金逸影視IPO審核未通過原因案例分析

劉真伶

（湖北經濟學院，湖北武漢430205）

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金逸影視IPO審核未通過原因案例分析

劉真伶

（湖北經濟學院，湖北武漢430205）

摘要：IPO是公司直接融資的重要渠道之一，對公司的生存與發(fā)展有著重要的作用。IPO的關鍵環(huán)節(jié)是通過證監(jiān)會的發(fā)行審核。以往研究統(tǒng)計認為未通過的原因為持續(xù)盈利能力、會計基礎工作規(guī)范、關聯(lián)交易、業(yè)務獨立性、內控有效性和募集資金投資項目可行性等。本文以金逸影視為例，分析其IPO審核未通過的原因，得出新的原因有信息披露問題、重大償債風險以及中介機構質量，為今后擬發(fā)行上市公司提供借鑒。

關鍵詞：IPO；發(fā)行審核；未通過；信息披露問題

一、引言

自20世紀19年代初改革開放以來，中國證券市場在國家經濟轉軌的背景下應運而生，以上海、深圳兩家交易所的設立為起點，從早期的區(qū)域市場快速進軍為全國性統(tǒng)一市場，歷經25年的風雨歷程，證券市場規(guī)模不斷擴大，尤其是十五大召開以后，證券市場進入高速發(fā)展的黃金時期。根據中國發(fā)行上市年度報告統(tǒng)計，2012-2015年7月四年中國證監(jiān)會共審核申請深交所發(fā)行的公司從1538家增加到1731家，而廣州金逸影視傳媒股份有限公司也在其列，在此期間其兩次IPO審核未通過，讓人不經思考其失敗的原因。

IPO審核未通過是指中國證監(jiān)會對申請上市的公司根據不同情況做出的以下幾種決定：一是否決公司上市；二是取消已上市公司的審核；三是撤銷已通過的核準。另外，上市成功后若出現欺詐、造假，中國證監(jiān)會可對其予以行政處罰，相應交易所將其退市，也稱IPO審核未通過。IPO審核未通過將對擬上市公司與中介機構造成重大打擊，延誤公司上市進程，打亂公司發(fā)展計劃，外界的負面關注甚至會影響公司形象與商譽，行業(yè)排名下滑，新投資者入資受阻，進而出現資金緊張、員工流失等系列問題，更甚者可能會導致公司面臨倒閉或者被收購或者并購，甚至面臨破產的困境。

二、IPO審核未通過的原因分析

根據郭亦駿和洪佩璐（2014）統(tǒng)計分析，我國以往IPO審核未通過的原因有持續(xù)盈利能力、業(yè)務獨立性、募集資金投資項目可行性、會計基礎工作規(guī)范、內控有效性、主體資格六個方面。

（一）持續(xù)盈利能力

持續(xù)經營標準是典型的體現實質性審查原則的適用標準。在此標準下，中國證監(jiān)會將介入公司的業(yè)務經營，將為投資者對擬上市公司進行價值判斷。擬上市公司是否具有持續(xù)盈利能力和業(yè)務經營是否穩(wěn)定，都是投資者在投資時需要從商業(yè)角度進行考慮的主要問題。中國證監(jiān)會在對擬上市公司進行審核時，就會介入擬上市公司的業(yè)務經營層面，對公司的經營情況做出自己的判斷，以期將優(yōu)質的公司推向資本市場。擬上市公司的行業(yè)地位、市場份額、規(guī)模大小等在一定程度上體現其可持續(xù)盈利能力，從而影響其抗風險能力，所以選好上市時機很重要，否則上市失敗費用將給公司帶來一定打擊。

（二）業(yè)務獨立性

擬上市公司獨立性要求包括發(fā)行人在資產、人員、財務、機構和業(yè)務五個方面保持獨立性；發(fā)行人與控股股東、實際控制人及其控制的其他公司不得有同業(yè)競爭；發(fā)行人與控股股東、實際控制人及其控制的其他公司間不得有顯失公平的關聯(lián)交易，關聯(lián)交易應有其存在的必要性和合理性，比例不得過高。公司應當拓寬客源，盡量清晰地披露自己和關聯(lián)方的關系，減少對其的依賴，通過良好的經營，用實際業(yè)績證明自己的利潤。

（三）募集資金投資項目可行性

募集資金應當有明確的使用方向，原則上應當用于主營業(yè)務。募集資金數額和投資項目應當與發(fā)行人現有生產經營規(guī)模、財務狀況、技術水平和管理能力等相適應。發(fā)行人董事會應當對募集資金投資項目的可行性進行認真分析，確信投資項目具有較好的市場前景和盈利能力，有效防范投資風險，提高募集資金使用效益。募集資金投資項目實施后，不會產生同業(yè)競爭或者對發(fā)行人的獨立性產生不利影響。

（四）會計基礎工作規(guī)范

發(fā)行人會計基礎工作規(guī)范，財務報表的編制符合企業(yè)會計準則和相關會計制度的規(guī)定，在所有重大方面公允地反映了發(fā)行人的財務狀況、經營成果和現金流量，并由注冊會計師出具了無保留意見的審計報告。

證監(jiān)會發(fā)審委往往以“補充公告”的方式宣布取消對該公司發(fā)行文件的審核，做出這一決定的原因多半是“尚有相關事項需要進一步落實”，但是并不對外公布詳情，往往引發(fā)社會公眾的各種猜測。取消本次上會資格，并不意味著公司不能再次上會，只要其補齊材料便可以重新上會，并可能順利發(fā)行上市。

（五）內控有效性

擬上市公司規(guī)范運行的要求是按照上市公司標準來進行的。但是，從目前市場情況來看，一般公司在準備上市的過程中有諸多中介機構輔助，現如今擬上市公司的規(guī)范運行基本上都是形式上的，很多制度并沒有發(fā)揮其應有的作用。因此擬上市公司至少需要在形式上完全滿足規(guī)范運行的要求。

擬上市公司（發(fā)行人）應當根據有關法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章、規(guī)范性文件等相關規(guī)定和公司章程，建立規(guī)范的公司治理結構和健全的內部控制制度，完善股東大會、董事會、監(jiān)事會議事規(guī)則和權力制衡機制，確認董事、監(jiān)事、高級管理人員的任職資格，規(guī)范董事、監(jiān)事、高級管理人員的行為及選聘、任免，保證內部控制制度健全且被有效執(zhí)行，能夠合理保證財務報告的可靠性、生產經營的合法性、營運的效率與效果。

（六）主體資格

發(fā)行上市條件對公司主體資格的要求主要包括，發(fā)行人歷史沿革清晰，應當是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司；主要資產不存在重大權屬糾紛，股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權屬糾紛。證監(jiān)會對擬上市公司的審核重點是：看公司身份是否“清白”，主要是報告期內管理層、主營業(yè)務是否發(fā)生重大變化，股權是否頻繁轉讓，控股股東及實際控制人是否穩(wěn)定。

三、案例分析——金逸

（一）金逸概況

1.發(fā)行人簡介

廣州金逸影視傳媒股份有限公司（以下簡稱“金逸”）屬于文化產業(yè)中的電影行業(yè)，從事院線發(fā)行及電影放映業(yè)務，其擁有的金逸院線處于中國電影院線六強的地位。公司注冊資本12600萬元，法定代表人李曉文，自2004年成立以來，公司一直致力于在中國各級城市進行電影院投資經營管理。

2011年度及2012年度，金逸院線分別實現票房8.51億元、11.75億元，占全國城市票房的份額為6.49%、6.88%，全國城市院線排名為第五位。2013年度，實現票房15.41億元，市場份額進一步上升，占全國城市票房的份額為7.08%。

2.公司控股股東及實際控制人情況

公司控股股東及實際控制人為李玉珍和李根長兄妹。李玉珍持有公司71.62%的股權，李根長先生持有公司15.68%的股權。

3.本次發(fā)行情況

金逸擬深圳證券交易所A股上市，本次發(fā)行4200萬股，面值1元，占發(fā)行后總股本25%，發(fā)行后總股本16800萬股，保薦機構為中信建投證券股份有限公司，承銷方式為余額包銷，律師事務所為北京中倫律師事務所，會計師為信永中和會計師事務所（特殊普通合伙）。發(fā)行方式采用網下向網下投資者詢價配售與網上向社會公眾投資者定價發(fā)行相結合的方式或證監(jiān)會認可的其他方式，發(fā)行對象為符合資格的詢價對象和在深圳證券交易所開戶的境內自然人、法人等投資者（國家法律、法規(guī)禁止購買者除外）或中國證監(jiān)會規(guī)定的其他對象。

4.募集資金主要用途

本次募集資金主要用于影院投資項目，合計需要資金81035萬元，若募集資金不能滿足項目資金需求，不足部分由公司通過自有資金并結合銀行借款解決，以確保項目實施。

（二）金逸發(fā)行上市過程及結果

金逸曾在2012年首次向證監(jiān)會提交發(fā)行上市申請，但由于證監(jiān)會暫停受理新公司發(fā)行上市的申請材料，新受理的發(fā)行上市公司要全部按照新制度來實行，包括證監(jiān)會的受理、審核流程，全部按照新辦法運作，已過會公司需要完善招股說明書、發(fā)行文件等，上市計劃被擱置。

第二次發(fā)行上市失敗是由于招股說明書披露武漢國資委系其第五大消費客戶，遭遇武漢國資委嚴正聲明數據與事實不符。從金逸招股說明書中看出在2011年公司的團體票前五大主要客戶中，武漢市國資委赫然在列，2011年消費金額達96.5萬元，占當年報告期內總營業(yè)收入的0.11%。而武漢國資委對此表示否認，并請求證監(jiān)會調查處理金逸信息披露嚴重失實行為。之后金逸發(fā)布聲明函向武漢市國資委致歉，并解釋稱披露的消費實為武漢國資委以及相關國資體系內的單位合計在金逸院線消費團體票的金額，簡化處理造成了理解上的難度。

2014年11月28日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍表示，鑒于金逸有尚未落實的相關事項，決定取消第201次發(fā)行審核工作會議。

四、金逸發(fā)行上市失敗原因

（一）家族控股嚴重，存在圈錢嫌疑

招股書顯示，金逸的控股股東及實際控制人為61歲的李玉珍、63歲的李根長兄妹。截至招股說明書簽署日，李玉珍持有其71.62%股權，李根長持有其15.68%股權。李根長系李玉珍之兄，按本次公開發(fā)行4200萬股計算，向社會公眾股東發(fā)行25%的股份，發(fā)行完成后實際控制人李玉珍和李根長分別持有金逸53.72%和11.76%，共計65.47%的股權，居控股地位。大股東持股比例過高，股權過于集中，導致其家族經營的模式對于中小股東來說是個傷害。李玉珍和李根長若利用其控股地位，通過行使表決權對金逸經營管理決策、利潤分配、對外投資等重大事項進行干預，將可能對金逸其他股東的利益進行損害。

（二）高負債擴張存隱憂，持續(xù)盈利能力增長吃力

金逸的財務數據顯示，公司2011年的總資產為12.503億元，但在扣除9.851億元的負債后，公司的凈資產也就是股東權益合計只有2.652億元，占總資產比例的21.21%。而且，負債對公司總資產的影響還在不斷擴大。公司2012年的總資產急劇上升至16.075億元，但負債總額也快速增加至12.969億元，扣除負債后的公司凈資產僅為3.106億元，占總資產的比例下降至19.32%。資產負債率從2011年的78.22%快速提升至2012年的79.72%，而2013年降至74.81%，同時，流動比率和速動比率相對較低，顯示公司面臨一定的償債能力風險。隨著每年利息支出的大幅增長，報告期內公司的利息保障倍數也呈現逐年大幅下降的趨勢，從2011年的3.78%降至2012年的2.69%，而在2013年又出現3.07%的回升，但不經讓人聯(lián)想到有可能是金逸為了上市在財務上做的變動。

招股說明書顯示，金逸2011年息稅折舊攤銷前利潤為19637.32萬元，而同期凈利潤為3454.75萬元，息稅折舊攤銷成本高達16182.57萬元，是當期凈利潤的4.68倍。2012年的情況更為惡劣，公司在2012年的息稅折舊攤銷前利潤為28977.53萬元，而同期凈利潤為4548.73萬元，息稅折舊攤銷成本高達24428.8萬元，是當期凈利潤的5.37倍。金逸舉債擴張行為大肆吞噬了當年的凈利潤，且對凈利潤的侵蝕有不斷擴大的趨勢，不僅難以有效實現規(guī)模效益，也將不斷加重公司的償債壓力。

截至2013年12月31日，銀行借款、應付賬款、預收款項分別占公司負債總額的44.18%、21.92%、17.46%。2011-2013年，公司銀行借款期末余額分別為59976.16萬元、72669.97萬元、52839.44萬元，2011-2012年金逸的借款是呈上升趨勢的，但是2013年銀行借款減少了一個億，其在招股說明書中表明隨著公司擴張步伐的放緩，公司開始利用充沛的經營活動現金流量逐步償還銀行借款，但是通過金逸招股說明書中的現金流量表數據看出，其2011年、2012年和2013年的經營活動產生的現金流量凈額為16429.22萬元、31986.24萬元、43130.65萬元，該公司下一年的舉債已經遠遠上年度的經營活動產生的現金流量凈額，依靠舉債發(fā)展必將給公司帶來一定的償債風險，債務壓力與日俱增。

（三）盡職調查程序欠缺，中介報告瑕疵

金逸招股說明書中披露武漢國資委為其2011年第五大客戶，中介機構應該存在上市前的盡職調查與訪談底稿，此次金逸的保薦人（主承銷商）為中信建投證券股份有限公司，會計師事務所為信永中和會計師事務所，在招股說明書中，保薦人（主承銷商）中信建投證券股份有限公司和信永中和會計師事務所（特殊普通合伙）聲明，公司已對招股說明書及其摘要進行了核查，確認不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，并對其真實性、準確性和完整性承擔相應的法律責任。

保薦人盡職調查工作包括獲取或編制發(fā)行人報告期對主要客戶(至少前10名)的銷售額占年度銷售總額的比例及回款情況，是否過分依賴某一客戶（屬于同一實際控制人的銷售客戶，應合并計算銷售額）；分析其主要客戶的回款情況，是否存在以實物抵債的現象。而對大客戶，需追查銷貨合同、銷貨發(fā)票、產品出庫單、銀行進賬單，或用函證的方法確定銷售業(yè)務發(fā)生的真實性；與前述客戶存在長期合同的，應取得相關合同，分析長期合同的交易條款及對發(fā)行人銷售的影響。如果存在會計期末銷售收入異常增長的情況，需追查相關收入確認憑證，判斷是否屬于虛開發(fā)票、虛增收入的情形。而金逸卻未拿出過會前由保薦機構與會計師事務所進行審核的工作底稿進行情況說明，中介機構未事前做好函證審查等工作，從而被發(fā)審委認為是無效的保薦書或者審計報告，導致二次發(fā)行上市失利。

（四）租賃成本不公允，關聯(lián)交易披露不充分

一個好的地段往往會出現多家院線公司去搶，最后哄抬租金，造成成本過高，租金價格很不理性，不符合市場公允價格，導致院線高速擴張風險加大，盈利水平降低。

金逸在招股說明書中提到租賃房產帶來的租賃成本是公司的主要成本之一，未來公司租金均將隨著租賃年限或影院票房提升而增長，未來不斷上漲的租金成本將給公司經營管理造成不利影響，但是金逸的租金并沒有通過市場競價得出，而其為了高速擴展不僅僅高價哄抬租金，甚至幫助業(yè)主支付違約金將已簽約的物業(yè)搶奪過來，從而金逸盈利水平下滑同時帶來很大資金壓力。這種搶先攻城略地以期未來獲得高收益的風險是很高的，也必將影響金逸未來的命運。

此外，金逸與其實際控制人李根長、李玉珍兄妹共同控制的嘉裕房地產集團存在關聯(lián)交易。金逸前身由嘉裕房地產、廣州市演出公司于2004年3月1日共同組建，成立時注冊資本2000萬元，其中嘉裕房地產現金出資1600萬元，廣州市演出公司現金出資400萬元，之后經過兩次增資兩次股權轉讓，金逸有限整體變更為金逸。2010年12月，金逸增資擴股，融海投資持1600萬股份，占持股比例12.7%。但是，由于金逸的公司所有權與經營權合二為一，其財務狀況每況愈下，高拋低收的資本運作的可能會使得中小股民的利益及其受損。再者嘉裕房地產在國內資本市場上沒有直接的融資平臺，上市公司有可能成為其為房地產輸血的工具。

（五）其他應收款或暗藏貓膩

金逸招股說明書中披露：最近三年末，公司其他應收款原值分別為14862萬元、15650.6萬元及14858.52萬元，主要是租賃合同保證金、定金。截至2013年12月31日，其他應收款余額中除保證金、定金外還有金逸院線代加盟影院墊付的設備采購款、參股公司投資款與注冊資本差額部分、員工備用金等。

而同行業(yè)公司萬達股份的招股說明書披露其2011年、2012年、2013年的其他應收款凈額分別為5144.83萬元、4858.82萬元、5375.97萬元，占流動資產比例分別為9.87%、5.88%、4.01%。主要是由于影城數量增加，物業(yè)租賃押金、履約保證金等增加所致。其公司無單項金額重大的其他應收款，不能收回的風險較小。

同樣是物業(yè)租賃押金、履約保證金等相關費用，金逸卻比萬達股份高出好幾倍，金逸的租賃面積為491802.27平方米，而萬達股份的租賃面積共計880389.25平方米，反而多出了將近39萬平方米，金逸的票房也排名萬達股份之后，不經讓人懷疑其高額的其他應收款的真實性，也可能其中還存在有未披露信息。

五、結論和啟示

深圳證券交易所以小盤股為主，尤其重視中小企業(yè)板塊，雖然在政策上得到國家相關法規(guī)的支持，也給亟需融資的中小企業(yè)提供了一個很好的平臺，但是要想籌集到大量資金，公司必須具有良好的發(fā)展前景，往往導致大多數企業(yè)IPO審核未通過。

好的公司存續(xù)，首先業(yè)務內容要相當明確，且具有持續(xù)盈利能力。公司的治理機制健全，合法規(guī)范的經營。上市前要做將工作重點放在信息披露上，信息披露能反映公司所處業(yè)務特點、行業(yè)特點、財務特點、所處發(fā)展階段的特點。與此同時，由投資者結合自身的風險承受能力判斷公司價值，中介機構應該引導財務規(guī)范，盡職調查全面充分，明確發(fā)表意見，從而避免不必要的麻煩。

經過兩次發(fā)行上市都相繼失敗的金逸，是值得人思考的。首先，家族控股嚴重，股權過于集中，未來對中小股東來說是個傷害，是其失敗點之一。因為控股股東的個人喜好和行為習慣很容易直接體現在公司的發(fā)展過程中，阻礙其發(fā)展。其次金逸的高成本舉債擴張，不僅沒有讓其迅速占領市場，反而對其持續(xù)盈利能力造成一定壓力，使其資產負債率一直居高不下，是其失敗點之二，再者，其保薦機構與事務所不作為使其上市被舉報存在問題，是其失敗點之三?？梢姡x擇服務質量與素質高的中介機構是公司上市的必要條件。最后，公司自身應做好相關的信息披露，尤其關聯(lián)交易披露等細節(jié)。

參考文獻：

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