雙面巴菲特

文/丁寧弘

雙面巴菲特

文/丁寧弘

在很多人眼里，巴菲特一直是這樣的形象：深具投資智慧，恪守投資原則，執(zhí)著于長期投資、低估值和能力圈的堅(jiān)定的價(jià)值投資者。

但從另一面來看，巴菲特近幾年展現(xiàn)了一個(gè)并不“傳統(tǒng)”的新形象。他勇敢地進(jìn)入IT業(yè)，投資IBM、蘋果等高技術(shù)企業(yè)，他也收購了美國當(dāng)?shù)氐挠芯€電視、地區(qū)小報(bào)等虧損產(chǎn)業(yè)，他買入能源和機(jī)械企業(yè)，也收購評級公司，他最新的動(dòng)作是買入航空股等周期產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)。

86歲的巴菲特開始投資很多此前不涉足的領(lǐng)域，開始顛覆他歷史上傳誦甚廣的觀點(diǎn)，也令研究、跟隨他的資深投資經(jīng)理們感到困惑。尤其是，當(dāng)他的投資勝率似乎也不如以往那么高的時(shí)候。這樣的形象更加引起業(yè)內(nèi)的紛紛議論。

當(dāng)艾麗斯?施羅德通過美國電視新聞的鏡頭，得知巴菲特親口確認(rèn)時(shí)隔二十年后再次涉足航空股投資的消息時(shí)，不知會(huì)作何感想。

在她著名的巴菲特傳記《滾雪球》一書中，那段有關(guān)巴菲特1989年投資全美航空并“飽受折磨”的情節(jié)，至今還令眾多讀者記憶猶新——相信也包括巴菲特本人。

1989年至1996年間，巴菲特在每年的致股東信中都會(huì)用相當(dāng)?shù)钠峒八麑娇展傻倪@筆投資，此后的股東大會(huì)中，他也曾經(jīng)反復(fù)重申這個(gè)觀點(diǎn)，“航空公司的定價(jià)競爭策略無異于自殺”，“投資航空股是我投資生涯中最明顯的錯(cuò)誤”。

因此，對于眾多的“巴粉”——尤其是價(jià)值投資的信奉者來說，巴菲特轉(zhuǎn)身再戰(zhàn)航空股牽出了一連串問號：是巴菲特變了，還是航空股變了，是價(jià)值投資變了，還是這個(gè)世界變了？或者其實(shí)變化才是價(jià)值投資的本質(zhì)？

答案莫衷一是，可謂仁者見仁。

但正如某位在巴菲特研究領(lǐng)域頗有名氣的業(yè)內(nèi)人士所說：追隨大師的思想，但只能做自己的分析，“巴菲特親口說要重倉投資鐵路股一百年，你會(huì)跟著投資鐵路股一百年嗎？”

再戰(zhàn)航空股

巴菲特旗下伯克希爾-哈撒韋公司在去年三季度大舉買入航空股，其中包括美國航空、達(dá)美航空以及美國聯(lián)合航空。截至三季度末，該公司對上述3只股票的持倉價(jià)值分別為7.97億美元、2.493億美元以及2.378億美元。

巴菲特買航空股？！

多位以價(jià)值投資見長的業(yè)內(nèi)人士的反應(yīng)是：“這是真的嗎？”

價(jià)值派的驚訝并不令人意外，畢竟巴菲特已整整20年未碰航空股，且在不同場合對該板塊的商業(yè)模式頗有微詞。

巴菲特1989年第一次投資美國航空就不順利，買入之后經(jīng)歷了長時(shí)間的股價(jià)下跌，一度減值到只剩下四分之一，到第七年才勉強(qiáng)回到面值。盡管最后僥幸全身而退，但對于這筆“令人折磨”的投資，巴菲特一直耿耿于懷。

1980～1990年代正是巴菲特投資生涯最輝煌的時(shí)期之一，他的投資故事通過傳媒開始被美國大眾知曉，他開始成為美國商界的主流人物，他購買的諸如可口可樂這樣的股票出現(xiàn)了大幅上漲，巴菲特“奧馬哈先知”的名聲和他的個(gè)人財(cái)富一起在增長。

但也是在1989年至1996年間，巴菲特在每年的致股東信中都會(huì)用相當(dāng)?shù)钠峒斑@筆投資，他以心痛的措辭描述這筆投資，稱航空公司的價(jià)格競爭策略無異于自殺。一些傳記提及這段投資頗為同情：“在過去的100多年，全世界投資于航空公司的投資者們的業(yè)績都慘不忍睹。”

巴菲特：

沃倫?巴菲特（Warren Buffett，1930年8月30日—至今 ) ，全球著名的投資商，生于美國內(nèi)布拉斯加州的奧馬哈市。從事股票、電子現(xiàn)貨、基金行業(yè)。2016年9月22日，彭博全球50大最具影響力人物排行榜，沃倫?巴菲特排第9名。2016年10月，在《福布斯》雜志發(fā)布的年度“美國400富豪榜”中，沃倫?巴菲特排第3名。

“航空股是投資者的價(jià)值陷阱?！卑头铺卦f，“千萬別碰那些正在快速擴(kuò)張的行業(yè)，這些行業(yè)的增長是建立在大量資金需求之上的。在快速擴(kuò)張期間，這些公司根本就沒法產(chǎn)生收益。航空公司就是典型代表，這類公司自始至終都沒有建立持久的競爭優(yōu)勢?！?/p>

此后整整二十年，巴菲特及其所屬的企業(yè)沒有碰航空股，除了1998年并購的一家公務(wù)機(jī)公司奈特杰特（Net jet），而這筆投資的效果也不甚理想。

于是有人推測，此次披露的投資并非巴菲特本人所為。

根據(jù)相關(guān)信息，幾年前巴菲特確實(shí)找了兩位助手托德和泰德來協(xié)助管理公司的股票投資——每人為他管理100億美元。

此前伯克希爾公布買入了通用汽車等個(gè)股，巴菲特就曾表示該筆交易是其助手所為。

“一般情況下，只有超過10億美元的股票，才能確定是巴菲特本人買的。這次的交易金額不算太大，可能是他兩位助手的決策?！庇袠I(yè)內(nèi)人士表示。

但不同的觀點(diǎn)認(rèn)為，不論誰按下了那個(gè)交易的按鈕，重要的是巴菲特管理的伯克希爾公司投資了航空股。作為這個(gè)團(tuán)隊(duì)的核心人物，巴菲特不可能放任旗下基金經(jīng)理買入他心目中的“垃圾股”。

更令持有“助手決策論”的分析人士難以回應(yīng)的是，在日前接受的一次電視采訪中，巴菲特還特地補(bǔ)充說明：在公開披露截止日之后，其還買入了西南航空公司的股票。

“巴菲特這樣做，是因?yàn)樗麚?dān)心投資者以為他有意回避了西南航空公司的股票。畢竟占據(jù)美國85%市場份額的四大航空公司中，他在二季度買入了三家航空公司的股票，唯獨(dú)沒有西南航空公司的股票投資記錄?！卑头铺匮芯繉＜覄⒔ㄎ煌茰y。

巴菲特在上述采訪中說，他一個(gè)月前在圣地亞哥還碰到了西南航空公司的創(chuàng)始人和前任CEO荷伯（Herb）：“要是第二天新聞報(bào)道的是‘為什么巴菲特四大航空買了三家，唯獨(dú)不買西南航空’。而荷伯并不知道，我已經(jīng)買進(jìn)西南航空股票快有三個(gè)月了，那樣會(huì)讓我感覺非常糟糕?！?/p>

所以，在更多人看來，巴菲特很清楚自己所管理的公司投資了航空股，并且明白他的建倉信息一旦披露，絕對會(huì)震驚市場。

“這應(yīng)該算是巴菲特的一次真正的‘轉(zhuǎn)身’?！狈治鋈耸咳绱嗽u價(jià)。

巴菲特的投資轉(zhuǎn)身

往前梳理，我們可以發(fā)現(xiàn)這并非巴菲特的第一次轉(zhuǎn)身。比如，他近年擁抱的科技股。

相比對于航空股的敬而遠(yuǎn)之，巴菲特曾經(jīng)同樣以與科技股保持距離而出名。

在二十世紀(jì)末的美國網(wǎng)絡(luò)股泡沫中，美國頂尖商業(yè)雜志曾經(jīng)提出巴菲特是否過時(shí)的疑問，而當(dāng)時(shí)的巴菲特則堅(jiān)定回應(yīng)不會(huì)對自己不了解的技術(shù)進(jìn)行投資。

隨著網(wǎng)絡(luò)股泡沫的破滅，巴菲特用自己的業(yè)績，再次贏得了“股神”的美譽(yù)。

關(guān)于巴菲特不買科技股，業(yè)界曾經(jīng)有相對一致的分析，即科技公司的價(jià)值在于其在每一次技術(shù)更新中能否適時(shí)推出有競爭力的產(chǎn)品，而這個(gè)技術(shù)更新的過程有很大的不確定性。這讓注重投資勝率的巴菲特非常不感冒。

另一方面，市場通常對于具備技術(shù)和開發(fā)能力的創(chuàng)新企業(yè)較為青睞，相關(guān)的公司股價(jià)通常估值較高，這讓注重安全邊際的巴菲特很不喜歡。

巴菲特不感冒科技企業(yè)的一個(gè)經(jīng)典例子是，他和微軟公司的創(chuàng)始人比爾?蓋茨交情甚篤，但堅(jiān)持不對微軟做大規(guī)模投資。這份紀(jì)律性曾經(jīng)被其他機(jī)構(gòu)投資者廣為推崇。

然而2011年11月，巴菲特卻用自己的行動(dòng)粉碎了此前的公眾印象。

他在當(dāng)年向媒體證實(shí)，其控股的伯克希爾-哈撒韋公司當(dāng)年共買進(jìn)107億美元的國際商業(yè)機(jī)器公司（IBM）股份，此后，伯克希爾公司更是成為IBM前兩大股東之一。這筆意外的投資，成為歷來避免投資科技股的巴菲特，在科技領(lǐng)域的最大一筆投資。

然而，這項(xiàng)投資的結(jié)局還難言輝煌。根據(jù)伯克希爾公司2015年年報(bào)，截至2014年年末，IBM依舊為巴菲特的重倉股。該股在2015年下跌了14%，股價(jià)131美元，遠(yuǎn)低于巴菲特的成本價(jià)170美元。

巴菲特在伯克希爾公司的年報(bào)中指出：“我們目前沒有計(jì)劃出售所持有的IBM普通股。我們認(rèn)為，投資IBM普通股的合理價(jià)值將會(huì)回歸，并最終超過我們的成本?！?/p>

同樣的逆襲也發(fā)生在美國蘋果公司的投資上。早年前，巴菲特曾經(jīng)在一次股東大會(huì)上特別提過，買大企業(yè)至少要對該公司未來十年的前景有所了解，因此也不會(huì)投資蘋果或者谷歌。

然而，伯克希爾公司在2016年5月發(fā)布的一季報(bào)中透露，該公司在2016年第一季度購買了980萬股蘋果的股票，價(jià)值近約10.7億美元；8月披露的數(shù)據(jù)顯示，2016年二季度伯克希爾公司又增持了蘋果股票，從980萬股增加到1520萬股，增幅55%，其持有的蘋果股票總價(jià)值上升到14.6億美元。

“一個(gè)從來不變的人，變成了另外一個(gè)人?！庇蟹治鰩熃栌梅姨m詩人阿格倫的《自我》一詩來形容巴菲特的上述轉(zhuǎn)變。

轉(zhuǎn)身背后的投資邏輯

關(guān)于巴菲特為何能在投資上做如此巨大的改變，業(yè)內(nèi)的分析并不一致，畢竟對于近期的投資，以及背后的邏輯，巴菲特自己對外的披露也非常有限。

總體來看，業(yè)內(nèi)對于巴菲特投資航空股的解讀集中在以下幾個(gè)方向。

第一，部分價(jià)值投資者認(rèn)為，巴菲特投資范圍的改變，并不意味著他投資哲學(xué)的顛覆。巴菲特確實(shí)在變，但不是他的思想在漂移，而是他的能力圈在擴(kuò)大。

事實(shí)上，在投資三大航空股的消息被披露之前，巴菲特已經(jīng)間接投資航空業(yè)超過300億美元——2016年收購了制造飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)零部件企業(yè)精密機(jī)件（Precision Cast Parts）——這是他一生最大一筆收購。

而在更早的1998年，也就是賣出美國航空股票十年之后，巴菲特收購了全球最大的私人飛機(jī)分時(shí)租賃公司Net Jets，成了大股東，也成了忠實(shí)用戶。

支持者推測，巴菲特經(jīng)過多次且長時(shí)間的“間接接觸”，對航空業(yè)的了解比以前深入得多，考慮到最近油價(jià)大跌等因素，其改變了過去一直不看好航空業(yè)的老看法，開始投資航空公司。

第二，中性的觀點(diǎn)則認(rèn)為，并非巴菲特變了，而是航空股的基本面變了。

見智研究所王維峰表示，巴菲特大筆投入美國航空的真正原因在于，目前的美國航空業(yè)在經(jīng)歷了前期的擴(kuò)張和兼并重組之后，已經(jīng)具有堅(jiān)不可摧的兩大“護(hù)城河”：外部競爭已無法進(jìn)入，同時(shí)內(nèi)部因各航空公司背后的股東具有高度一致性，已經(jīng)形成了“和氣生財(cái)”的行業(yè)氛圍。

而在更加謹(jǐn)慎的外部觀察者看來，包括投資航空股在內(nèi)的一系列轉(zhuǎn)變背后，是在全球陷入資產(chǎn)荒的大背景下，巴菲特對現(xiàn)實(shí)投資環(huán)境的一次妥協(xié)。

除去上述的揣度外，投資者很容易忽略，其實(shí)即便是巴菲特最經(jīng)典的案例，對它們的解讀也不是完整的。即便是巴菲特親口解讀的投資項(xiàng)目，或那些被奉為圭臬的經(jīng)典案例，事實(shí)上，也經(jīng)常有另一面的信息可供引用。

比如，在中石油的投資項(xiàng)目上，巴菲特早年披露的信息，和其近年的評述口徑并不完全一致。在美國運(yùn)通和富國銀行的投資上，早期的傳記作者和研究員們更多地引用巴菲特對于公司價(jià)值的分析邏輯，而對巴菲特獲取這些信息的渠道優(yōu)勢著墨不多。

事實(shí)上，國內(nèi)從公募基金經(jīng)理到私募基金經(jīng)理再到民間高手，奉巴菲特為標(biāo)桿的價(jià)值投資者中，關(guān)于巴菲特的解讀一直如同文學(xué)愛好者解讀莎士比亞一樣，“一千個(gè)人心中有一千個(gè)哈姆萊特。”

“追隨大師的思想，但只能做自己的分析?！眲⒔ㄎ槐硎?，“巴菲特親口說要重倉投資鐵路股一百年，你會(huì)跟著巴菲特投資鐵路股一百年嗎？”

獨(dú)立思考，與時(shí)俱進(jìn)，誰說這不是巴菲特思想的另一種特質(zhì)呢？