股權(quán)性質(zhì)、尋租行為與IPO過(guò)會(huì)率

鄭州升達(dá)經(jīng)貿(mào)管理學(xué)院 郭相英

股權(quán)性質(zhì)、尋租行為與IPO過(guò)會(huì)率

鄭州升達(dá)經(jīng)貿(mào)管理學(xué)院 郭相英

本文以2004-2015年我國(guó)IPO公司為研究對(duì)象，分析尋租行為與IPO過(guò)會(huì)率之間的關(guān)系。研究表明：IPO的事前尋租行為和事后尋租行為顯著提高了擬IPO公司的過(guò)會(huì)率，并且擬上市非國(guó)有企業(yè)中的IPO尋租行為對(duì)過(guò)會(huì)率的提高要比國(guó)有企業(yè)更顯著。結(jié)論表明我國(guó)當(dāng)前的審核制度改革仍需不斷完善，采取有效措施抑制公司的尋租行為非常必要。

尋租行為 股權(quán)性質(zhì) IPO過(guò)會(huì)率

一、引言

證監(jiān)會(huì)中的發(fā)行審核委員會(huì)，在證券發(fā)行機(jī)制中占有重要的地位，其職能是密切配合證券發(fā)行核準(zhǔn)制的運(yùn)行。在證券核準(zhǔn)制之下，發(fā)行審核委員會(huì)往往身處商業(yè)判斷和行政權(quán)力的緊張關(guān)系之中，其需要對(duì)擬上市公司進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審查?；诖?，發(fā)行審核委員會(huì)往往以公私結(jié)合的結(jié)構(gòu)形式貼近市場(chǎng)對(duì)擬上市企業(yè)的審核判斷。但是，這種組織結(jié)構(gòu)常常會(huì)導(dǎo)致發(fā)行審核委員身份不明確，發(fā)行審核委員會(huì)屬性不清晰，利益矛盾缺乏有效制約等不足和危害。

從2003年起，我國(guó)證監(jiān)會(huì)每年都會(huì)公開(kāi)發(fā)審委委員的身份，這就為擬上市公司參與尋租提供了便利和條件。筆者擬從以下三個(gè)方面研究來(lái)IPO尋租行為：（1）擬申請(qǐng)IPO公司是否通過(guò)事前尋租，即聘任擬上市前的三屆發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)為其提供服務(wù)，顯著提高了過(guò)會(huì)率；（2）擬申請(qǐng)IPO公司是否通過(guò)事后尋租，即將其聘任的中介機(jī)構(gòu)更換為當(dāng)時(shí)審核其IPO的發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)以換取發(fā)審委委員對(duì)其IPO審核時(shí)的支持，顯著提高了過(guò)會(huì)率；（3）比較研究不同股權(quán)性質(zhì)下發(fā)審委身份公開(kāi)與IPO尋租的行為和動(dòng)機(jī)。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）經(jīng)濟(jì)需求動(dòng)機(jī)與中介機(jī)構(gòu)的選擇 Simunic和Stein（1987）對(duì)擬上市公司如何選擇會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行了研究，研究表明：根據(jù)代理理論，擬上市公司為了不被監(jiān)督，避免收到懲罰，在新股首發(fā)過(guò)程中，相比聲譽(yù)較高的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，擬上市公司更愿意聘請(qǐng)聲譽(yù)較低的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，因?yàn)楣芾韺哟罅砍止?，?huì)導(dǎo)致代理成本很高。Beatty（1989）研究發(fā)現(xiàn)：選擇高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所可以使得發(fā)行價(jià)值的不確定程度降低，聘請(qǐng)高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所與聘請(qǐng)低聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的IPO公司發(fā)行首日的抑價(jià)程度有很大的差異，研究證明選擇高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的IPO公司會(huì)有相對(duì)較低的抑價(jià)程度。謝軍和李明輝（2003）的研究表明擬上市公司通過(guò)聘請(qǐng)質(zhì)量較高的外部審計(jì)，增強(qiáng)了外部信息使用者，尤其是投資者對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表所展示信息的信任。李明輝等（2012）的研究表明，當(dāng)企業(yè)的管理層持有較高水平的股份時(shí)，他們就有更大的動(dòng)力和能力犧牲中小股東的利益來(lái)增大自身利益，這就說(shuō)明企業(yè)的代理問(wèn)題就會(huì)越突出，企業(yè)為了改善內(nèi)部治理，就更傾向于聘請(qǐng)質(zhì)量較高的注冊(cè)會(huì)計(jì)師進(jìn)行審計(jì)；但是隨著管理層的持股比例增高，管理層的自身利益與企業(yè)的整體利益將實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一，他們會(huì)通過(guò)聘請(qǐng)質(zhì)量較低的會(huì)計(jì)師事務(wù)所規(guī)避被外界監(jiān)督以及避免承擔(dān)被曝光的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）政府管制與中介機(jī)構(gòu)的選擇 辛清泉、王兵（2009）發(fā)現(xiàn)，和發(fā)審委委員存在相關(guān)性的會(huì)計(jì)師事務(wù)所在審計(jì)市場(chǎng)上的份額，要比和發(fā)審委委員不存在相關(guān)性的會(huì)計(jì)師事務(wù)所在審計(jì)市場(chǎng)上的份額高得多。并且，和發(fā)審委委員存在相關(guān)性的會(huì)計(jì)師事務(wù)所的審計(jì)收費(fèi)也明顯更高一些，從而論證了尋租行為的存在。杜興強(qiáng)（2010）發(fā)現(xiàn)發(fā)審委委員的身份或者資格將會(huì)產(chǎn)生和IPO有關(guān)的尋租行為。由于國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)之分，是中國(guó)證券市場(chǎng)的一大特色，許多學(xué)者研究了股權(quán)性質(zhì)不同對(duì)IPO尋租動(dòng)機(jī)或行為的影響。辛清泉等（2009）的研究結(jié)論是，由于國(guó)有控股企業(yè)的IPO行為可以得到政府的支持，相比國(guó)有控股企業(yè)，非國(guó)有控股企業(yè)有更為強(qiáng)烈的尋租動(dòng)機(jī)。然而學(xué)者劉金金、藺欣、劉茜（2011)通過(guò)研究卻得出相反的結(jié)論，股權(quán)性質(zhì)為國(guó)有的擬上市公司相比股權(quán)性質(zhì)為非國(guó)有的擬上市公司，更愿意并且傾向于聘請(qǐng)具有發(fā)審委聯(lián)系的中介機(jī)構(gòu)。賴少娟、杜興強(qiáng)、杜穎潔（2013）通過(guò)實(shí)證研究的方法證明了，發(fā)審委關(guān)聯(lián)確實(shí)可以增加擬申請(qǐng)IPO公司的過(guò)會(huì)率，并且擬申請(qǐng)IPO公司的過(guò)會(huì)率與發(fā)審委關(guān)聯(lián)以及強(qiáng)度呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系。但是，他們的研究也只是涉及事前尋租行為，也就是在申請(qǐng)IPO前聘請(qǐng)具有發(fā)審委關(guān)聯(lián)的中介機(jī)構(gòu)為本企業(yè)提供法律咨詢、審計(jì)等方面的服務(wù)，以此來(lái)提高過(guò)會(huì)率。DeFond等（2000）、Chan等（2006）和Wang等（2008）的研究都指出了我國(guó)證券市場(chǎng)上尋租行為產(chǎn)生的制度問(wèn)題。他們認(rèn)為，在有政府干預(yù)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制當(dāng)中，IPO尋租行為普遍存在。這樣就使得會(huì)計(jì)師事務(wù)所的獨(dú)立性以及審計(jì)質(zhì)量都會(huì)受到影響，不利于中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展以及審計(jì)質(zhì)量的提高。Lee等（2000）通過(guò)研究得出的結(jié)論是，掌握內(nèi)部資料的事務(wù)所往往更了解IPO審核的關(guān)鍵所在，這樣的事務(wù)所更能指導(dǎo)擬申請(qǐng)IPO的客戶粉飾申請(qǐng)材料，達(dá)到符合IPO審核要求的目的。Yang（2013）研究了IPO尋租的動(dòng)機(jī)以及后果，他的研究表明，相比質(zhì)量一流的事務(wù)所，質(zhì)量一般的事務(wù)所更愿意幫助客戶過(guò)會(huì)。這種幫助不僅發(fā)生在發(fā)審委委員在其任職期間，也發(fā)生在發(fā)審委委員卸任之后。這樣的尋租行為不僅造成了社會(huì)資源的浪費(fèi)，也使得社會(huì)資源分配效率低下，給社會(huì)造成了重大損失。

（三）文獻(xiàn)述評(píng) 對(duì)于IPO公司聘請(qǐng)什么樣的中介機(jī)構(gòu)這一問(wèn)題，國(guó)外多數(shù)學(xué)者都是圍繞著經(jīng)濟(jì)需求動(dòng)機(jī)這一角度來(lái)展開(kāi)研究的。他們通過(guò)運(yùn)用代理理論、信號(hào)理論、保險(xiǎn)理論等理論分析，得出結(jié)論：IPO公司更愿意聘請(qǐng)質(zhì)量較高的會(huì)計(jì)師事務(wù)所。然而，對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)來(lái)講，無(wú)論是市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度、公司治理的效率，還是在證券規(guī)章制度、法律環(huán)境等方面，都與西方發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)有著較大差別。從目前來(lái)看，雖然學(xué)者們的研究都考慮了我國(guó)獨(dú)特的制度因素，但是對(duì)于IPO公司如何選擇會(huì)計(jì)師事務(wù)所的內(nèi)在機(jī)理以及審計(jì)需求的特點(diǎn)，都需要做進(jìn)一步的深入探討和研究。因此，本文認(rèn)為應(yīng)在充分考慮我國(guó)特殊國(guó)情的前提下，嘗試從更廣闊、更全面的視角來(lái)拓展IPO公司對(duì)中介機(jī)構(gòu)的需求機(jī)理。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）IPO事前尋租與IPO過(guò)會(huì)率 IPO事前尋租是指，自2003年證監(jiān)會(huì)公開(kāi)發(fā)審委身份后，擬申請(qǐng)IPO公司盡可能聘任擬上市前的3屆發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)為其提供審計(jì)、法律和資產(chǎn)評(píng)估服務(wù)。這是因?yàn)椋鶕?jù)相關(guān)規(guī)定，發(fā)審委委員連續(xù)任期最長(zhǎng)不超過(guò)3屆，每屆任期一年，擬申請(qǐng)IPO公司可以通過(guò)聘任的擬上市前的3屆發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)接觸該委員，向該委員介紹自己的企業(yè)，讓委員更熟悉企業(yè)的情況，但是根據(jù)《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法》（證監(jiān)會(huì)第31號(hào)令）與關(guān)于修改《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法》的決定（證監(jiān)會(huì)第62號(hào)令），每屆主板發(fā)審委委員人數(shù)為25人，每屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委委員人數(shù)為35人，而參與審核某一家申請(qǐng)IPO企業(yè)的發(fā)審委委員為7名。表決投票時(shí)同意票數(shù)達(dá)到5票為通過(guò)，同意票數(shù)未達(dá)到5票為未通過(guò)，由于每屆發(fā)審委委員人數(shù)眾多，擬申請(qǐng)IPO公司事前并不知道審核其IPO申請(qǐng)的發(fā)審委委員的具體名單，因此企業(yè)可能會(huì)通過(guò)聘任的中介機(jī)構(gòu)擁有的現(xiàn)任或者前任委員間接接觸盡可能多的其他委員，以提高IPO過(guò)會(huì)的概率。根據(jù)歷屆發(fā)審委委員名單來(lái)看，任期只有一屆的發(fā)審委委員獲得連任的概率很高，因此擬申請(qǐng)IPO公司更可能在事前通過(guò)聘任上一屆發(fā)審委委員前任或者現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)為其提供審計(jì)、法律和資產(chǎn)評(píng)估服務(wù)。按照2003年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《暫行辦法》規(guī)定，公開(kāi)發(fā)審委委員的身份，發(fā)審委委員所在的中介機(jī)構(gòu)也被公之于眾，這使得擬上市公司由以發(fā)審委委員為尋租對(duì)象的直接尋租方式轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄟ^(guò)聘請(qǐng)發(fā)審委委員所在的中介機(jī)構(gòu)接觸發(fā)審委委員的間接尋租方式。本文認(rèn)為，發(fā)審委身份公開(kāi)后，在擬上市公司在上市成功的利益驅(qū)動(dòng)下，通過(guò)間接尋租方式提高過(guò)會(huì)概率。經(jīng)過(guò)上述理論分析，本文提出第一個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)1：事前尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率

（二）IPO事后尋租與IPO過(guò)會(huì)率 IPO事后尋租是指，尋租公司IPO通過(guò)后（上市后一年或兩年之內(nèi)）將其所在的中介機(jī)構(gòu)更換為當(dāng)時(shí)審核其IPO的發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)（會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所）以換取發(fā)審委委員對(duì)其IPO審核時(shí)的支持，即存在典型的權(quán)力后尋租問(wèn)題?；蛘逫PO公司通過(guò)上市后續(xù)聘其IPO期間發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)為其提供審計(jì)、法律和資產(chǎn)評(píng)估服務(wù)等方式提高其IPO過(guò)會(huì)概率。即通過(guò)權(quán)力進(jìn)行事前投資以獲得權(quán)力事后回報(bào)。盡管《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法》在第三章發(fā)審委的職責(zé)——第十一條規(guī)定：發(fā)審委委員以個(gè)人身份出席發(fā)審委會(huì)議，依法履行職責(zé)，獨(dú)立發(fā)表審核意見(jiàn)并行使表決權(quán)；第十三條規(guī)定：不得與發(fā)行申請(qǐng)人有利害關(guān)系，不得私下與發(fā)行申請(qǐng)人及其他相關(guān)單位或個(gè)人進(jìn)行接觸；不得有與其他發(fā)審委委員串通表決或者誘導(dǎo)其他發(fā)審委委員表決的行為，但在核準(zhǔn)制下，在IPO審核過(guò)程中，通過(guò)行政干預(yù)賦予發(fā)審委委員極大的權(quán)利，但又不承擔(dān)企業(yè)IPO通過(guò)后業(yè)績(jī)“變臉”的責(zé)任，這種權(quán)利與責(zé)任嚴(yán)重失衡的制度使事后尋租行為極大的吸引發(fā)審委委員與擬申請(qǐng)IPO公司合謀以獲取自身利益。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)2：事后尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率

（三）發(fā)審委身份公開(kāi)、股權(quán)性質(zhì)與IPO尋租 盡管近年來(lái)，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制得到逐步發(fā)展，通過(guò)國(guó)有企業(yè)的不斷改制，積極引進(jìn)外資等，使得我國(guó)企業(yè)性質(zhì)呈現(xiàn)了多元化，但是國(guó)有控股性質(zhì)的企業(yè)仍占比較高。對(duì)于不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)來(lái)講，他們的IPO尋租動(dòng)機(jī)及其行為等都存在明顯的差異性。相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)具有更為強(qiáng)烈的尋租動(dòng)機(jī)，這是因?yàn)閲?guó)有控股企業(yè)具有和事務(wù)所的地緣關(guān)系以及管制便利優(yōu)勢(shì)，更容易得到當(dāng)?shù)卣恼J(rèn)可和支持。國(guó)有控股企業(yè)的上市很可能會(huì)使得一些地方官員成為申請(qǐng)上市利益鏈上的重要成員，這是因?yàn)?，這些企業(yè)往往擁有重大項(xiàng)目，他們的上市可以大大提高地方政府的政績(jī)，促進(jìn)地方國(guó)有企業(yè)的改革，緩解地方政府的財(cái)政壓力。而非國(guó)有控股的擬IPO企業(yè)就不具有這樣的能力，因此就不具有政府的政策扶持優(yōu)勢(shì)，所以這些企業(yè)更會(huì)通過(guò)尋租達(dá)到成功上市的目的。據(jù)此，本文可以推斷出，相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)將會(huì)投入更大的尋租成本。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)3：擬上市公司的股權(quán)性質(zhì)會(huì)影響過(guò)會(huì)率，擬上市公司的國(guó)有股權(quán)性質(zhì)會(huì)提高其過(guò)會(huì)率

假設(shè)4：擬上市非國(guó)有企業(yè)中的IPO尋租行為要比國(guó)有企業(yè)更加普遍，并且比國(guó)有企業(yè)的IPO尋租行為更顯著地提高過(guò)會(huì)率

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源 本文以2004至2015年我國(guó)證券市場(chǎng)上1042家擬IPO公司為研究樣本。本文根據(jù)以下幾個(gè)原則對(duì)初始數(shù)據(jù)做了相應(yīng)的篩選：（1）鑒于金融行業(yè)具有自身獨(dú)特的信息披露要求以及監(jiān)管模式，與其他行業(yè)的上市公司不具有可比性，因此將金融行業(yè)上市公司的樣本進(jìn)行了剔除；（2）如果同一家公司進(jìn)行了兩次上市申請(qǐng)，本研究將第二次申請(qǐng)情況的數(shù)據(jù)刪除；(3)對(duì)于部分信息不全，無(wú)法獲取的數(shù)據(jù)也予以刪除。經(jīng)過(guò)上述刪選，本文最終得到1042個(gè)可用樣本。本文所用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)，另外：（1）尋租行為，分為事前尋租和事后尋租數(shù)據(jù)整理過(guò)程如下：首先從證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站獲取每屆發(fā)審委員名單及其原任事務(wù)所名稱，然后根據(jù)2004-2015年擬上市公司的招股說(shuō)明書(shū)核對(duì)為公司提供審計(jì)、法律服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)名稱，對(duì)照發(fā)審委委員原任職事務(wù)所、卸任后任職的事務(wù)所，從而判斷擬IPO公司是否存在事前尋租和事后尋租行為。（2）通過(guò)搜集證監(jiān)會(huì)每期公告的過(guò)會(huì)公告手工整理擬上市公司是否過(guò)會(huì)。（3）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量定義 （1）因變量。本文研究中的因變量為擬IPO公司是否過(guò)會(huì)。發(fā)行審核委員會(huì)是由國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理部門按照我國(guó)《證券法》的明文規(guī)定設(shè)立的，這樣就在法律層面上保障了發(fā)審委的重要職權(quán)和地位。發(fā)行申請(qǐng)?jiān)诮?jīng)過(guò)發(fā)審委同意后，還需要經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)根據(jù)法定程序和要求做出是否核準(zhǔn)的最終決定。因此，如果僅僅從法律的規(guī)定上來(lái)講，證券發(fā)行的最終核準(zhǔn)權(quán)還是專屬于證監(jiān)會(huì)的，但是在實(shí)際情況中，凡是經(jīng)通了發(fā)審委的審核，都能獲得證監(jiān)會(huì)的最終核準(zhǔn)。因此，我們可以說(shuō)，能否通過(guò)發(fā)審委的審核是IPO能否順利成功的關(guān)鍵所在。我國(guó)現(xiàn)行的證券發(fā)行機(jī)制主要是以核準(zhǔn)制以及詢價(jià)制為主，而發(fā)審委是核準(zhǔn)制的中心。如果我們將證券上市的流程比作產(chǎn)品流通的檢查過(guò)程，對(duì)擬上市公司而言，發(fā)審委審核就是進(jìn)行質(zhì)量檢驗(yàn)的過(guò)程。在順利通過(guò)質(zhì)檢后，擬上市公司需要通過(guò)詢價(jià)制度在一級(jí)市場(chǎng)完成定價(jià)，然后再到二級(jí)市場(chǎng)上上市流通。理論上，擬上市公司在核準(zhǔn)以及詢價(jià)環(huán)節(jié)上都有失敗的可能。但是，由于我國(guó)證券市場(chǎng)被政府嚴(yán)格管制，可供投資者選擇的投資產(chǎn)品就很少，在一級(jí)市場(chǎng)上投資產(chǎn)品供不應(yīng)求，這也就是說(shuō)只要擬上市公司過(guò)了核準(zhǔn)這一關(guān)，在無(wú)需考慮定價(jià)環(huán)節(jié)的情況下，就可稱得上是“合格產(chǎn)品”了。這一情況也再次說(shuō)明了在證券發(fā)行中，發(fā)審委可謂至關(guān)重要。擬IPO企業(yè)是否過(guò)會(huì)用Approve來(lái)表示，成功過(guò)會(huì)時(shí)取值為1，否則為0。

（2）自變量。本文主要研究的問(wèn)題是：擬IPO企業(yè)通過(guò)兩種尋租行為是否顯著提高了過(guò)會(huì)率以及股權(quán)性質(zhì)對(duì)尋租動(dòng)機(jī)的影響。因此，本文選取以下兩個(gè)自變量。第一，是否尋租（RSB）。尋租行為分為兩種，一種是事前尋租（Pre-RSB），即擬申請(qǐng)IPO公司盡可能聘任擬上市前的3屆發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)為其提供審計(jì)、法律和資產(chǎn)評(píng)估服務(wù)；另一種是事后尋租（Aft-RSB），即：公司IPO通過(guò)后（上市后一年或兩年之內(nèi)）將其所在的中介機(jī)構(gòu)更換為當(dāng)時(shí)審核其IPO的發(fā)審委委員前任或現(xiàn)任中介機(jī)構(gòu)（會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所與資產(chǎn)評(píng)估公司）以換取發(fā)審委委員對(duì)其IPO審核時(shí)的支持。如果存在尋租行為，RSB取值為1，否則取值為0。第二，是否國(guó)有控股（STATE）。如果公司實(shí)際控制人政府或其所屬企業(yè)，則該指標(biāo)取值1，否則取值0。

（3）控制變量。根據(jù)對(duì)相關(guān)研究文獻(xiàn)的回顧，本文選擇了若干控制變量，具體見(jiàn)表1。

表1 變量定義

（三）模型構(gòu)建 為檢驗(yàn)擬IPO公司的事前尋租行為、事后尋租行為以及股權(quán)性質(zhì)對(duì)過(guò)會(huì)率的影響，本文通過(guò)建立Logistic模型，將是否事前尋租以及是否事后尋租這兩個(gè)變量納入模型之中，并參考己有的關(guān)于IPO過(guò)會(huì)率影響因素的研究成果，經(jīng)過(guò)變量的分析篩選，最終建立模型1，對(duì)研究假設(shè)1、2以及假設(shè)3進(jìn)行檢驗(yàn)。

為了驗(yàn)證擬上市非國(guó)有企業(yè)中的IPO尋租行為要比國(guó)有企業(yè)更加普遍，并且比國(guó)有企業(yè)的IPO尋租行為能更顯著地提高過(guò)會(huì)率。為此，本文在模型1的基礎(chǔ)上，建立模型2：

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 由表2可知，因變量是否成功過(guò)會(huì)（Approve）均值為0.7860，說(shuō)明在1042家樣本中有78.6%的樣本也即819家申請(qǐng)上市成功；該變量的標(biāo)準(zhǔn)差為41.03%，這說(shuō)明是否成功過(guò)會(huì)情況的波動(dòng)較大，差距較大。自變量是否事前尋租（Pre-RSB）的樣本均值為0.2063，說(shuō)明在樣本中存在事前尋租行為的企業(yè)占樣本總數(shù)的20.63%，不存在事前尋租行為的企業(yè)占樣本總數(shù)的79.37%，這說(shuō)明我國(guó)的證券市場(chǎng)的確存在較為嚴(yán)重的事前尋租行為，這將影響證券市場(chǎng)的公平、公正性。自變量是否事后尋租（Aft-RSB）的樣本均值為0.071，說(shuō)明在樣本中存在事后尋租行為的企業(yè)占樣本總數(shù)的7.1%，不存在事前尋租行為的企業(yè)占樣本總數(shù)的92.9%，這說(shuō)明我國(guó)的證券市場(chǎng)也存在事前尋租行為。股權(quán)性質(zhì)（STATE）的均值為0.1747，說(shuō)明在樣本中國(guó)有性質(zhì)的公司占樣本總數(shù)的17.47%，非國(guó)有性質(zhì)的公司占樣本總數(shù)的82.53%。

表2 樣本描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析 由表3可知，自變量是否事前尋租（Pre-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）的Pearson系數(shù)為0.266，符號(hào)為正，說(shuō)明是否事前尋租（Pre-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著；自變量是否事后尋租（Aft-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）的Pearson系數(shù)為0.126，符號(hào)為正，說(shuō)明是否事后尋租（Aft-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著；自變量股權(quán)性質(zhì)（STATE）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）的Pearson系數(shù)為0.234，符號(hào)為正，說(shuō)明股權(quán)性質(zhì)（STATE）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著。但是上述相關(guān)性的判斷，還需要通過(guò)回歸分析來(lái)進(jìn)一步驗(yàn)證。

表3 樣本相關(guān)性分析

（三）回歸分析 表4是對(duì)模型1的回歸分析。通過(guò)表4可知，Adjusted R Square為0.869，P值（Sig.）為0.000，說(shuō)明模型1有效。是否事前尋租（Pre-RSB）的系數(shù)為0.007，P值為0.000，說(shuō)明是否事前尋租（Pre-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明發(fā)審委身份公開(kāi)后，事前尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率，驗(yàn)證了假設(shè)H1。是否事后尋租（Aft-RSB）的系數(shù)為0.024，P值為0.000，說(shuō)明是否事后尋租（Aft-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明發(fā)審委身份公開(kāi)后，事后尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率，驗(yàn)證了假設(shè)H2。股權(quán)性質(zhì)（STATE）的系數(shù)為0.006，P值為0.000，說(shuō)明股權(quán)性質(zhì)（STATE）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明公司的股權(quán)性質(zhì)為國(guó)有的情況下更容易成功上市，從而驗(yàn)證了假設(shè)H3。表5是對(duì)模型2的回歸分析。通過(guò)表5可知，Adjusted RSquare為0.876，P值（Sig.）為0.000，說(shuō)明模型2有效。是否事前尋租（Pre-RSB）的系數(shù)為0.026，P值為0.000，說(shuō)明是否事前尋租（Pre-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這與前文的研究結(jié)論一致，再次驗(yàn)證了假設(shè)H1。是否事后尋租（Aft-RSB）的系數(shù)為0.034，P值為0.000，說(shuō)明是否事后尋租（Aft-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，與前文的研究結(jié)論一致，再次驗(yàn)證了假設(shè)H2。股權(quán)性質(zhì)（STATE）的系數(shù)為0.004，P值為0.000，說(shuō)明股權(quán)性質(zhì)（STATE）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，與前文的研究結(jié)論一致，再次驗(yàn)證了假設(shè)H3。從股權(quán)性質(zhì)和是否事前尋租的交叉項(xiàng)（STATE *Pre_RSB）和股權(quán)性質(zhì)和是否事后尋租的交叉項(xiàng)（STATE *Aft_RSB）來(lái)看，其系數(shù)分別為-0.009和-0.024，且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明國(guó)有股權(quán)性質(zhì)降低了尋租行為與過(guò)會(huì)率間的正相關(guān)性，即國(guó)有公司的尋租行為對(duì)過(guò)會(huì)率的影響要小于非國(guó)有公司，假設(shè)H4得以成立。

表4 尋租行為、股權(quán)性質(zhì)與過(guò)會(huì)率關(guān)系的回歸結(jié)果

六、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論 本文圍繞“發(fā)審委身份公開(kāi)、股權(quán)性質(zhì)對(duì)IPO尋租的影響”這一核心問(wèn)題而展開(kāi)，在尋租理論的基礎(chǔ)上，以我國(guó)主板和中小板擬上市公司為研究對(duì)象，通過(guò)建立模型對(duì)發(fā)審委身份公開(kāi)、股權(quán)性質(zhì)與IPO尋租的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，其主要的研究結(jié)果如下：（1）是否事前尋租（Pre-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明發(fā)審委身份公開(kāi)后，事前尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率。（2）是否事后尋租（Aft-RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明發(fā)審委身份公開(kāi)后，事后尋租行為可以提高擬上市公司的過(guò)會(huì)率。（3）股權(quán)性質(zhì)（STATE）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）正相關(guān)，并且在1%的水平上顯著，這說(shuō)明公司的股權(quán)性質(zhì)為國(guó)有的情況下更容易成功上市。（4）尋租行為與股權(quán)性質(zhì)的交叉項(xiàng) （STATE*Pre_RSB和STATE *Aft_RSB）與是否成功過(guò)會(huì)（Approve）負(fù)相關(guān)，這說(shuō)明國(guó)有股權(quán)性質(zhì)降低了尋租行為與過(guò)會(huì)率間的正相關(guān)性，即國(guó)有公司的尋租行為對(duì)過(guò)會(huì)率的影響要小于非國(guó)有公司。

表5 尋租行為、股權(quán)性質(zhì)與過(guò)會(huì)率關(guān)系的回歸結(jié)果

（二）建議 （1）完善當(dāng)前的核準(zhǔn)制。由于發(fā)審委當(dāng)中有一部分委員也在會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)任職，這使得發(fā)審委成為了公私結(jié)合的組織：一方面，發(fā)審委委員要代表社會(huì)公眾的利益，按照相關(guān)規(guī)定審核擬發(fā)行企業(yè)的申請(qǐng)上市資格；另一方面，發(fā)審委委員又不得不考慮其所任職中介機(jī)構(gòu)的相關(guān)利益，這嚴(yán)重影響了其行使發(fā)審委委員職務(wù)的公正性和客觀性。發(fā)審委委員和中介機(jī)構(gòu)之間必然存在著利益沖突，這樣的沖突源自于發(fā)審委公私結(jié)合的組織特征。這樣的矛盾沖突也從另一個(gè)方面反映了企業(yè)申請(qǐng)上市核準(zhǔn)制下暗箱操作的不足之處：申請(qǐng)上市企業(yè)聘請(qǐng)券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的關(guān)鍵考慮點(diǎn)不是這些中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)水平或者信譽(yù)度，而是這些中介機(jī)構(gòu)當(dāng)中有沒(méi)有成員在發(fā)審委任職或者其公關(guān)的能力。因此，本文提出以下建議：一是在當(dāng)前申請(qǐng)上市的核準(zhǔn)制下，要深度調(diào)查和挖掘擬上市企業(yè)所聘任中介機(jī)構(gòu)的發(fā)審委聯(lián)系，禁止相關(guān)聯(lián)的發(fā)審委委員參與其上市的審核，防止擬上市企業(yè)通過(guò)尋租的方式提高過(guò)會(huì)率；二是當(dāng)企業(yè)上市成功后業(yè)績(jī)變臉，當(dāng)時(shí)審核其IPO的相關(guān)發(fā)審委委員要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。（2）實(shí)行注冊(cè)制改革。在核準(zhǔn)制之下，我國(guó)證券市場(chǎng)的信用完全被政府信用替代，會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)便成為了一種強(qiáng)制性要求和企業(yè)必須購(gòu)買的服務(wù)，而證券市場(chǎng)的監(jiān)管者也只是希望通過(guò)中介機(jī)構(gòu)來(lái)展示我國(guó)證券市場(chǎng)的法制化和規(guī)范化，這樣只能使交易成本增加，而對(duì)提升中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)效率和水平?jīng)]有任何作用。注冊(cè)制要求公開(kāi)擬上市公司有關(guān)股票發(fā)行的相關(guān)信息，并報(bào)送相關(guān)部門審查，審批部門重點(diǎn)審查擬上市公司的信息披露是否盡責(zé)，即只對(duì)報(bào)送注冊(cè)材料進(jìn)行形式審查，而不對(duì)材料的真實(shí)性進(jìn)行判斷，確保投資者可以獲取足夠的、詳實(shí)的據(jù)以進(jìn)行投資決策的資料。這一審核機(jī)制剝奪了發(fā)審機(jī)構(gòu)的權(quán)利，自然也就是使得尋租無(wú)“權(quán)力”可尋。

［1］李明輝、張娟、劉笑霞：《會(huì)計(jì)師事務(wù)所合并與審計(jì)定價(jià)——基于2003-2009年十起合并案面板數(shù)據(jù)的研究》，《會(huì)計(jì)研究》2012年第5期。

［2］王兵、辛清泉：《尋租動(dòng)機(jī)與審計(jì)市場(chǎng)需求：基于民營(yíng)IP0公司的證據(jù)》，《審計(jì)研究》2009年第3期。

［3］杜興強(qiáng)、陳韞慧、杜穎潔：《尋租、政治聯(lián)系與“真實(shí)”業(yè)績(jī)——基于民營(yíng)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融研究》2010年第11期。

［4］辛清泉、譚偉強(qiáng)：《市場(chǎng)化改革、企業(yè)業(yè)績(jī)與國(guó)有企業(yè)經(jīng)理薪酬》，《經(jīng)濟(jì)研究》2009年第11期。

［5］藺欣、劉金金、劉茜：《基于尋租視角的IPO公司審計(jì)師選擇》，《中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師》2011年第6期。

［6］杜興強(qiáng)、賴少娟、杜穎潔：《發(fā)審委聯(lián)系、潛規(guī)則與IPO市場(chǎng)的資源配置效率》，《金融研究》2013年第3期。

［7］李仙、聶麗潔：《我國(guó)上市公司IPO中審計(jì)質(zhì)量與盈余管理實(shí)證研究》，《審計(jì)研究》2006年第6期。

［8］冉茂盛、黃敬昌：《首次公開(kāi)發(fā)行、盈余管理與發(fā)審委審核》，《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2011年第3期。

［9］Chan K.H.,K.Lin and P.Mo.A Political-economic Analysis of Auditor Reporting and Auditor Switches.Review of Accounting Studies,2006.

［10］Wang Q.,T.J.Wong and L.Xia.State ownership,the Institutional Environment and Auditorchoice:Evidence from China.Journal of Accounting and Economics,2008.

［11］Yang Z.Do Political Connections Add Value to Audit Firms？Evidence from IPO Audits in China.Contemporary Accounting Research,2013.

（編輯 文 博）