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    中國地方政府融資平臺系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測度與分析

    2016-11-08 06:43:52徐碩正朱國平
    金融經(jīng)濟(jì) 2016年18期
    關(guān)鍵詞:系統(tǒng)性融資政府

    徐碩正 朱國平

    (東南大學(xué)蘇州聯(lián)合研究生院,江蘇 蘇州 215000;東北證券股份有限公司蘇州蘇雅路證券營業(yè)部,江蘇 蘇州 215000)

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    中國地方政府融資平臺系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測度與分析

    徐碩正朱國平

    (東南大學(xué)蘇州聯(lián)合研究生院,江蘇蘇州215000;東北證券股份有限公司蘇州蘇雅路證券營業(yè)部,江蘇蘇州215000)

    地方政府融資平臺是地方政府在城市化進(jìn)程不斷加快等背景下進(jìn)行的一種融資創(chuàng)新。其在建立和成長過程中,在促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展、不斷加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、有效應(yīng)對經(jīng)濟(jì)危機(jī)等方面發(fā)揮了重要的推動作用。通過主成分分析,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)客觀存在。需從監(jiān)管、政府、銀行和平臺四方面的結(jié)合入手才能從根本上減少和化解風(fēng)險(xiǎn)。

    政府融資平臺;系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);主成分分析

    一、引言

    改革開放以來,中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展,而政府投資是其中的中堅(jiān)力量。地方政府為提高效益,進(jìn)行財(cái)政資金的籌集,努力實(shí)現(xiàn)政府經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃。地方政府融資平臺是對地方政府投融資機(jī)制的創(chuàng)新,為地方政府進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公益項(xiàng)目建設(shè)提供了強(qiáng)有力的資金支持,部分解決了地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)和資金相對短缺的矛盾。

    然而,近年來,地方政府融資平臺的各種弊端也日益顯現(xiàn):過于龐大的負(fù)債規(guī)模、過高的負(fù)債率、平臺經(jīng)營缺乏效率、過于單一的融資渠道、融資平臺定位太泛、債務(wù)擔(dān)保違規(guī)、內(nèi)部治理有待改進(jìn)、風(fēng)險(xiǎn)防范意識薄弱等。

    在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下,這些問題不容回避,應(yīng)積極主動地測度、分析其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),從而規(guī)范有效引導(dǎo)地方政府融資平臺的經(jīng)營行為,妥善認(rèn)真解決政府融資平臺面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)問題,已成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的必由之路。進(jìn)一步提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識,有利于引導(dǎo)地方政府融資平臺更好地發(fā)展。

    二、相關(guān)概念

    (一)地方政府融資平臺

    地方政府融資平臺是指:地方政府通過直接或間接出資建立并為其提供還款擔(dān)保的企(事)業(yè)法人。一般而言,其目的為城市基建、公共項(xiàng)目等。依據(jù)融資平臺資金投向項(xiàng)目是否能夠償還本息,將其分為經(jīng)營性平臺以及非經(jīng)營性平臺兩類(李坤,2012);依據(jù)設(shè)立資產(chǎn)的不同,分為以下幾種類型的公司:投資建設(shè)型,這也是最主要的表現(xiàn)形式;土地管理型,這是土地財(cái)政的核心類型;定點(diǎn)區(qū)域公司,如開發(fā)區(qū)等;交通運(yùn)輸型等。

    (二)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

    G10認(rèn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致金融體系重要部分受經(jīng)濟(jì)價(jià)值或信心的損害,并隨不確定的上升對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響的風(fēng)險(xiǎn)。IMF、FSB和BIS認(rèn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指金融體系部分或全部受到損害到指定大范圍金融服務(wù)中斷并給實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。Hart和Zingales(2009)認(rèn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指一家機(jī)構(gòu)的倒閉引起系統(tǒng)內(nèi)其他機(jī)構(gòu)的倒閉并對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)。這些定義從宏觀出發(fā),重點(diǎn)考慮了風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)與傳導(dǎo)效應(yīng)。但是,大多數(shù)的定義側(cè)重于風(fēng)險(xiǎn)造成的影響,而忽略了風(fēng)險(xiǎn)的來源。

    系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是由某個(gè)觸發(fā)因素引起的,導(dǎo)致不穩(wěn)定性蔓延在整個(gè)金融體系內(nèi),對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重危害,在時(shí)間上是連續(xù)的,在空間上是廣泛的。

    (三)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

    系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(systemic risk)并不是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(systematic risk)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),指的是證券市場中無法通過分散投資加以消除的風(fēng)險(xiǎn);系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指由共同因素引起的,對所有資產(chǎn)都具有重要影響并且無法通過分散投資加以消除的風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有全局性、傳染性和外部性的特性。全局性指的是單個(gè)事件會影響整體;傳染性是系統(tǒng)性事件能夠傳導(dǎo)與擴(kuò)散危機(jī),外部性是指系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)需要由市場一同承擔(dān)。

    三、現(xiàn)狀概述

    (一)發(fā)展歷程

    (1)萌芽階段(1980-1994)

    80年代末,改革開放進(jìn)入新的階段:城市現(xiàn)代化、農(nóng)村城鎮(zhèn)化的進(jìn)程不斷加快。為擴(kuò)大地方財(cái)力,部分地方政府開辦市政公司、城投公司或交通公司等,為城市建設(shè)融資,成為早期的地方政府融資平臺。這一階段的平臺數(shù)量、舉債規(guī)模上都相對較小。

    (2)發(fā)展階段(1995-2009)

    自分稅制改革后,地方財(cái)稅能力受限而發(fā)展的要求卻并未放松。為應(yīng)對這一情況,大多地市級和部分縣級政府設(shè)立了國資經(jīng)營公司、開發(fā)投資公司等平臺,以地方政府信用為擔(dān)保,為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資?!按蚶J款”即為其中典型:分散的建設(shè)項(xiàng)目被借款人整合,經(jīng)政府擔(dān)保,統(tǒng)一履行借貸責(zé)任。此階段的平臺尚屬可控,沒有較大風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。

    (3)改良階段(2010至今)

    次貸危機(jī)爆發(fā)后,量化寬松帶來的一系列問題也開始暴露,部分政府融資平臺已出現(xiàn)難以如期兌付的窘境。中央政府和監(jiān)管部門開始對政府融資平臺進(jìn)行問題發(fā)現(xiàn)與整治。這也成為銀行業(yè)重要的工作內(nèi)容之一。

    (二)平臺職能

    (1)融資職能:融資是這些平臺成立的目的,也是其最基本、最重要的職能。平臺通過貸款、債券等方式,吸收資本,為地方基建提供資金保障。

    (2)建設(shè)職能:平臺依據(jù)地方政府政策和規(guī)劃從經(jīng)濟(jì)角度代表政府進(jìn)行投資建設(shè)。除進(jìn)行決策分析之外,實(shí)時(shí)跟蹤檢測和收取投資收益也是其投資職能的體現(xiàn)。

    (3)投資職能:平臺通過資產(chǎn)證券化,為城市建設(shè)提供連續(xù)的資金來源。穩(wěn)健的資本運(yùn)作也可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值。對于城市基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)的整改也是投資職能的一部分。

    (4)管理職能:地方政府授權(quán)平臺通過成本預(yù)算,從經(jīng)濟(jì)利益的角度規(guī)劃、管理、監(jiān)督城市基建

    (三)平臺作用

    (1)加快城市化進(jìn)程

    平臺作為地方政府財(cái)政外的補(bǔ)充,籌集了大量資金,在較大程度上解決了財(cái)力不足的困境。資金的涌入促進(jìn)了城市建設(shè)的速度,縮短了建設(shè)周期。為城鄉(xiāng)一體化、城市擴(kuò)大、城區(qū)建設(shè)等規(guī)劃進(jìn)行資金貢獻(xiàn)。

    (2)刺激經(jīng)濟(jì)增長

    融資平臺的天然壟斷力,高占比的實(shí)體投資保證了平臺能夠刺激經(jīng)濟(jì)增長。在政府的擔(dān)保下,平臺可以更容易地取得資金,促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展。“四萬億”計(jì)劃出臺之際,地方自籌成為資金的主要來源。融資平臺把民間資本調(diào)動起來后,公共基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域逐漸帶動其它行業(yè)復(fù)蘇,扭轉(zhuǎn)了經(jīng)濟(jì)衰退,投資需求降低,出口急劇下降的狀況。

    (3)促進(jìn)民間資本轉(zhuǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)

    平臺所具有的特殊屬性和法人資格,可以把民間資本的積極性調(diào)動起來,動員各方面資金用于興建基礎(chǔ)設(shè)施,實(shí)現(xiàn)使短期政策調(diào)控與利用民間資本的長期機(jī)制的完美組合。

    (四)融資方式

    地方政府融資主要合作融資、債權(quán)融資、股權(quán)融資、項(xiàng)目融資、融資平臺等形式。

    合作融資:這指的是政府融資平臺與金融機(jī)構(gòu)的合作。平臺與銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)合作,形成以銀行貸款為主的籌資方式。目前,中國地方融資平臺負(fù)債中逾80%來自銀行貸款。在此基礎(chǔ)上,平臺通過信貸手段,吸引社會其他領(lǐng)域資金進(jìn)駐項(xiàng)目建設(shè)。這種合作的主要方式有銀行貸款、銀信合作、政信合作等。

    債權(quán)融資:“城投債”是由平臺發(fā)行的以地方政府為信用背書的用于城市基礎(chǔ)建設(shè)的企業(yè)債券。這是地方融資的第二大資金來源。自2008年后,更是出現(xiàn)了中期票據(jù)、短期融資券等衍生品。2010年第一季度,全國發(fā)行了約300億元的城投債,同期,債務(wù)融資衍生品規(guī)模已達(dá)約140億元。

    股權(quán)融資:對于涉及地方產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的競爭性項(xiàng)目,平臺公司經(jīng)常代表政府出資,成為股東。待時(shí)機(jī)成熟,利用持有的物權(quán)、債權(quán)、股權(quán)等向資本市場融資。

    項(xiàng)目融資:這是有地方政府依照財(cái)政資金和銀行信貸吸引資本參與建設(shè)的新模式。目前常見的模式有:BOT、BT、PPP等。

    融資平臺:設(shè)立具有獨(dú)立法人資格的平臺公司進(jìn)行代政府融資,是具有中國特色適合現(xiàn)階段國情的特殊手段。

    圖1 地方政府融資平臺運(yùn)作示意圖

    四、實(shí)證分析

    (一)確定評價(jià)指標(biāo)體系

    本文選取了“工農(nóng)中建”四大行的平臺財(cái)務(wù)狀況的總資產(chǎn)、所有者權(quán)益、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、平臺債務(wù)狀況的資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入、營業(yè)毛利率為主要數(shù)據(jù)指標(biāo)。所以資料皆出自其年報(bào)。

    (二)主成分分析

    1、主成分分析模型

    首先,設(shè)其模型為:

    其矩陣形式為:Y=UX

    Y=[y1y2…yi]T;U=[u1u2…ui];X=[x1x2…xi]T

    2、主成分分析結(jié)果

    相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示:

    表1 相關(guān)性矩陣(%)

    從相關(guān)系數(shù)矩陣可知,較大的相關(guān)系數(shù)表示大部分變量的線性關(guān)系強(qiáng),可以在變量中用因子分析方法提取出公共因子。

    設(shè)成分表達(dá)式如下:

    F1=0.16x1+0.18x2-0.14x3-0.10x4-0.12x5+0.15x6+0.10x7+0.16x8+0.17x9

    F2=0.17x1+0.01x2-0.18x3+0.32x4-0.27x5-0.22x6+0.22x7+0.19x8-0.15x9

    F3=-0.19x1-0.27x2+0.48x3+0.27x4+0.35x5+0.19x6+0.59x7+0.11x8+0.15x9

    首先對其成分解釋能力做出分析:

    表2 解釋的總方差

    表2中3個(gè)因子解釋了原有9個(gè)變量的100%的累積方差,說明原有變量的信息幾乎都被保存了。

    成分矩陣、旋轉(zhuǎn)成分矩陣、成分特征向量矩陣如表3所示;成分轉(zhuǎn)化矩陣如表4所示。

    表3 成分矩陣表(%)

    表4 成分轉(zhuǎn)化矩陣表

    由此看出:

    第一個(gè)因子主要解釋了經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、平臺債務(wù)狀況的資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)報(bào)酬率以及營業(yè)毛利;

    第二個(gè)因子主要解釋了平臺財(cái)務(wù)狀況的總資產(chǎn)、所有者權(quán)益、流動比率以及營業(yè)收入;

    第三個(gè)因子主要解釋了凈資產(chǎn)收益率。

    由協(xié)方差矩陣知3個(gè)因子之間不存在線性相關(guān)性。

    綜上所述,四大行總資產(chǎn)、所有者權(quán)益、現(xiàn)金流量凈額、資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入以及營業(yè)毛利對于政府融資平臺貸款都會產(chǎn)生或多或少的風(fēng)險(xiǎn),需要加強(qiáng)對各指標(biāo)的警惕。

    五、結(jié)論

    融資平臺系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生是一種必然結(jié)果,不能因其風(fēng)險(xiǎn)而全盤定其作用,因噎廢食實(shí)不可取?,F(xiàn)階段,應(yīng)該完善相關(guān)制度防范其風(fēng)險(xiǎn),不能單純從金融機(jī)構(gòu)角度防范信貸風(fēng)險(xiǎn),要根據(jù)貸款的風(fēng)險(xiǎn)特征、風(fēng)險(xiǎn)成因和風(fēng)險(xiǎn)影響因素從監(jiān)管、政府、銀行和平臺四方面的結(jié)合入手才能從根本上減少和化解風(fēng)險(xiǎn)。

    [1]龔明華;宋彤.關(guān)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)識別方法的研究[J].國際金融研究,2010(5):90-96.

    [2]胡海峰;代松.后金融危機(jī)時(shí)代系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及其測度評述[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài),2012(4):41-46.

    [3]李衛(wèi)雄;熊威.地方政府融資平臺貸款的風(fēng)險(xiǎn)分析與對策[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì),2013(11):70-71.

    [4]王書斌;王雅俊.銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)制的研究與實(shí)證[J].金融與經(jīng)濟(jì),2010,(7):6-9.

    [5]朱元倩;苗雨峰.關(guān)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)度量和預(yù)警的模型綜述[J].國際金融研究,2012(1):79-88.

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