低利率背景下，家庭資產(chǎn)組合投資

居相巍

摘要：隨著家庭理財(cái)意識(shí)的強(qiáng)化和金融產(chǎn)品的豐富，家庭資產(chǎn)組合選擇問(wèn)題重新進(jìn)入學(xué)術(shù)視野，尤其是在家庭金融實(shí)踐比較發(fā)達(dá)的歐美國(guó)家，家庭資產(chǎn)組合理論發(fā)展較快，成為與資產(chǎn)定價(jià)、公司金融等傳統(tǒng)金融研究方向并立的一個(gè)新的獨(dú)立研究方向。以家庭為研究單位的投資組合偏好各異，投資模式也不同。不同的投資工具成為家庭的首選項(xiàng)，資產(chǎn)的不同組合帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和收益會(huì)影響家庭財(cái)富的增長(zhǎng)方式與增長(zhǎng)量。

家庭金融學(xué)研究有其自身特有的意義，本文從個(gè)人或家庭、金融機(jī)構(gòu)和宏觀經(jīng)濟(jì)三個(gè)維度，說(shuō)明了在當(dāng)下研究家庭資產(chǎn)配置的現(xiàn)實(shí)意義；并將家庭資產(chǎn)分為金融資產(chǎn)、實(shí)物資產(chǎn)、人力資源三大類。

家庭資產(chǎn)組合包含股票、債券、貨幣市場(chǎng)資產(chǎn)、現(xiàn)金以及實(shí)物資產(chǎn)如黃金等。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，居民也逐漸意識(shí)到家庭資產(chǎn)組合的重要性。

關(guān)鍵詞：家庭資產(chǎn)組合；多元化；風(fēng)險(xiǎn)偏好

一、研究背景及研究意義

家庭資產(chǎn)配置研究對(duì)于個(gè)人或家庭具有重要的意義，多數(shù)家庭往往把大量的時(shí)間、金錢投入到證券的選擇上或?qū)ν顿Y管理人的選擇上，而忽略了對(duì)資產(chǎn)配置的重視。而筆者認(rèn)為證券選擇正確與否是一個(gè)純戰(zhàn)術(shù)的工作，如果它沒(méi)在一個(gè)正確的戰(zhàn)略下，它長(zhǎng)期必將失去生命力。在05-07年的中國(guó)隨著股市一次又一次的刷高，人們?cè)谧C券選擇的泥沼里越陷越深，很少有人能跳出這貪婪的黑洞，用理性的思維來(lái)配置自己的資產(chǎn)。隨著08年股市的暴跌，許多家庭深深地陷入了財(cái)務(wù)困境，甚至有些家庭為此走向盡頭。筆者試圖通過(guò)本文來(lái)闡述這個(gè)本不應(yīng)該卻被人們一直忽略的問(wèn)題。

從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來(lái)看，家庭資產(chǎn)通過(guò)其財(cái)富效應(yīng)以及消費(fèi)、勞動(dòng)力供給等傳導(dǎo)機(jī)制，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。就政策層面而言，諸如政府征集的社保資金是否應(yīng)該進(jìn)入股票市場(chǎng)等。如果市場(chǎng)是完備的，那么政府完全沒(méi)有必要代替投資者進(jìn)行投資，這部分資金完全可以放在個(gè)體手中；如果經(jīng)濟(jì)個(gè)體因?yàn)槭袌?chǎng)存在著信息收集成本、參與成本等摩擦因素而選擇不進(jìn)入股市，那么，這時(shí)政府就有一定的理由去收集社?；?，并代替所有個(gè)體將這些資金合理投資于股票市場(chǎng)，也就是說(shuō)社?；鹂梢匀胧?。

對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，我國(guó)加入世界貿(mào)易組織后，逐步開放了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)在中國(guó)金融市場(chǎng)上展開了激烈的競(jìng)爭(zhēng)，金融競(jìng)爭(zhēng)的加劇使得各家金融機(jī)構(gòu)積極關(guān)注金融理財(cái)并滿足客戶的理財(cái)需求。對(duì)于國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期靠存貸利差獲得其主要利潤(rùn)的日子已經(jīng)不長(zhǎng)，需要調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，大力發(fā)展中間業(yè)務(wù)，個(gè)人金融業(yè)務(wù)在不遠(yuǎn)的將來(lái)會(huì)成為商業(yè)銀行重要的利潤(rùn)來(lái)源，對(duì)商業(yè)銀行日后的發(fā)展具有重要影響。而對(duì)家庭資產(chǎn)配置的研究對(duì)于金融機(jī)構(gòu)的意義和價(jià)值在于它提供了創(chuàng)新的服務(wù)模式和創(chuàng)新的盈利模式。

二、家庭資產(chǎn)組合的多元化

（一）金融資產(chǎn)

1.現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物，是指流動(dòng)性比較強(qiáng)的活期儲(chǔ)蓄、各類銀行存款和貨幣市場(chǎng)基金等金融資產(chǎn)。具體包括鈔票、活期儲(chǔ)蓄、定活兩便儲(chǔ)蓄、個(gè)人通知存款、貨幣市場(chǎng)基金、期限較短的債券基金、回購(gòu)協(xié)議、銀行承兌匯票等。個(gè)人或家庭持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物主要出于以下兩個(gè)原因：（1）交易動(dòng)機(jī)。個(gè)人或家庭通過(guò)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物進(jìn)行正常的交易活動(dòng)。（2）預(yù)防動(dòng)機(jī)。預(yù)防動(dòng)機(jī)是指為了預(yù)防意外支出而持有一定的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物的動(dòng)機(jī)。雖然現(xiàn)金作為一種資產(chǎn)常常在其他資產(chǎn)的價(jià)格持續(xù)上升時(shí)被有些投資者忽視或沒(méi)有受到足夠的重視但當(dāng)其他資產(chǎn)的收益率為負(fù)的時(shí)候，現(xiàn)金能成為一種很重要的防守型資產(chǎn)，故我們應(yīng)該重視現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的作用，并作出合理的現(xiàn)金規(guī)劃。

2.固定收益證券，通常是指?jìng)且环N要求借款人按先前預(yù)定的時(shí)間和方式向投資者支付利息和償還本金的債務(wù)合同。一般而言，債券代表?yè)碛袑?duì)未來(lái)發(fā)生的一系列具有確定數(shù)額收入流的要求權(quán)。由于通常能提高穩(wěn)定的名義收益率和相對(duì)可以預(yù)測(cè)的收益，所以在經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況持續(xù)惡化，股市表現(xiàn)不佳，企業(yè)盈利能力不能令人滿意時(shí)，其收益的相關(guān)性常常為負(fù)值，因此固定收益證券可以成為一種有效的投資分散化工具并減少資產(chǎn)組合的不穩(wěn)定性。

3.證券投資基金，是指一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資方式，即通過(guò)公開發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運(yùn)用資金，從事股票、債券等金融工具的投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進(jìn)行分配的一種間接投資方式?；鹜ㄟ^(guò)將資金分配于各種資產(chǎn)上，有效地實(shí)現(xiàn)多元化投資從而降低了非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，市場(chǎng)上不同類型的基金具有不同的收益和風(fēng)險(xiǎn)特征，能提供不同模式的現(xiàn)金流，投資者可以根據(jù)自己家庭的風(fēng)險(xiǎn)偏好情況來(lái)選擇不同的基金進(jìn)行投資。近兩三年來(lái)，基金在國(guó)內(nèi)迅速發(fā)展起來(lái)，越來(lái)越多的人開始認(rèn)同基金投資，但跟風(fēng)買入、喜好新、便宜、高報(bào)酬的基金在我國(guó)基金市場(chǎng)上屢見不鮮，造成部分家庭的資產(chǎn)配置情況已完全脫離了家庭的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，給家庭財(cái)務(wù)安全帶來(lái)了巨大的潛在隱患。

4.股票，是股份有限公司在籌集資本時(shí)向出資人公開發(fā)行的，代表持有者對(duì)公司的所有權(quán)，并根據(jù)持有的股份數(shù)享有權(quán)益和承擔(dān)義務(wù)的可轉(zhuǎn)讓的書面憑證。中國(guó)股票，是通過(guò)上市公司公開交易的股票所有權(quán)，來(lái)為投資者提供獲取中國(guó)公司的商業(yè)和金融財(cái)富、利潤(rùn)分配的機(jī)會(huì)。從理論上來(lái)說(shuō)，股票價(jià)值通常被認(rèn)為是以股利支付和終值為形式的未來(lái)現(xiàn)金流量的數(shù)量，以一定的利率折扣得到的凈現(xiàn)值。中國(guó)股票的價(jià)格受到很多因素的影響：（1）基本面因素；（2）估價(jià)因素；（3）心理因素。

5.衍生證券，又稱衍生工具，它的價(jià)格取決于其他證券的價(jià)格，主要分為遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換四大基本類型。衍生工具首先是一種風(fēng)險(xiǎn)管理工具，其重要功能是套期保值而投機(jī)與套利只是輔助功能。但它由于有保證金等制度優(yōu)勢(shì)提高了資金的使用率，也就是“杠桿效應(yīng)”，把投資者的風(fēng)險(xiǎn)、收益都成倍放大，使它成為高風(fēng)險(xiǎn)和高收益的市場(chǎng)，當(dāng)然也吸引了眾多以高風(fēng)險(xiǎn)換取高回報(bào)的投資者，但也為套期保值者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造了條件，從而使它回避風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能得以實(shí)現(xiàn)。

6.私募股權(quán)，通常被劃分為兩大類：風(fēng)險(xiǎn)資本和杠桿收購(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)資本是指對(duì)未來(lái)具有高增長(zhǎng)潛力的私有公司進(jìn)行的早期股權(quán)投資。杠桿收購(gòu)是指收購(gòu)者用很少的資金為基礎(chǔ)，然后從金融機(jī)構(gòu)籌集、借貸足夠的資金進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)，收購(gòu)后公司的收入能支付因收購(gòu)而產(chǎn)生的負(fù)債，故能達(dá)到以很少的資金賺取高額收益的目的。

（二）實(shí)物資產(chǎn)

1.房地產(chǎn)，是指房產(chǎn)與地產(chǎn)的合稱，是房屋與土地在經(jīng)濟(jì)關(guān)系方面的體現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)形態(tài)上，房屋與土地的內(nèi)容和運(yùn)動(dòng)過(guò)程具有內(nèi)在的整體性，我們將兩個(gè)概念合稱房地產(chǎn)。房地產(chǎn)投資是指將資本投入的房地產(chǎn)開發(fā)、經(jīng)營(yíng)、物業(yè)管理、中介服務(wù)等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，以獲取最大利潤(rùn)的經(jīng)濟(jì)行為。

2.汽車，中國(guó)汽車的需求主體主要有三個(gè)：私人汽車、出租車和集團(tuán)汽車。近年來(lái)私人汽車的銷售量在國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)中的比重越來(lái)越大，私人汽車需求成為汽車需求的主體，這同我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速穩(wěn)定增長(zhǎng)和國(guó)內(nèi)汽車政策有很大的關(guān)系。相對(duì)于房屋，汽車較為便宜，但是對(duì)于一般家庭而言，購(gòu)買汽車仍然是一筆較大的開支。汽車屬于高檔消費(fèi)品，如果沒(méi)有穩(wěn)定充足的收入來(lái)源，這筆現(xiàn)金流出會(huì)給家庭財(cái)務(wù)帶來(lái)一定的負(fù)擔(dān)。

3.商品，它的特征是供應(yīng)相對(duì)固定且不易滅失，如：（1）能源類；（2）貴金屬。另一種商品的特征是可消費(fèi)、易腐蝕并受天氣的影響，如：（1）谷物；（2）軟性商品（棉花、白糖等）；（3）活畜。在我國(guó)，最常用的物價(jià)水平衡量指標(biāo)是消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI），它是相對(duì)于某個(gè)基年一籃子產(chǎn)品與服務(wù)價(jià)格的同樣一籃子產(chǎn)品與服務(wù)的價(jià)格。因?yàn)樯唐烦３?duì)供求的短期因素與均值回歸的長(zhǎng)期因素有所反應(yīng)，它們可能會(huì)表現(xiàn)出一定的價(jià)格波動(dòng)但可作為一種相對(duì)于其他大多數(shù)資產(chǎn)類別的弱抗周期性、弱分散化的資產(chǎn)起作用，從而在一定程度上能降低投資組合的總體波動(dòng)性。

（三）人力資產(chǎn)

“人力資本之父”經(jīng)濟(jì)學(xué)家舒爾茨這樣定義人力資本，他認(rèn)為人力資本是相對(duì)于非人力資本而言的，是表現(xiàn)在個(gè)人身上的，可被用來(lái)提供未來(lái)現(xiàn)金流的一種資本，是指?jìng)€(gè)人具備的知識(shí)、才干、資歷和技能，是個(gè)人自身在經(jīng)濟(jì)與社會(huì)活動(dòng)中獲得收益并不斷增值的能力。貝克爾則把人力資本與時(shí)間因素聯(lián)系起來(lái)，認(rèn)為人力資本不僅意味著知識(shí)、才干、資歷和技能，而且還意味著時(shí)間、健康和壽命。

三、風(fēng)險(xiǎn)偏好

（一）收入及財(cái)富水平

居民家庭的收入水平是家庭資產(chǎn)形成的前提和基礎(chǔ)，資產(chǎn)選擇必須以居民具有一定的購(gòu)買力為基礎(chǔ)。一般來(lái)說(shuō)，收入與投資呈正相關(guān)關(guān)系，收入水平越高，投資支出越大；反之，投資支出越小。

居民家庭收入和財(cái)富水平差異帶來(lái)了家庭資產(chǎn)總量和結(jié)構(gòu)上的差異，一般來(lái)說(shuō)，金融資產(chǎn)的投資量與收入水平呈正相關(guān)關(guān)系，而購(gòu)置房屋、貴重收藏品等實(shí)物資產(chǎn)則需要居民一次性支出較大數(shù)額的資金，因此決定購(gòu)置金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)選擇偏好的不只是當(dāng)前的收入水平，而且是較長(zhǎng)時(shí)期的財(cái)富水平積累。

（二）投資者風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度

風(fēng)險(xiǎn)是用來(lái)度量家庭資產(chǎn)投資安全性高低的，風(fēng)險(xiǎn)與收益相伴相隨，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一般具有較小的收益，高收益的資產(chǎn)通常伴隨較高的風(fēng)險(xiǎn)。

每個(gè)家庭對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是不同的。在一個(gè)家庭中，如果總體的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度為風(fēng)險(xiǎn)偏好型，則該家庭偏好于投資風(fēng)險(xiǎn)水平較高的資產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)在家庭總資產(chǎn)中所占的比重較大；如果其總體的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，則該家庭偏好于投資低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的資產(chǎn)，諸如國(guó)債、銀行儲(chǔ)蓄存款等?？芍粋€(gè)家庭的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度影響家庭的資產(chǎn)偏好。

（三）資產(chǎn)預(yù)期收益率

投資的最終目的是獲取收益，投資者總是期望一定的資產(chǎn)能夠帶來(lái)更多的收益，因而資產(chǎn)預(yù)期收益率的高低將直接影響到家庭的資產(chǎn)選擇偏好。在風(fēng)險(xiǎn)水平一定的前提下，投資者總是偏好于選擇預(yù)期收益率高的資產(chǎn)。

決定預(yù)期收益率的因素主要有價(jià)格、通貨膨脹、利率等。其中最主要的影響因素是利率。利率的波動(dòng)反映出資本市場(chǎng)資金供求的變動(dòng)情況，通過(guò)影響儲(chǔ)蓄、投資和消費(fèi)行為進(jìn)而影響居民的投資結(jié)構(gòu)以及對(duì)不同資產(chǎn)的選擇偏好。

（四）資產(chǎn)的異質(zhì)性

當(dāng)考慮一般性資產(chǎn)（既包括金融資產(chǎn)也包括實(shí)物資產(chǎn)）的投資選擇時(shí)，金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)之間的資產(chǎn)異質(zhì)性凸現(xiàn)，尤其是，與純金融資產(chǎn)相比，實(shí)物資產(chǎn)具有明顯的使用功能性差異，而資產(chǎn)之間的功能性差異決定了資產(chǎn)之間即使在預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)一致的情況下仍具有自身的不可替代性。

如上所述，兩類資產(chǎn)之間具有普遍的使用功能性、流動(dòng)性、可分性、期限性和價(jià)值變化性的異質(zhì)差異，而不同資產(chǎn)也具備各自特定的異質(zhì)性，如房產(chǎn)可居住租賃、黃金對(duì)抗通脹、銀行儲(chǔ)蓄存款可隨時(shí)提取支付、股票可買賣但不可返還、債券按時(shí)付息并到期償還本金、基金專家經(jīng)營(yíng)規(guī)模效益等，相應(yīng)的，這些差異也將必然導(dǎo)致居民家庭針對(duì)自身情況對(duì)不同的資產(chǎn)選擇偏好。

四、結(jié)語(yǔ)

在當(dāng)前低利率背景下，可以積極引導(dǎo)民眾根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好，在政府的引導(dǎo)下，制定出適合自己的而多元化投資理財(cái)計(jì)劃，這樣不僅可以為自己改善生活條件，更重要的是，還可以促使國(guó)家的金融市場(chǎng)發(fā)生長(zhǎng)足的進(jìn)步。

此外，更希望有更多的學(xué)者可以關(guān)注家庭資產(chǎn)組合投資這個(gè)課題，使得我國(guó)在金融市場(chǎng)方面可以取得長(zhǎng)足的進(jìn)步，本文也只是拋磚引玉，有不到之處，請(qǐng)各位專業(yè)人士批評(píng)指正。

參考文獻(xiàn)：

[1]理查德.米肖.有效資產(chǎn)管理-股票組合優(yōu)化與資產(chǎn)配置實(shí)用指南[M].上海.上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社.2006

[2]尹世杰.消費(fèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)[M].高等教育出版社，2007

[3]張宗新.投資學(xué)[M].復(fù)旦大學(xué)出版化，2009

[4]戴維.達(dá)斯特.資產(chǎn)配置的藝術(shù)[M].中國(guó)人民大學(xué)出版社.2009

[5]屠新曙，王春峰，巴曙松.投資組合效用問(wèn)題的研究[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究.2002

[6]林春艷馮恩民.多種相關(guān)關(guān)系資產(chǎn)投資組合優(yōu)化模型[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究.2002（7）

[7]胡進(jìn).預(yù)防性動(dòng)機(jī)與居民金融資產(chǎn)選擇偏好[J].理論與實(shí)踐.2004（4）

[8]郭鵬趙青.西部投資：現(xiàn)代投資組合幾個(gè)技術(shù)層面的問(wèn)題[J].西北大學(xué)學(xué)報(bào)，2004（3）

[9]王永海郭仁斌.貝葉斯推斷與資產(chǎn)姐合有效性檢驗(yàn)[J].財(cái)會(huì)通訊學(xué)術(shù)版2004（1）

[10]黃斐.Markowitz投資組合模型的優(yōu)化研究[J].金顯領(lǐng)域.2008（10）

[11]何朝林 孟衛(wèi)東.資產(chǎn)組合選擇的理論、模型與方法的一個(gè)綜述[J].生產(chǎn)力研究.2009（1）