華生談萬寶事件：監(jiān)管部門未及時(shí)嚴(yán)格按規(guī)則辦事留遺憾

華潤級別高，寶能牌照多，恒大背景莫測

沸沸揚(yáng)揚(yáng)的萬科股權(quán)爭斗大戲，在歷時(shí)兩年之后，終于落下帷幕。6月30日，萬科2016年度股東大會通過新晉大股東深鐵集團(tuán)提出的臨時(shí)增加董事、獨(dú)立董事及監(jiān)事?lián)Q屆選舉3項(xiàng)提案。

在這份“壓著最后截止日期”提出并通過的換屆提案中，王石退位、郁亮接班，除深鐵外的另外兩大股東寶能系以及安邦均無一人入圍?？此破届o落幕的大戲背后，或許還有不少不為人知的內(nèi)幕。

在萬寶之爭的關(guān)鍵時(shí)刻，獨(dú)立董事華生曾多次發(fā)聲，對萬寶之爭的最終解決起了推動作用。但因已連續(xù)任職獨(dú)立董事滿兩屆，這次萬科董事會換屆華生未獲提名。

萬科事件過后，華生教授也專門出版了《萬科模式》一書，對于中國企業(yè)治理與改革的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)提出了自己的看法。

合法不合理未必是真合法

Q：在萬科事件中，合法性與合理性發(fā)生了沖突。寶能系為奪取萬科控制權(quán)而大規(guī)模收購股權(quán)，甚至想罷免全部董事改組董事會，都在法律法規(guī)允許的范圍之內(nèi)。不過，在外界看來，這種“野蠻人”強(qiáng)行敲門式的并購方式，對于現(xiàn)代市場健康運(yùn)行是很大的損害。在資本市場中，有兩種提法——資金為王與法規(guī)為王。如何看待這兩種提法？

A：一些多元化經(jīng)營、以資本運(yùn)作見長從而債務(wù)杠桿率高、透明度低的非上市集團(tuán)化企業(yè)，憑借借貸和社會資金試圖控制業(yè)績優(yōu)良債務(wù)率低的上市公司，以進(jìn)一步擴(kuò)大資本運(yùn)作規(guī)模，依靠資金為王，實(shí)行贏者通吃。

法無禁止即可行。但是，在合法與合理、規(guī)則和情理發(fā)生矛盾沖突的時(shí)候，還要仔細(xì)甄別，有些時(shí)候，合法不合理未必是真合法。就萬科事件而言，寶能系籌集的巨額資金，自有部分只是少數(shù)，大多數(shù)是銀行理財(cái)和保險(xiǎn)資金。高杠桿地集中使用資金控制企業(yè)股權(quán)，如果放任的話，可以買下所有上市企業(yè)，最終的結(jié)果就是劣幣驅(qū)逐良幣，這是不正常的。

孫悟空西天取經(jīng)，有些妖精他收拾了，有些妖精沒有收拾。有人說，有背景的妖精都沒事兒，沒有背景的妖精都收拾了。我看主要是沒本事的妖精拿著寶物，不是妖精厲害，是寶物厲害。

寶能手里的寶物就是保險(xiǎn)牌照，利用萬能險(xiǎn)收購企業(yè)。保險(xiǎn)牌照的發(fā)放不是按照排隊(duì)先后原則，一些排在中間或者其他位置的企業(yè)，也能拿到保險(xiǎn)牌照。新疆的財(cái)險(xiǎn)牌照，新疆國資委都沒拿到，寶能這個(gè)在深圳的企業(yè)卻可以拿到新疆的財(cái)險(xiǎn)牌照。監(jiān)管的制度上有漏洞，寶能的野心就膨脹了。

監(jiān)管部門未及時(shí)嚴(yán)格按規(guī)則辦事

Q：在萬科股權(quán)爭奪的過程中，監(jiān)管部門剛開始給人的感覺是若即若離，既批評大股東將保險(xiǎn)公司當(dāng)做融資平臺，又未及時(shí)劃線執(zhí)法，直到2016年底才全面逆轉(zhuǎn)。對于監(jiān)管部門來說，在法律法規(guī)及執(zhí)行上，該如何完善？

A：據(jù)傳，寶能從大舉增持到轉(zhuǎn)而贊成延期停牌并推進(jìn)與深圳地鐵的重組，正是因?yàn)槭艿较嚓P(guān)監(jiān)管部門的警告和處罰。這次董事會提名，寶能系無一人入圍，也是被敲打后的表現(xiàn)。

在萬寶之爭中，爭奪的企業(yè)都是全國知名行業(yè)龍頭，華潤級別很高；寶能的金融牌照多，能量極大；其間還有安邦保險(xiǎn)插足；后來者更有背景莫測的恒大。涉入企業(yè)資金杠桿高，負(fù)債規(guī)模大，稍有不慎就可能誘發(fā)局部金融風(fēng)險(xiǎn)，這可能是證監(jiān)會、保監(jiān)會等分頭監(jiān)管部門欲言又止、出手忌憚的原因。如果監(jiān)管部門一開始就統(tǒng)一協(xié)調(diào)、依法治市，嚴(yán)格按照規(guī)則辦事，有漏洞也及時(shí)修補(bǔ)規(guī)則，讓市場參與者明確規(guī)則界限，也就不會留有遺憾。

在萬科年度股東大會上，到會的絕大部分中小股東站在了管理層一邊。在這種情況下，如果管理層違抗大股東的意志，捍衛(wèi)自己認(rèn)為的多數(shù)股東權(quán)利，規(guī)則和制度應(yīng)該如何改進(jìn)和設(shè)計(jì)，是政府監(jiān)管者需要考慮的。

大股東掌控上市公司非發(fā)達(dá)國家主流

Q：萬寶之爭的起因在于其股權(quán)相對分散，給了寶能系等險(xiǎn)資利用杠桿收購股份以達(dá)到控股目的的機(jī)會。有人認(rèn)為為了防范類似事件，應(yīng)該保留大股東掌控的模式。這種模式代表公司治理的發(fā)展方向嗎？

A：大股東掌控上市公司，在大多數(shù)治理不健全的發(fā)展中國家以及一部分對公眾投資者保護(hù)被認(rèn)為較差、資本市場發(fā)展不夠充分的較發(fā)達(dá)國家，確實(shí)是普遍現(xiàn)象。但在法制健全、經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、資本市場強(qiáng)大的美國、英國等國家，并不是上市公司的主流，也不是市場規(guī)則。

從歷史發(fā)展過程看，股權(quán)分散化的現(xiàn)象似乎是上市公司規(guī)模不斷擴(kuò)大和股權(quán)投資分散化的雙重結(jié)果。美國紐約交易所道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)30家成分股中，除了沃爾瑪公司外，第一大股東平均持股比例僅為7%左右。

在美國，由于前幾名股東持股比例不高，股東大會的投票率又高達(dá)80%左右，大股東在公司的治理中就不會很強(qiáng)勢。美國的法規(guī)對公眾股東的保護(hù)，使得大股東面臨集中投資的風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)讓不便的麻煩。而中國A股市場上上市公司控股權(quán)股票以兩倍的價(jià)格轉(zhuǎn)讓也不是稀罕事。

分散的股權(quán)，可以保護(hù)眾多中小股東的利益。與此同時(shí)，股權(quán)越分散，大股東控股所需的股份和成本越小，可以四兩撥千斤，以極小的股權(quán)比例控股上市公司的價(jià)值也越大。

國企不一定要國家控股

Q：萬寶之爭引出的另一層更深的意義與國企改革有關(guān)，國資國企如何當(dāng)股東，如何處理與經(jīng)營管理層的關(guān)系，成為當(dāng)前國企改革需要關(guān)注的一大問題。此次萬寶之爭落幕，對國企改革有什么意義？

A：國企改革，有個(gè)一直沒能解決的兩難問題。國資國企若由政府進(jìn)行管控，必然是政資政企不分；而如果政府不管或者管不到位，又會被指為所有者缺位。

改革開放，就是要放棄政府大包大攬、全面控制經(jīng)濟(jì)的傳統(tǒng)社會主義模式，將公有制與市場經(jīng)濟(jì)結(jié)合起來。其中的關(guān)鍵，就是要使企業(yè)具有充分的活力，切斷政府對企業(yè)的控制和干預(yù)。

要注意的是，國家不控股不等于國家不可以持有大股，更不等于讓別人控股。糾結(jié)于控股問題，是我國股份制乃至混合所有制提出至今難以突破的關(guān)鍵。

傳統(tǒng)國家控股的管理方式、干部任用、職工身份等與民營控股完全不同。要解決這個(gè)問題，就必須為混合所有的股份制找到不存在非要誰控股的共融形式，即經(jīng)營者支配、所有者監(jiān)督的現(xiàn)代企業(yè)制度，也就是所有權(quán)與控制權(quán)分離。

萬科之所以過去被稱為企業(yè)改革標(biāo)桿和公司治理典范，就是因?yàn)槿f科是經(jīng)營者支配、所有者監(jiān)督的現(xiàn)代企業(yè)制度，也是國有企業(yè)作為第一大股東監(jiān)督不經(jīng)營的成功改革模式。雖然這種模式在今天的條件下還非常脆弱和不完善，但可以代表國資國企改革和上市公司治理發(fā)展的方向。

責(zé)編：周琦

（本文由 《中國經(jīng)濟(jì)周刊》 記者周琦根據(jù)華生教授公開演講、發(fā)文及其新書綜合整理）