股權(quán)公允價值計量的評估案例分析

孫建民 洪若宇 李玉杰 郝艷

一、案例簡介

B公司成立于2010年，是一家從事工程建設(shè)的企業(yè)，主要業(yè)務(wù)包括軍工工程及工業(yè)與民用工程建設(shè)，于2016年在上海證券交易所上市。A公司持有B公司311,850,000股的股份，在評估基準(zhǔn)日A公司持有的股份占B公司公開發(fā)行總股本11.88%的股權(quán)，成為B上市公司第二大國有法人股東，詳見表1。

之前，A公司所持B公司股份是按照可供出售金融資產(chǎn)計量的，在B公司籌備上市完善公司治理結(jié)構(gòu)過程中，A公司所持股份轉(zhuǎn)為長期股權(quán)投資。為確定這部分股權(quán)在長期股權(quán)投資核算中的入賬價值，評估人員需要依據(jù)評估對象的特點選擇合適的計量方式和計量方法，為企業(yè)提供入賬依據(jù)，這次評估屬于以財務(wù)報告為目的的資產(chǎn)評估。

二、A公司持有的B公司股權(quán)計量方式的轉(zhuǎn)變

（一）源于政策性的債轉(zhuǎn)股的股權(quán)不同于一般性質(zhì)的股權(quán)

A公司所持B公司股份最初來源于政策性債轉(zhuǎn)股，由于歷史性原因，A公司不參與企業(yè)重大決策及正常生產(chǎn)經(jīng)營活動，公司持有的債轉(zhuǎn)股股權(quán)并非完全意義的股權(quán)。

《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》（2014年3月13日修訂）第二條規(guī)定：“長期股權(quán)投資是指投資方對被投資單位實施控制、重大影響的權(quán)益性投資，以及對其合營企業(yè)的權(quán)益性投資?！?/p>

按照會計準(zhǔn)則及該投資的具體情況，在B公司籌備上市完善公司治理結(jié)構(gòu)之前，A公司將債轉(zhuǎn)股股權(quán)計入可供出售金融資產(chǎn)而非長期股權(quán)投資。

表1 評估基準(zhǔn)日B公司股權(quán)結(jié)構(gòu)

（二）B公司上市之后該股權(quán)應(yīng)計入長期股權(quán)投資

在上市過程中，B公司為保證股東利益，已經(jīng)形成了有效的公司治理結(jié)構(gòu)①吳敬璉（1994）認(rèn)為公司治理結(jié)構(gòu)是指由所有者、董事會和高級執(zhí)行人員即高級經(jīng)理人員三者組成的一種組織結(jié)構(gòu)。要完善公司治理結(jié)構(gòu)，就要明確劃分股東、董事會和經(jīng)理人員的各自權(quán)力、責(zé)任和利益，從而形成三者之間的權(quán)利、義務(wù)關(guān)系。，A公司為第二大股東，持股11.88%，第三大股東至第十大股東合計持股6.01%，且A公司在B公司增加一名董事席位，可見A公司在B公司的重要地位，足以能夠參與B公司決策，對B公司的日常經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生重大影響。根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》，當(dāng)投資企業(yè)在被投資單位的董事會或類似權(quán)力機(jī)構(gòu)中派有代表，并享有相應(yīng)的實質(zhì)性的參與決策權(quán)，則投資企業(yè)可以通過該代表參與被投資單位經(jīng)營政策的制定，達(dá)到對被投資單位施加重大影響的效果，因此A公司所持股份符合長期股權(quán)投資的內(nèi)涵。自B公司上市之日起，A公司所持股份由可供出售金融資產(chǎn)變更為長期股權(quán)投資，這也是評估基準(zhǔn)日確定為首發(fā)上市日期的重要原因。

（三）B公司上市之后該長期股權(quán)投資應(yīng)采用公允價值計量

對于本案例，入賬日（上市首日）是A公司首次將其所持股份由可供出售金融資產(chǎn)變更為長期股權(quán)投資，因此該長期股權(quán)投資在入賬日如何計量就成為本文討論的重點。

《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》第二章初始計量都是規(guī)范取得時即計入長期股權(quán)投資的投資，本案例顯然不適用，因為取得該投資時計入了可供出售金融資產(chǎn)。查遍《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》，并無直接條款適用本案例。

經(jīng)研究，我們發(fā)現(xiàn)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》第三章第十四條的規(guī)定如下：“ 投資方因追加投資等原因能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響或?qū)嵤┕餐刂频粯?gòu)成控制的，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》確定的原持有的股權(quán)投資的公允價值加上新增投資成本之和，作為改按權(quán)益法核算的初始投資成本。原持有的股權(quán)投資分類為可供出售金融資產(chǎn)的，其公允價值與賬面價值之間的差額，以及原計入其他綜合收益的累計公允價值變動應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)入改按權(quán)益法核算的當(dāng)期損益”。

一般來講，投資方由沒有重大影響到有重大影響，只能通過增加投資來實現(xiàn)。但本案例較為特殊，源于政策性債轉(zhuǎn)股股權(quán)因為被投資單位上市而由不具有重大影響變?yōu)橛辛酥卮笥绊?。“投資方因追加投資等原因……”本案例可以包括在“等原因”范圍內(nèi)，因此該長期股權(quán)投資在上市首日應(yīng)采用公允價值計量。

三、活躍市場報價不能代表公允價值時，應(yīng)采用估值技術(shù)計量

（一）會計準(zhǔn)則對公允價值的規(guī)范

相對于傳統(tǒng)資產(chǎn)評估技術(shù)方法的選擇和應(yīng)用，以財務(wù)報告為目的的資產(chǎn)評估在評估技術(shù)方法的選擇和應(yīng)用方面，更多需要考慮會計準(zhǔn)則的要求，特別是可靠性要求。按照會計準(zhǔn)則對以財務(wù)報告為目的的資產(chǎn)評估結(jié)論可靠性特別是數(shù)據(jù)來源可靠性的要求，市場途徑及方法應(yīng)當(dāng)是服務(wù)于以財務(wù)報告為目的的資產(chǎn)評估的首選。美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會（FASB）發(fā)布的《財務(wù)會計準(zhǔn)則公告第157號——公允價值計量》中，基于特定假設(shè)的信息按照優(yōu)先次序排列將公允價值層級劃分為三個層次（如圖1所示），其中位于公允價值層級最高優(yōu)先地位的便是活躍市場中的報價，位于最低地位的是不可觀察的數(shù)據(jù)，例如報告實體自己的內(nèi)部數(shù)據(jù)。

我國2014年1月發(fā)布的《企 業(yè)會計準(zhǔn)則第39號——公允價值計量》也將公允價值的輸入值劃分為三個層級，并提出優(yōu)先使用第一層次輸入值，即在計量日能夠取得的相同資產(chǎn)在活躍市場上未經(jīng)調(diào)整的報價，但當(dāng)活躍的市場報價不能代表資產(chǎn)在計量日的公允價值，則需要考慮使用第二層次甚至是第三層次的信息輸入值。

（二）由于交易規(guī)則對于漲幅的限制及市場對新股的追捧，其股價不一定是公允價值

本案中，評估基準(zhǔn)日正是B公司首發(fā)上市日期，因此歷史上并不存在活躍的市場報價。

B公司上市之后的一段時間里連續(xù)觸發(fā)漲停，不足一個月的時間股價便由發(fā)行價3.47元人民幣漲到20.92元（如圖2所示），至評估機(jī)構(gòu)出具報告日已經(jīng)連續(xù)漲停至22.62元。

圖1 基于輸入?yún)?shù)的公允價值層級

圖2 B公司上市之后一個月內(nèi)收盤價走勢

國內(nèi)股市有對新股追捧的習(xí)慣，大部分上市公司首日開盤后都會連續(xù)漲停到比較高的價位，以后會逐步回歸到一個合理的價位。至本文撰寫之時，我們觀察B公司的股價走勢，也基本是連續(xù)漲停后再逐步回歸到一個合理的價位。

雖然本案例B公司上市首日有直接報價，屬于會計準(zhǔn)則中優(yōu)先使用的第一層次輸入值，但是，因為交易規(guī)則對于漲幅的限制及市場對新股的追捧，其股價已經(jīng)不具有公允價值的參考意義了。無論采取一段時間的均價還是某一天的收盤價都難以準(zhǔn)確反映A公司所持股權(quán)的公允價值。

因此，采用估值技術(shù)對A公司所持股權(quán)的公允價值進(jìn)行反映是一個合理的選擇。

四、公允價值的評估

A公司作為B公司首發(fā)上市前的原有股東，在流通前有一年的限售期。一般來說，有限售期要求的股票因無法立即變現(xiàn)使得其價值一般低于能夠自由流通股票的價值。因此，無論是考慮到B公司股價的走勢還是A公司所持股份的受限性，都無法采用未經(jīng)調(diào)整的市場報價（即第一層次的輸入值）來確定本次的公允價值。

我們考慮采用同類資產(chǎn)在活躍市場中的報價經(jīng)過一定的調(diào)整（即第二層次的輸入值），如利用可比上市公司法確定B公司合理的全流通股票價格，而后進(jìn)行限制流通折扣調(diào)整，最終得到公司所持限售股的公允價值。如果所持限售股規(guī)模達(dá)到大宗交易標(biāo)準(zhǔn)，還需考慮大宗交易折扣。

（一）合理確定流通股價值

利用可比公司法對B公司的流通股股價進(jìn)行確定，主要有以下幾個步驟：

1. 選擇合適的可比上市公司。通過業(yè)務(wù)范圍、經(jīng)營業(yè)績、資本結(jié)構(gòu)以及規(guī)模等各個方面的對比分析，最終選擇隧道股份、四川路橋和龍元建設(shè)三家上市公司作為可比公司。

2. 對B公司及所處行業(yè)進(jìn)行詳細(xì)分析，確定合適的價值乘數(shù)。作為重資產(chǎn)企業(yè)，除了常用的收益類價值指標(biāo)，也需要考慮資產(chǎn)規(guī)模對企業(yè)價值的影響，因此可以將收益類價值指標(biāo)和資產(chǎn)類價值指標(biāo)結(jié)合起來，綜合考察目標(biāo)公司的企業(yè)價值。

3. 對價值乘數(shù)進(jìn)行一定的調(diào)整，確定適合B公司的價值倍數(shù)。這里的調(diào)整主要是針對B公司與可比公司之間在風(fēng)險和增長率方面的差異。

4. 根據(jù)B公司各財務(wù)指標(biāo)在基準(zhǔn)日的取值，可以得到各乘數(shù)對應(yīng)的企業(yè)價值及股權(quán)價值，利用算術(shù)平均即可獲得B公司的股權(quán)價值及相應(yīng)的每股價格，如表2所示。

表2 B公司流通股股價測算表

表2中的13.92元代表的是B公司全流通股的每股公允價值，顯然這一價值難以用B公司上市之后一個月內(nèi)的收盤價反映出來（見圖2）。然而，截至本文撰寫之時，距離評估報告出具日（2016年7月7日）已過去4個多月，B公司在這四個月的平均股價大約在15元左右，如圖3所示。相比較而言，在市場報價走勢難以反映資產(chǎn)在基準(zhǔn)日的公允價值時，采用估值模型（如本文所用的可比公司法模型）則能夠更加合理、準(zhǔn)確地反映出該項資產(chǎn)的公允價值。

（二）限制流通折扣的測算

1. 限售股限制流通折扣的測算

因A公司所持11.88%的股份是在B上市公司IPO之前已經(jīng)持有的，屬于IPO限售股的范疇，根據(jù)《公司法》第一百四十二條的要求有一年的限售期。 B公司首次公開發(fā)行股票招股意向書中，A公司承諾 “自B公司股票上市之日起十二個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理已經(jīng)直接和間接持有的B公司的股份?！?/p>

由于限售股只有在一定限制期結(jié)束后才可以上市流動，且流通后視交易規(guī)模不同，交易價格也存在差異。一般來說，具有流動性限制的股票價格要比同一公司的流通股股價要低，即存在限制流通折扣。

限售股限制流通折扣可以用B-S期權(quán)定價模型進(jìn)行測算，即將限售期內(nèi)股票波動而產(chǎn)生的損失視為一個看跌期權(quán)的價值，看跌期權(quán)的價值與流通股股價之比即為從限售到流通的折扣率，測算結(jié)果為19.30%（見表3）。

2. 大宗交易折扣的測算

《企業(yè)會計準(zhǔn)則第39號——公允價值計量》第十六條規(guī)定：“相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債在初始確認(rèn)時的公允價值通常與其交易價格相等，但在下列情況中兩者可能不相等：…… （三）交易價格所代表的計量單元與按照本準(zhǔn)則第七條確定的計量單元不同” ；第七條規(guī)定：“計量單元，是指相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債以單獨或者組合方式進(jìn)行計量的最小單位”。

圖3 B公司上市一個月后收盤價走勢

表3 利用B-S模型測算限售股限制流通折扣

表4 建筑工程行業(yè)大宗交易折扣率統(tǒng)計表

我們在評估中采用的股價為少量股權(quán)的交易價格（超過50萬股或交易額達(dá)到300萬需到大宗交易系統(tǒng)交易），也就是股價的計量單元與11.88%股權(quán)的計量單元是不同的。11.88%的股權(quán)交易屬于大宗股票交易，通常來講，大宗股票交易有折扣。通過wind資訊對評估基準(zhǔn)日前一年建筑工程行業(yè)的大宗交易折扣率進(jìn)行統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)B上市公司所屬行業(yè)大宗交易的平均折扣率為5.47%（見表4）。此時A公司所持股份的價值為：

A公司所持股份每股公允價值

=合理的B公司流通股價格×(1－流動性折扣率)

=13.92×(1－19.32%－5.47%)=10.47元

即，綜合考慮一年限售期流動性折扣以及大宗交易折扣對全流通股價的影響，A公司所持股份每股公允價值為10.47元。

五、小結(jié)

由該案例可以看出，資產(chǎn)評估在當(dāng)前會計計量方面發(fā)揮的作用日益凸顯，主要體現(xiàn)在：

1. 當(dāng)資產(chǎn)的公開市場價格不存在或公開市場價格難以合理反映其公允價值時，作為價值估算、價值鑒定的專業(yè)機(jī)構(gòu)，資產(chǎn)評估能夠熟練應(yīng)用估值技術(shù)或估值模型準(zhǔn)確反映資產(chǎn)的公允價值，有效服務(wù)于會計計量和公司價值管理。

2. 隨著企業(yè)并購浪潮的興起，未來企業(yè)并購重組的新類型將不斷涌現(xiàn)，會計計量的要求可能不斷提高，資產(chǎn)評估可以通過財務(wù)報告目的的評估充分服務(wù)于會計計量領(lǐng)域，這對評估行業(yè)既是機(jī)會，也是挑戰(zhàn)。這種類型的評估要求評估人員不僅要熟練掌握評估知識，還要具備財務(wù)、會計、金融等各領(lǐng)域的知識，這樣才能勝任財務(wù)報告目的的資產(chǎn)評估；

3. 上述對A公司持有B公司股權(quán)的估值過程中，如何更合理地確定限制流通折扣等問題還需要進(jìn)一步探討。