上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究

摘 要：資本是企業(yè)參與競爭的一個(gè)重要基礎(chǔ)，是衡量企業(yè)償債能力的重要尺度。隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和資本市場的發(fā)展，我國企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)經(jīng)歷了質(zhì)的變化，但同時(shí)也暴露出一些問題。大部分企業(yè)都沒有實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化，各自都出現(xiàn)不同的問題，對(duì)于資本結(jié)構(gòu)中長期債務(wù)資本和權(quán)益資本的構(gòu)成比例并沒有達(dá)到最優(yōu)。因此，研究我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題具有深遠(yuǎn)的現(xiàn)實(shí)意義。本文從資本結(jié)構(gòu)及資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化理論入手，分析我國上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及問題，在此基礎(chǔ)上提出了調(diào)整和優(yōu)化我國上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策。這對(duì)優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，健全和完善資本市場機(jī)制，具有一定的指導(dǎo)意義。

關(guān)鍵詞：股權(quán)融資；資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化；盈利水平；激勵(lì)機(jī)制

一、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

融資不足，股權(quán)融資過度，嚴(yán)重依賴外源融資，縱觀我國上市企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，內(nèi)源融資所占的比例是極其低的（低于20%），而外源融資所占比例極其高。保留盈余是企業(yè)最重要的資金來源。但是，我國的企業(yè)這方面欠缺很大，我國企業(yè)外源融資68.86%的比例遠(yuǎn)高于其他國家。雖然我國上市公司仍以間接融資為主，但直接融資水平已有了顯著的提高。從直接融資結(jié)構(gòu)來看，我國企業(yè)債務(wù)融資比重也偏低。這反映出我國公司債券市場發(fā)展緩慢，債務(wù)結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)，債務(wù)融資結(jié)構(gòu)不合理，說明我國債券市場發(fā)展不力，公司債券融資力度不足。

然而，由于我國上市公司嚴(yán)重依賴股權(quán)融資而不重視債權(quán)融資，導(dǎo)致本來很有彈性的可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)債券等融資工具發(fā)揮不出其調(diào)整作用，更不用說彈性較大的負(fù)債融資的財(cái)務(wù)杠桿作用無法得到很好利用了。且企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)不合理，資產(chǎn)負(fù)債率偏低，使得有一定融資彈性的短期負(fù)債幾乎不起作用。

二、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)問題的成因

（一）國家“減少”財(cái)政供給。政府降低甚至停止了對(duì)企業(yè)進(jìn)行國有資本的供給。但是，這部分供給是企業(yè)融資很重要的一個(gè)來源，尤其是對(duì)于大部分國有企業(yè)改制而來的上市公司，而這些“新公司”的制度體系尚未建立完善，某些方面還保留有之前國有企業(yè)的影子，所以突然間從制度上切斷這種政府資金的無償提供，就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)向銀行大量舉債，這資本性融資變?yōu)閭鶆?wù)性融資，很可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)混亂，債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，尤其是上市企業(yè)，破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和幾率會(huì)增大。

（二）資本市場太不完善。由于我國資本市場起步晚、發(fā)展慢，到處都存在著漏洞和可趁之機(jī)，如股票市場監(jiān)管不力、透明度不足，導(dǎo)致出現(xiàn)上市公司接連通過“包裝粉飾”來吸金等反常現(xiàn)象和難以操控的局面，還有債券產(chǎn)品匱乏單一，無法達(dá)到融資需求等問題不斷涌現(xiàn)，這樣的后果就是資源的配置十分的不合理，極其無效，從而還引發(fā)了上市公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不合理，負(fù)債率過低，股權(quán)偏好明顯等一系列問題。

（三）個(gè)人所得稅“削弱”企業(yè)價(jià)值。由于我國個(gè)人所得稅的相關(guān)制度體系不甚完善，個(gè)人所得稅比重偏低，不超過10%。我國33%的公司所得稅明顯高于個(gè)人所得稅，負(fù)債的節(jié)稅價(jià)值增值不容易被抵消。地方政府對(duì)上市公司實(shí)行的稅收優(yōu)惠政策也會(huì)削弱負(fù)債的利息稅盾，導(dǎo)致企業(yè)更傾向于股權(quán)融資，而且會(huì)引發(fā)上市公司稅前與稅后利潤嚴(yán)重不一致，報(bào)表經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)與正常水平脫軌的泡沫化等嚴(yán)重問題，導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)的極度不合理、不平衡。

（四）股票市場缺陷嚴(yán)重。我國股票市場雖然開始起步并有了一定的發(fā)展，但其機(jī)制仍存在諸多不完善之處。股權(quán)分置改革后，2007年股市發(fā)展初有起色，但08年開始似乎又進(jìn)入了蟄伏期，股市發(fā)展陷入困境。股票價(jià)格根本無法反映公司業(yè)績與發(fā)展的真實(shí)情況。

（五）債券市場不完善。首先我國債券市場中債券的發(fā)行機(jī)構(gòu)主要是政府和銀行等金融機(jī)構(gòu)，真正的企業(yè)債券發(fā)行的很少，主要還是國庫券和金融債券，這一點(diǎn)距離發(fā)達(dá)國家差距很大。其次債券發(fā)行不如股票的發(fā)行那么容易和方便，過程要更麻煩，手續(xù)要更復(fù)雜，這在很大程度上增加了上市公司發(fā)行債券的成本。

三、優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策及建議

上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化包括內(nèi)部微觀改善和外部宏觀環(huán)境的優(yōu)化。企業(yè)內(nèi)部因素主要是我國企業(yè)普遍面臨的公司治理水平不高、經(jīng)濟(jì)績效有待提升的問題，外部環(huán)境則是我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期整個(gè)金融體系的不完善、金融市場的不發(fā)達(dá)以及金融產(chǎn)品的匱乏所造成的企業(yè)融資障礙問題。

（一）矯正資本市場，拓寬融資渠道。股票市場和債券市場的擴(kuò)張將會(huì)為企業(yè)創(chuàng)造更多的資本來源。

（二）股票市場規(guī)范化。鑒于我國股票市場存在的諸多制約市場和企業(yè)發(fā)展進(jìn)步的缺陷與不足，推進(jìn)股票市場的合理化、規(guī)范化發(fā)展進(jìn)程是當(dāng)務(wù)之急的大事。要防止股票市場發(fā)行價(jià)、市盈率畸高，控制投資者狂熱的短期投機(jī)行為。

（三）大力發(fā)展債券市場。債券市場發(fā)行機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的不豐富導(dǎo)致債券特別是企業(yè)債券發(fā)展的空間很狹窄有限，所以政府有必要采取相應(yīng)措施以便于更多的企業(yè)機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來，這時(shí)候就需要國家和政府積極的引導(dǎo)與鼓勵(lì)，才會(huì)吸引更多的企業(yè)愿意投身于債券的發(fā)行與流通事業(yè)，也才能帶動(dòng)更多更有實(shí)用價(jià)值的債券產(chǎn)品的創(chuàng)新，從而引導(dǎo)上市公司增大企業(yè)債券融資比例，使得財(cái)務(wù)杠桿得其所用，達(dá)到調(diào)節(jié)改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的目的，進(jìn)一步提升企業(yè)在資本市場中的融資能力和資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

（四）深化銀行體改，加強(qiáng)金融監(jiān)管。實(shí)現(xiàn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化離不開良好的企業(yè)金融環(huán)境。在中國，金融領(lǐng)域由于體系的不完善、市場的不發(fā)達(dá)以及產(chǎn)品的匱乏，導(dǎo)致資本大量外流，而沒有進(jìn)入本來可以有效利用的地方。與發(fā)達(dá)國家有效配置資源的能力相比，中國還有很長的路要走。

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作者簡介：賈鵬宇（1992-），女，漢族，山西長治人，中國海洋大學(xué)研究生在讀，畢業(yè)于天津工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院，研究方向：財(cái)務(wù)管理。