一般在集團(tuán)內(nèi)部子公司之間建立的都有“資金防火墻”，但市場的“信譽(yù)防火墻”并沒有建立，也無法切實(shí)地建立，市場上其他參與者對(duì)集團(tuán)內(nèi)部一家子公司的不信任往往會(huì)迅速擴(kuò)張，把這種不信任擴(kuò)大到其他子公司甚至整個(gè)集團(tuán)，[7]這對(duì)集團(tuán)的聲譽(yù)會(huì)造成極大的影響，甚至?xí)霈F(xiàn)銀行子公司、證券子公司的擠兌現(xiàn)象，保險(xiǎn)子公司的退?，F(xiàn)象，這種現(xiàn)象會(huì)像星星之火一樣最終形成燎原之勢，[8]從而造成流動(dòng)性減弱、債務(wù)償付能力不足的結(jié)果，金融控股集團(tuán)也將面臨資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營狀況惡化的不利局面；三是監(jiān)管失效，金融控股公司的內(nèi)部交易是同一集團(tuán)內(nèi)部不同部分的資金轉(zhuǎn)移和交易，在集團(tuán)大傘的掩蓋下，交易雙方可以私下制定轉(zhuǎn)移價(jià)格而不對(duì)市場公開，這樣就會(huì)使得子公司的經(jīng)營狀況和資金狀況發(fā)生變化，[9]但監(jiān)管機(jī)構(gòu)由于其內(nèi)部交易的隱蔽性而無法清晰判定其真實(shí)的經(jīng)營狀況、風(fēng)險(xiǎn)狀況，從而無法準(zhǔn)確地根據(jù)金融控股公司的實(shí)際情況確定其減值準(zhǔn)備來抵御風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也會(huì)使得資本充足率指標(biāo)失效。

從內(nèi)部交易的總次數(shù)來看(圖1)，2003-2016年間我國上市公司每年內(nèi)部交易的總次數(shù)很大，雖然在2007年以后內(nèi)部交易總次數(shù)出現(xiàn)了明顯的下降，但總數(shù)額依然維持在5000左右，而在我國上市公司每年的內(nèi)部交易總次數(shù)中，金融行業(yè)占比很大，最少的也在30%以上，而且呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，2016年達(dá)到了最高值58.1%，可見我國金融行業(yè)的內(nèi)部交易現(xiàn)象是多么頻繁。

圖1 我國上市公司內(nèi)部交易總次數(shù)及金融行業(yè)占比

就內(nèi)部交易涉及的總金額來看(圖2)，2003年以后我國上市公司每年內(nèi)部交易總金額一直很大，而且呈現(xiàn)上漲趨勢，2006年有了較大幅度的下降，但2008年以后內(nèi)部交易總額又有所抬頭，而在內(nèi)部交易總額中金融行業(yè)的占比非常高，最少的也將近占據(jù)了40%以上的份額，而最高值達(dá)到92%，可見在內(nèi)部交易中，我國金融行業(yè)顯得尤為突出，不但所占的交易次數(shù)比重高，交易金額所占比重更高。

圖2 我國上市公司內(nèi)部交易總金額及金融行業(yè)占比

上文定性介紹了內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)在我國金融行業(yè)中的基本情況，那么這種內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)在我國金融控股公司中到底存不存在呢？對(duì)我國金融控股公司影響的形式以及程度又是怎樣的呢？下面以中信集團(tuán)為例對(duì)我國金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的存在情況進(jìn)行實(shí)證分析。

二、我國金融控股公司內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證檢驗(yàn)

1.樣本和指標(biāo)選擇

中信集團(tuán)是國內(nèi)起步較早、發(fā)展較完善的一家以金融業(yè)務(wù)為主的控股公司，與國外典型的金融控股公司很接近，所以本文以其為例，對(duì)國內(nèi)金融控股公司的內(nèi)部交易現(xiàn)狀進(jìn)行實(shí)證分析。中信集團(tuán)作為一家兼顧金融與實(shí)業(yè)的金融控股公司，實(shí)體業(yè)務(wù)也在集團(tuán)內(nèi)部具有相當(dāng)分量，所以分別選擇中信銀行股份有限公司(中信銀行ZXYH)、中信證券股份有限公司(中信證券ZXZQ)、中信海洋直升機(jī)股份有限公司(中信海直ZXHZ)和中信國安集團(tuán)股份有限公司(中信國安ZXGA)為樣本，這四家子公司均為中信集團(tuán)的精品子公司，其中前兩家為金融企業(yè)，后兩家為實(shí)體企業(yè)。在具體指標(biāo)選擇上，資產(chǎn)、債務(wù)以及利潤指標(biāo)均可以反映出企業(yè)的內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)狀況，本文選擇凈資產(chǎn)利潤率為樣本指標(biāo)，選擇此指標(biāo)一方面是因?yàn)槠湓诙虐罘治鲋刑幵谧铐敹宋恢?，是一家企業(yè)最綜合型的財(cái)務(wù)指標(biāo)，能夠比較真實(shí)而全面的反映上市公司的盈利能力,[10]另一方面是因?yàn)楸疚囊獙?shí)證的是集團(tuán)內(nèi)部不同子公司之間的內(nèi)部交易和利益輸送問題，此指標(biāo)與本文內(nèi)容更加契合。[11]下面本文就以中信集團(tuán)為案例實(shí)證檢驗(yàn)我國金融控股公司內(nèi)部交易情況，樣本指標(biāo)選擇2006年4月至2016年12月各公司的季度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于Resset金融研究數(shù)據(jù)庫，所有計(jì)算結(jié)果均由Eviews7.2實(shí)現(xiàn)。

2.相關(guān)性分析

從圖3可以直觀地看出，中信集團(tuán)的四大子公司之間的凈資產(chǎn)季度利潤率的曲線走勢保持著高度的相似，但都有很強(qiáng)的季節(jié)波動(dòng)性，所以首先對(duì)這幾家公司凈資產(chǎn)季度利潤率運(yùn)用移動(dòng)平均法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，調(diào)整過后的數(shù)據(jù)走勢如圖4所示，可見季節(jié)調(diào)整后，各公司數(shù)據(jù)的季節(jié)性明顯減弱了很多，所以后續(xù)分析均以季節(jié)調(diào)整后的數(shù)據(jù)為準(zhǔn)。從經(jīng)過季節(jié)調(diào)整過后的數(shù)據(jù)可以看出，中信集團(tuán)的四家子公司凈資產(chǎn)利潤率的走勢相似度很高，由于受2007-2008年金融危機(jī)的影響，中信證券在2007年下半年到2008年上半年的凈資產(chǎn)利潤率出現(xiàn)了大幅度的上漲和下跌，此外其他時(shí)間段與中信銀行保持很高的相似度，而中信海直和中信國安的凈資產(chǎn)利潤率的一致性要更加強(qiáng)一些，這在一定程度上表現(xiàn)了實(shí)體企業(yè)收益的穩(wěn)定性要比金融企業(yè)高一些。

圖3 中信各子公司凈資產(chǎn)利潤率走勢圖

圖4 經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率走勢圖

通過進(jìn)一步計(jì)算中信集團(tuán)各子公司之間的凈資產(chǎn)利潤率相關(guān)系數(shù)可以看出(表1)，中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率之間的相關(guān)系數(shù)比較高，相互之間呈現(xiàn)線性關(guān)系，其中信銀行與中信海直的相關(guān)系數(shù)最高，達(dá)0.86，并且各子公司之間的相關(guān)系數(shù)均為正，這體現(xiàn)出中信集團(tuán)這四家子公司的盈利情況有著一定的聯(lián)系，相互之間有一定的影響，那么這種影響具體達(dá)到什么程度呢，下面通過構(gòu)建回歸模型進(jìn)一步分析。

表1中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率相關(guān)系數(shù)

3.ADF檢驗(yàn)

回歸模型的構(gòu)建是基于平穩(wěn)性變量的，因此在回歸建模之前首先需要使用目前較為流行的ADF檢驗(yàn)法確定變量是否為平穩(wěn)變量，而在ADF檢驗(yàn)之前還需確定各時(shí)間序列的最佳滯后階數(shù)，本文在VAR模型基礎(chǔ)上檢驗(yàn)中信集團(tuán)各子公司在不同準(zhǔn)則下的最佳滯后期數(shù)(表2)，從表2中可以看出，在5%置信水平下，各項(xiàng)指標(biāo)都表明中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率的最佳滯后階數(shù)為4階，所以在后文的各項(xiàng)檢驗(yàn)中的滯后階數(shù)均以4階為基礎(chǔ)。

表2中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)利潤率最佳滯后階數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果

從表3可以看出，中信集團(tuán)各子公司的凈資產(chǎn)利潤率均存在一階單位根，也就是說凈資產(chǎn)利潤率的原始指標(biāo)隨時(shí)間的變化是不平穩(wěn)的，沒有一個(gè)固定的模式，在這種情況下如果進(jìn)行回歸建模很容易出現(xiàn)偽回歸情況，所以需要對(duì)各公司的指標(biāo)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)各公司的凈資產(chǎn)利潤率在長期趨勢下是否存在均衡。

表3中信集團(tuán)各子公司指標(biāo)單位根檢驗(yàn)

4.協(xié)整檢驗(yàn)

從表4可以看出，在5%置信水平下，跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征值統(tǒng)計(jì)量都顯示中信銀行、中信證券、中信海直和中信國安四家子公司之間存在3對(duì)協(xié)整關(guān)系，也就是說這四家公司間，兩兩組合，有3對(duì)組合的凈資產(chǎn)利潤率在長期是處在均衡的狀態(tài)，但具體是哪三對(duì)組合，通過此表還無法看清楚，需要對(duì)四家子公司的數(shù)據(jù)兩兩組合做協(xié)整檢驗(yàn)。

表4中信集團(tuán)各子公司指標(biāo)協(xié)整檢驗(yàn)

經(jīng)過兩兩組合，對(duì)組合一一進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見表5、表6、表7，在5%置信水平下，跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征值統(tǒng)計(jì)量均接受中信銀行與中信證券、中信銀行與中信海直、中信銀行與中信國安的凈資產(chǎn)利潤率在長期條件下存在協(xié)整關(guān)系。

表5中信銀行與中信證券指標(biāo)協(xié)整檢驗(yàn)

表6 中信銀行與中信海直指標(biāo)協(xié)整檢驗(yàn)

表7 中信銀行和中信國安指標(biāo)協(xié)整檢驗(yàn)

相關(guān)性檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)都只能單純地從數(shù)據(jù)角度出發(fā)說明各公司的凈資產(chǎn)收益率之間存在一定的相似關(guān)系以及長期的同方向走勢，但無法說明它們之間的因果關(guān)系，格蘭杰檢驗(yàn)可以在各屬性值存在協(xié)整關(guān)系的基礎(chǔ)上進(jìn)一步確定屬性值之間是否存在因果關(guān)系以及這種因果關(guān)系的方向。

5.格蘭杰檢驗(yàn)

如表8的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在5%置信水平下存在3對(duì)單向因果關(guān)系，即存在從中信海直到中信國安、中信海直到中信銀行、中信國安到中信銀行的因果關(guān)系，中信銀行與中信證券則互為因果關(guān)系，再結(jié)合上文協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果可以推斷中信證券、中信海直和中信國安的凈資產(chǎn)利潤率均是中信銀行凈資產(chǎn)利潤率變動(dòng)的原因。

表8中信集團(tuán)各子公司指標(biāo)之間格蘭杰檢驗(yàn)

因果關(guān)系的確定使得我們更加明確金融控股集團(tuán)內(nèi)部各子公司之間利益流動(dòng)方向，某一子公司的利益來源依賴于其他集團(tuán)內(nèi)部子公司，使我們進(jìn)一步確定了中信集團(tuán)內(nèi)部交易的存在。那么各子公司之間利益輸送的依賴程度又有多大呢？下面就構(gòu)建中信集團(tuán)各子公司凈資產(chǎn)收益率之間的多元線性回歸模型。

6.多元線性回歸分析

從上文分析可知，中信證券、中信海直和中信國安的凈資產(chǎn)利潤率均是中信銀行凈資產(chǎn)利潤率變動(dòng)的影響因素，所以就以中信證券、中信海直、中信國安的凈資產(chǎn)利潤率為解釋變量，以中信銀行凈資產(chǎn)利潤率為被解釋變量建立多元線性回歸模型，具體擬合結(jié)果見表9。

表9中信銀行凈資產(chǎn)利潤率回歸模型擬合結(jié)果

表9顯示，回歸模型的整體擬合可決系數(shù)R-squared為0.81，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)為27.1，其伴隨概率為0，D-W統(tǒng)計(jì)量為2.02，模型整體擬合效果較好。從解釋變量參數(shù)估計(jì)結(jié)果來看，中信證券、中信海直和中信國安對(duì)中信銀行凈資產(chǎn)利潤率的影響均為正，這說明中信證券、中信海直和中信國安的凈資產(chǎn)利潤率的變動(dòng)會(huì)導(dǎo)致中信銀行凈資產(chǎn)利潤率同方向變動(dòng)，其中信國安的影響系數(shù)最大，達(dá)0.509，說明當(dāng)中信國安的凈資產(chǎn)利潤率變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)的時(shí)候，中信銀行的凈資產(chǎn)利潤率也會(huì)同方向地變動(dòng)0.509個(gè)百分點(diǎn)，而中信證券和中信國安的影響系數(shù)雖然也是正的，但系數(shù)較小，說明其對(duì)中信銀行的凈資產(chǎn)利潤率的影響較小。

三、VaR內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量

內(nèi)部各子公司之間內(nèi)部交易現(xiàn)象使得金融集團(tuán)整體面臨著內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)的威脅，那么這種內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)對(duì)集團(tuán)整體的影響程度又有多大呢？下面利用方差—協(xié)方差法對(duì)中信集團(tuán)的內(nèi)部交易整體風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量。

通過觀察和分析可知，每家子公司的凈資產(chǎn)收益率偏高的時(shí)期和偏低時(shí)期均占比較少，大部分時(shí)期處于中等水平，也就是說滿足了正態(tài)分布的假設(shè)，根據(jù)方差—協(xié)方差理論，基于各風(fēng)險(xiǎn)因子之間的相關(guān)系數(shù)以及方差計(jì)算出中信集團(tuán)整體的凈資產(chǎn)收益率的方差見表10。

表10中信銀行凈資產(chǎn)利潤率回歸模型擬合結(jié)果

結(jié)合前文計(jì)算的各子公司凈資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)系數(shù)，可得整個(gè)中信集團(tuán)凈資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為8.11，所以在95%置信水平下，假設(shè)在集團(tuán)內(nèi)部子公司之間實(shí)現(xiàn)的內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易金額達(dá)到100萬，那么整個(gè)集團(tuán)面臨的風(fēng)險(xiǎn)額度為：

VaR=E(V)-V*=ασV=13.38

式中E(V)集團(tuán)預(yù)期收益，V*為在一定置信水平下可獲得的最大的收益，V為目前價(jià)值，也即交易金額，σ為凈資產(chǎn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差。從計(jì)算結(jié)果中可以看出，當(dāng)中信集團(tuán)內(nèi)部四家子公司之間發(fā)生了100萬的內(nèi)部交易時(shí)，整個(gè)集團(tuán)將面臨13.38萬的風(fēng)險(xiǎn)額度。需要強(qiáng)調(diào)的是，當(dāng)內(nèi)部交易量增加時(shí)，集團(tuán)整體內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)額度也會(huì)隨之增加，而且以上計(jì)算的內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)額度僅局限于內(nèi)部交易發(fā)生在四家樣本子公司之間，當(dāng)這種內(nèi)部交易的范圍擴(kuò)大時(shí)，整個(gè)集團(tuán)的收益率方差必然隨之?dāng)U大時(shí)，集團(tuán)的整體內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)額度也必然增加，這也是控制內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)在集團(tuán)內(nèi)部相互傳染的一個(gè)重要依據(jù)。

四、結(jié)論與建議

1.基本結(jié)論

(1)我國金融行業(yè)的內(nèi)部交易現(xiàn)象較嚴(yán)重。文中的定性分析可以發(fā)現(xiàn)，在全國上市企業(yè)內(nèi)部交易總次數(shù)以及內(nèi)部交易總金額中金融行業(yè)的占比都很高，尤其是內(nèi)部交易總額中金融行業(yè)近幾年占據(jù)了高達(dá)80%左右的比例。

(2)中信集團(tuán)內(nèi)部確實(shí)存在內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易現(xiàn)象。由于各子公司之間均分別從事不同業(yè)務(wù)，在業(yè)務(wù)往來上交集很小，尤其是金融企業(yè)與實(shí)體企業(yè)之間的業(yè)務(wù)交集就更小，那么這種利益上的依存關(guān)系唯一的解釋就是在金融控股集團(tuán)掩蓋下的內(nèi)部交易，通過定量分析實(shí)證了我國金融控股公司內(nèi)部交易確實(shí)存在。

(3)內(nèi)部交易以商業(yè)銀行為主線。從實(shí)證分析部分可以看出，中信集團(tuán)各子公司之間的內(nèi)部交易均圍繞在商業(yè)銀行周圍，這充分體現(xiàn)了商業(yè)銀行在我國金融業(yè)以及在一家金融控股公司中的地位，同時(shí)也顯示出金融控股集團(tuán)的內(nèi)部交易均是圍繞“虛擬”交易進(jìn)行的。

(4)內(nèi)部交易涉及面越大，金融控股集團(tuán)內(nèi)部整體風(fēng)險(xiǎn)越大。通過VaR風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型度量了當(dāng)集團(tuán)子公司之間發(fā)生了一定量的內(nèi)部交易時(shí)，集團(tuán)整體面臨的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)程度是多大，參與內(nèi)部交易的子公司越多，集團(tuán)整體內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)也越大。

2.政策建議

(1)關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易的界定控制。上市公司應(yīng)該在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和監(jiān)管規(guī)則的基礎(chǔ)上，本著實(shí)質(zhì)重于形式的原則，將關(guān)聯(lián)方的范圍以及關(guān)聯(lián)交易的所有事項(xiàng)明確界定，定期編制并及時(shí)更新股權(quán)結(jié)構(gòu)圖，如實(shí)披露公司與控股股東、實(shí)際控制人之間的控制關(guān)系，控股股東、實(shí)際控制人應(yīng)披露至國有資產(chǎn)管理部門、自然人或其他最終控制人。如果最終控制人是自然人的，還應(yīng)該披露其他的一些事項(xiàng)，比如該自然人的簡歷、該自然人控制或者能夠施加重大影響的其他企業(yè)的相關(guān)情況，以及該控制人的家庭成員情況等。

(2)關(guān)聯(lián)交易的授權(quán)審批控制。第一，建立關(guān)聯(lián)交易的分級(jí)授權(quán)審批制度。對(duì)于關(guān)聯(lián)交易實(shí)施嚴(yán)格的分級(jí)授權(quán)制度是控制關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要手段。要根據(jù)關(guān)聯(lián)交易可能引起風(fēng)險(xiǎn)的大小以及對(duì)公司整體的重要程度，對(duì)于關(guān)聯(lián)交易區(qū)分經(jīng)常性的和偶然性的進(jìn)行分類管理，嚴(yán)格把控，對(duì)于股東大會(huì)、董事會(huì)、董事長或其授權(quán)代表的權(quán)力給予明確而嚴(yán)格的控制，嚴(yán)禁越權(quán)審批。第二，建立關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)回避審議制度。當(dāng)上市公司召開股東大會(huì)、董事會(huì)對(duì)某一項(xiàng)關(guān)聯(lián)交易的審批狀況進(jìn)行表決時(shí)，對(duì)于與該關(guān)聯(lián)交易有利害關(guān)系股東、董事應(yīng)盡量回避，不得以其持有的股份為自己投票。第三，建立獨(dú)立董事對(duì)重大關(guān)聯(lián)交易的審核制度。公司的獨(dú)立董事在關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管方面應(yīng)充分發(fā)揮其作用，對(duì)于一些重大交易的公允性進(jìn)行事前審核，并對(duì)關(guān)聯(lián)交易的審批程序是否履行法規(guī)發(fā)表獨(dú)立的審核意見，定期地對(duì)公司與關(guān)聯(lián)方之間的資金情況進(jìn)行查閱、審核，盡量避免股東及其關(guān)聯(lián)方占用、轉(zhuǎn)移公司資金、資產(chǎn)及其他資源情況的出現(xiàn)，對(duì)于一些異常情況或正在進(jìn)行中的違規(guī)現(xiàn)象，及時(shí)向公司高層及監(jiān)管部門匯報(bào)，及時(shí)采取控制措施，避免事態(tài)的進(jìn)一步惡化。

(3)關(guān)聯(lián)交易的定價(jià)控制。關(guān)聯(lián)交易的定價(jià)方式是金融控股公司關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)的主要影響因素之一，所以控制關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵是要能夠?qū)﹃P(guān)聯(lián)價(jià)格進(jìn)行有效的把控，盡量控制關(guān)聯(lián)交易的價(jià)格是市場上的公允價(jià)格，同時(shí)定價(jià)是否公允是判斷交易是否公允的關(guān)鍵因素。關(guān)聯(lián)交易雙方在定價(jià)時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循市場原則，公允、合理地確定交易的具體價(jià)格。具體價(jià)格的設(shè)定應(yīng)當(dāng)以市場價(jià)格為準(zhǔn)，盡量以市場價(jià)格為關(guān)聯(lián)交易的公允價(jià)格，如果市場上沒有同類型的產(chǎn)品，無法獲得市場價(jià)格，則以不偏離市場獨(dú)立第三方的價(jià)格或收費(fèi)為準(zhǔn)。對(duì)于定價(jià)方法關(guān)聯(lián)交易雙方應(yīng)當(dāng)視具體情況而定，并在雙方的交易協(xié)議中給予明確的確定，詳細(xì)的說明選擇何種定價(jià)方法及理由，如果與市場上的公允價(jià)格存在差異要說明原因，并將可能對(duì)公司以及整個(gè)集團(tuán)的經(jīng)營與財(cái)務(wù)狀況的影響也要在協(xié)議中注明,如果所定的價(jià)格超出了監(jiān)管的范圍應(yīng)當(dāng)報(bào)相關(guān)部門審批。

(4)關(guān)聯(lián)交易的披露控制。金融控股公司應(yīng)當(dāng)建立健全重大信息尤其是重大的關(guān)聯(lián)交易信息的披露制度，所要披露的信息的范圍和內(nèi)容應(yīng)當(dāng)明文規(guī)定，確保其旗下的子公司尤其是上市子公司能夠在成本效益的原則上披露所有的重要信息。對(duì)于由股東大會(huì)和董事會(huì)批準(zhǔn)的重大關(guān)聯(lián)交易應(yīng)當(dāng)及時(shí)向監(jiān)管機(jī)構(gòu)報(bào)告，并將交易雙方的關(guān)系、交易的類型及要素等重要信息向社會(huì)公布，以便更好地維護(hù)投資者、債權(quán)人的合法利益。

(5)建立關(guān)聯(lián)交易的風(fēng)險(xiǎn)防范和責(zé)任追究制度。金融控股公司應(yīng)當(dāng)建立有效的關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)防范與責(zé)任追究制度，及時(shí)采取有效措施防止關(guān)聯(lián)方以不同形式的手段干預(yù)其他子公司甚至集團(tuán)整體的經(jīng)營，防止控股股東及其關(guān)聯(lián)方出現(xiàn)占用或轉(zhuǎn)移公司的資金、資產(chǎn)以及其他資源的不法行為，而且不得以任何形式為股東及其關(guān)聯(lián)方提供擔(dān)保。若發(fā)現(xiàn)異常情況，監(jiān)管核查機(jī)構(gòu)應(yīng)立即通知董事會(huì)，及時(shí)采取措施，及時(shí)挽回或者減少損失，并且追究相關(guān)責(zé)任人的責(zé)任。對(duì)于未按要求履行相關(guān)審批程序、未按規(guī)定對(duì)關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)做披露的或者披露不規(guī)范的，應(yīng)當(dāng)追究其責(zé)任人的相關(guān)責(zé)任。

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AnalysisofExistenceofInternalTransactionRiskinFinancialHoldingCompany

Zhang Lu, Xie Mingzhu

(School of Accounting & Finance, Anhui Xinhua University, Hefei, Anhui 230088，China)

Financial holding company has promoted the development and progress of China's financial industry to a certain extent, but it has also brought some risks to the financial industry and the financial holding company itself, especially the internal transaction risk in the financial holding company. Taking CITIC Group as an example , we try to study the internal transaction risk of the financial holding company in China, and analyzes the profitable relationship among four subsidiaries of CITIC Group. The relationship between the profit margin indexes of each subsidiary of CITIC Group is proved. There are some internal transactions in financial holding companies in China. The VaR risk measurement model is used to measure the level of risk that certain internal transaction volume brought to the whole Group.

financial holding company; internal transaction; transaction risk; CITIC Group

F832.3

：A

(責(zé)任編輯：蔡雪嵐)

1672-6758(2017)09-0086-8

張璐，碩士，講師，安徽新華學(xué)院財(cái)會(huì)與金融學(xué)院。研究方向：銀行融資。

安徽省2016年高等學(xué)校質(zhì)量工程項(xiàng)目(編號(hào)：2016zjjh003);安徽新華學(xué)院2016年科研團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目(編號(hào)：2016td002);安徽新華學(xué)院2015年質(zhì)量工程項(xiàng)目(編號(hào)：20152yjhx02);2016年安徽新華學(xué)院“骨干教師”計(jì)劃項(xiàng)目。

ClassNo.:F832.3DocumentMark：A