債轉(zhuǎn)股的鮮花與陷阱

韓復(fù)齡 王碧澄

在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推進過程中，去“三高”（高產(chǎn)能、高庫存、高杠桿）是重中之重。隨著過剩行業(yè)市場需求日益萎縮，其債務(wù)杠桿率卻在不斷加大，企業(yè)信用違約的風(fēng)險日漸增加，這導(dǎo)致銀行不良資產(chǎn)余額、不良資產(chǎn)率雙雙大幅攀升。如何解決這一債務(wù)難題，債轉(zhuǎn)股就成了一個可行之選。

韓復(fù)齡，中央財經(jīng)大學(xué)應(yīng)用金融系主任、教授

所謂“債轉(zhuǎn)股”，通俗講就是債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，即銀企債權(quán)債務(wù)關(guān)系變?yōu)楣蓹?quán)關(guān)系。轉(zhuǎn)股企業(yè)往往是一些產(chǎn)品具有競爭力、占據(jù)較大市場份額的企業(yè)，但其資產(chǎn)負(fù)債率卻很高。隨著經(jīng)濟下行，這些企業(yè)出現(xiàn)嚴(yán)重的財務(wù)問題，因而無法按時清償債務(wù)。作為一種獨特的資產(chǎn)處理方式，債轉(zhuǎn)股有其不得不說的利與弊。

債轉(zhuǎn)股利在何處

從銀行層面來看，“債轉(zhuǎn)股”優(yōu)越性主要體現(xiàn)在以下兩方面。

首先，有助于不良貸款率的降低和撥備覆蓋率的提高，同時增加銀行當(dāng)期利潤。

商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)時，將與債務(wù)企業(yè)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系變?yōu)楣蓹?quán)關(guān)系能有效抑制不良資產(chǎn)率的上升。假設(shè)一家企業(yè)轉(zhuǎn)股方案按債權(quán)∶股權(quán)=1∶1進行轉(zhuǎn)換。由于不良資產(chǎn)率=不良資產(chǎn)/全部資產(chǎn)，此時會計處理時，分子不良資產(chǎn)下降；同時資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)端借款減少，權(quán)益類資產(chǎn)增加；負(fù)債與所有者權(quán)益總額不變，資產(chǎn)總額不變，因此分母不變，從而不良資產(chǎn)率下降。由于是不良貸款，前期已經(jīng)計提了相應(yīng)的減值損失（不良貸款的賬面價值低于轉(zhuǎn)股后的市場公允價值），進行“債轉(zhuǎn)股”時，會相應(yīng)地沖減當(dāng)期撥備，從而導(dǎo)致利潤的增加、資產(chǎn)與所有者權(quán)益的增加。撥備覆蓋率=貸款撥備率/不良資產(chǎn)率，貸款撥備率=貸款損失準(zhǔn)備金/各項貸款余額。由于不良貸款規(guī)模與撥備余額同步減少，因此貸款撥備率上升，撥備覆蓋率上升。

其次，銀行未來獲得潛在投資收益。

通過“債轉(zhuǎn)股”，銀行可以獲得更加靈活的不良資產(chǎn)處置手段。一方面，通過篩選其中相對優(yōu)質(zhì)的企業(yè)進行股權(quán)投資，原來的利息收入轉(zhuǎn)而變?yōu)楣上⑹杖?，進而增加投資收益；另一方面，待企業(yè)經(jīng)營狀況逐步改善時，可以通過上市、轉(zhuǎn)讓或者企業(yè)回購等方式兌現(xiàn)股權(quán)、收回借款。

從企業(yè)層面來看，其利處愈加明顯。

首先，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，有效降低負(fù)債率。根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額，當(dāng)債權(quán)人選擇“債轉(zhuǎn)股”方式時，對債務(wù)人一方意味著負(fù)債的減少、所有者權(quán)益的增加。資產(chǎn)增加，因此企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率下降，有利于企業(yè)去杠桿。

其次，企業(yè)輕裝上陣。銀企債務(wù)轉(zhuǎn)增資本，意味著企業(yè)重新獲得了一筆無限期不用還本付息的股權(quán)資金，不僅降低了自身負(fù)債，還能增強企業(yè)營運資本，提高資金周轉(zhuǎn)的靈活度。當(dāng)企業(yè)完成“債轉(zhuǎn)股”時，一方面負(fù)債能力能夠得到提升；另一方面，提高了轉(zhuǎn)股企業(yè)信譽，從而有助于企業(yè)獲得更多的融資。

債轉(zhuǎn)股的風(fēng)險點：道德風(fēng)險黑洞不得不防

傳統(tǒng)意義上的債轉(zhuǎn)股，債務(wù)人本身是有債務(wù)償還能力的，只是債權(quán)人經(jīng)過評估后，看好企業(yè)未來發(fā)展前景，權(quán)衡收取債務(wù)利息不如持有企業(yè)股權(quán)所帶來的長期收益更大，自愿將債務(wù)轉(zhuǎn)為股權(quán)。而當(dāng)下的債轉(zhuǎn)股卻是債務(wù)人無法償還當(dāng)期債務(wù)，不得不用股權(quán)來償還債務(wù)。如果一個企業(yè)連債務(wù)都不能及時清償，可見其經(jīng)營現(xiàn)狀有多么慘淡，有哪一個債主愿意接受一家實際上已經(jīng)資不抵債的企業(yè)的股權(quán)呢？目前一些銀行之所以愿意接受這一“債轉(zhuǎn)股”的融資方式，其出發(fā)點無非是不想讓其巨額不良貸款快速浮出水面。因為如果債務(wù)人一旦宣告?zhèn)鶆?wù)違約，這筆債務(wù)將立即從銀行的資產(chǎn)端抹去，進而快速惡化銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。如果將債務(wù)轉(zhuǎn)為股權(quán)，則還有機會讓這些股權(quán)在資產(chǎn)負(fù)債表上存在一段時間，不過，這也僅僅是將債務(wù)風(fēng)險的爆發(fā)推后而已。

如果只是通過債轉(zhuǎn)股，把銀行的不良債權(quán)轉(zhuǎn)移到表外去，而沒有在財務(wù)上對其潛在損失率做充分的處理，那么，宏觀經(jīng)濟下行產(chǎn)生的銀行壞賬風(fēng)險只不過是被暫時隱匿了，而并沒有得以實際化解，債轉(zhuǎn)股在這里扮演的是報表魔術(shù)師角色。如果債轉(zhuǎn)股僅僅停留在做做表面文章，其結(jié)果只不過是“假股真?zhèn)?，使得企業(yè)去杠桿僅僅停留在報表上，宏觀經(jīng)濟的真實杠桿率卻被掩蓋，實體經(jīng)濟杠桿率風(fēng)險不僅沒有減小反而加大。

債轉(zhuǎn)股的股權(quán)增值收益如何實現(xiàn)？債轉(zhuǎn)股的實質(zhì)是利用股權(quán)未來的增值收益來抵補當(dāng)前的貸款損失和時間成本。當(dāng)一些企業(yè)無法償還債務(wù)的時候，這些企業(yè)嘗試和銀行達成“某種共識”，以某種協(xié)議價格用其股權(quán)來抵其所欠債務(wù)，這種情況與傳統(tǒng)的債轉(zhuǎn)股是全然不同的情形。

債轉(zhuǎn)股的實施需要銀行、資產(chǎn)管理公司、企業(yè)、地方政府等各方充分博弈，其間存在巨大的道德風(fēng)險和操作空間。銀企信用關(guān)系復(fù)雜使得債轉(zhuǎn)股具有一事一議的特征，屬于非標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)務(wù)，其操作空間的彈性較大，涉事銀企雙方都會盡力為自己爭取最大的利益。當(dāng)銀行和企業(yè)放松自我信用約束，能夠獲得更大利益，又能夠從債轉(zhuǎn)股得到規(guī)則支撐時，就會增加產(chǎn)生道德風(fēng)險的可能性。一方面，銀行作為經(jīng)營主體在債轉(zhuǎn)股過程中必然會表現(xiàn)出自利性，有可能利用規(guī)則為自身牟利，如在解決不良資產(chǎn)的同時，擴大范圍對正常信貸資產(chǎn)一并實施債轉(zhuǎn)股，繼而推動企業(yè)IPO并上市，以獲得原始股的高溢價利益；另一方面，“債轉(zhuǎn)股”使得一些本來瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，獲得了喘息的機會。一些轉(zhuǎn)股企業(yè)或許會認(rèn)為轉(zhuǎn)股后的資金就是自己的，可以不用還錢，于是乎不努力改善經(jīng)營，結(jié)果空耗幾年毫無效果，造成大量時間與資金成本的浪費。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)后，企業(yè)方如不采取相應(yīng)改革措施，就會使銀行股權(quán)變相貶值。或許一些企業(yè)本來具備還本付息的能力，因見一些企業(yè)通過“債轉(zhuǎn)股”的方式，最后竟然不用還錢，于是乎想方設(shè)法讓自己得以“債轉(zhuǎn)股”，甚至不惜采用賄賂相關(guān)人員的方式進行“債轉(zhuǎn)股”，來逃避債務(wù)。這些都是“債轉(zhuǎn)股”實施過程中不得不防的道德風(fēng)險。

本文第二作者王碧澄系中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院博士生