基于用戶流量的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)會(huì)計(jì)估值問(wèn)題研究

王果+張琦+孫優(yōu)帥+魯甜甜

摘 要：企業(yè)估值問(wèn)題一直以來(lái)是個(gè)會(huì)計(jì)學(xué)術(shù)界面臨的一個(gè)共同難題，特別是如今互聯(lián)網(wǎng)大潮時(shí)代的一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的涌現(xiàn)，有些企業(yè)雖然尚未實(shí)現(xiàn)盈利，但市場(chǎng)給出的估值報(bào)價(jià)卻高居不下，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)估值方法如自由現(xiàn)金流模型，市盈率模型對(duì)于此類新興企業(yè)變得不再適用。本文力求通過(guò)用戶流量這一財(cái)務(wù)外指標(biāo)對(duì)企業(yè)估值給出合理性答案。

關(guān)鍵詞：估值；用戶流量；互聯(lián)網(wǎng)

一、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀及其特點(diǎn)

伴隨著阿里巴巴，百度等知名企業(yè)的海外上市以及新一屆中央政府提出的互聯(lián)網(wǎng)+產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略計(jì)劃的推進(jìn)，去中心化的Web2.0時(shí)代已全面來(lái)臨，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)已然成為全球經(jīng)濟(jì)新的增長(zhǎng)極，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)估值模型如何在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中得到合理使用將是本文的論證要點(diǎn)之一，目前互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)出明顯的“馬太效應(yīng)”和“長(zhǎng)尾效應(yīng)”的產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)，這將極大影響到會(huì)計(jì)模型的建立。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的業(yè)務(wù)和功能產(chǎn)品也消費(fèi)者習(xí)性，呈現(xiàn)出新的消費(fèi)趨勢(shì)、消費(fèi)渠道、消費(fèi)偏好。間接影響到了互聯(lián)企業(yè)未來(lái)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估和收入預(yù)測(cè)?；ヂ?lián)網(wǎng)用戶也從原來(lái)的電腦端互聯(lián)網(wǎng)用戶擴(kuò)展到了移動(dòng)和互聯(lián)網(wǎng)用戶，且發(fā)展速度迅猛，針對(duì)不同業(yè)務(wù)細(xì)和消費(fèi)需求分的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如同雨后春筍般的出現(xiàn)，以互聯(lián)網(wǎng)+傳統(tǒng)的新興產(chǎn)業(yè)公司，包括各種傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)，如外賣，理發(fā)，打出租等人們司空見(jiàn)慣的日常消費(fèi)在疊加上互聯(lián)網(wǎng)架構(gòu)后呈現(xiàn)出一種新的業(yè)態(tài)發(fā)展模式。但新興互聯(lián)網(wǎng)巨頭如滴滴，美團(tuán)，京東，發(fā)展迅猛發(fā)展勢(shì)頭的背后，財(cái)務(wù)報(bào)表的指標(biāo)卻多年盈利為負(fù)。此類現(xiàn)象背后，依然有金融市場(chǎng)各類投資者給予相比與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)估值模型下實(shí)際融資估值數(shù)倍之高的股權(quán)投資。

總結(jié)起來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展目前呈現(xiàn)三大趨勢(shì)：

1.重視用戶流量的增長(zhǎng)和發(fā)展。

2.企業(yè)的盈利能力并不是的短期核心目標(biāo)。

3.互聯(lián)網(wǎng)主要盈利模式為占領(lǐng)市場(chǎng)為核心的指標(biāo)：廣告收入、社交用戶、電商交易流量。

二、傳統(tǒng)會(huì)計(jì)估值模型對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的局限性

傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)估值模型有自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型、市盈率模型、市凈率模型，對(duì)于已經(jīng)上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，市值管理背景下利用股價(jià)對(duì)其進(jìn)行衡量，但互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值是否能夠單純依靠股價(jià)反映是值得商榷的。對(duì)于初創(chuàng)型的互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)說(shuō)，傳統(tǒng)財(cái)務(wù)理論依然僅僅可以計(jì)算普通股的現(xiàn)值，用評(píng)估傳統(tǒng)裝備制造業(yè)的生產(chǎn)性資產(chǎn)的現(xiàn)值計(jì)算公式去評(píng)估互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的現(xiàn)值流量資源以及貼現(xiàn)現(xiàn)金流量公式是困難的，我們首先要對(duì)資本市場(chǎng)上具備類似的風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)的公司進(jìn)行比對(duì)，預(yù)估能夠獲得的現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。下面分別介紹對(duì)傳統(tǒng)的三種估值模型進(jìn)行剖析，在對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值局限性。

1.自由現(xiàn)金流模型

該模型的一大假設(shè)就是就是每期的現(xiàn)金流都必須是正的，否則會(huì)有可能出現(xiàn)企業(yè)的估值不為正值的情況。然而互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，不少的企業(yè)前期走的是燒錢快速占領(lǐng)市場(chǎng)的模式，并且由于此類企業(yè)背后都有私募股權(quán)或者風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資，會(huì)造成其幾個(gè)會(huì)計(jì)期的現(xiàn)金流都為負(fù)的情形。以打車類互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)滴滴為例，其前期靠全補(bǔ)貼用戶推廣的商業(yè)模式，甚至在數(shù)個(gè)會(huì)計(jì)期連營(yíng)業(yè)收入都為零，此時(shí)模型就會(huì)失效。

2.市盈率模型

和自由現(xiàn)金流模型類似，同樣依賴于企業(yè)每年度會(huì)計(jì)利潤(rùn)為正的假設(shè)，和如今的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展經(jīng)營(yíng)的商業(yè)模式不符合，與此同時(shí)很多很多非上市企業(yè)并沒(méi)有明確的市場(chǎng)化股價(jià)，對(duì)于每股價(jià)格的估算提出了較為嚴(yán)格和精準(zhǔn)的要求，實(shí)際操作難度較大，不能保證精準(zhǔn)性，局限性較大。

3.市凈率模型

此方法受企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量影響較大，就互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言其會(huì)計(jì)上的資產(chǎn)如廠房和土地等較少，而其核心的資產(chǎn)如高新技術(shù)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)，會(huì)出現(xiàn)會(huì)計(jì)上衡量貶值的問(wèn)題，不能很好反應(yīng)其真實(shí)的價(jià)值，常常會(huì)出現(xiàn)低估企業(yè)價(jià)值的情況。

三、用戶流量指標(biāo)引入會(huì)計(jì)估值的必要性

互聯(lián)網(wǎng)的企業(yè)服務(wù)目標(biāo)是用戶，其收入盈利的最終落腳點(diǎn)也是源自用戶。每一個(gè)用戶所創(chuàng)造的現(xiàn)在和未來(lái)的潛在的價(jià)值是評(píng)判互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)?；ヂ?lián)網(wǎng)的用戶由于互聯(lián)網(wǎng)其自身的特點(diǎn)，在用戶出現(xiàn)高額增長(zhǎng)和擴(kuò)大的情況下，其用戶粘性會(huì)增加，單位用戶消費(fèi)額也會(huì)隨之增加。與此同時(shí)的，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的各項(xiàng)成本卻不會(huì)因?yàn)橛脩舻脑黾佣仍黾樱杀究梢哉f(shuō)是基本不變或者只是微增狀態(tài)。前期用戶數(shù)量以及企業(yè)用戶未來(lái)客戶預(yù)期增長(zhǎng)量可以說(shuō)兼具備現(xiàn)金流，資產(chǎn)，利潤(rùn)的三重屬性，其重要程度可以說(shuō)超過(guò)任何一個(gè)會(huì)計(jì)指標(biāo)，是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的靈魂因素。用戶帶來(lái)的價(jià)值有三種：一是用戶自身對(duì)企業(yè)的消費(fèi)產(chǎn)品的價(jià)值；二是廣告費(fèi)轉(zhuǎn)嫁價(jià)值屬性；三是口碑價(jià)值價(jià)值屬性。其中后二者隨著用戶數(shù)量的不斷增多，相應(yīng)成冪級(jí)數(shù)增長(zhǎng)。根據(jù)會(huì)計(jì)對(duì)資產(chǎn)的定義，如果用戶作為企業(yè)的一個(gè)動(dòng)態(tài)資產(chǎn)，是可以給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的資源，故可以等同的認(rèn)定用戶的無(wú)形資產(chǎn)的性質(zhì)，但是用戶流量這個(gè)指標(biāo)有一定的浮動(dòng)性和變化性，在一個(gè)會(huì)計(jì)期內(nèi)并不能精準(zhǔn)的計(jì)量。但是，針對(duì)于企業(yè)估值的時(shí)候，完全可以引進(jìn)用戶流量指標(biāo)進(jìn)行對(duì)企業(yè)價(jià)值的測(cè)算。

四、用戶流量估值會(huì)計(jì)模型的構(gòu)建

目前最為廣泛認(rèn)可的就是基于用戶流量的會(huì)計(jì)估值模型就是由計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)先驅(qū)，現(xiàn)任3Com公司的創(chuàng)始人羅伯特·梅特卡夫（RobertMetcalfe）提出的梅特卡夫（Metcalfe）定律。梅特卡夫（Metcalfe）定律基本思路圍繞：網(wǎng)絡(luò)真實(shí)價(jià)值聯(lián)系這網(wǎng)絡(luò)節(jié)點(diǎn)數(shù)的平方，網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值與聯(lián)網(wǎng)的用戶數(shù)的平方成正相關(guān)關(guān)系。梅特卡夫定律背后的理論即互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的使用者愈多對(duì)原來(lái)的使用者而言，其效果不會(huì)如同一般企業(yè)的普通生產(chǎn)設(shè)備類財(cái)產(chǎn)（人愈多分享愈少）--網(wǎng)絡(luò)外部性（NetworkExternality），而呈現(xiàn)相反趨勢(shì)。

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