淺析央行溝通對金融市場的影響

林偉豪

摘 要 央行的貨幣政策工具多種多樣，其主要手段有公開市場業(yè)務(wù)、法定存款準備金率、再貼現(xiàn)和再貸款以及利率政策等手段，但是自2008年以來，傳統(tǒng)貨幣政策工具失效使得各國央行更為倚重旨在引導(dǎo)預(yù)期的溝通政策，推動了關(guān)于未來政策路徑的“前瞻性指引”實踐，預(yù)期引導(dǎo)也日漸成為我國央行宏觀調(diào)控的重要手段，“十三五”規(guī)劃以及2017年的政府工作報告也給予了預(yù)期引導(dǎo)的充分重視。央行溝通作為央行進行預(yù)期引導(dǎo)的重要手段，在央行對金融市場的干預(yù)中扮演著重要的角色。本文講依次對央行溝通的概念、作用以及對金融市場的影響進行論述，以厘清央行溝通在現(xiàn)今金融市場的地位。

關(guān)鍵詞 央行溝通；金融市場效應(yīng)；貨幣政策

一、中央銀行溝通簡介

（一）中央銀行溝通的概念與實踐

中央銀行溝通是指中央銀行通過各種渠道與市場主體進行交流，傳遞關(guān)于貨幣政策和金融政策等相關(guān)信息，意在通過降低信息不對稱使市場主體了解中央銀行的政策意圖，以達到引導(dǎo)預(yù)期，實現(xiàn)政策目標的目的。更普遍的定義是，中央銀行溝通是“中央銀行面向社會公眾、立法機構(gòu)等，以口頭或書面方式傳遞關(guān)于自身貨幣政策、金融政策等相關(guān)信息的過程”（Blinder et al.，2008）。中央銀行溝通的要素包括溝通內(nèi)容、溝通對象、溝通渠道和方式、溝通頻率等。

在上世紀90年代以前，世界各國央行運用貨幣政策工具時大多采取“神秘主義”的作風(fēng)，但是近20年來，特別是2008年爆發(fā)的金融危機以來，由于經(jīng)濟主體不能完全理解央行的政策意義而帶來的政策失效情況越來越嚴重，再加上公眾對央行政策的透明度要求，央行溝通也日漸收到國家的金融領(lǐng)導(dǎo)層面的重視。

（二）中央銀行夠溝通的目標

央行與金融市場主體進行主動溝通，有助于公眾了解和認同貨幣政策信息，提升央行的透明度，進而實現(xiàn)引導(dǎo)協(xié)調(diào)公眾預(yù)期，達到使公眾行為朝著貨幣當局合意方向發(fā)展的目的，可以有效降低貨幣政策操作成本、提升調(diào)控效果、提高央行信譽，防止市場在錯誤信息的引導(dǎo)下誤入歧途。央行溝通的目標主要集中在一下兩方面：

1.創(chuàng)造信息

央行向社會和公眾進行溝通時，自身就帶有一種信息傳遞的性質(zhì)，將自己將來的政策等公之于眾，促使金融市場中各個主體對這些信息做出自己的判斷，并根據(jù)這些判斷采取相應(yīng)的對策，進而影響金融市場的供求和資產(chǎn)價格，促進市場向央行期望的方向發(fā)展，以起到貨幣政策工具的作用。

2.降低噪音

噪聲是指一切能不同程度地使資產(chǎn)價格偏離資產(chǎn)價值的因素和事件，包括技術(shù)分析的推理、主觀判斷、過去的經(jīng)驗及市場上的謠言等，它與信息相對，是現(xiàn)代行為金融理論中重要的一環(huán)。央行溝通目標就是在一定程度上能夠引導(dǎo)市場主體的預(yù)期，從而減少噪音的存在空間。

二、中央銀行溝通對金融市場的影響

金融市場可以被分為利率市場、債券市場、股票市場和匯率市場。而央行溝通對幾個市場的影響各有各的側(cè)重點，本部分借助現(xiàn)階段國內(nèi)外已有的研究成果進行分析，具體如下。

（一）中央銀行溝通對貨幣市場及債券市場的影響

Guthrie和Wright（2000）表明，新西蘭儲備銀行的公眾溝通對各種期限的債券收益率有顯著且持續(xù)的影響。Kohn和Sack（2003）發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲公開市場委員會（FOMC）的聲明在中短期內(nèi)對利率有顯著影響，時任美聯(lián)儲主席格林斯潘的國會證詞對所有收益率曲線都有影響，但其日常講話對金融市場的影響卻不顯著。Reeves和Sawicki（2007）表明，英格蘭銀行貨幣政策委員會會議紀要和通貨膨脹報告的發(fā)布對金融市場有顯著影響，但委員會成員的講話對金融市場卻沒有什么影響。同時，也有一些證據(jù)顯示，當溝通信息來自中央銀行的行長時，金融市場的反應(yīng)更為強烈。

（二）央行溝通對股票市場的影響

Horvath和Vaskon（2015年）采用110個國家從2000年到2011年的央行溝通信息，建立了央行透明度指數(shù)，選擇股票數(shù)據(jù)作為金融市場變量，研究了央行透明度指數(shù)對金融穩(wěn)定的影響，結(jié)果表明貨幣政策透明度較高的國家在維護金融穩(wěn)定中體現(xiàn)的透明度更加明顯，和理論預(yù)期一致，溝通指數(shù)越高，股票價格波動性越小，但他們并不是完全呈現(xiàn)線性關(guān)系，即如果透明度過高，反而加劇股票市場的波動，即不利于金融穩(wěn)定。

（三）央行購溝通對外匯市場的影響

李云峰（2012年）采用基于結(jié)構(gòu)向量自回歸模型一一SVAR模型，研究了匯率溝通對于我國匯率水平及波動性的影響，并且與實際干預(yù)的效力進行了比較，結(jié)果表明，央行溝通在匯率市場中是一種有效貨幣政策工具，而且具有時滯短的優(yōu)點，能使匯率朝著貨幣當局合意的方向變化，匯率溝通會使人民幣發(fā)生變動，可解釋這種變動的時效長達4個月。

（四）央行溝通的其他效應(yīng)

央行溝通除了能產(chǎn)生上述作用之外，還可以在一定程度上向公眾和投資者普及金融市場的一些基本知識，澄清市場上對央行一些政策的誤解，并最終贏得金融市場參與主體的理解。

總體而言，央行溝通的短期金融市場效應(yīng)合意且顯著，長期金融市場效應(yīng)雖然合意，但并不顯著；相比于利率市場、債券市場和股票市場，匯率市場對央行溝通的反應(yīng)程度最小。無論在哪個市場，央行溝通的效應(yīng)都遠小于貨幣政策決定的市場效應(yīng)，央行溝通對市場的維穩(wěn)性也無法沖抵貨幣政策決定引起的市場波動。在央行溝通中，寬松性溝通的市場效應(yīng)大于緊縮性溝通，行長溝通的市場效應(yīng)大于外部委員溝通。

三、對央行溝通操作的建議

由以上分析可知，隨著時代的發(fā)展，投資者以及金融市場對央行政策的透明性要求越來越高，央行溝通作為增加透明度的主要手段之一，其作用也更加被管理層與監(jiān)督層重視。

然而，央行溝通所能起到的作用有限，它不像央行的其他貨幣政策工具對市場的作用那樣強烈，但是在某些方面而言，雖然央行溝通對長期市場的作用有限，但可以很好地在短期金融市場中發(fā)揮很大的作用，因此可以作為短期的政策工具使用，對短期內(nèi)存在的市場上的問題協(xié)助其他貨幣政策手段進行解決。

另一方面需要注意的問題是，在中央銀行溝通中，并不是溝通的信息越多越好。上世紀四、五十年代發(fā)展起來的信息經(jīng)濟學(xué)曾經(jīng)指出，公眾對于信息處理加工過程，可能基于“理性忽略”原則，并以此形成自己的判斷并參與市場活動。冗余的信息溝通困難造成高額的成本費用，因此中央銀行的溝通應(yīng)該集中于核心信息。央行在發(fā)布信息的過程中，應(yīng)該盡量減少質(zhì)量低下的信息的發(fā)布，對一些不宜發(fā)布或可能損害金融市場的信息應(yīng)予以回避。

參考文獻：

[1]王亞娟.央行溝通對金融市場的影響研究[J]；大連理工大學(xué)；2016

[2]萬志宏，曾剛.中央銀行溝通：理論、策略與效果[J]；金融評論；2013年第5期