從萬科案看公司法中的“魔鬼細(xì)節(jié)”

章程137條才是華潤的矛，而公司法124條（與章程152條2款相同）是否構(gòu)成了章程137條例外，是萬科管理層的盾。

假如董事會決議無效，管理層的重組失敗，繼而發(fā)生股價(jià)暴跌，管理層被追責(zé)，法人的、國有的（也是公共的）股東有沒有責(zé)任呢？一個央企聯(lián)合了原來是敵人的民企，阻擋一個地方國企，是國有資產(chǎn)流失了呢，還是保值了呢？

鄧峰 北京大學(xué)法學(xué)院教授、 法律經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中心聯(lián)席主任

王石、萬科、華潤、寶能之間的恩怨情仇，從董事會決議的分母之爭，近日來已然亂花漸欲迷人眼。作為一個法律的研習(xí)者，這是一個難得的案例。

這個故事的最終結(jié)果走向如此之多，在沒有更多的事實(shí)和當(dāng)事人選擇的時候，我們并不能馬上得到明確的預(yù)判。不過，現(xiàn)在，董事會決議的效力因?yàn)樾」蓶|的起訴變成了真正的法律問題，常規(guī)股東會已然風(fēng)云乍起，臨時股東會指日可待。在這個時刻，有必要梳理一下這個故事中的法律問題，探究一下公司法中的“魔鬼細(xì)節(jié)”。

需要聲明的是，我不持有任何一方的股權(quán)，與各方均無任何利益關(guān)聯(lián)乃至沖突的關(guān)系。本文所涉及的事實(shí)，完全是基于現(xiàn)有的公開報(bào)道而獲得的——可能并不完全符合真實(shí)情形。我所關(guān)心的是這個案件對現(xiàn)有法律規(guī)則及其實(shí)踐的挑戰(zhàn)，并且期望的是，依據(jù)法律得到解決——我的私心是法律的勝出，哪怕對法律而言是一個教訓(xùn)。

華潤的矛萬科管理層的盾

紛爭從董事會決議的效力開始，在我看來，得到結(jié)論并不簡單。萬科有11名董事，其中4名獨(dú)立董事，1名獨(dú)立董事基于利益沖突回避，表決結(jié)果是10人投出，7人贊同管理層提出的向深圳地鐵定向增資的議案，究竟這一決議是否有效？

本案問題的中國法條版本是，公司法第124條（萬科章程中的152條2款與法律規(guī)定相同），“上市公司董事與董事會會議決議事項(xiàng)所涉及的企業(yè)有關(guān)聯(lián)關(guān)系的，不得對該項(xiàng)決議行使表決權(quán)，也不得代理其他董事行使表決權(quán)。該董事會會議由過半數(shù)的無關(guān)聯(lián)關(guān)系董事出席即可舉行，董事會會議所作決議須經(jīng)無關(guān)聯(lián)關(guān)系董事過半數(shù)通過”，與第111條“董事會會議應(yīng)有過半數(shù)的董事出席方可舉行。董事會作出決議，必須經(jīng)全體董事的過半數(shù)通過。董事會決議的表決，實(shí)行一人一票”，以及萬科章程第137條，“制訂公司增加或者減少注冊資本、發(fā)行債券或其他證券及上市方案……必須由董事會三分之二以上的董事表決同意”。

這三個條款之間是何種關(guān)系？分開來看，本案按照公司法124條，有效；公司法111條，有效；萬科章程137條，無效。讓我按照原理替公司法圓一下場，萬能答案：具體情況具體分析。這個具體，直接與何種決議和產(chǎn)生何種后果聯(lián)系在一起。

我們遇到的第一個概念是quorum，意思是作出決議的有效投票權(quán)，拉丁文原意是“of whom”，后者更準(zhǔn)確地揭示了分母問題。在具體環(huán)境下，決議有效，取決于最低參加會議的人數(shù)或票數(shù)，并且贊成決議依據(jù)人數(shù)（人的民主）、資本數(shù)（資本民主）達(dá)到規(guī)定的比例（多數(shù)決majority或者超級多數(shù)決supermajority）。萬科案有自己的特點(diǎn)，不過既然quorum是一個標(biāo)準(zhǔn)法律問題，本案就可以依據(jù)上述已有規(guī)則格式化為：第一，1名獨(dú)董基于關(guān)聯(lián)關(guān)系為由不行使投票權(quán)，究竟到會了沒有？第二，如果到會，分母是到會票（11）還是投出票（10）；第二，是否達(dá)到了章程所規(guī)定的超級多數(shù)決（2/3）。

在本案中，張姓獨(dú)董是否參加了會議，會干擾到結(jié)果。如果到場了，回避投票既可以理解為棄權(quán)，應(yīng)當(dāng)計(jì)入，決議無效；也可以理解為回避表決，不應(yīng)當(dāng)計(jì)入，決議有效。這又是一個公司法漏洞。何謂到場呢？傳統(tǒng)上公司法要求董事應(yīng)當(dāng)親自出席，但是現(xiàn)代法上都放松了，允許電話、傳真的方式參會。在我國甚至明確允許不出席——委托投票（公司法112條）。一個艱難的細(xì)節(jié)判斷是，如果張姓董事參會了，但是沒有“實(shí)質(zhì)參會”——沒有討論、辯論，直接提交了回避表決，那么怎么判斷，是否屬于參會？還有網(wǎng)文說，董事會決議還取決于是否公司遵守了向董事進(jìn)行信息披露等。是的，程序是很重要的。不過，第一，違反了程序就必然導(dǎo)致結(jié)果全然無效嗎？這可能是沒有人有充分信心回答的問題。第二，有一個王牌的反制規(guī)則解決這樣的程序干擾效力問題：整個會議的過程中，對這些可能影響到董事判斷的程序細(xì)節(jié)，有沒有人提出異議？

不過，這個究竟有沒有出席，到會票還是投出票問題在本案中并不妨礙我們做出實(shí)際判斷。如果我們用嚴(yán)格解釋文字的方式摳一下字眼，章程137條的表述“董事會三分之二以上的董事表決同意”，并沒有任何限制，在本案中董事會就是11名，這已經(jīng)排除了到會票還是投出票的問題。章程137條才是華潤的矛，而公司法124條（與章程152條2款相同）是否構(gòu)成了章程137條例外，是萬科管理層的盾。

章程的司法審查

現(xiàn)在到了最艱難的問題：章程137條是否在法律上是有效的？復(fù)習(xí)一下111條，公司法并沒有允許章程另行規(guī)定。章程條款并不總是有效的，當(dāng)然要接受法院的審查。

章程在當(dāng)前中國的法律流行觀念中是自治的，應(yīng)當(dāng)予以尊重的?？墒牵鲁绦Яυ诤芏嗳诵哪恐猩踔粮哂诜珊托姓?guī)章，但現(xiàn)實(shí)生活中很多公司自己都不認(rèn)真對待自己的章程，法院為什么要那么神圣對待章程呢？

法官需要審查章程，但是怎么審查呢？這可能是更加麻煩的問題。審查當(dāng)然是根據(jù)應(yīng)然標(biāo)準(zhǔn)去審查，可是我國公司法對如何開會、決議、投票，并沒有一個理想的標(biāo)準(zhǔn)。公司法司法解釋四的起草過程中，最高法院曾經(jīng)嘗試去發(fā)展一些規(guī)則，很多問題涉及本案的情形也做了探討，但最后受限于司法解釋的特性和理論、理想模式的不足，也只能放棄成文規(guī)則，讓各級法院在具體的判例中探索。

回到本案的情形，公司章程可以提高董事會投票通過的比例嗎？137條將111條的法定1/2強(qiáng)行提高到了2/3。從原理上來說，這個超級表決權(quán)問題，各國立法之中都允許提高。美國的一些州還允許降低會議召開的quorum，但不能低于1/3。但是我國公司法的表述如此，不是僵化又是如何？不過，實(shí)踐中，普遍存在著萬科章程的超級投票權(quán)，甚至還廣泛存在著一致決（所謂保護(hù)小股東的機(jī)制），而且監(jiān)管部門也視為當(dāng)然。其實(shí)并非如此，即便在美國公司法中，立法允許提高比例，但是司法機(jī)關(guān)如果認(rèn)為會造成公司麻痹（corporate paralyze），會否定這種超級投票權(quán)的效力，仍然采用1/2決。現(xiàn)在小股東起訴了，本案是典型的陷入了公司麻痹，但是我們的法院可以、愿意并且有膽量，宣布137條無效嗎？

董事會為何要存在

本案中的爭議決議有效與否，只是產(chǎn)生了是否可以提交股東會表決的效力，而不是真正對公司有約束力的效力。就算是董事會決議有效，還要股東會2/3通過。

既然股東會作最后的決定，為什么還需要董事會呢？剩下的邏輯問題似乎就是：之所以出現(xiàn)沖突，是因?yàn)閷毮茉诙聲袥]有席位。而寶能沒有謀求董事會席位，相當(dāng)原因是因?yàn)楸ｋU(xiǎn)業(yè)進(jìn)入資本市場應(yīng)當(dāng)取得的是消極投資的收益，而不是積極投資的。法律上區(qū)分積極投資和消極投資，根據(jù)的是不能直接行使權(quán)力，體現(xiàn)在公司中就是不能直接派出董事。

圍繞著這一問題，出現(xiàn)了輿論對立：有的網(wǎng)文強(qiáng)調(diào)歸根結(jié)底應(yīng)當(dāng)按照資本民主來做決定，但是有的網(wǎng)文以內(nèi)部員工的名義宣稱不是資本的奴隸。這種對立都是一個簡單忽略了公司特性的結(jié)果：董事會為什么要存在？

英國公投退出歐盟的故事余音裊裊，全民公投是直接民主，而議會民主則是間接民主，也稱為代議制民主。董事會制度是代議制民主的體現(xiàn)，從有公司的時候就采用了。兩者的區(qū)別是明確的，下列的區(qū)別都有法律規(guī)則支持：股東投票，只需要考慮個人利益，不存在著義務(wù)，不需要解釋（這三項(xiàng)控股股東例外），可以隨意放棄，可以結(jié)盟，甚至可以出賣投票權(quán)（有些國家禁止，我國不管）；而董事投票，以公司利益（當(dāng)然公司利益是什么是另外一個理論難題）為標(biāo)準(zhǔn)，有義務(wù)管理好公司，需要解釋理由，必須獨(dú)立判斷，不可能隨意放棄職權(quán)，更不允許出賣權(quán)力。股東民主，可以采用人的民主（比如合伙、合作社、早期公司），可以采用資本民主（一股一權(quán)、同股同權(quán)，20世紀(jì)以后標(biāo)準(zhǔn)模式），而董事會只有一個模式：公司法111條規(guī)定的一人一票。

代議制的最強(qiáng)假設(shè)是：每一個董事應(yīng)當(dāng)向公司整體利益負(fù)責(zé)，假如我們認(rèn)為公司等于全體股東的話，那么應(yīng)當(dāng)是向全體股東負(fù)責(zé)，而不是只向選出自己的股東負(fù)責(zé)。

這里又出現(xiàn)了理論、現(xiàn)實(shí)和歷史的差異甚至悖論。為了保證董事向全體股東而不是部分股東負(fù)責(zé)，董事必須經(jīng)過選舉，提名權(quán)通常情形下掌握在董事會手中。為了保證董事的公益性，英國法上董事職位默認(rèn)是不拿薪酬的，董事從公司取得的收益只能被稱為“補(bǔ)償”（compensation）。比較強(qiáng)的規(guī)則是董事不能夠歧視對待股東。最強(qiáng)的規(guī)則有兩個：第一，董事不得被無故解除職務(wù)，故就是過錯；第二，追究董事責(zé)任，要么是不能和公司利益（不是部分股東利益）沖突，要么是決策依據(jù)是有利于公司利益（不是部分股東利益）。我國的法律沒有吃透理論，抄了部分，抄漏抄錯了很多：提名、選舉常常被派出替換，甚至席位提前被瓜分；沒有規(guī)定歧視，但是規(guī)定了控股股東濫用；最重要的董事責(zé)任有規(guī)定，無執(zhí)行。

萬科的董事會形式上都遵循了代議制，每一方對外發(fā)表解釋都是在“拿公司利益”說事——可能只有獨(dú)立董事在拿小股東說事。雖然公司利益出現(xiàn)了一事各表，不過總歸是可以檢驗(yàn)的。這次增發(fā)的合理商業(yè)理由才是問題的關(guān)鍵——未經(jīng)公司同意就拋出決策內(nèi)幕的獨(dú)董，在涉嫌違規(guī)披露“心路歷程”的長文中，看不到對這個問題的實(shí)質(zhì)檢驗(yàn)?！按蠊蓶|反對的情形下，不投贊成票就不能繼續(xù)停牌并可能被追責(zé)，只能勉強(qiáng)要求一下考慮重新核算一下投資經(jīng)濟(jì)合理性”，也許獨(dú)董沒有認(rèn)真讀章程，按照萬科的章程，兩名獨(dú)董就可以提議臨時董事會的召開，因此可以提出新的議案。而這名獨(dú)董，恰恰實(shí)際上握著兩張票。

什么是獨(dú)立董事

獨(dú)立董事放棄投票，引發(fā)了對獨(dú)董回避甚至獨(dú)董制度的質(zhì)疑，更直接反映在了深交所的詢問函上。有文章直指張姓獨(dú)董在其決定中的獨(dú)立和關(guān)聯(lián)兩個概念相互沖突，更多輿論則是嘲笑中國引入了獨(dú)董制度。

什么是獨(dú)立董事？盡管有很多爭議，其發(fā)源地美國的獨(dú)董，在美國的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，就是獨(dú)立于管理層。這個問題到了中國法之下，引入的時候主要面臨的是控股股東控制公司從事關(guān)聯(lián)交易，證監(jiān)會施加了另外一層：獨(dú)立于大股東。但是在中國獨(dú)董如何獨(dú)立于大股東？這樣的邏輯下，中國獨(dú)董們常見的合理目標(biāo)就是，保護(hù)中小股東和投資者。但是悖論在于代議制義務(wù)，獨(dú)董也是董事，第一義務(wù)應(yīng)當(dāng)是促進(jìn)公司整體利益，那么何以要特別保護(hù)某個群體？

獨(dú)董在美國法下，起到的職責(zé)學(xué)理上稱之為順從性監(jiān)督，就是解決內(nèi)部董事和公司之間的利益沖突交易，比如董事薪酬的決定。董事薪酬是董事會提出標(biāo)準(zhǔn)，董事代表公司向自己做決定發(fā)薪酬，這當(dāng)然是屬于利益沖突交易，獨(dú)董此時掌控實(shí)際權(quán)力。但是在中國法上，獨(dú)董被想當(dāng)然的設(shè)定為制約大股東。這和代議制邏輯完全是沖突的。反對獨(dú)董制度的觀點(diǎn)，就是犯了這種擴(kuò)大了獨(dú)董制度目標(biāo)的錯誤，獨(dú)董在中國的實(shí)踐的確不理想，是這個制度細(xì)節(jié)有問題。除了獨(dú)董，難道其他的替代機(jī)制管用嗎？工會主席兼任的監(jiān)事會？還是靠職業(yè)精神制約的會計(jì)師？

什么是獨(dú)立呢？批評張姓獨(dú)董的觀點(diǎn)將獨(dú)立看成了一種狀態(tài)，其實(shí)這種錯誤和張姓董事自己的錯誤理解也是一樣的，因?yàn)槠渌诘墓竞腿f科有交易就喪失了獨(dú)立性嗎？那請問，獨(dú)董從萬科領(lǐng)薪酬嗎？算不算關(guān)聯(lián)交易？獨(dú)董是由股東提名嗎？被提名的獨(dú)董和提名的股東之間算獨(dú)立嗎？誰能給出一個最純潔的方案：怎么樣是理想的獨(dú)立？

事實(shí)上，獨(dú)立是和所要決議的事項(xiàng)聯(lián)系在一起的，而不是一種持續(xù)的狀態(tài)。那種認(rèn)為一回避就不獨(dú)立的觀點(diǎn)，是罔顧商業(yè)現(xiàn)實(shí)，過于單純的想法。但是，因?yàn)槎潞凸蓶|是不同的，董事的第一義務(wù)應(yīng)當(dāng)是積極履行職責(zé)謀求公司最佳利益，這同樣適用于獨(dú)董。本案中的問題在于，張姓獨(dú)董的回避理由是否能夠成立。從公開的信息看來，恐怕很難成立，或者存在著錯誤理解：需要回避的不是其所任職的公司是否和萬科有交易，而是他是否在萬科和深圳地鐵的這筆交易中有利益沖突。獨(dú)董并不是股東，股東可以消極，放棄自己的投票權(quán)利，董事找個有問題的理由，隨意放棄自己的職責(zé)，至少在理論上是有問題的。

真正的“野蠻人”

和董事會做出決定相關(guān)的一個關(guān)鍵問題是，這是一個敵意收購和反收購的活動?，F(xiàn)在“野蠻人”已經(jīng)成了一個流行詞，更有言之鑿鑿認(rèn)為萬科的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，倒霉就倒霉在沒有控股股東的制度安排上。但是，對敵意收購正向的表述，不是控制權(quán)爭奪嗎？新股東發(fā)現(xiàn)了公司的內(nèi)在價(jià)值和資本市場價(jià)格之間的差價(jià)，購買股票，取得控股地位，甚至解聘原有的管理團(tuán)隊(duì)，不正是資本市場應(yīng)用的功能嗎？

將敵意收購描繪成“野蠻人”——其實(shí)是對原意的曲解，遺漏了一個重要的限制條件：只有公司敲詐者或者破壞者才是真正的野蠻人，即向公司準(zhǔn)備發(fā)出收購要約，要挾公司補(bǔ)償獲益，或者買下公司后分拆出賣或者轉(zhuǎn)業(yè)。萬科案的敵意收購有所不同的是一個大背景，兩個具體點(diǎn)。一個大背景是中國的股市本身可能是一個政策市，萬科的內(nèi)在價(jià)值和市場價(jià)值脫離可能并不是一定是管理團(tuán)隊(duì)的錯誤；第一個具體點(diǎn)是這個管理者在很多人眼中是成功的，至少萬科的盈利水平擺在那里；第二個具體點(diǎn)則是，多數(shù)人忽略了險(xiǎn)資對控制權(quán)的追求是受限的。

敵意并購才會產(chǎn)生董事會的反收購，但是董事憑什么反對股東的決定呢？收購是發(fā)生在股東和股東之間的，且是自愿的市場交易，董事有什么正當(dāng)性去從事改變股東間交易的活動呢？敵意并購在應(yīng)然層面是值得肯定的，反收購就會有邊界。第一個尺度是，有理由相信“敵意”是“惡意”，來者是公司敲詐者或者破壞者，借市場價(jià)值之利，有損內(nèi)在價(jià)值；第二個尺度是，收購產(chǎn)生是因?yàn)楣緝?nèi)在價(jià)值和市場價(jià)值存在著一個差，反收購動用的成本（浪費(fèi)的資源）不能超過這個差。

反收購的這兩個標(biāo)準(zhǔn)很大程度上是董事會的一個判斷，歸入注意義務(wù)的范圍。注意義務(wù)是能力的問題，不容易判斷，實(shí)際上在反并購的司法審查中，法院更喜歡用忠實(shí)義務(wù)來判斷，這是品德的判斷，相對容易一些。

在目前出現(xiàn)的法律問題探討中，我覺得深交所已經(jīng)表現(xiàn)了極高的法律水準(zhǔn)，其發(fā)出的兩份函，及時、切中問題。但是，深交所仍然需要反思，這些問詢函的法律問題都仍然是形式主義的，當(dāng)然這是中國法律的通病。因?yàn)槭聦?shí)上看來就是萬科先停牌再去找新的大股東。為什么本案中H股沒有停牌？

故事結(jié)局的猜測

作為一個法律人，本來不應(yīng)當(dāng)對商業(yè)活動做出帶有風(fēng)險(xiǎn)性的超出本專業(yè)的預(yù)判。不過這個問題關(guān)系到法律，還是需要冒著打臉的風(fēng)險(xiǎn)說一下。本來股東是不應(yīng)當(dāng)苛責(zé)的，因?yàn)楣蓶|的目的、動機(jī)和行為，是個人的，是私的——個人自由的范疇。不過，在本案中并不是這樣，而是一個國企股東，是法人，公共性強(qiáng)于任何私企。讓我們超出公司法討論一下，為什么換了一個領(lǐng)導(dǎo)人，股權(quán)的行使方式、態(tài)度就發(fā)生了那么大的變化？為什么面對收購者寶能，在其收購的時候要阻擊，但是出現(xiàn)了新的國企進(jìn)入者深圳地鐵又要聯(lián)合呢？寶能不是一天完成的增持，在長達(dá)幾個月的時間里，我不相信公司和股東沒有討論過這個事情。

假如董事會決議按照華潤的說法是無效的，那么管理層的重組失敗，撤銷停牌，繼而發(fā)生股價(jià)暴跌，管理層被追責(zé)，法人的、國有的（也是公共的）股東有沒有責(zé)任呢？再換一個角度，一個央企聯(lián)合了原來是敵人的民企，阻擋一個地方國企，按照企業(yè)國有資產(chǎn)管理法，站在“統(tǒng)一所有，分級管理”的立場上，是國有資產(chǎn)流失了呢，還是保值了呢？