美國的鉆井基金

張利賓

獨立油氣生產(chǎn)商和金融資本的成功融合，是美國油氣行業(yè)的重要特點，也是頁巖氣革命在美國出現(xiàn)和成功的重要原因

美國頁巖氣的成功是中小企業(yè)的成功。這些中小油氣企業(yè)勘探開采所需的資本，來源大都是油氣行業(yè)以外的金融資本。油氣行業(yè)的獨立生產(chǎn)商和金融資本的成功融合，是美國油氣行業(yè)的重要特點，也是頁巖氣革命在美國出現(xiàn)和成功的重要原因。

在美國油氣行業(yè)，油氣產(chǎn)業(yè)資本和金融資本相互融合有幾種形式，第一種形式是油氣產(chǎn)業(yè)資本和金融資本設(shè)立合資公司，這種方式的好處是油氣作業(yè)的有公司實體的便利和公司的有限責(zé)任托底。

第二種形式是作業(yè)者公司與非作業(yè)者公司（包括金融投資者）通過聯(lián)合體的形式，在獲得礦權(quán)后通過契約方式進(jìn)行合作，這種契約就是在國際油氣行業(yè)里非常普遍的聯(lián)合作業(yè)協(xié)議。作業(yè)者和非作業(yè)者在聯(lián)合作業(yè)協(xié)議項下對相互的權(quán)利和義務(wù)作出約定，對于作業(yè)的費用、風(fēng)險承擔(dān)和利益的分配比例作出約定。

在美國油氣行業(yè)，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本相互融合還有另外一種流行形式，就是油氣行業(yè)的鉆井基金（drilling fund）。

這種模式的出現(xiàn)有其歷史原因。1969年，美國用于油氣行業(yè)勘探開發(fā)的資金大約是50億美元，而石油公司自身賺的錢越來越不能滿足日益增長的投資需求。鉆井基金應(yīng)運而生，并受到獨立石油生產(chǎn)商的青睞。

在上世紀(jì)70年代，美國國內(nèi)石油供應(yīng)和需求之間的差距不斷增大，使得美國不得不通過增加石油進(jìn)口、提升油價和加大美國國內(nèi)石油勘探和開采來增加石油供應(yīng)。

在此背景下，油氣行業(yè)以外的金融資本進(jìn)入到油氣行業(yè)上游，于是鉆井基金的數(shù)量急劇增加。從歷史上看，美國的獨立油氣商一直依賴外部投資者滿足其資本需求，而鉆井基金恰恰為獨立油氣生產(chǎn)商解決了資金難題。

具體而言，美國鉆井基金的快速增長可歸結(jié)為以下幾個原因：

第一，鉆井基金作為一種風(fēng)險投資具有很大吸引力；

第二，鉆井基金作為一種高效的融資手段被大家接受，此前油氣行業(yè)較難獲得風(fēng)險投資；

第三，美國證交委（SEC）要求鉆井基金作出全面披露，這種基金的投資者能得到有效保護(hù)；

第四，美國市場對油氣的需求不斷增長；

第五，上世紀(jì)70年代美國人的收入和財富日益增加；

最后，這種基金依據(jù)當(dāng)時美國的稅法有稅收豁免等好處。

鉆井基金的架構(gòu)和機制

什么是鉆井基金呢？簡單地說，鉆井基金就是以某種商業(yè)組織形式（如美國的有限合伙企業(yè)形式）將油氣作業(yè)者和一批投資人結(jié)合起來，共同進(jìn)行油氣勘探和開發(fā)的鉆井作業(yè)運營。

作業(yè)者為一般合伙人（GP），適用高額稅率的投資人為有限合伙人（LP）。如果投資人達(dá)到一定數(shù)量，就會構(gòu)成基金的公開發(fā)行，因此依據(jù)美國證券法律需要在SEC注冊，投資人受到美國證券法律的保護(hù)。

在美國的能源行業(yè)，有一種稱作“master limited partnership”的有限合伙企業(yè)，其部分權(quán)益可以上市發(fā)行和交易，這種企業(yè)形式在近些年美國石油和天然氣生產(chǎn)的黃金年代非常流行。

基金項目是如何構(gòu)架和運行呢？一家石油公司或者獨立的作業(yè)者向他人承諾銷售一系列鉆井的權(quán)益給投資者，該些鉆井地址由該公司選擇，鉆井是運用公司的地質(zhì)師和工程師的專業(yè)知識和技能，而該基金的投資人或基金利益的購買人則同意為進(jìn)行鉆井作業(yè)提供所需要的資金。油氣生產(chǎn)所獲得的利益將在公司與投資者之間按照預(yù)先確定的利益分享安排來分配。

投資者將不時地獲得常規(guī)報告，這些報告覆蓋有關(guān)勘探信息、鉆井進(jìn)度、定期結(jié)果報告、會計信息和年終的納稅信息。

鉆井基金能給作業(yè)者帶來何種好處呢？首先，鉆井基金能夠提供用于油氣勘探和開發(fā)所需要的風(fēng)險投資。其次，鉆井基金能夠為項目的作業(yè)者提供額外的經(jīng)濟(jì)補償。

通常，投資者和作業(yè)者之間簽署的正式協(xié)議會對支付給作業(yè)者的酬勞作出事先規(guī)定，這種酬勞可能會包括：（1）正式開工前的分成費（front end percentage charge）。（2）管理費（management fee）。（3） “優(yōu)先的提成權(quán)益”（over-riding royalty，即ORR）。（4）凈利潤收益（net profits interest）。（5）成本償還后的利益分配權(quán)益（back-in interest after payout）。（6）技術(shù)服務(wù)費（charge for technical services）。（7）“交鑰匙”工程承包的收費。（8）因促進(jìn)成本減少和收益增加而收到的費用。

從財務(wù)安排上，鉆井基金中作業(yè)者和投資人之間的結(jié)構(gòu)安排各有不同，但大概可以分為以下三種：第一種是“一直優(yōu)先型”（straight override），即所有支出由承擔(dān)有限責(zé)任的投資人（LP）支付，而作業(yè)者（GP）收取一定比例的優(yōu)先提成權(quán)益（即over-riding royalty interest），通常是基金項目期限內(nèi)油氣產(chǎn)出價值的10%。

第二種是“成本償還后的利益分配權(quán)益型”（back-in interest after payout），其意思就是，投資者在回收全部投資后，作業(yè)者才按一定比例分享所剩的收益。

第三種是“有形成本-無形成本”分擔(dān)型的基金（“Tangible-intangible”allocation），即投資者需支付所有鉆探和開發(fā)的無形成本，作業(yè)者則承擔(dān)所有有形成本和設(shè)施費用，而收益則按照預(yù)先約定的比例或者按照與費用成比例的方式進(jìn)行分配。

基于上述分類，具體到某一類的費用和利益，金額和比例會因基金不同而異。

需要說明的是，不同的鉆井基金的風(fēng)險不同，而判斷風(fēng)險的因素包括很多，主要因素是看這些基金所處的作業(yè)階段是什么。

如果處在早期“盲目打井勘探”（wildcat）階段，則屬于高風(fēng)險型；如果基金的作業(yè)處于臨近開發(fā)期或生產(chǎn)期，風(fēng)險就相對小一些；有的基金所覆蓋的鉆井既有盲目打井型，也有生產(chǎn)型，因此這種基金的風(fēng)險承擔(dān)就更加均衡一些。

另外，由于作業(yè)者即使在作業(yè)失敗的情況下仍然會得到各種收益（如管理費、高額的日常開支、作為作業(yè)者的總包收入和服務(wù)合同的收入），因此，作業(yè)者在油氣開采中的態(tài)度與投資人相比會有不同。

有時，投資人會發(fā)現(xiàn)自己陷入一個預(yù)先設(shè)好的局，被作業(yè)者充滿故事的宣傳所誤導(dǎo)。為避免此類情形，一般情況下，鉆井基金會要求作業(yè)者用其自有資金對合伙企業(yè)或聯(lián)合作業(yè)提供少量出資。

對中國的啟示

美國鉆井基金的產(chǎn)生有其獨特的歷史背景，是油氣生產(chǎn)商與金融資本相互融合的非常成熟的市場化合作模式。

目前，中國的油氣行業(yè)因為受到低油價的影響，三大國有石油公司暫時不再進(jìn)行大規(guī)模的海外油氣資產(chǎn)收購，前些年的大舉海外收購也使得三大國有石油公司的投資資金緊張，但是三大國有石油公司仍然是中國油氣行業(yè)里唯一具有油氣勘探、開發(fā)和生產(chǎn)作業(yè)能力的作業(yè)者。

但是，三大國有石油公司以外的國有企業(yè)和民營企業(yè)中不乏有資金實力雄厚者計劃參與到油氣上游的投資中。人們預(yù)期，中國將要公布的油氣改革方案將會開放中國油氣行業(yè)上游的勘探、開發(fā)和生產(chǎn)，放開市場準(zhǔn)入的門檻，這就為作為作業(yè)者的國家石油公司和非作業(yè)者的投資者提供了合作可能性。

基于目前的經(jīng)驗和市場結(jié)構(gòu)，我們對上述合作應(yīng)采取何種形式仍然需要進(jìn)行研究和嘗試。在這方面，美國的油氣行業(yè)上游的合作模式給我們提供了很好的借鑒。

我們既可以考慮將國家石油公司與其他參與的企業(yè)組成聯(lián)合體，通過聯(lián)合作業(yè)協(xié)議的形式進(jìn)行合作，也可以按照中國的公司法，將國家石油公司與國內(nèi)其他企業(yè)組成國內(nèi)的合資公司，輔以必要的關(guān)聯(lián)協(xié)議（如聯(lián)合作業(yè)協(xié)議等）。

最后，我們也可以參照美國的鉆井基金，將國家石油公司（作為作業(yè)者和GP）與其他國企或民營企業(yè)（作為投資人和LP）組成有限合伙企業(yè)，通過合伙協(xié)議和聯(lián)合作業(yè)協(xié)議等關(guān)聯(lián)合同，將各方的權(quán)利和義務(wù)予以安排和規(guī)定。

當(dāng)然，對于上述合作，我們還需要根據(jù)中國的法律和國際成熟做法，起草適合中國的合同范本。

中國油氣行業(yè)上游一旦放開，三大國家石油公司之外的其他國企和民營企業(yè)將會有機會與三大國家石油公司合作。隨著合作經(jīng)驗的增加，以及人才的流動，三大國家石油公司之外的國企和民營企業(yè)也會逐漸培養(yǎng)出作業(yè)能力，具備未來擔(dān)當(dāng)油氣項目的作業(yè)者。

為鼓勵社會資本和金融資本參與中國油氣上游的勘探和開發(fā)作業(yè)，我們還需要修改有關(guān)的法律法規(guī)，放開市場準(zhǔn)入門檻，在油氣礦權(quán)出讓制度上做出創(chuàng)新。

例如，我們完全可以借鑒國際上油氣行業(yè)的通行做法，允許中國企業(yè)組成聯(lián)合體投標(biāo)來獲得油氣礦權(quán)，在投標(biāo)企業(yè)的資質(zhì)要求上，我們應(yīng)該區(qū)分作業(yè)者實體和非作業(yè)者實體，前者需要有技術(shù)和作業(yè)能力，后者則只需要有資金實力即可。

在油氣礦權(quán)招標(biāo)過程中，我們可以鼓勵不同的實體組成類似于美國鉆井基金的有限合伙企業(yè)，同時給予LP一定的稅收優(yōu)惠，同時允許企業(yè)在合作模式上進(jìn)行創(chuàng)新，從而在現(xiàn)有法律允許的范圍內(nèi)，嘗試建立中國油氣上游混合所有制改革的新模式。

作者為世澤律師事務(wù)所合伙人，北京大學(xué)能源法律與政策研究基地副主任、特聘教授