股權(quán)眾籌融資模式下創(chuàng)業(yè)企業(yè)信息披露制度探究

王厚意

摘 要：目前信息披露已經(jīng)成為影響股權(quán)眾籌成敗的重要因素，而相關(guān)的信息披露制度在國(guó)內(nèi)仍不夠完善。本文運(yùn)用熵模型和博弈均衡分析將信息披露的程度進(jìn)行量化，并提出相應(yīng)的對(duì)策。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌 融資 披露制度

中圖分類號(hào)：F272 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2017）04（b）-119-02

1 研究背景

當(dāng)前中小微企業(yè)面臨著巨大的融資壓力。據(jù)《小微企業(yè)融資發(fā)展報(bào)告》顯示，59.4%的小微企業(yè)的融資成本在5%～10%，40.6%的小微企業(yè)表示融資成本超過(guò)10%。據(jù)《中國(guó)小微企業(yè)指數(shù)報(bào)告》顯示，小微企業(yè)有息民間借款的平均額度為26萬(wàn)元，大額的民間借款平均要付出高達(dá)18.1%的利率代價(jià)。在有銀行信貸需求的小微企業(yè)中，能獲得貸款的比例僅為46.2%。中小企業(yè)融資的嚴(yán)峻形勢(shì)要求融資成本較低的融資方式出現(xiàn)。作為較低成本的融資方式，股權(quán)眾籌在中國(guó)目前的發(fā)展?fàn)顩r并不樂(lè)觀。從某股權(quán)眾籌平臺(tái)披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，平臺(tái)審核通過(guò)率僅為17%，融資成功的項(xiàng)目?jī)H占審核通過(guò)數(shù)的5.9%。截至去年9月的申請(qǐng)融資項(xiàng)目，股權(quán)眾籌平臺(tái)審核通過(guò)率僅為31%，融資成功率尚不足3%。以京東眾籌平臺(tái)推出的天使投資為例，在中國(guó)，78%的投資案例在2014年尚無(wú)回報(bào)。由此可見(jiàn)，股權(quán)眾籌作為尚不成熟的融資渠道，失敗率較高，給投資人帶來(lái)的損失較大，急需進(jìn)一步發(fā)展規(guī)范。

通過(guò)上述數(shù)據(jù)顯示股權(quán)眾籌失敗率較高，其中一個(gè)關(guān)鍵因素是信息披露制度沒(méi)有充分發(fā)揮作用。在2015年5月發(fā)生的首例股權(quán)眾籌糾紛案中，在一方籌資成功，另一方準(zhǔn)備就緒時(shí)，雙方不能有效進(jìn)行信息溝通以達(dá)成項(xiàng)目并避免損失。通過(guò)上述案例可以看出，在股權(quán)眾籌中，信息披露是解決信息不對(duì)稱的主要方式，而發(fā)起人的信息披露更是投資人決定是否投資的關(guān)鍵因素。然而就目前國(guó)內(nèi)的股權(quán)眾籌的信息披露情況而言，一般僅僅是在用戶注冊(cè)協(xié)議，或者發(fā)起人認(rèn)證規(guī)則中規(guī)定要求發(fā)起人披露項(xiàng)目所屬公司的一般基本情況，如公司名稱、地址、法定代表人、注冊(cè)資本、股東及持股比例、項(xiàng)目基本情況介紹等初級(jí)事項(xiàng)，對(duì)其他信息的披露要求較少。

2 研究現(xiàn)狀

雷華順（2015）在《眾籌融資信息披露問(wèn)題探析》中認(rèn)為，在眾籌融資過(guò)程中存在諸多信息失靈問(wèn)題，很可能因逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)“劣幣驅(qū)逐良幣”效應(yīng)，導(dǎo)致眾籌市場(chǎng)的消亡，因此，市場(chǎng)失靈的問(wèn)題需要制度克服；楊尊霞（2015）在《股權(quán)眾籌信息披露制度研究》中提到，強(qiáng)制性信息披露與自愿性信息披露應(yīng)該有機(jī)結(jié)合，尋求金融創(chuàng)新與投資人保護(hù)之間的最佳平衡；任曉聰（2016）在《我國(guó)眾籌融資的現(xiàn)狀、問(wèn)題及進(jìn)一步發(fā)展的建議》中認(rèn)為，眾籌平臺(tái)可以為投資人提供相關(guān)參考信息，減少雙方信息不對(duì)稱帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。樓建波（2015）在《股權(quán)眾籌監(jiān)管探究》中認(rèn)為，對(duì)于我國(guó)股權(quán)眾籌發(fā)展的現(xiàn)狀，我們應(yīng)該在信息披露上參考國(guó)外做法，根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況規(guī)定一定額度以上的融資需要進(jìn)行信息披露，從而通過(guò)控制融資額來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)。由此可見(jiàn)，信息披露是影響股權(quán)眾籌成敗的重要因素。

3 研究意義

3.1 減少投資前的信息不充分

嚴(yán)格眾籌平臺(tái)的準(zhǔn)入與審查，提高眾籌信息披露質(zhì)量，同時(shí)增加領(lǐng)投人的信息披露，將緩解逆向選擇的風(fēng)險(xiǎn)。由于普通投資者在獲取信息難易程度以及信息質(zhì)量的保障上處于劣勢(shì)地位，同時(shí)我國(guó)眾籌平臺(tái)上常用的“領(lǐng)投+跟投”模式使得領(lǐng)投人起到了一定程度的操控資金流動(dòng)方向的作用，因此信息披露對(duì)于資金是否投向優(yōu)質(zhì)企業(yè)起到了非常關(guān)鍵的作用。

3.2 緩解投資后的信息不對(duì)稱

由信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的道德風(fēng)險(xiǎn)能夠在股權(quán)眾籌信息披露中得到改善。由于投資后投資者難以監(jiān)督公司管理層的行為，因此可能會(huì)出現(xiàn)管理層的不負(fù)責(zé)任或者隱瞞公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)水平以為自身牟利以及擅自改變資金用途等行為。信息的有效披露將會(huì)改善由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的這些道德風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)投資者或潛在投資者可以根據(jù)披露的信息，增加對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)投資的同時(shí)逐漸淘汰掉經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)，促進(jìn)我國(guó)新興資本市場(chǎng)的整體質(zhì)量。

3.3 拓寬融資渠道、降低融資成本

融資方通過(guò)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行詳細(xì)的信息披露，可以使投資人更為深入地了解到該項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)性和收益率等信息，透明而健全的信息披露制度，有利于為自身發(fā)展帶來(lái)更多的投資額，使創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資方式不再局限于借貸等傳統(tǒng)方式，降低融資成本。

4 主要內(nèi)容

4.1 股權(quán)眾籌融資模式下信息披露程度的現(xiàn)狀及分析

此次的數(shù)據(jù)分析利用了數(shù)學(xué)及金融學(xué)的相關(guān)知識(shí)理論，主要探討股權(quán)眾籌融資模式下企業(yè)信息披露質(zhì)量情況。在實(shí)證分析中將定性分析和定量分析相結(jié)合，發(fā)現(xiàn)和挖掘數(shù)據(jù)中折射出的問(wèn)題，為決策層的政策制定提供力所能及的調(diào)查數(shù)據(jù)支持，進(jìn)而尋找眾多問(wèn)題之間潛在的、深層的、邏輯性的聯(lián)系。

4.1.1 對(duì)于信息披露程度的定量分析（從投資方、融資方、眾籌平臺(tái)三個(gè)角度混合分析）

由于本文研究的對(duì)象是目前股權(quán)眾籌融資模式下信息披露的程度，涉及信息披露的質(zhì)量評(píng)價(jià)，變量為非連續(xù)型數(shù)據(jù)變量，因而不宜采用線性回歸分析。而熵作為信息論中的一個(gè)重要術(shù)語(yǔ)，它可以用來(lái)度量數(shù)據(jù)所提供的有效信息量的多少。并且熵權(quán)法是一種客觀的賦權(quán)方法，它能充分利用原始數(shù)據(jù)提供的信息，并根據(jù)各指標(biāo)所包含信息量的大小來(lái)確定指標(biāo)權(quán)重。

確定信息披露的內(nèi)容主要是從投資人、融資方、眾籌平臺(tái)三個(gè)方面得到相關(guān)的信息。對(duì)于投資人的調(diào)查主要在于其參與的項(xiàng)目是否進(jìn)行相關(guān)的披露與信息的公布，對(duì)于融資方而言主要在于是否主動(dòng)公開(kāi)與披露經(jīng)營(yíng)信息指標(biāo)，對(duì)于眾籌平臺(tái)來(lái)說(shuō)重點(diǎn)在于是否對(duì)融資方有信息披露的具體要求。由于上述三個(gè)角度所涉及的指標(biāo)有所重疊與交叉，因此我們將上述所有涉及的指標(biāo)進(jìn)行整合分類，分為充分披露（包括完整性和明晰性）、公允性（可驗(yàn)證性和及時(shí)性）、可比性（披露方式）三個(gè)方面。本文對(duì)以上各項(xiàng)二級(jí)和三級(jí)指標(biāo)通過(guò)熵模型進(jìn)行計(jì)量，計(jì)量方法和過(guò)程如下。

（1）建立初始矩陣。設(shè)股權(quán)眾籌企業(yè)集L={11，12…116}指標(biāo)集I={i1，i2…i16}，有m個(gè)股權(quán)眾籌企業(yè)對(duì)應(yīng)的16個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的指標(biāo)值構(gòu)成的評(píng)價(jià)指標(biāo)初始矩陣。

（2）求無(wú)量綱化矩陣。對(duì)矩陣進(jìn)行無(wú)綱量化處理。

（3）計(jì)算第j項(xiàng)指標(biāo)下第i家企業(yè)指標(biāo)值的比重。

（4）計(jì)算第j項(xiàng)指標(biāo)的熵值。

（5）計(jì)算第j項(xiàng)指標(biāo)的客觀權(quán)重。

（6）計(jì)算第i家股權(quán)眾籌創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信息披露質(zhì)量綜合評(píng)價(jià)指數(shù)。

4.1.2 發(fā)揮監(jiān)管方在信息披露制度中作用的博弈均衡分析

假定監(jiān)管方（如政府相關(guān)部門(mén)）與股權(quán)眾籌創(chuàng)業(yè)企業(yè)（即融資方）之間是完全信息條件下的靜態(tài)博弈，首先判斷其是否存在完全納什均衡解。假設(shè)：C為股權(quán)眾籌創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行信息披露的固定成本（即進(jìn)行簡(jiǎn)單披露的成本），V為企業(yè)進(jìn)行信息披露的變動(dòng)成本（與披露詳細(xì)程度成正比）；S為企業(yè)的總收益；為企業(yè)總收益對(duì)社會(huì)的貢獻(xiàn)率（0≤a≤1）；P為監(jiān)管方管制成本（P≥0）；F為企業(yè)簡(jiǎn)單披露受到的處罰；L為企業(yè)簡(jiǎn)單披露信息對(duì)社會(huì)（相關(guān)利益者）造成的損失。

4.2 完善股權(quán)眾籌融資模式下信息披露制度的對(duì)策分析

4.2.1 投資方

投資人在選擇股權(quán)眾籌的投資項(xiàng)目前，詳細(xì)了解該企業(yè)的基本信息，如溝通信息、責(zé)任主體、公司名稱、成立時(shí)間、注冊(cè)資本與實(shí)繳資本等內(nèi)容，為投資人披露更詳細(xì)的投資項(xiàng)目信息，以滿足自身的投資需求。

4.2.2 融資方

在企業(yè)項(xiàng)目融資前的展示、融資后的經(jīng)營(yíng)管理兩個(gè)主要階段，選擇多元化的信息披露方式，如給投資人發(fā)送有關(guān)本月經(jīng)營(yíng)信息的郵件；明晰對(duì)于信息披露中信息的重大性界定，并進(jìn)行重點(diǎn)披露；在經(jīng)營(yíng)管理者與投資人之間建立有效的溝通機(jī)制；提高信息披露與風(fēng)險(xiǎn)提示的結(jié)合程度，完善治理結(jié)構(gòu)，降低風(fēng)險(xiǎn)。

4.2.3 監(jiān)管方

確定眾籌平臺(tái)在信息披露中的權(quán)利與義務(wù)，對(duì)尚屬空白的信息披露制度及時(shí)制定有關(guān)規(guī)則，明晰如何彌補(bǔ)虧損、計(jì)算關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率等具體問(wèn)題的處理方法，并將相關(guān)信息以公開(kāi)的形式向公眾披露；簡(jiǎn)化審核批準(zhǔn)程序，為信用良好、信息披露詳細(xì)、投資前景極佳的投資項(xiàng)目開(kāi)設(shè)專用審核通道，提高評(píng)估效率，為每一個(gè)投資項(xiàng)目提供真實(shí)客觀的評(píng)估。

4.2.4 股權(quán)眾籌平臺(tái)

對(duì)于采取股權(quán)眾籌融資企業(yè)的信息披露，采取自愿性信息披露與強(qiáng)制性信息披露相結(jié)合的原則，完善委托代理關(guān)系，實(shí)現(xiàn)代理維權(quán)、代理監(jiān)管；提供信息披露有效平臺(tái)，遵循投資主體多元性原則；提供投資項(xiàng)目信息披露與相關(guān)投資建議與評(píng)級(jí)，建立完善反饋機(jī)制；建立融資平臺(tái)與企業(yè)信息披露相互溝通制衡的機(jī)制。通過(guò)披露投資項(xiàng)目的相關(guān)信息，促成投資供需雙方的投資交易，幫助眾籌平臺(tái)進(jìn)一步打開(kāi)市場(chǎng)，讓更多的投資人選擇眾籌平臺(tái)進(jìn)行投資。

參考文獻(xiàn)

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