25美元的油價底線

金焱

原油價格進入20美元區(qū)間意味著，生產(chǎn)一桶油對大部分石油生產(chǎn)企業(yè)來說，其邊際成本要超過其邊際收益，這將鼓勵企業(yè)實施減產(chǎn)，或可能出現(xiàn)石油企業(yè)破產(chǎn)，并促使石油供需重新平衡

進入2016年，原油價格開局便迎來了慘烈的螺旋式下跌，延續(xù)并強化了2015年市場動蕩的主線。

自2014年以來，油價就已處在下跌通道中，在跌去70%的基礎上，布倫特原油在2016年頭七個交易日的累計跌幅達18.6%；美國原油基準西得克薩斯中質(zhì)原油則創(chuàng)下12年來首次跌破30美元的紀錄，達到29.93美元/桶。在短暫反彈后，美國和布倫特原油期貨再探低點，使得年初以來的累計跌幅超過20%，創(chuàng)下2008年金融危機以來最大兩周跌幅。

市場承壓下跌的新因素之一是伊朗的回歸。1月16日，伊核問題全面協(xié)議正式執(zhí)行，美國和歐盟宣布解除與伊核問題相關的多國和一國經(jīng)濟和金融制裁后，滿載5000萬桶原油的伊朗油輪準備起航。

1月19日國際基準布倫特原油價格一度跌破28美元/桶關口，盤中觸及27.67美元/桶低點，這是自2003年以來首次。這讓人們開始重新考慮油價潛在的筑底區(qū)域。

什么將催化油價進一步繼續(xù)探底抑或企穩(wěn)反彈？

原油價格如果已處在超賣狀態(tài)，業(yè)內(nèi)人士相信，布倫特原油可能的底線目標是25美元。世界大型企業(yè)研究會經(jīng)濟學家肯尼斯·戈德斯坦（Kenneth Goldstein）對《財經(jīng)》記者說，如今供應過剩已使油價降到接近每桶25美元的水平。油價不會向更低的區(qū)間走很多，因為這個價位甚至都不能覆蓋邊際成本。因此，石油減產(chǎn)是不可避免的，減產(chǎn)才會保持價格不再進一步下降。

瑞銀財富管理投資總監(jiān)大宗商品分析師喬瓦尼·斯托諾瓦（Giovanni Staunovo）對《財經(jīng)》記者指出，我們認為油價會在2016年下半年回歸到每桶40美元的價位，非歐佩克國家的石油供應量有望下降70萬桶/日，石油需求則升至每天110萬桶-112萬桶，石油市場終將在2016年底實現(xiàn)平衡。

2016年供需圖景

全球石油產(chǎn)量的大幅增長自2014年以來創(chuàng)造了供大于求的局面，石油價格也因此一路狂跌。

在需求面上，全球經(jīng)濟的減緩使得需求減弱。

國際貨幣基金組織（IMF）19日公布的全球經(jīng)濟展望中，下調(diào)了今明兩年的全球經(jīng)濟增長預期，將2016年全球經(jīng)濟增長預期從去年10月所預期的3.6%下調(diào)至3.4%，并將2017年的增長預期從3.8%下調(diào)至3.6%。該機構(gòu)指出，主要風險包括中國增速放緩、美元進一步升值、地緣政治緊張局勢以及全球避險情緒升溫。

在供需等式中，中國是削弱需求方的主要因素。中國是世界第二大石油消費國，過去十年來中國經(jīng)濟的增長帶動了全球石油需求的激增，如今中國經(jīng)濟增速放緩，會使石油供應過剩進一步加劇。

中國國家統(tǒng)計局近日發(fā)布的2015年全國經(jīng)濟運行情況表明，2015年中國GDP增長6.9%，是經(jīng)濟步入新常態(tài)以來首次增速低于7%，為25年來的低點。

中國需求方面的數(shù)據(jù)則顯示，2015年中國原油日需求可能達到創(chuàng)紀錄的1032萬桶，比2014年高出2.5%。中國的需求增速開始放緩，能夠替代中國需求增長的新源頭尚未出現(xiàn)，歐洲需求增長也有減弱跡象。

中東地區(qū)的能源使用雖然在2015年有所增長，但消費增長的空間不大。很多人曾把希望寄托到2016年下半年，石油需求重新回到供需平衡中，這個預判的前提是，中國的需求增長可以使石油需求從每天100萬桶攀升至每天120萬桶。

戈德斯坦認為，大宗商品整體都存在供給過剩，金屬甚至比能源還嚴重。本來價格已經(jīng)低無可低，但是由于過剩現(xiàn)象的普遍性，尤其是中國，價格可能還會下跌。也許只有中國經(jīng)濟出現(xiàn)改善跡象或至少停止下跌，大宗商品才會有真正的反彈。戈德斯坦同時指出，如果全球經(jīng)濟增速不快于2.5%，價格在2016年反彈的可能性也不大。

不過，華盛頓大宗商品經(jīng)紀商Powerhouse執(zhí)行副總裁大衛(wèi)·湯普森（David Thompson）對《財經(jīng)》記者指出，中國仍是石油的最大買家之一。中國一直在購買石油，不僅為煉油行業(yè)的需要，也為了中國戰(zhàn)略石油儲備的需要。湯普森認為，如果中國對原油的需求繼續(xù)下滑，則可將其視為對全球經(jīng)濟總體走弱的反映。

樂觀者認為，石油需求會在2016年穩(wěn)步攀升，斯托諾瓦指出，從歷史發(fā)展看，類似于中國這樣、從制造業(yè)向服務導向型的經(jīng)濟體在發(fā)展過程中，其人均原油消費量增加會得到強化。

在供給端，全球供給過剩的局面還存在著惡化的可能。

斯托諾瓦說，2015年大宗商品市場在供應端的調(diào)整并不充分，不足以達到平衡所需的水平，這將在2016年上半年導致更多的供應陣痛。其中，2015年非歐佩克和歐佩克產(chǎn)油國的原油供應量，實際上在2014年全年的基礎上擴大了2.7%。

由于各大產(chǎn)油國堅持拒絕減產(chǎn)，石油供應與庫存已膨脹至接近創(chuàng)紀錄水平。2015年的全球石油庫存較上一年的水平增加了10億桶。IEA預測，2016年全年，石油庫存還會再增加2.85億桶。根據(jù)船運數(shù)據(jù)、原油企業(yè)信息以及行業(yè)專家反饋，沙特12月原油產(chǎn)量維持在每日1015萬桶，連續(xù)第九個月停留在每日1000萬桶以上，為數(shù)十年來首見；俄羅斯能源部的數(shù)據(jù)顯示，俄羅斯近期原油產(chǎn)量達到了蘇聯(lián)解體后的高位記錄1086萬桶/日。

美國頁巖油的繁榮支撐了美國原油產(chǎn)量的增加。美國能源信息署的數(shù)據(jù)顯示，截至1月8日，美國原油庫存和成品油庫存全面增長。原油庫存比去年同期高24.4%；汽油庫存比去年同期低0%；餾分油庫存比去年同期高18.4%。原油庫存仍然接近至少為過去80年來同期最高水平；汽油庫存高于五年同期平均范圍上限；餾分油庫存高于五年同期平均范圍上限。

異常的暖冬也讓供應過剩承壓。

全球主要產(chǎn)油國之一的伊朗，在過去五年內(nèi)基本上被排除在國際市場之外，如今重新回歸——伊朗開始采取行動提高石油產(chǎn)量和出口，伊朗負責商務和國際事務的石油副部長扎馬尼亞表示，伊朗力爭將日出口量立即增加50萬桶。伊朗還計劃在幾個月里再增加50萬桶。

瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室發(fā)布的報告指出，鑒于市場過剩供給已達100萬-150萬桶/天，每日新增50萬桶的伊朗石油對油市來說無疑是雪上加霜。

長期從事石油地質(zhì)與石油經(jīng)濟領域研究的羅賓·米爾斯（Robin Mills）對《財經(jīng)》記者說，全球需求疲軟，要改變?nèi)蛟凸^剩的局面，需要產(chǎn)油國減產(chǎn)，歐佩克國家的石油產(chǎn)量還將會增長，所以最有可能的變量是美國的原油產(chǎn)量下降。

這一可能性集中于美國的頁巖盆地，斯托諾瓦認為，美國頁巖盆地咄咄逼人的生產(chǎn)線會在12個到24個月的時間內(nèi)迅速下降，這為油價上行提供了空間。湯普森指出，石油生產(chǎn)國正在削減資本支出，取消鉆探項目，這最終將在未來減少原油供應。

好的跡象是，阿曼石油部長近日表示，阿曼已準備好減產(chǎn)5%-10%。《英國每日電訊報》稱，俄羅斯國有石油管道商（Transneft）聲稱俄羅斯石油公司在2016年會削減6.4%的原油出口。

減產(chǎn)潮？破產(chǎn)潮？

油價下跌使得原油出口國面臨巨大的財政壓力，同時也給能源行業(yè)迎頭一擊。

在大型石油企業(yè)中，荷蘭皇家殼牌集團率先披露第四財季以及2015財年財務信息，殼牌表示，第四財季利潤同比最多下降50%，其中，不包括特定項目的利潤預計在16億-19億美元之間，低于上年同期的33億美元，2015財年全年不包括特定項目的利潤預計下降至104億-107億美元，2014財年為226億美元。

此前，中海油宣布2016年資本支出總額將低于600億元人民幣，這是該指標連續(xù)第二年下降。與此同時，其2016年的凈產(chǎn)量目標也是近幾年首次出現(xiàn)下調(diào)，定為470至485百萬桶油當量。2015年中海油主要成本約為41.24美元/桶，國際原油價格自去年11月下旬就跌破40美元/桶，目前已跌到了28美元/桶以下，由此粗算，中海油生產(chǎn)一桶石油將虧損10美元以上。

在石油和天然氣行業(yè)做項目工程師的杰西·穆爾（Jesse Moore）對《財經(jīng)》記者說，低油價會使歐佩克的境況進一步惡化，石油生產(chǎn)成員國可能在生產(chǎn)配額上作弊，最終在2016年三四季度歐佩克同意減產(chǎn)，但不會在許多債臺高筑的美國公司開始破產(chǎn)之前。

在石油市場年景好的過去幾年，像許多其他大宗商品生產(chǎn)企業(yè)一樣，石油企業(yè)紛紛加大杠桿，但當石油價格高于100美元/桶的好日子過去后，很多規(guī)模較小的油企則擔著相當高的負債率。這種高負債的債務結(jié)構(gòu)形成是典型的循環(huán)儲備貸款公司債（Senior Debt Revolving Reserve Based Loan）——公司債務的建立和資金的提取都是基于儲備的建立。

舉例來說，如果一塊油田的運營成本是每桶15美元，油價從每桶120美元直接掉到30美元，對大企業(yè)的儲備考驗并不大。而很多小型油企的運營成本達到每桶45美元左右，30美元的油價對其儲備就是毀滅性的打擊。他們就被迫尋找融資，或者破產(chǎn)，或者債務減記以便讓債權(quán)人做出更大的讓步，或是在潛在買家舉棋不定的時候賤賣資產(chǎn)。

有數(shù)據(jù)顯示，美國油企的目標資金流與其利率支付及資本花銷之間的“斷崖”將從2015年的830億美元增長到1020億美元。巴克萊估計到2016年底前，油企縮減支出金額將達到730億美元。

米爾斯指出，在過度舉債的企業(yè)中，主要是那些美國的頁巖油企業(yè)存在著過度杠桿化的現(xiàn)象。對埃克森美孚或荷蘭皇家殼牌公司這類巨型石油企業(yè)來講，其儲備成本低廉，信用評級更高。它們沒有過高的杠桿，即便如此，如果油價保持在低水平區(qū)間，它們也需要削減成本。

路易斯安那州波西爾城私人企業(yè)TMR Exploration總裁雷蒙德·拉桑說，油企每月都在虧錢。已沒有削減成本的空間了。

靈活的獨立廠商大幅削減支出，將鉆機移至生產(chǎn)效率較高的地點，并更加密集地壓裂采油，以提升產(chǎn)出。不過穆爾認為，通過技術(shù)提高產(chǎn)出，這對成本較高的石油企業(yè)可能會有一些緩解，但不會平衡掉嚴酷的價格陡降。受此影響，服務供應商也不得不降低價格維系生存。

如果石油價格維持在35美元/桶，對大部分能源公司而言，其運營的現(xiàn)金流就已經(jīng)為負，因此通過現(xiàn)金和其他形式的流動性，如銀行長期借款來苦撐，所以第一家石油企業(yè)宣布破產(chǎn)是早晚的事。

湯普森說，原油價格進入到20美元區(qū)間意味著，生產(chǎn)一桶油對大部分石油生產(chǎn)企業(yè)來說，其邊際成本要超過其邊際收益，這將鼓勵減產(chǎn)，并最終通向石油的供需重新平衡。

伯恩斯坦研究（Bernstein Research） 的分析師警告，三分之一的美國上市石油勘探和生產(chǎn)公司面臨破產(chǎn)風險。

在破產(chǎn)潮之前，油企的裁員潮已拉開序幕，英國石油公司（BP）宣布在未來約一年的時間里，計劃在全球范圍內(nèi)裁員4000人，在今年底前將上游部門員工總數(shù)減少到2萬人以下。實際上，由于價格暴跌，石油業(yè)已經(jīng)裁減約25萬個職位。

戈德斯坦說，今后我們還將看到50萬到100萬的石油員工失業(yè)。換句話說，到目前為止，從石油的價格到工作的流失，到盈利能力的變化，都是些小而漸進的變化，但這一現(xiàn)狀即將會改變，我們會看到更持久、更大幅度，更驚心動魄的改變——如果油價下降至每桶25美元，并在這一水平維持一段時間，這種變化很可能發(fā)生。