阻擊金融風(fēng)險(xiǎn)

聶歐

防控金融風(fēng)險(xiǎn)為何成當(dāng)務(wù)之急？系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)如何排解和規(guī)避？

2017年開年以來(lái)，一系列防控金融風(fēng)險(xiǎn)的信號(hào)相當(dāng)明確——

2月28日，習(xí)近平總書記在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十五次會(huì)議上強(qiáng)調(diào)，防控金融風(fēng)險(xiǎn)，要加快建立監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，強(qiáng)化統(tǒng)籌協(xié)調(diào)能力，防范和化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3月5日，李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告中表示“經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)隱患不容忽視”，并點(diǎn)名對(duì)不良資產(chǎn)、債券違約、影子銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融等累積風(fēng)險(xiǎn)要高度警惕。

3月10日的全國(guó)兩會(huì)記者會(huì)上，央行行長(zhǎng)周小川等央行負(fù)責(zé)人，十多次提及“風(fēng)險(xiǎn)”。

此前的2月17日，央行發(fā)布2016年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，更是70次提到“風(fēng)險(xiǎn)”、16次提到“泡沫”;2月中旬，多家P2P平臺(tái)傳出“跑路”消息;同時(shí)，我國(guó)1、2月份外匯儲(chǔ)備6年來(lái)首次徘徊于3萬(wàn)億美元關(guān)口。加之長(zhǎng)期存在的去產(chǎn)能、去杠桿和地方債務(wù)及銀行壞賬等問(wèn)題，防控金融風(fēng)險(xiǎn)被提到更高的位置。

事實(shí)上，在去年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，防控金融風(fēng)險(xiǎn)就被明確要求放到“更加重要”的位置，并提出下決心處置一批風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，著力防控資產(chǎn)泡沫，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

2017年以來(lái)，“一行三會(huì)”亦先后表態(tài)。3月2日，剛履新的銀監(jiān)會(huì)主席郭樹清在公開“首秀”上就明確表態(tài)，要排查監(jiān)管漏洞，完善預(yù)警機(jī)制，堅(jiān)決治理各種金融亂象，確保不發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)。證監(jiān)會(huì)此前亦表示，要摸清風(fēng)險(xiǎn)隱患，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)，確保不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);保監(jiān)會(huì)強(qiáng)調(diào)，要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)“露頭就打，出手要快、下手要狠”。

春節(jié)前后，央行祭出“三連招”——調(diào)整中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）和逆回購(gòu)，抑制資產(chǎn)泡沫，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

金融的本質(zhì)是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，其核心風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于資金“脫實(shí)向虛”。中國(guó)是全球唯一未經(jīng)歷系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的巨型經(jīng)濟(jì)體，對(duì)此要借鑒的內(nèi)容有不少。

“風(fēng)險(xiǎn)并不可怕?！敝秀y國(guó)際研究公司董事長(zhǎng)、中行原首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征認(rèn)為，從某種角度看，風(fēng)險(xiǎn)也可視為改革機(jī)會(huì)、改革動(dòng)力，正如1997年亞洲金融危機(jī)促生了中國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)重大調(diào)整，而這一調(diào)整恰恰是中國(guó)能躲過(guò)2008年全球金融危機(jī)的制度基礎(chǔ)。

在曹遠(yuǎn)征看來(lái)，正如1998年“山雨欲來(lái)風(fēng)滿樓”，問(wèn)題交織，卻蘊(yùn)藏前行之機(jī)。

防交叉?zhèn)魅?/p>

李克強(qiáng)總理的政府工作報(bào)告提出，當(dāng)前系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但對(duì)不良資產(chǎn)、債券違約、影子銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融等累積風(fēng)險(xiǎn)要高度警惕。

在市場(chǎng)人士看來(lái)，各類風(fēng)險(xiǎn)并非孤立存在，比如債券違約和銀行不良資產(chǎn)可謂“同根同源”。

“春節(jié)以來(lái)，資金成本不斷走高，線下中長(zhǎng)期資金價(jià)格一天一個(gè)價(jià)?！币幻麄薪灰讍T告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者，市場(chǎng)情緒不高，對(duì)資金很渴望。

尤其是2016年下半年以來(lái)，債市違約攀升，一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行成本逐月上升。企業(yè)負(fù)債率高和利潤(rùn)下行，使其償債能力進(jìn)一步減弱。而此時(shí)，一些強(qiáng)周期的信用債到期，兌付壓力升高，煤炭、鋼鐵、水泥和有色金屬等產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)迎來(lái)集中兌付期。

在前述3月10日的記者會(huì)上，央行副行長(zhǎng)兼國(guó)家外匯局局長(zhǎng)潘功勝表示，近年來(lái)中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展較快，債券品種也更加豐富，投資者日益多元。在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展上，債券市場(chǎng)的發(fā)展正日漸重要。

“正是因此，債券已成為企業(yè)融資的一個(gè)重要來(lái)源，融資受阻會(huì)制約企業(yè)生長(zhǎng)，加大經(jīng)濟(jì)下行壓力?！泵裆C券副總裁管清友分析。

2014年以來(lái)，我國(guó)金融體系風(fēng)險(xiǎn)逐步從高風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)向低風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)傳遞，從表面風(fēng)險(xiǎn)最高的互聯(lián)網(wǎng)金融到低等級(jí)的信用債，再到高等級(jí)信用債直至利率債。部分受訪人士因此認(rèn)為，中央要求下決心處置一批風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)或是其中大概率事件。

而最主要的兩個(gè)落點(diǎn)——債券違約和銀行壞賬，集中在我國(guó)金融體系核心的兩大領(lǐng)域：目前債券市場(chǎng)托管存量為56.3萬(wàn)億元，銀行機(jī)構(gòu)境內(nèi)外資產(chǎn)總額超過(guò)232萬(wàn)億元。

截至2016年末商業(yè)銀行不良貸款余額15123億元，不良貸款率1.74%。

一位監(jiān)管部門人士表示，由于統(tǒng)計(jì)口徑原因，真正的壞賬規(guī)?？赡軙?huì)更高一些。債券違約和銀行壞賬多源于企業(yè)運(yùn)行狀況下行，并將傳導(dǎo)出去。

他介紹說(shuō)，過(guò)去5年間，地方融資平臺(tái)等企業(yè)部門債務(wù)余額擴(kuò)張超過(guò)120%，債務(wù)率膨脹了約40個(gè)百分點(diǎn)，而PPI則連續(xù)4年下跌。由此，實(shí)際融資利率居高不下，推高了債務(wù)負(fù)擔(dān)。

由此帶來(lái)的影響，一是銀行體系壞賬壓力增加，2016年不良貸款和關(guān)注類貸款余額增加41%;二是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率低迷、流動(dòng)性充裕之下，股市、一線城市房?jī)r(jià)等資產(chǎn)價(jià)格泡沫上漲，沖擊金融體系穩(wěn)定;三是資本外流和匯率貶值。

多位受訪專家表示，匯率下跌有經(jīng)濟(jì)增速放緩的原因，需要根本性支撐才能防止資本大量外流。

債市違約、銀行壞賬、匯率貶值、股市下跌、樓市泡沫和互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)等，看似獨(dú)立卻容易交叉?zhèn)魅?，源頭是在企業(yè)層面。

“如果說(shuō)早期對(duì)此還有分歧，那么中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后，各界已經(jīng)達(dá)成了共識(shí)。”管清友說(shuō)。

李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告中明確提出，要穩(wěn)妥推進(jìn)金融監(jiān)管體制改革，有序化解處置突出風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，整頓規(guī)范金融秩序，筑牢金融風(fēng)險(xiǎn)“防火墻”。我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面好，商業(yè)銀行資本充足率、撥備覆蓋率比較高，可動(dòng)用的工具和手段多。對(duì)守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線，我們有信心和底氣、有能力和辦法。

三大減震器

長(zhǎng)期以來(lái)，金融風(fēng)險(xiǎn)均受到不同程度抑制。我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的三大部門——居民、政府和對(duì)外部門，擁有各自的風(fēng)險(xiǎn)減震器。

其一，居民擁有高儲(chǔ)蓄率。

早期，國(guó)內(nèi)金融環(huán)境高度抑制，居民儲(chǔ)蓄大量集中于中資銀行，以低利率利好企業(yè)和銀行——企業(yè)能以較低成本維持較高的杠桿，銀行能賺取不菲的利差收益。充裕的社會(huì)資金，有效地保護(hù)著企業(yè)和銀行。

近年來(lái)，居民觀念的改變、人口老齡化等降低了儲(chǔ)蓄率。尤其利率、匯率市場(chǎng)化和資本賬戶開放，使金融機(jī)構(gòu)必須為獲取居民存款給出更高的利率，利差收窄讓其盈利能力降低。與此同時(shí)，企業(yè)獲得的貸款利率也隨之增加。

其二，政府部門曾經(jīng)的低債務(wù)率和擁有土地、國(guó)有企業(yè)股權(quán)等大量資產(chǎn)，也是減震器之一。

但2008年以來(lái)，地方債引發(fā)了一輪償債危機(jī)，依靠債務(wù)展期暫時(shí)得到緩解。并且，國(guó)有資產(chǎn)長(zhǎng)期面臨變現(xiàn)難題，尤其當(dāng)前一些國(guó)企、民企處于經(jīng)營(yíng)困難之際。

“現(xiàn)在即便是地方政府想賣地變現(xiàn)，也受縛于樓市市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)?！苯?jīng)濟(jì)學(xué)家易憲容表示。

其三，對(duì)外部門的減震器是外匯儲(chǔ)備。

十多年來(lái)，中國(guó)積累了峰值約4萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，被視為堅(jiān)不可摧的堡壘。而2016年外匯儲(chǔ)備縮水約1萬(wàn)億美元。

在3月10日的記者會(huì)上，周小川特別強(qiáng)調(diào)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量仍處于全球首位且遠(yuǎn)超出第二位，因而政策和市場(chǎng)都不應(yīng)反應(yīng)過(guò)度。并且，使用外匯儲(chǔ)備和維護(hù)人民幣匯率基本穩(wěn)定的整個(gè)過(guò)程利大于弊，動(dòng)用外匯儲(chǔ)備是賣出美元收回等價(jià)人民幣，是等價(jià)交換的過(guò)程。

“盡管如此，三大減震器都要注意防范失靈風(fēng)險(xiǎn)。”易憲容說(shuō)。

早前暴露的小額貸款、擔(dān)保、互聯(lián)網(wǎng)金融等風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)則是金融消費(fèi)者保護(hù)制度等缺漏，而2016年以來(lái)信用債違約、國(guó)債期貨下跌和銀行間拆借利率的結(jié)構(gòu)變化，倒可視為風(fēng)險(xiǎn)傳染的警示。

前述監(jiān)管人士說(shuō)，國(guó)債這一零風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)幾乎成為普通的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，人民幣這一并無(wú)長(zhǎng)期貶值基礎(chǔ)的強(qiáng)勢(shì)貨幣成為被做空的貨幣，這都不正常。

我國(guó)金融體系中間接融資占據(jù)主導(dǎo)地位，防范銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)舉足輕重。

緊盯資本外流

多位受訪人士認(rèn)為，確保不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)鍵的一環(huán)是守住對(duì)外部門，即防止大規(guī)模資本外流。

導(dǎo)致資本外流的主要因素有二：一是外生因素，如美聯(lián)儲(chǔ)加息和特朗普新政;二是內(nèi)生因素，特別是風(fēng)險(xiǎn)上升導(dǎo)致境內(nèi)外投資者看空預(yù)期。若資本大量外流會(huì)引發(fā)流動(dòng)性下降，繼而導(dǎo)致利率上升，央行或隨之以降準(zhǔn)等沖銷方式加以干預(yù)。

問(wèn)題在于，央行的沖銷能力不能出現(xiàn)隨著資本外流而降低的狀況，一旦逆市沖銷不能完全對(duì)沖資本外流，流動(dòng)性下降、利率攀升就容易影響到企業(yè)層面。

“這樣的話，企業(yè)負(fù)債可能還會(huì)被進(jìn)一步抬高?！币讘椚菡J(rèn)為。此外，利率上升還會(huì)使樓市惡化，導(dǎo)致去杠桿、去庫(kù)存壓力增大。此時(shí)，若疊加企業(yè)去杠桿、房地產(chǎn)去庫(kù)存，金融風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒓铀亠@性化，致使銀行壞賬上升。

我國(guó)金融體系中，間接融資占據(jù)主導(dǎo)地位，防范銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)舉足輕重。當(dāng)下部分中小銀行，特別是城商行、農(nóng)商行的情況不很樂觀。2016年11月，中誠(chéng)信國(guó)際就將貴陽(yáng)農(nóng)商行的評(píng)級(jí)展望調(diào)整為負(fù)面，擔(dān)心其償債能力和資產(chǎn)質(zhì)量下降。2016年3月，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪將中國(guó)一些金融機(jī)構(gòu)集體降級(jí)，包括12家商業(yè)銀行、3家不良資產(chǎn)管理公司、3家金融租賃公司、3家券商和1家資產(chǎn)管理公司等。

“從小銀行到大中型銀行，都值得警惕?！鼻笆霰O(jiān)管層人士認(rèn)為。

但這還不是風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)鏈條的終點(diǎn)。

中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所副所長(zhǎng)、中國(guó)農(nóng)行原首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚表示，一些金融風(fēng)險(xiǎn)一旦沒有防控住，就可能超出金融體系范疇，與貨幣體系、財(cái)政體系、實(shí)體部門乃至內(nèi)外經(jīng)濟(jì)互動(dòng)等形成絲絲相扣的風(fēng)險(xiǎn)。

“因而要緊盯資本外流?！鼻笆霰O(jiān)管層人士表示，外部因素如美聯(lián)儲(chǔ)加息等很難把控，但必須遏制企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難、高負(fù)債高杠桿等內(nèi)部因素。

去杠桿為綱

自2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來(lái)，去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板這“三去一降一補(bǔ)”五大任務(wù)，也成為化解風(fēng)險(xiǎn)的主要抓手。

“與金融系統(tǒng)最為密切的是去杠桿。”前述監(jiān)管層人士說(shuō)。

去年5月，《人民日?qǐng)?bào)》刊發(fā)“權(quán)威人士”訪談指出，“高杠桿是‘原罪，是金融高風(fēng)險(xiǎn)的源頭，在高杠桿的背景下，匯市、股市、債市、樓市、銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)等都會(huì)上升?！?016年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)，“要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重?！?/p>

“高負(fù)債即高杠桿?！惫芮逵颜f(shuō)，企業(yè)加杠桿是為了構(gòu)建產(chǎn)能、放大收益，但同時(shí)也必然會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn)。

中央財(cái)辦副主任、央行副行長(zhǎng)易綱在前述3月10日記者會(huì)上提出，我國(guó)的杠桿率總體不算高，但非金融企業(yè)部門的杠桿率相對(duì)全球卻較高，其中包含幾層含義：

一是杠桿率持續(xù)增加不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，且將不斷積累風(fēng)險(xiǎn)。處理問(wèn)題時(shí)，要首先考慮穩(wěn)杠桿，讓總杠桿率增速少一些、慢一些。二是在總杠桿比例下，對(duì)家庭、政府、企業(yè)間的杠桿結(jié)構(gòu)做優(yōu)化。由于我國(guó)儲(chǔ)蓄率高，形成了以銀行信貸等間接融資為主的金融格局，造成了高杠桿。

那么，怎樣探索出一條出路？

易綱表示，要大力發(fā)展直接融資，讓企業(yè)能加大資本金和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，從而降低杠桿率。這就要求企業(yè)“有多少錢就干多少事”，對(duì)自有資本金和借貸進(jìn)行最優(yōu)配置并把控風(fēng)險(xiǎn)，從而激發(fā)各行各業(yè)的資本約束機(jī)制，優(yōu)化全社會(huì)的融資結(jié)構(gòu)。

與高杠桿相伴生的是過(guò)剩產(chǎn)能，尤其是2008年以來(lái)，包括中國(guó)在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)下行、內(nèi)外需求萎縮，致使中國(guó)長(zhǎng)期高投資形成的一些產(chǎn)能無(wú)法更充分有效利用，變成過(guò)剩，并逐步從鋼鐵、水泥、煤炭等傳統(tǒng)制造業(yè)發(fā)展至光伏、風(fēng)電、造船和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，企業(yè)投資回報(bào)率下降。

“每年毛利潤(rùn)約8%左右，除去人力物力成本，只剩4%。”國(guó)內(nèi)一位輪胎制造企業(yè)董事長(zhǎng)告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者，現(xiàn)在銀行貸款的顯性和隱性成本達(dá)到10%以上，“企業(yè)一貸款，就是虧本生存。”

梳理2012年以來(lái)相關(guān)政策發(fā)現(xiàn)，有關(guān)部門推動(dòng)了幾輪政策性去杠桿，但由于種種原因，伴生了一些問(wèn)題。比如，2013年打擊非標(biāo)業(yè)務(wù)、規(guī)范銀行資產(chǎn)負(fù)債表，成為當(dāng)年所謂“錢荒”的導(dǎo)火索;2015年在唱多牛市后清理配資賬戶，沒料想觸發(fā)當(dāng)年6月的“股災(zāi)”;2016年去杠桿過(guò)程中，四季度出現(xiàn)債券市場(chǎng)的激烈調(diào)整。

于是，中央當(dāng)前力推市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股，成立了由國(guó)家發(fā)改委牽頭的“積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率工作部際聯(lián)席會(huì)議”，國(guó)務(wù)院還于2016年10月發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》及附件《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，拉開了新一輪去杠桿的大幕。

國(guó)家發(fā)改委負(fù)責(zé)人曾公開表示，要重點(diǎn)遏制非金融企業(yè)杠桿率，絕對(duì)不能比現(xiàn)有水平高，且還要防止少量企業(yè)惡意逃廢債。

金融監(jiān)管層方面，央行前述的“三連招”——調(diào)整MLF、SLF和逆回購(gòu)，就旨在抑制資產(chǎn)泡沫，強(qiáng)力去杠桿。銀監(jiān)會(huì)2017年全國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理工作會(huì)議，則提出要穩(wěn)妥開展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，支持去杠桿。

“銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)分別規(guī)范了理財(cái)業(yè)務(wù)、萬(wàn)能險(xiǎn)，并通過(guò)MPA（宏觀審慎評(píng)估體系）考核來(lái)控制銀行信用擴(kuò)張。”前述監(jiān)管人士介紹，2017年將重在查漏補(bǔ)缺，彌補(bǔ)監(jiān)管短板。

管清友表示，杠桿風(fēng)險(xiǎn)存在于各個(gè)資產(chǎn)領(lǐng)域，下一步還要重視PPP（政府和社會(huì)資本合作）的杠桿風(fēng)險(xiǎn)。他在調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，有的PPP項(xiàng)目的企業(yè)杠桿率達(dá)到26倍，總體杠桿率達(dá)到50倍，已遠(yuǎn)超股市、債市水平。

李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告中明確提出“要積極穩(wěn)妥去杠桿”。我國(guó)非金融企業(yè)杠桿率較高，這與儲(chǔ)蓄率高、以信貸為主的融資結(jié)構(gòu)有關(guān)。要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重。促進(jìn)企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，推進(jìn)資產(chǎn)證券化，支持市場(chǎng)化法治化債轉(zhuǎn)股，加大股權(quán)融資力度，強(qiáng)化企業(yè)特別是國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿約束，逐步將企業(yè)負(fù)債降到合理水平。

“應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不需要大規(guī)模刺激，宏觀經(jīng)濟(jì)一旦企穩(wěn)，還是應(yīng)該集中精力推進(jìn)改革?！辈苓h(yuǎn)征說(shuō)，他最關(guān)注十八屆三中全會(huì)后定下的300多項(xiàng)改革任務(wù)的繼續(xù)推進(jìn)。

多位受訪人士都認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)隱患不可怕，關(guān)鍵是要明確治理方向，并落實(shí)到位?！斑@并不意味著過(guò)去的規(guī)劃要重新設(shè)計(jì)，而是要加強(qiáng)落實(shí)?！鼻笆霰O(jiān)管人士說(shuō)。