房地產(chǎn)去庫存真相

金莉

房地產(chǎn)市場區(qū)域及城市間的分化明顯：熱點(diǎn)一二線城市人口持續(xù)流入，需求空間較大，庫存壓力較小，部分二線城市及多數(shù)三四線城市卻依然存在較大庫存去化壓力

瞄準(zhǔn)一線和二線核心城市布局，還是在普通的二三線城市扎根，造成了房企業(yè)績的巨大分野：已披露年報(bào)的公司中，凈利潤明顯下滑或者出現(xiàn)虧損的，多布局于庫存高企的二三線城市

從二三線城市成功“逆襲”的旭輝集團(tuán)們春風(fēng)得意，出身“大城市”卻在近年轉(zhuǎn)身二三線的大龍地產(chǎn)們失意落寞。更多的房企看到了這一點(diǎn)，正走在回歸核心城市、搶占行業(yè)制高點(diǎn)的路上

市場行情和房地產(chǎn)調(diào)控政策的動蕩，給房企判斷市場和制定戰(zhàn)略帶來更大的難度，其中的不確定性增加了房企的投資風(fēng)險(xiǎn)

房地產(chǎn)行業(yè)盈利能力的持續(xù)下降，一些房地產(chǎn)企業(yè)選擇急流勇退，逐步撤出房地產(chǎn)行業(yè)，同時(shí)尋找新的盈利空間大的項(xiàng)目和產(chǎn)業(yè)，以實(shí)現(xiàn)主業(yè)的徹底轉(zhuǎn)型

面對地產(chǎn)市場區(qū)域分化、盈利下滑以及政策、行情的持續(xù)動蕩以及各地庫存所呈現(xiàn)出的不同狀態(tài)，如何進(jìn)行地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)配置，甚至在專業(yè)投資機(jī)構(gòu)之間也出現(xiàn)了明顯的分歧

隨著2015年年報(bào)披露工作臨近收官，已經(jīng)公布年報(bào)的近百家地產(chǎn)上市公司為市場勾勒出了當(dāng)前我國房地產(chǎn)行業(yè)的整體態(tài)勢。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月21日，滬深兩市共有98家地產(chǎn)行業(yè)上市公司發(fā)布了2015年年報(bào)。其中86家公司盈利，12家公司出現(xiàn)虧損。雖然這些公司的平均凈利潤相比2014年的較低基數(shù)水平有了32%的增長，但銷售利潤率的行業(yè)均值卻從2014年的11.86%下滑至2015年9.16%，同比下降了23%，而且這已經(jīng)是該指標(biāo)連續(xù)出現(xiàn)的第7年下滑，顯示出房地產(chǎn)行業(yè)的整體盈利能力正在日漸衰退。

透過上述公司在年報(bào)中披露的信息，《投資者報(bào)》記者還發(fā)現(xiàn)，除了盈利能力下降之外，房地產(chǎn)庫存的嚴(yán)重區(qū)域分化，以及地產(chǎn)市場的劇烈動蕩，都已成為當(dāng)前我國房地產(chǎn)行業(yè)形勢的最真實(shí)寫照。在這樣的形勢下，房地產(chǎn)全行業(yè)“去庫存”的基調(diào)，也給不同區(qū)域和不同企業(yè)帶來了不同的回響。

面對這樣的形勢，有著不同酸甜苦辣的房企們，也做出了各自不同的選擇。

一念天堂 一念地獄

3月上旬，被視為近年來地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展“黑馬”之一的旭輝控股集團(tuán)有限公司（00884.HK，以下簡稱“旭輝集團(tuán)”）發(fā)布了2015年年度報(bào)告。

報(bào)告顯示，在全行業(yè)去庫存壓力下，該公司去年實(shí)現(xiàn)了多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的高速增長，完成合同銷售金額302億元，同比增長43%；毛利率及核心凈利潤率分別為24.1%及12.1%。尤其是其銷售業(yè)績，相比2011年的54億元，4年間增長幅度達(dá)到5.6倍。

旭輝集團(tuán)總裁林峰表示，2015年業(yè)績的快速增長得益于旭輝堅(jiān)持“聚焦一二線城市”的核心戰(zhàn)略。

旭輝集團(tuán)年報(bào)顯示，其2015年全年有97%的銷售收入來源于其深耕的一二線城市，在全國17個(gè)核心一二線城市已擁有80個(gè)項(xiàng)目。此外，在土地增儲上，旭輝2015年又在其布局的一二線城市購入25個(gè)土地項(xiàng)目，可售面積達(dá)200萬平方米，貨值上足以支持旭輝未來兩年的發(fā)展。

增長勢頭能夠和旭輝集團(tuán)比肩的，還有陽光城（000671.SZ）。2015年，陽光城的主營業(yè)務(wù)同比增長62.35%，年銷售業(yè)績更是從2011年的23億，增長至2015年的310億，4年間翻了13倍。

《投資者報(bào)》記者梳理陽光城近年來發(fā)展戰(zhàn)略，循著其開疆拓土的足跡，同樣看到了其近幾年來瞄準(zhǔn)一二線核心區(qū)域精準(zhǔn)布局的發(fā)展思路：2012年底，出身福州的陽光城將總部遷至上海；隨后一年內(nèi)，其在上海連拿7幅熱門地塊；2013年底，陽光城又開始搶灘蘇州、杭州等長三角區(qū)域核心城市；到2015年，其進(jìn)入北京和珠三角區(qū)域，將京津冀及珠三角兩大新增區(qū)域和產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)板塊也正式納入公司新的業(yè)績增長藍(lán)圖。

伴隨著在一二線城市的集中布局，陽光城的一線和核心二線城市項(xiàng)目在近兩年逆勢發(fā)力，給公司營收帶來了爆發(fā)性增長。

相比從二三線城市成功“逆襲”的陽光城與旭輝地產(chǎn)，出身“大城市”北京順義的大龍地產(chǎn)命運(yùn)卻恰恰相反。

根據(jù)年報(bào)，大龍地產(chǎn)2015年的營業(yè)收入和總利潤等多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)紛紛下滑近五成。究其原因，正是此前對國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展形勢的誤判，導(dǎo)致了其當(dāng)前業(yè)績的“滑鐵盧”。

業(yè)內(nèi)人士指出，前些年大龍地產(chǎn)曾判斷，隨著房地產(chǎn)調(diào)控的不斷深入，二三線城市會迎來更多的發(fā)展機(jī)會。得出這一判斷后，早在2005年，大龍地產(chǎn)便進(jìn)軍廣東中山，2007年又開始在內(nèi)蒙古滿洲里布局項(xiàng)目。如今，這些地區(qū)項(xiàng)目庫存高企，嚴(yán)重拖累了大龍地產(chǎn)的業(yè)績增長。

相關(guān)資料顯示，大龍地產(chǎn)在滿洲里布局的“裕龍園區(qū)”項(xiàng)目，總建筑面積186279.67平方米，目前已全部竣工，包括住宅、商業(yè)、酒店。其中，住宅可供出售面積52667.55平方米，但已售出面積僅為1.26%。其商業(yè)出租房地產(chǎn)建設(shè)面積為45746平方米，而已出租面積也僅為6357平方米，占比約13.9%。

與大龍地產(chǎn)境遇相同，中華企業(yè)（600675.SH）2015 年度凈利潤虧損24.9 億元，因?yàn)檫B續(xù)虧損，該公司已經(jīng)被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

據(jù)其年報(bào)披露，“項(xiàng)目密集扎堆二三線城市，加之部分項(xiàng)目產(chǎn)品的市場契合度不理想”，也正是中華企業(yè)深陷虧損泥潭的主要原因。

《投資者報(bào)》記者梳理上市房企年報(bào)發(fā)現(xiàn)，已經(jīng)披露年報(bào)的公司中，凈利潤明顯下滑或者出現(xiàn)虧損的公司，其失利原因基本都與所布局的二三線城市地產(chǎn)項(xiàng)目庫存高企、難于消化有關(guān)。

這或許意味著，瞄準(zhǔn)一線和二線核心城市布局，還是轉(zhuǎn)去普通的二三線城市扎根，天堂與地獄之間，或許只源于幾年前決策時(shí)的一念之差。

庫存區(qū)域分化嚴(yán)重

旭輝集團(tuán)們的春風(fēng)得意與大龍地產(chǎn)們的失意落寞，其實(shí)是我國房地產(chǎn)市場嚴(yán)重區(qū)域分化的縮影。

2015年，在房地產(chǎn)全行業(yè)“去庫存”的基調(diào)下，國家通過多輪降準(zhǔn)降息、降首付、減免稅費(fèi)等刺激政策推動需求入市，以提振房地產(chǎn)市場，但不同區(qū)域的受益程度明顯懸殊——一線城市從去年二季度就出現(xiàn)量價(jià)齊升，但三四線城市的庫存卻不降反升。

關(guān)于中國房地產(chǎn)市場上究竟有多少庫存，由于不同統(tǒng)計(jì)口徑得出的數(shù)據(jù)大不相同，從7億平方米到141億平方米的研究數(shù)值差額，難以給出一個(gè)真實(shí)的地產(chǎn)業(yè)庫存水平。

國泰君安近期的一份研究報(bào)告指出，2015年，我國商品房施工面積高達(dá)73.6億平方米，待售面積為7.2億平方米。這兩部分之和就是所謂廣義商品房庫存——80.8億平方米。

“如果按照2015年商品房的銷售速度，這批庫存的去化周期為6.3年。而這還是排除掉地域差異后的計(jì)算結(jié)果?！眹┚仓赋?，如果將嚴(yán)重的區(qū)域分化考慮在內(nèi)，即越是高庫存地區(qū)的商品房銷售速度越慢，那么西部、東北和山西等三四線資源型城市高企的庫存量需要數(shù)年的消化時(shí)間。

譬如，要消化山西的庫存量需要9.9年，其次是寧夏8.4年，而吉林、遼寧也需要7年以上的時(shí)間才能消化。而庫存最高的省會城市是呼和浩特和太原，分別需要16.1年和11.1年才能完成。

全國房地產(chǎn)商會聯(lián)盟主席顧云昌則認(rèn)為，更可靠的房地產(chǎn)庫存數(shù)據(jù)是20億平方米左右。根據(jù)這一統(tǒng)計(jì)口徑，如果按照2012-2014年的年平均銷售面積12.08億平方米來計(jì)算，全國范圍內(nèi)消化這20億平方米只需要一年半的時(shí)間。

“我們認(rèn)為半年到一年半的消化周期是正常的?！鳖櫾撇硎?，但現(xiàn)在的問題是城市和地區(qū)之間庫存量極不平衡。比如北上廣深基本不存在明顯的庫存問題，但一些三四線及以下的城市，嚴(yán)重的需要3年甚至更長的時(shí)間。

對于房地產(chǎn)市場這種區(qū)域分化態(tài)勢，置身其中的上市房企感受更為直接。

陽光城就在其年報(bào)中指出，短期來看，熱點(diǎn)一、二線城市人口持續(xù)流入，需求空間較大，庫存壓力較小，部分城市甚至由于2015年成交大幅回升，面臨庫存過少、供不應(yīng)求、房價(jià)上漲的壓力；另一方面，部分二線城市及多數(shù)三、四線城市卻依然存在較大庫存去化壓力，投資已出現(xiàn)了負(fù)增長。長期看，房地產(chǎn)市場將繼續(xù)延續(xù)這種分化格局。

在區(qū)域嚴(yán)重分化的行業(yè)背景下，回歸核心城市、搶占行業(yè)制高點(diǎn)，成了不少上市房企的主流戰(zhàn)略。

曾經(jīng)憑借三線城市作為增長主要動力的恒大集團(tuán)，也已經(jīng)在極力回歸一二線城市。

資料顯示，2009年之前，恒大的發(fā)展路線是進(jìn)入三線城市，“用最少的錢拿最多的土地”。隨后，其布局逐漸開始向一二線城市轉(zhuǎn)移，從“三線包圍一二線”。自2013年后，恒大發(fā)力調(diào)整，大幅提升在一二線城市的投資比例，公司戰(zhàn)略也進(jìn)入了“占領(lǐng)一二線”的階段。

在今年3月底召開的2015年度業(yè)績發(fā)布會上，恒大集團(tuán)董事局主席許家印透露，目前恒大在一二線及三線城市的投資比例已經(jīng)達(dá)到7：3，在2015年新增項(xiàng)目土地投資額中，一二線城市占比達(dá)75%。

“未來恒大還會繼續(xù)加大一二線城市項(xiàng)目投資?！痹S家印表示。

而支持其激進(jìn)布局核心一二線城市的依據(jù)，是其對一線城市房價(jià)“跌不下去”的判斷。在許家印看來， 2016年房地產(chǎn)走勢是庫存下降、量價(jià)齊升，尤其是成交量會增長，在成交量基礎(chǔ)上價(jià)格也會適當(dāng)上漲。

“一線城市因?yàn)榻?jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)大，需求量和購買力也很強(qiáng)大。從供應(yīng)上來說，一線城市土地的供應(yīng)還跟不上城市的需求，成本也越來越高，所以房價(jià)有所上漲也很正常。”許家印坦言，他并不擔(dān)心一線城市存在銷售壓力。

年報(bào)中披露相同戰(zhàn)略的地產(chǎn)企業(yè)不在少數(shù)。去年業(yè)績大幅滑坡的大龍地產(chǎn)也在最新發(fā)布的年報(bào)里表示，“公司將房地產(chǎn)業(yè)務(wù)開發(fā)重心逐步轉(zhuǎn)回順義本地?！?/p>

相比之下，世茂地產(chǎn)則在年報(bào)中披露了更為清晰的發(fā)展戰(zhàn)略，稱公司“將調(diào)整供貨節(jié)奏和結(jié)構(gòu)”，在三、四線城市實(shí)行嚴(yán)格的“以銷定產(chǎn)”控制開工，并“將供貨重心轉(zhuǎn)向一、二線城市”。同時(shí)，公司還調(diào)整新增土地投資導(dǎo)向，加強(qiáng)投資風(fēng)險(xiǎn)控制，“將90%以上的新增投資放在一、二線城市”，建立后續(xù)競爭優(yōu)勢。

市場動蕩與增速放緩

事實(shí)上，眼下困擾房地產(chǎn)企業(yè)的，除了嚴(yán)重的區(qū)域分化外，還有調(diào)控政策與市場行情的劇烈動蕩。

受益于國家多項(xiàng)刺激政策的出臺，2015年下半年房地產(chǎn)市場開始回暖，不少一線上市房企的銷售規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。但到了猴年春節(jié)前后，行情很快演變成了京滬深樓市的量價(jià)齊飆，上漲之快讓人心驚肉跳。這種瘋漲也終于招來了政府“3.25”樓市調(diào)控新政。在調(diào)控組合拳作用下，持續(xù)高燒的一線樓市迅速降溫，新房、二手房成交量接連下滑，開發(fā)商延緩?fù)票P，投資客降價(jià)拋盤……

然而，就在一線樓市被政策“速凍”的同時(shí)，南京、杭州、蘇州、福州、東莞等許多二線城市又接棒一線樓市，出現(xiàn)了量價(jià)齊升的火爆交易場面，一時(shí)間又是一房難求、地王頻現(xiàn)，甚至還出現(xiàn)了“日光盤”。

市場行情和房地產(chǎn)調(diào)控政策的動蕩，給房企判斷市場和制定戰(zhàn)略帶來更大的難度，其中的不確定性無疑增加了房企的投資風(fēng)險(xiǎn)。

對此，易居房地產(chǎn)研究院副院長楊紅旭指出，眼下房地產(chǎn)板塊的輪動現(xiàn)象在歷史上也出現(xiàn)過，根源還是房地產(chǎn)政策全國分化，大部分地區(qū)需要去庫存，所以政策面偏暖。另外，社會流動性寬裕，資金需要找到出路，這就造成部分一線城市投資性需求資金轉(zhuǎn)移到二線，導(dǎo)致少數(shù)二線城市樓市比較火爆。

顧云昌也表示，目前，我國樓市政策調(diào)控也已經(jīng)進(jìn)入因城施策階段。樓市總體任務(wù)和大方向還是去庫存，不過不同城市有不同的任務(wù)，對于三四線城市來說首要任務(wù)是去庫存，對于一線城市來說主要任務(wù)則是控房價(jià)。

鑒于上述種種問題出現(xiàn)在房地產(chǎn)開發(fā)投資增速節(jié)節(jié)下滑、行業(yè)整體增速明顯放緩的背景下，也更增添了業(yè)內(nèi)的憂慮。

從已經(jīng)發(fā)布年報(bào)的上市公司利潤情況看，雖然房企利潤同比仍處于增長過程中，但增幅已經(jīng)遠(yuǎn)低于營收增幅。2015年行業(yè)整體平均銷售凈利率更是從2013年同期的13.6%和2014年的11.9%，下滑至9.16%，首次跌至個(gè)位數(shù)。這一數(shù)據(jù)逐年下滑的態(tài)勢，表明了房地產(chǎn)行業(yè)整體盈利能力的持續(xù)下降。

對此，易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)指出，盈利水平持續(xù)收窄，說明房地產(chǎn)行業(yè)傳統(tǒng)的經(jīng)營優(yōu)勢被削弱，尤其是土地價(jià)格持續(xù)攀升，土地成本占房屋銷售中的比重愈來愈大，這都會壓縮房企的盈利空間。

急流勇退與多元化轉(zhuǎn)型

隨著過往“黃金十年”房地產(chǎn)行業(yè)簡單、低端、可復(fù)制時(shí)代的一去不返，尤其是當(dāng)前行業(yè)面臨全局性困境之際，一些房地產(chǎn)企業(yè)選擇急流勇退，逐步撤出房地產(chǎn)行業(yè)，同時(shí)尋找新的盈利空間大的項(xiàng)目和產(chǎn)業(yè)，以實(shí)現(xiàn)主業(yè)的徹底轉(zhuǎn)型。

以海德股份為例，年報(bào)顯示，2015年該公司取得了遠(yuǎn)超同行平均水平的優(yōu)異業(yè)績，凈利潤同比大增273%。但細(xì)究該公司營收來源，可以看到其目前雖仍屬房地產(chǎn)板塊，但實(shí)際上2015年總營業(yè)收入中有95%以上收入來自貿(mào)易，房地產(chǎn)占比已不足5%。

海德股份表示，近年來隨著國家的宏觀調(diào)控和房地產(chǎn)市場的低迷，公司逐步放緩和收縮房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)，回籠資金，擬由房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型進(jìn)入不良資產(chǎn)管理行業(yè)，并在謀求轉(zhuǎn)型的同時(shí)，嘗試開展貿(mào)易業(yè)務(wù)。

不過，一邊搶灘一二線城市地產(chǎn)項(xiàng)目，一邊實(shí)施產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，最終實(shí)施“雙輪驅(qū)動”或多元化發(fā)展，似乎是更多房地產(chǎn)企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。

不僅如眾所周知的那樣，萬科、萬達(dá)、恒大、綠地等行業(yè)巨頭在謀求跨界轉(zhuǎn)型和多元化發(fā)展，在2015年末舉行的第六屆和訊地產(chǎn)金融創(chuàng)新峰會上，多家中小房企也都表示正在做出轉(zhuǎn)型或?qū)嵤┊a(chǎn)業(yè)多元化。

近日高調(diào)宣布收購美國ARC集團(tuán)相關(guān)資產(chǎn)的銀億股份（000981.SZ）就表示，其收購ARC主要看中了前者在高端制造業(yè)領(lǐng)域的全球領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢。通過此次收購，既能為國內(nèi)高端零部件行業(yè)帶來技術(shù)突破，又可以推進(jìn)公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。而在進(jìn)入全新領(lǐng)域的同時(shí)，銀億股份不僅沒有放棄地產(chǎn)主業(yè)，反而也在著力向上海、北京、深圳等一線城市重點(diǎn)拓展項(xiàng)目。

在收購?fù)瓿珊?，成為“擁有房地產(chǎn)和高端制造雙主業(yè)的綜合跨國集團(tuán)”是銀億股份下一步的發(fā)展藍(lán)圖。

面對地產(chǎn)市場區(qū)域分化、盈利下滑以及政策、行情的持續(xù)動蕩，如何進(jìn)行地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)配置，著實(shí)讓不少投資者犯難。這一點(diǎn)，甚至在專業(yè)投資機(jī)構(gòu)之間也出現(xiàn)了明顯的分歧。

興業(yè)證券近期多次發(fā)布研究報(bào)告，表明其對房地產(chǎn)板塊投資持續(xù)看好的觀點(diǎn)。其研究認(rèn)為，地產(chǎn)大周期并沒有見頂，小周期內(nèi)在貨幣政策寬松階段，基本面持續(xù)上行。政策面雖然對一線城市房價(jià)上漲有所打壓，但總體上支持地產(chǎn)去庫存基調(diào)不變，因此，2016年持續(xù)看好房地產(chǎn)行情，并持續(xù)推薦布局核心城市地產(chǎn)股。

而另一家研究機(jī)構(gòu)九鼎德盛則提出了截然相反的看法和投資建議。

“目前我們看到部分一線城市房價(jià)在政策等多種因素推動下出現(xiàn)上漲，A股中地產(chǎn)板塊也有表現(xiàn)，但從整體房地產(chǎn)板塊投資機(jī)會與風(fēng)險(xiǎn)比較而言，我們認(rèn)為這種部分區(qū)域房價(jià)上漲，并不能消除房地產(chǎn)板塊的總體投資風(fēng)險(xiǎn)。特別是處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期、庫存量難明的中國房地產(chǎn)投資，風(fēng)險(xiǎn)更是在所難免?！本哦Φ率⒅赋?。

因此，對于房地產(chǎn)行業(yè)投資策略，九鼎德盛建議，只可適量逢低配置龍頭性公司，總體上應(yīng)以回避地產(chǎn)板塊品種風(fēng)險(xiǎn)為宜。

而有機(jī)構(gòu)梳理基金等機(jī)構(gòu)的年報(bào)數(shù)據(jù)也發(fā)現(xiàn)，此類機(jī)構(gòu)投資者對于地產(chǎn)板塊基本持“謹(jǐn)慎看多”觀點(diǎn)，其雖然還在廣泛布局地產(chǎn)板塊股票，但不少基金的增持動因卻并不是因?yàn)榭春眠@些公司的地產(chǎn)主營業(yè)務(wù)，反而是被這些公司的轉(zhuǎn)型預(yù)期和概念所吸引。