從中融人壽舉牌看險(xiǎn)資對(duì)資本市場(chǎng)的影響及未來走向

王鵬智　苗長青（渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院，遼寧錦州121013）

從中融人壽舉牌看險(xiǎn)資對(duì)資本市場(chǎng)的影響及未來走向

王鵬智苗長青
（渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院，遼寧錦州121013）

中融人壽舉牌資本市場(chǎng)一方面有長期避險(xiǎn)配置的價(jià)值；另一方面，能提高保險(xiǎn)資金的投資收益。文章通過中融人壽舉牌入手，進(jìn)一步分析險(xiǎn)資舉牌過程中可能對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生的影響，并指出未來險(xiǎn)資的發(fā)展方向。

舉牌；險(xiǎn)資；資本市場(chǎng)

引言

2015年，可謂是一個(gè)不一樣的一年。險(xiǎn)資舉牌接連不斷，安邦、前海人壽、富德生命人壽、國華人壽等競(jìng)相舉牌上海和深圳證券交易所上市公司，形成一股舉牌潮。為實(shí)現(xiàn)改善保險(xiǎn)資金的配置情況，達(dá)到資本市場(chǎng)穩(wěn)定、長期、健康發(fā)展的目標(biāo)，由我國保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》，進(jìn)一步提高了保險(xiǎn)公司投資權(quán)益類資產(chǎn)的上限。2015年12月國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，確定進(jìn)一步顯著提高直接融資比重措施，率先要完善股票、債券等多層次資本市場(chǎng)。在此背景下，這次舉牌與以往不同，主角為金融資本，而非以往的產(chǎn)業(yè)資本。在2015年12月23-25日，中融人壽舉牌了3家上市公司，分別為真視通（002771）、鵬輝能源（300438）、天孚通信（300394）。

一、舉牌的概念及產(chǎn)生條件

為了避免大股東借助其在公司顯著地位及資金優(yōu)勢(shì)來非法操縱股票價(jià)格，保護(hù)我國投資者的利益，1993年證監(jiān)會(huì)規(guī)定，通過證券交易所的證券交易，持有一個(gè)公司已發(fā)行的股份達(dá)到5%時(shí)，應(yīng)當(dāng)在發(fā)生之日起3日內(nèi)，向證監(jiān)會(huì)、證券交易所做出書面報(bào)告，通知該上市公司，并予公告；1999年《證券法》中明確指出繼續(xù)披露細(xì)則為每變動(dòng)5%就有向中國證監(jiān)會(huì)和上市公司繼續(xù)披露的義務(wù)。一般情況下，上市公司5%股份的異常變動(dòng)是由二級(jí)市場(chǎng)的集中競(jìng)價(jià)買賣導(dǎo)致的，該上市公司因此要依法履行信息披露義務(wù)，這就是市場(chǎng)的舉牌。

2015年12月23日國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，提出了進(jìn)一步采取一些能夠提高直接融資比重的辦法，提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率，率先要完善股票、債券等多層次資本市場(chǎng)。金融業(yè)可能迎來交叉舉牌的新潮流，預(yù)示混業(yè)經(jīng)營即將開啟。只有金融市場(chǎng)豐富發(fā)展、融資方式全面展開，才能滿足我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的需求，這就給險(xiǎn)資舉牌創(chuàng)造了政策上的支持。

2015年，中國保險(xiǎn)監(jiān)督委員會(huì)發(fā)布的《關(guān)于提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》。該文件在原有保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例的基礎(chǔ)上進(jìn)一步有所放開，滿足條件的保險(xiǎn)公司，完全可將投資一只藍(lán)籌股票的比例上限由之前的占該公司上季度末總資產(chǎn)的5%調(diào)整為現(xiàn)在在新政策所指的10%；之前規(guī)定的一旦所投資的單一權(quán)益類資產(chǎn)達(dá)到30%比例就不可繼續(xù)追加投資，現(xiàn)在保監(jiān)會(huì)把這條規(guī)定修改成了即使達(dá)到30%的上線也可繼續(xù)增持，只要增持后權(quán)益類資產(chǎn)余額不高于上季度末總資產(chǎn)的40%。保監(jiān)會(huì)此舉為優(yōu)化險(xiǎn)資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，為保險(xiǎn)公司在二級(jí)市場(chǎng)配置資產(chǎn)創(chuàng)造了條件。

從最近幾年中融人壽的發(fā)展來看，公司的業(yè)務(wù)水平處在一個(gè)快速發(fā)展的階段，成立發(fā)展的這5年時(shí)間，創(chuàng)造了11億元的凈利潤，而保險(xiǎn)行業(yè)所需的盈利年限普遍在成立的7年之后，所以說這個(gè)公司很了不起。但是中融人壽2012年11月至2013年12月違規(guī)運(yùn)用保險(xiǎn)資金、虛增公司償付能力的行為，違反了《保險(xiǎn)法》（2009年修訂）第一百零六條。根據(jù)該法第一百六十五條，保監(jiān)會(huì)決定對(duì)中融人壽處以罰款30萬元，并且在一年時(shí)間之內(nèi)限制該公司不動(dòng)產(chǎn)的投資、股權(quán)的投資、金融產(chǎn)品的投資，控制了公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)①。而中融人壽的總資產(chǎn)很高、保費(fèi)收入持續(xù)升高并且公司的償付能力十分充足。在這樣的狀況下，中融人壽有必要把錢投資出去，于是在2015年連續(xù)舉牌了3家上市公司。

二、舉牌產(chǎn)生的影響

（一）能夠調(diào)動(dòng)更多的市場(chǎng)熱情

舉牌方舉牌看中的是被舉牌上市公司的償付能力和管理能力等可持續(xù)發(fā)展的潛力，是一種理性投資的決策。舉牌的同時(shí)也是向市場(chǎng)傳遞一個(gè)該公司被低估的信號(hào)，因此，投資人可根據(jù)這個(gè)公開信息進(jìn)行投資來進(jìn)行長期獲利。市場(chǎng)對(duì)舉牌公司的股票價(jià)格反應(yīng)也是很樂觀的，但是往往公告發(fā)布當(dāng)日購入者所獲收益最佳，而之后小投資者的短期投機(jī)舉牌不能獲得很大收益[1]。中融人壽通過二級(jí)市場(chǎng)大量買入這三家公司的股票，并且舉牌成為資本市場(chǎng)的焦點(diǎn)之一。這不但符合證券監(jiān)管層對(duì)股票二級(jí)市場(chǎng)的管理目標(biāo)，還反映中融人壽對(duì)被舉牌公司的未來發(fā)展的積極看法。

（二）提高A股市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者的份額

大部分保險(xiǎn)公司提升股票配置的比例，提升機(jī)構(gòu)投資者在資本市場(chǎng)投資者中的比例，符合資本市場(chǎng)成熟發(fā)展的規(guī)律，也是保險(xiǎn)資金越來越多元化應(yīng)用的需要。大多數(shù)保險(xiǎn)公司舉牌上市公司并不是漫無目的地舉牌，被舉牌的公司都具有一些共性。這些被舉牌的公司凈利潤都很高，都是符合國家產(chǎn)業(yè)政策的行業(yè)。隨著保險(xiǎn)公司一些新動(dòng)向的清晰，或許保險(xiǎn)資金、社?；鸺磳⑹故袌?chǎng)資金結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化。

（三）滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的需求

保險(xiǎn)公司持有越來越多的上市公司的股權(quán)，當(dāng)所持份額達(dá)到一定比例構(gòu)成舉牌。舉牌一方面能解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求；另一方面，險(xiǎn)資可以通過參與目標(biāo)公司的經(jīng)營決策，為其長期、健康發(fā)展提供戰(zhàn)略規(guī)劃。新經(jīng)濟(jì)新形勢(shì)下的中國企業(yè)面臨一些挑戰(zhàn)，比如小微企業(yè)融資非常難，而保險(xiǎn)業(yè)卻有12萬億元的大資金，拿出一部分投入到小微企業(yè)經(jīng)營中，那么中小企業(yè)融資困境就會(huì)得到極大的改善，這有助于中國新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

三、舉牌的動(dòng)機(jī)

根據(jù)2015年保監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2014年保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入為24282.52億元，同比增長20%。賠償和給付支出8674.14億元，同比增長20%。資金運(yùn)用余額111795.49億元，較2013年增長19.81%；總資產(chǎn)123597.76億元，較2013年增長21.66%；凈資產(chǎn)16089.70億元，較2013年增長21.38%；養(yǎng)老保險(xiǎn)公司企業(yè)年金受托管理資產(chǎn)4168.80億元，投資管理資產(chǎn)3525.51億元。對(duì)于保險(xiǎn)行業(yè)平穩(wěn)增長的資產(chǎn)來說，通過何種投資方式來提升資本金的投資收益率成為保險(xiǎn)業(yè)現(xiàn)在面臨的主要問題。

保險(xiǎn)公司的投資橫跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)，運(yùn)用股權(quán)、債權(quán)等多種交易形式。隨著保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入加速增長以及人民幣正式加入SDR，逐漸實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化和放開資本項(xiàng)目的背景下，投資股票二級(jí)市場(chǎng)也是一種不錯(cuò)的資產(chǎn)配置[2]。固定收益類投資收益率水平不斷下降，2015年10月份新發(fā)10年期國債票面利率為2.99%，具有投資功能的債券收益率更下跌到3.5%的水平附近，上市公司的市盈率往往在20倍附近，這些大批量的業(yè)績優(yōu)良的上市公司的市盈率折換成收益率相當(dāng)于5%的收益水平，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出國債票面利率水平，今后收益率水平還會(huì)進(jìn)一步上升，那么舉牌長期仍然有避險(xiǎn)配置價(jià)值。

2015年，保險(xiǎn)公司依照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定進(jìn)行核算，當(dāng)所持股票股份數(shù)達(dá)到舉牌標(biāo)準(zhǔn)后，這時(shí)候把股票當(dāng)成長期持有類，然后股價(jià)變動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的影響很微弱。比運(yùn)用尋找價(jià)值被嚴(yán)重低估的股票，持有股票到股票回歸到正常的價(jià)值水平并賣出，所承受的風(fēng)險(xiǎn)更小。

四、中融人壽舉牌的獨(dú)特之處

保費(fèi)是險(xiǎn)資的一個(gè)主要收入來源，是一種未來需要進(jìn)行償付的負(fù)債，但這種負(fù)債與銀行理財(cái)或股票市場(chǎng)的杠桿資金有著本質(zhì)的區(qū)別。銀行理財(cái)?shù)馁Y金與中融人壽資金相比期限較短，短期風(fēng)險(xiǎn)較大；而中融人壽保險(xiǎn)資金具有長期存保特點(diǎn)，時(shí)間較久，通常都在10年以上，長期投資風(fēng)險(xiǎn)反而較小。中融人壽在資管業(yè)務(wù)之時(shí)，把重心傾向于考量目標(biāo)公司資產(chǎn)負(fù)債，注重長期的投資組合管理，中融人壽就會(huì)進(jìn)行PE、上市公司股票、固定資產(chǎn)和固定收入等多方面進(jìn)行一個(gè)投資組合配置，這是其與銀行理財(cái)產(chǎn)品相比的不同之處。

目前，中融人壽公司是靠其業(yè)務(wù)內(nèi)分紅險(xiǎn)、萬能險(xiǎn)、投資連接險(xiǎn)等不同類型保險(xiǎn)產(chǎn)品收入，按不同的權(quán)重計(jì)算形成的保險(xiǎn)費(fèi)用來進(jìn)行投資的，隨著國民保險(xiǎn)意識(shí)的提高，萬能險(xiǎn)越來越受歡迎。萬能險(xiǎn)是個(gè)投資期很長的壽險(xiǎn)產(chǎn)品，包括兩個(gè)部分，首先因?yàn)槠谙掭^長所以有保險(xiǎn)保障的部分，其次才是另一部分的投資收益的部分。它雖然同銀行理財(cái)產(chǎn)品一樣，面臨杠桿資金的風(fēng)險(xiǎn)。但保險(xiǎn)公司資金的優(yōu)勢(shì)顯示出來了，即使不同萬能險(xiǎn)的長短期限不同，但整體而言萬能險(xiǎn)的期限通常長于理財(cái)產(chǎn)品。投險(xiǎn)人一旦購入萬能險(xiǎn)，按照購入之前的協(xié)議，無論該投保人是否立即贖回還是在購買滿5年的時(shí)候贖回，該投保人都蒙受一部分時(shí)間成本上的虧損。即使保險(xiǎn)公司萬能險(xiǎn)起初提供的是比銀行理財(cái)?shù)偷睦剩窃谄谀┻M(jìn)行結(jié)算的時(shí)候，各種萬能險(xiǎn)結(jié)算利率遠(yuǎn)高于銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率水平。由于銀信理財(cái)產(chǎn)品收益率不高，投保人選擇退保也沒有更優(yōu)質(zhì)的投資渠道，所以險(xiǎn)資的資金穩(wěn)定。萬能險(xiǎn)的引入成為這次舉牌資金來源與以往險(xiǎn)資舉牌的獨(dú)特之處。

保險(xiǎn)資金追求的是穩(wěn)定與持續(xù)，業(yè)績優(yōu)良的大盤股就成為保險(xiǎn)公司的首先備選目標(biāo)。2015年，在股市的巨幅震蕩中，保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)資金不斷涌入股市。保險(xiǎn)公司買入越來越多的藍(lán)籌股，很多藍(lán)籌股被舉牌。而中融人壽卻舉牌3家2015年上市的次新股。這種資產(chǎn)配置的風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯高于其余的舉牌保險(xiǎn)公司。3家公司的總股本都不高且大股東的股票都處于限售狀態(tài)，中融人壽的獨(dú)特之處在于，沒有像其他保險(xiǎn)公司一樣去舉牌藍(lán)籌股，而是另辟新徑地舉牌次新股。中融人壽重大的獨(dú)特之處，在于舉牌之后就形成了對(duì)目標(biāo)公司董事會(huì)及管理層產(chǎn)生的一定潛在的影響效應(yīng)。中融人壽在一定程度上具有影響董事會(huì)進(jìn)行一些抉擇，進(jìn)一步掌控管理層，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)通過代理理論來實(shí)現(xiàn)使公司利潤絕大部分流入大股東。相對(duì)大股東來說，散戶沒有影響管理層實(shí)現(xiàn)有利于自身決策實(shí)施的機(jī)會(huì)，哪怕年底分紅大股東和小股東是一樣的，只不過是小股東借了大股東的東風(fēng)而已。只有大股東這個(gè)順風(fēng)車得到了利益，小股東方能跟風(fēng)沾到點(diǎn)甜頭。以致于能否透過舉牌進(jìn)入董事會(huì)，參與一些管理決策，是舉牌與不舉牌之間的天壤差別。中融人壽的操作，一下持股超過5%，進(jìn)入董事會(huì)是必然之舉，影響力也會(huì)有所提高。并且從被舉牌3家公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)都是小股本的情況來看，與其他舉牌案件有很鮮明的獨(dú)特性。

五、險(xiǎn)資的未來發(fā)展方向

（一）金融業(yè)務(wù)交叉持牌，混業(yè)時(shí)代或?qū)⒌絹?/p>

國務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定，加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)和金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，研究證券、基金、期貨三大金融業(yè)支柱等經(jīng)營機(jī)構(gòu)交叉持牌，推進(jìn)符合條件的金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)證券資格執(zhí)照，允許金融機(jī)構(gòu)逐漸持有牌照，有利于促進(jìn)金融改革發(fā)展。國務(wù)院政策核心是壯大證券行業(yè)規(guī)模。雖然證券業(yè)處于全面業(yè)務(wù)發(fā)展中，但執(zhí)照優(yōu)勢(shì)正在逐漸被市場(chǎng)紅利替代，市場(chǎng)化改革中業(yè)績優(yōu)良的小券商受影響相對(duì)弱很多。按國際大潮流發(fā)展來看，中國新經(jīng)濟(jì)下混業(yè)經(jīng)營是發(fā)展的大方向，也是我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的必經(jīng)之路[3]。

（二）險(xiǎn)資可以與市場(chǎng)上最優(yōu)秀的PE機(jī)構(gòu)合作

險(xiǎn)資可通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金或保險(xiǎn)系私募股權(quán)投資公司的方式進(jìn)行投資，充分借助外腦，積極參與到改革的紅利之中。一方面，在二級(jí)市場(chǎng)構(gòu)建一個(gè)投資組合；另一方面，充分利用在一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)組合投資和自身獨(dú)特信息流與資金流的優(yōu)勢(shì)，獲得更大的投資回報(bào)率[4]。隨著中小板、創(chuàng)業(yè)板的上市和股票全流通的實(shí)現(xiàn)，我國私募股權(quán)投資的退出機(jī)制也越來越完善，對(duì)境外資本市場(chǎng)的依賴程度大為降低，監(jiān)管政策對(duì)于私募股權(quán)投資也逐漸放開，保險(xiǎn)資金參與私募股權(quán)投資的時(shí)機(jī)已非常成熟。

（三）積極重視并參與股權(quán)市場(chǎng)

美國、日本等金融領(lǐng)域發(fā)達(dá)國家的國外股權(quán)、債權(quán)市場(chǎng)融資比例大約各占50%，而我國目前的股權(quán)占比仍然很落后，還不到15%。保監(jiān)會(huì)2015年11月末發(fā)布的上半年保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2015年10月底，總資產(chǎn)118341.35億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額達(dá)106061.64億元。其中銀行存款24189.10億元，占比22.81%；債券37120.67億元，占比35.00%；股票及證券投資基金規(guī)模有所提高達(dá)到14863.68億元，占比14.02%，其他投資規(guī)模有所提高達(dá)到29888.19億元，占比為27.17%。按照我國政府監(jiān)管的規(guī)定，保險(xiǎn)公司投資權(quán)益類的資產(chǎn)的比例為上限是上季度末總資產(chǎn)水平的40%，而我國目前股票和證券投資基金水平才為14.02%，距離我國監(jiān)管上面紅線還可以增加1.96萬億元，險(xiǎn)資在股票市場(chǎng)還有進(jìn)一步發(fā)展的空間[5]。

（四）更多地參與到資產(chǎn)證券化交易當(dāng)中

資產(chǎn)證券化不僅為發(fā)起人提供了一條有效的融資路徑，其靈活的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)也為保險(xiǎn)公司等投資者提供了一種嶄新的投資選擇。保險(xiǎn)公司從投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中能獲得很好的收益回報(bào)。如何提高保險(xiǎn)資金的投資收益成為保險(xiǎn)公司所面臨的一個(gè)難題，資產(chǎn)證券化是一個(gè)金融衍生產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是一個(gè)保險(xiǎn)資金投資的一個(gè)很好的標(biāo)的物[6]。隨著我國金融市場(chǎng)的發(fā)展，我國保險(xiǎn)業(yè)或許能在資產(chǎn)證券化等項(xiàng)目中獲得一定可觀的收益回報(bào)。

①參見中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)行政處罰決定書（保監(jiān)罰〔2015〕12號(hào)）。

[1]謝紀(jì)剛，張秋生，陳勇.中國證券市場(chǎng)舉牌事件的市場(chǎng)反應(yīng)[J].生命力研究2008（18）：9-10.

[2]劉灝.保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)發(fā)展研究[D].北京交通大學(xué),2015.

[3]劉帥.產(chǎn)融結(jié)合視角下的資本形成與經(jīng)濟(jì)增長[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究,2015(7):3-11.

[4]王輝.股票融資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響研究[D].江西財(cái)經(jīng)大學(xué),2012.

[5]戴曉峰.基于雙邊投資組合模型的保險(xiǎn)資金投資策略研究[J].保險(xiǎn)研究,2014(12):90-101.

[6]步倩.保險(xiǎn)資金投資證券化[J].武漢金融，2006（9）：54-55.

（責(zé)任編輯單麗娟）

On Influence of Insurance Capital on Capital Market and Future Trend of Insurance Capital from Perspective of "Announcement for 5% Change" Made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd.

WANG Zhi-peng, MIAO Chang-qing
(College of Economy and Law, Bohai University, Jinzhou 121013, China)

The "Announcement for 5% Change" in capital market made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd. helps to avoid risks and to raise the income in insurance investment. From the "Announcement for 5% Change" made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd., a further analysis is made of the influence of insurance capital on capital market and of the future trend of insurance capital..

"Announcement for 5%Change"; insurance capital; capital market062

F752.7

A

1672-8254（2016）04-0059-04

2015-11-26

遼寧省社會(huì)科學(xué)基金一般項(xiàng)目“依托遼寧沿海經(jīng)濟(jì)帶構(gòu)建遼寧省對(duì)外開發(fā)開放新體系”的階段性研究成果（項(xiàng)目編號(hào)：L14DJL035）

王鵬智（1993—），男，渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院金融學(xué)專業(yè)碩士研究生，從事證券分析研究;苗長青（1978—），男，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院經(jīng)貿(mào)系講師，從事國別經(jīng)濟(jì)研究。