人行推出CDR的原因及影響分析

任 蕾

(四川省社會(huì)科學(xué)院 四川 成都 610000)

人行推出CDR的原因及影響分析

任 蕾

(四川省社會(huì)科學(xué)院 四川 成都 610000)

《中國(guó)人民銀行2015年報(bào)》中指出，允許推出CDR。這一舉措將為中國(guó)資本市場(chǎng)注入活力，為企業(yè)提供了一條較好的融資渠道，為投資者提供了更多選擇與機(jī)會(huì)。隨著人民幣加入SDR，人民幣的投資需求持續(xù)增加。中國(guó)的金融改革，使得國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已具備推出CDR的條件，國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)也需要借助CDR進(jìn)一步提高開(kāi)放水平。人行這一說(shuō)法，既是為了滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展的需要，也是為了履行中國(guó)加入WTO后將逐步開(kāi)放資本市場(chǎng)的承諾。目前，CDR的推出可能會(huì)帶來(lái)如下影響：滿(mǎn)足境外上市國(guó)企的融資需求，減少籌資成本；“凈化”國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，并提升其國(guó)際地位；拓寬國(guó)內(nèi)投資者的投資渠道；進(jìn)一步地?cái)U(kuò)大人民幣的可自由兌換及使用的力度；將會(huì)給A股市場(chǎng)帶來(lái)“抽血”效應(yīng)。

中國(guó)人民銀行；中國(guó)預(yù)托憑證；CDR

引言

《中國(guó)人民銀行2015年報(bào)》中指出，將允許符合條件的優(yōu)質(zhì)外國(guó)公司在境內(nèi)發(fā)行股票，可考慮推出可轉(zhuǎn)換股票預(yù)托憑證(CDR)。這一說(shuō)法隨即引起熱議，各專(zhuān)家學(xué)者對(duì)此看法莫衷一是。本文在前人的分析基礎(chǔ)上結(jié)合當(dāng)下新形勢(shì)，分析了人行此番允許推出CDR的主要原因及可能帶來(lái)的影響。

一、預(yù)托憑證的相關(guān)概念

(一)預(yù)托憑證(DR)的定義及產(chǎn)生。中國(guó)預(yù)托憑證(CDR)是預(yù)托憑證(DR)的形式之一。為了更好地理解CDR,有必要對(duì)DR的定義及產(chǎn)生原因進(jìn)行考察。

1.預(yù)托憑證(DR)的定義。預(yù)托憑證(DR),是一種發(fā)行與流通過(guò)程跨越國(guó)界的金融衍生證券，包含境內(nèi)和境外兩個(gè)部分。它對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)證券由在海外資本市場(chǎng)登記上市的融資單位發(fā)行，有特定中介按照一定比率完成基礎(chǔ)證券對(duì)DR的轉(zhuǎn)化，供境內(nèi)投資者購(gòu)買(mǎi)、持有與交易。一般投資人在境內(nèi)，用自己國(guó)家的貨幣交易DR。原則上，持有人隨時(shí)可以用持有的DR兌換成國(guó)外企業(yè)發(fā)行的基礎(chǔ)資產(chǎn)。它對(duì)應(yīng)的投資制度是一種境內(nèi)投資人對(duì)境外企業(yè)進(jìn)行投資的投資方式，并且，投資人對(duì)國(guó)外企業(yè)享有相應(yīng)權(quán)利。以股權(quán)證券為例，投資人對(duì)自己持有的DR所對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)證券的發(fā)行企業(yè)具有相應(yīng)的分紅、投票等股東權(quán)利。與發(fā)行地投資者的主要區(qū)別是，DR的持有人在發(fā)出匯兌境外股票時(shí)要承擔(dān)匯兌風(fēng)險(xiǎn)，并且在行使股東權(quán)利時(shí)，委托一代理機(jī)制較為復(fù)雜。

2.預(yù)托憑證(DR)的產(chǎn)生。DR的產(chǎn)生是為了規(guī)避有關(guān)國(guó)家境內(nèi)籌資境外投資的限制性規(guī)定。因此，它被視作是一種繞過(guò)特定規(guī)章制度的策略安排。DR于1927年誕生于美國(guó)，是J·P·摩根為了繞過(guò)當(dāng)時(shí)英國(guó)法律禁止英國(guó)企業(yè)在國(guó)外登記上市的相關(guān)規(guī)定，方便給英國(guó)企業(yè)的海外融資及拓寬本國(guó)投資者的投資渠道，而發(fā)明了ADR(美國(guó)預(yù)托憑證)，并逐步使之規(guī)范化、合法化及普及化，逐漸形成為一種金融發(fā)行制度。盡管后來(lái)相繼出現(xiàn)了全球預(yù)托證券(GDR)、國(guó)際預(yù)托證券(IDR)等不同的DR品種，但是由于國(guó)際間預(yù)托憑證的交易、清算等都以國(guó)際貨幣美元進(jìn)行，并且預(yù)托憑證的主要交易市場(chǎng)也在美國(guó)，因而，DR主要是以ADR的形式存在。

(二)中國(guó)預(yù)托憑證(CDR)的定義及構(gòu)想提出

1.中國(guó)預(yù)托憑證(CDR)的定義。中國(guó)預(yù)托憑證(CDR)是對(duì)預(yù)托憑證(DR)進(jìn)行衍生與推廣產(chǎn)生的金融產(chǎn)品，是在中國(guó)境內(nèi)證券市場(chǎng)通過(guò)存托銀行發(fā)行的代表境外公司股票的一種可轉(zhuǎn)讓?xiě){證。它是境外企業(yè)在中國(guó)資本市場(chǎng)融資的變通過(guò)渡形式。

2.中國(guó)預(yù)托憑證(CDR)構(gòu)想的提出。ADR的產(chǎn)生是投資需求引致的。同樣，CDR的發(fā)行構(gòu)想的提出也同樣如此。CDR發(fā)行構(gòu)想的提出最早在香港，起初就是源于紅籌股和H股發(fā)行企業(yè)“回歸”內(nèi)地的愿望。

二、人行允許推出CDR的原因分析

(一)履行加入WTO的相關(guān)職責(zé)。由于我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)育還不成熟，使得它不得不一直處于防守狀態(tài)，但是逐步開(kāi)放市場(chǎng)是中國(guó)加入WTO的承諾之一。因此，人行允許CDR應(yīng)是中國(guó)履行該承諾的必然之舉。

(二)外國(guó)投資者對(duì)人民幣的投資需求持續(xù)增強(qiáng)。自人民幣加入SDR之后，國(guó)際金融市場(chǎng)上人民幣金融產(chǎn)品的品種越來(lái)越豐富，境內(nèi)金融市場(chǎng)的開(kāi)放程度日益擴(kuò)大，這些都使得人民幣的投資價(jià)值不斷上升。外國(guó)投資者及投資機(jī)構(gòu)對(duì)持有人民幣資產(chǎn)的意愿也隨之增強(qiáng)。人行允許推出CDR，也是順勢(shì)而為，以滿(mǎn)足外國(guó)投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者的需求。

三、人行允許推出CDR的影響

人行將允許推出CDR的內(nèi)容放入《中國(guó)人民銀行2015年報(bào)》中，意在進(jìn)一步開(kāi)放國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。本文接下來(lái)將根據(jù)具體分析此舉的影響。

(一)滿(mǎn)足境外上市國(guó)企的融資需求，減少籌資成本。首先，無(wú)論是紅籌股還是H股，登記的發(fā)行地一般是發(fā)達(dá)國(guó)家或地區(qū)，但是就目前而言，大多數(shù)中國(guó)企業(yè)(包括境外上市國(guó)企)仍然存在著諸多問(wèn)題，例如并不能完全與發(fā)達(dá)市場(chǎng)籌資企業(yè)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及財(cái)務(wù)、信息披露制度等企業(yè)制度和文化對(duì)接，效益低下及產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力等，使得其與境外的純外資企業(yè)相比，在海外資本市場(chǎng)并不具有競(jìng)爭(zhēng)力。并且，盡管目前我國(guó)國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)市盈率較高，但礙于《公司法》與《證券法》，境外上市國(guó)企并不能在內(nèi)陸市場(chǎng)發(fā)行股票。這些都使得這些企業(yè)難以獲得生產(chǎn)發(fā)展的資金。所以人行此次允許推出CDR，如果政策能夠預(yù)期實(shí)施，那么這些在國(guó)人眼中的“大企業(yè)”依賴(lài)其在國(guó)內(nèi)的壟斷優(yōu)勢(shì)以及在海外的籌資經(jīng)驗(yàn)，必然會(huì)受到國(guó)內(nèi)投資者的青睞，從而利用境內(nèi)市場(chǎng)較高的股票價(jià)格獲得大量資金。

(二)“凈化”國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，并提升其國(guó)際地位。中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)CDR的“回歸”可以起到“凈化”國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的作用。中國(guó)股市的籌資企業(yè)向來(lái)良蕎不齊，大多企業(yè)市場(chǎng)意識(shí)缺乏，并且高價(jià)籌資低效投產(chǎn)，使得我國(guó)的資本市場(chǎng)存在著諸多問(wèn)題，發(fā)展緩慢而不成熟，國(guó)際地位仍有待提升。相對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)而言，境外資本市場(chǎng)比較成熟，監(jiān)管?chē)?yán)格，對(duì)上市公司的公司治理機(jī)制要求比較高，并強(qiáng)調(diào)高透明度。因此境外上市的公司一般素質(zhì)較高。境外上市國(guó)企的回歸，一方面可以起到示范作用，引進(jìn)相關(guān)先進(jìn)企業(yè)生產(chǎn)管理技術(shù)，壓迫原先的籌資單位規(guī)范財(cái)務(wù)制度，做好信息披露，加快內(nèi)地企業(yè)管治發(fā)展和投資者教育；另一方面也可以加速低效企業(yè)的淘汰與退出。

(三)拓寬國(guó)內(nèi)投資者的投資渠道。目前我國(guó)資本市場(chǎng)仍然面臨著金融交易品種缺乏的結(jié)構(gòu)性矛盾。我國(guó)資本市場(chǎng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以股票為主，企業(yè)債券發(fā)展滯后，金融期權(quán)、金融期貨以及其他衍生產(chǎn)品如預(yù)托憑證等金融工具嚴(yán)重短缺。再加之，近年來(lái)股市風(fēng)險(xiǎn)及房產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫日益加劇，對(duì)于國(guó)內(nèi)投資者而言有吸引力的投資渠道極其匱乏。此時(shí)發(fā)行中國(guó)預(yù)托憑證對(duì)于擴(kuò)大國(guó)內(nèi)投資者的投資范圍有積極作用。此外，CDR的推出能夠分享海外上市企業(yè)優(yōu)良經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的所有權(quán)收益，從而增加他們對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的信心。

(四)進(jìn)一步地?cái)U(kuò)大人民幣的可自由兌換及使用的力度。人行允許推出CDR，能夠滿(mǎn)足外國(guó)投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者的需求，為其使用人民幣投資中國(guó)資本市場(chǎng)提供路徑，使人民幣可以用于資本市場(chǎng)的保值增值。如此，便進(jìn)一步地?cái)U(kuò)大人民幣的可自由兌換及使用的力度。

四、結(jié)論

人行允許推出CDR，是為了順應(yīng)當(dāng)下國(guó)際國(guó)內(nèi)形勢(shì)。盡管這一舉措的順利實(shí)施將進(jìn)一步中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放，但是由于不可冒進(jìn)。應(yīng)該先讓中國(guó)企業(yè)在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期獲得一個(gè)好的發(fā)展機(jī)會(huì)，改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，等到市場(chǎng)時(shí)機(jī)更加成熟時(shí)再讓國(guó)外企業(yè)進(jìn)來(lái)融資，中國(guó)的資本市場(chǎng)才能更好地利用CDR進(jìn)一步融入國(guó)際資本市場(chǎng)。

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[5]蘇莉,周浩.CDR應(yīng)該緩行[J].中國(guó)證券期貨,2002,(6).

任蕾(1991-)，女，漢族，湖北人，四川省社會(huì)科學(xué)院研究生，金融學(xué)投融資方向。