對中國股市熔斷機制的思考與看法

陳碧霄

摘要：2016年開始，我國股市引入熔斷機制，但是在實施熔斷機制的短短4天，A股有兩天就出現(xiàn)因熔斷而暫停交易，其中最短的一天開市時間才29分鐘。我國熔斷機制在實施四天后，被證監(jiān)會喊停了。但是專家們分析，這4個交易日的熔斷機制給我國的股市造成不小的傷害，滬深股指跌幅達到11.95%和15.16%，形成小型股災(zāi)的局面。筆者就中國股市熔斷機制事件的回顧，想探尋我國實施熔斷機制的根源，并總結(jié)導(dǎo)致我國熔斷機制失敗的原因與思考。

關(guān)鍵詞：股市；熔斷機制；失敗原因；思考

熔斷機制是我國2016年1月份開始引進的，是從國外進口的舶來品，主要用于股市風(fēng)險調(diào)整，“股市熔斷機是指對某一合約在達到漲跌停板之前，設(shè)置一個熔斷價格，使合約買賣報價在一段時間內(nèi)只能在這一價格范圍內(nèi)交易的機制”。為了能更好地控制風(fēng)險和動，我國股市除了實行漲跌停板制度外，新引入了價格熔斷機制。我們股市設(shè)置熔斷機制的目標就是為了讓投資者在價格發(fā)生突然變化的時候有一個冷靜期，防止作出過度反應(yīng)。但是我國的股市熔斷機制從出現(xiàn)到消失只用了4天的時間，可以稱之為史上最短暫的熔斷機制，這樣的失敗結(jié)果也值得我們?nèi)ド钏肌?/p>

一、我國股市熔斷機制的推行

我國在2016年的1月4日熔斷機制生效，根據(jù)當時的規(guī)定，如果滬深指數(shù)跌破5%熔斷值就要暫停交易15分鐘，如果是在中午時分觸發(fā)5%或是全天任何時間觸發(fā)7%就要暫停交易，直至收市為止。在1月4日，我國股指連續(xù)跌破3500點關(guān)，于13點13分觸發(fā)熔斷，然后15分鐘后重新開盤，再次跌到7%，直接休市。如此反復(fù)直到1月7日，證監(jiān)會為了維護股市穩(wěn)定，從1月8日開始喊停熔斷機制。短短的4天，使中國式的熔斷機制成為史上最短命的熔斷政策。

二、我國股市熔斷機制推行的根源

其實，我國推行股市熔斷機制，其根本目的是為了更好的調(diào)控股市風(fēng)險，因為在美國就是使用熔斷機制很成功的案例，但是結(jié)果表明，放到我們國家就有些“水土不服”，而細細探尋我國推行股市熔斷機制的根源，主要以下幾點趨勢：

1.人民幣貶值使A股下跌。人民幣匯率從2015年的8月就開始一直下滑，人民幣兌美元匯率從6.6一直下滑到6.2， 6個月的時間就下降6.45%，而且還有繼續(xù)下滑的趨勢，人民幣貶值快，對A股的影響肯定是很大的。

2.經(jīng)濟形式不樂觀不利于股市發(fā)展。我國目前的經(jīng)濟形勢越來越不樂觀，據(jù)報“12月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍然在榮枯線下徘徊，雖然國家一直在做促進經(jīng)濟發(fā)展的改革措施和政策，但是又要保增長又要保民生、去杠桿這些困難都要面對，使得我國的經(jīng)濟形勢步入艱難的局面”，就連人民日報也不諱言，在4日當天以“經(jīng)濟走勢會呈 L形而不會走 V 形反轉(zhuǎn)”的論斷發(fā)了整版報道，至今印象深刻，令大家看了心生寒意。

3.即將推行的強制注冊制對股市影響很大。我國將于2016年3月1日開始推行質(zhì)量好的公司上市，這樣股市上市公司規(guī)模會變大。就現(xiàn)在7000多萬家公司中挑選百分之十，也會有7000多家公司同時上市，這樣會給股市帶來很大的影響。

4.大股東大面積減持對股市的影響。2015年的股災(zāi)期間，我國證監(jiān)會明令規(guī)定“上市公司大股東和高管不能減持公司股份”，此規(guī)定截止到16年1月8日，據(jù)統(tǒng)計，這部分減持股份市值約為1萬億元人民幣，不要說一起拋售，就是挨個拋售對股市也是很嚴重的抽血行為。

綜合以上這4點，2016年股市的熔斷機制推行成為必然，雖然熔斷機制的推行目的是為了更好的穩(wěn)定市場，調(diào)控風(fēng)險，結(jié)果卻恰恰相反，成了助跌兇器，這說明我們的熔斷機制推行是失敗的，那么為什么會失敗呢？

三、熔斷機制在中國推行失敗的原因與思考

1.在美國股市熔斷機制起到保險作用

眾所周知，熔斷機制起源于美國，尤其是在1987年的美國股災(zāi)中，起到了很好的保險作用。專家分析：“從積極的角度來看，熔斷機制其實就是股市“減震器”，目的是防止投資者在指數(shù)巨變時做出不理智的反應(yīng)，通過熔斷機制讓投資者理性思考，重而起到穩(wěn)定股市的作用”。但是我們也應(yīng)明白，每個國家的證券交易市場不同，有各自的特點，例如美國證交會對美國股市的熔斷機制規(guī)定如下：“熔斷機制除了針對大盤外，還要“限制價格波動上下限”機制，某只股票的交易價格在限制時間內(nèi)漲跌超過10%，如果在15分鐘內(nèi)未返回原值區(qū)間，就要暫停交易5分鐘。價格波動漲跌幅5%時，流動性較弱的個股可以放寬至10%，否則暫停交易5分鐘”。這些與熔斷機制一起出現(xiàn)的補充規(guī)定，更好的維持了美國股市穩(wěn)定，但是我國卻沒有這種補充規(guī)定。

2.在中國熔斷機制出現(xiàn)“水土不服”

中國有句古文“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳”，我覺得用于我國的熔斷機制非常貼切，在美國是保險絲作用的熔斷機制，為何來了中國就成了助跌兇器？其實分析一下中美股市的不同，就能得到答案。

第一，股市投資者結(jié)構(gòu)不同。美國的股市最早散戶的天下，最高成交量達到90%以上，曾經(jīng)誕生過像利費莫爾的散戶投資者，后來隨著美國股市的不斷發(fā)展，優(yōu)勝劣汰的淘汰法則使美國散戶投資者逐漸退出歷史舞臺，專家分析，“目前美國股市投資者由專業(yè)機構(gòu)占據(jù)主導(dǎo)地位，已經(jīng)達到70%以上比例，而且還在持續(xù)上升中”。再看我國的股市投資者結(jié)構(gòu)，散戶仍然是我國股市的主力軍，已經(jīng)超過80%的比例，兩相對比，股市結(jié)構(gòu)不同是中美股市最大的差異。相對來說，專業(yè)機構(gòu)的投資行為會更加成熟和理性，對抗風(fēng)險能力和手段也較個人散戶高，在此情形下，美國股市從1988年正式推行熔斷機制以來，這么多年只有一次解發(fā)到熔斷值，漲跌幅超過7%更是罕見。反觀我國的散戶投資者，他們投資大部分缺乏理性，容易跟風(fēng)也使得股市頻頻出現(xiàn)大漲大跌的起伏情形，僅2015年一年就出現(xiàn)過7次7%左右的大跌，在美國罕見的起伏情形在我國卻成了家常便飯，這也值得我們深思。

第二，股市交易制度不同。仍以美國為例，美國股市雖然沒有漲跌停的規(guī)定，卻有標普500指數(shù)跌幅達到7%-13%區(qū)間時，暫停交易的規(guī)定；如果跌幅達到20%，就要全天休市。而我國只有一個漲跌10%停板制度，從兩個交易對比來看，美國市場的規(guī)定為股指下跌設(shè)置了一塊踏板，使得投資者能理性判斷問題出在哪里，因此起到穩(wěn)定股市局面的作用。反觀我國，10%漲跌停板制度再加上熔斷值，熔斷值設(shè)計又接近漲跌停板距離，使得市場更易受攻擊，進而出現(xiàn)散戶投資者大量拋出股票，這種做法其實就是看對病，卻藥不對癥，這種狀態(tài)中國股市能健康起來嗎？

綜上，熔斷制度從實施到暫停只有短短4天，能果斷叫停固然勇氣可嘉，但證監(jiān)會朝令夕改的做法恐怕會落人口實，公信力受損的事實已經(jīng)無法避免。更重要的是，中國證券市場匯聚了太多了利益和太多的期望，不是一個或幾個人可以隨便拿兩億股民公測的。中國股市熔斷實驗失敗之后，股市決策層及許多分析者到現(xiàn)在為止仍然沒有認識到此次的失敗原因何在，在這些中國股市決策者看來，只要在一些股市的交易機制度做一些改進及修補，引進一些歐美國家股市成熟的市場交易模式與技術(shù)，那么當前中國股市的許多問題就能夠迎刃而解。這就有了中國股市熔斷機制推出，才會造成的中國小股災(zāi)情形。如果說，中國股市決策者能夠承認這次推出股市熔斷機制的失敗，并有人出來承擔責(zé)任，這樣才能從中汲取失敗教訓(xùn)，把握問題之所在，以此帶中國股市重新上路，否則中國股市新的制度推出又會面臨同樣的巨大風(fēng)險。

2016 年，等待我們的還有注冊制、科創(chuàng)板、國際板……無一不是我們沒有爬過的山，沒有蹚過的河，有了熔斷機制的前車之鑒，管理層在推出所謂創(chuàng)新政策的時候，一定要集思廣益，慎之又慎！

參考文獻：

[1]胡俞越，白楊，徐昕.股指期貨市場交易熔斷機制的國別比較——兼析我國股指期貨交易熔斷機制的制度設(shè)計[N].期貨日報，2007-7-19.

[2]劉文財.引入熔斷機制需理順三層關(guān)系[N].中國證券報，2015-9-15.