外部融資依賴、金融發(fā)展與出口貿(mào)易增長*

曾璐璐

(1.遼寧大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，沈陽110036;2.遼寧金融職業(yè)學(xué)院 工商管理系，沈陽100122)

一、引言

作為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的重要因素，國際貿(mào)易與金融發(fā)展的關(guān)系一直受到學(xué)界的關(guān)注。國外學(xué)者的研究認(rèn)為，金融發(fā)展對貿(mào)易的影響在于完善的金融體系可以降低外部融資成本、擴(kuò)大融資規(guī)模。Kletzer＆Bardhan(1987)指出，一國的金融發(fā)展水平可以被視為和資源稟賦、技術(shù)水平一樣的比較優(yōu)勢決定因素，外部融資依賴度高的產(chǎn)業(yè)在金融體系完善的國家更具有貿(mào)易比較優(yōu)勢。Raja＆Zingales(1998)的研究結(jié)果從行業(yè)層面證明金融體系能夠通過便利資產(chǎn)交易、降低融資成本提高資源配置效率，對外部資金依存度較高的產(chǎn)業(yè)將發(fā)展更快、出口份額更高、貿(mào)易獲利更大。Beck(2000，2002，2003)從金融市場動(dòng)員儲(chǔ)蓄的功能角度分析了金融部門對貿(mào)易模式的影響，并在一般均衡模型中引入規(guī)模經(jīng)濟(jì)，采用多國多行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，得出規(guī)模收益越高的制成品對外部融資的依賴性越強(qiáng)、規(guī)模收益與外部融資需求具有正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。Svalery＆Vlachos(2005)和Manova(2008)通過實(shí)證研究證明金融發(fā)展水平較高的國家在外部融資依賴度較高部門的出口份額較大。Bena＆Ondko(2012)利用1996—2005年歐盟國家的相關(guān)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了金融市場的資源配置效率，認(rèn)為金融發(fā)達(dá)國家的企業(yè)需要借助外部融資實(shí)現(xiàn)高速增長，為企業(yè)成長提供外部融資是金融體系的重要功能。

國內(nèi)學(xué)者對于金融發(fā)展與貿(mào)易關(guān)系的研究主要集中在實(shí)證分析。朱彤等(2007)使用中國23個(gè)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)對金融發(fā)展影響比較優(yōu)勢的傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)分析，研究結(jié)果表明，金融發(fā)展能夠通過外部融資支持并提高外部融資依賴較強(qiáng)行業(yè)的比較優(yōu)勢。談儒勇(2007)選取31個(gè)省區(qū)20個(gè)行業(yè)的1 860個(gè)樣本，通過在模型中引入金融發(fā)展與外部融資程度的乘積項(xiàng)發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展對不同省區(qū)不同行業(yè)增加值增長的影響會(huì)隨行業(yè)外部融資依賴度的不同而不同;在金融相對發(fā)達(dá)的地區(qū)，適合引導(dǎo)外部融資依賴度高的行業(yè)發(fā)展，而對外部融資依賴度低的行業(yè)則宜于到金融相對不發(fā)達(dá)的地方發(fā)展。朱彤和曹珂(2009)基于行業(yè)外部融資依賴視角，采用中國制造業(yè)部門2001—2006年28個(gè)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)，針對金融發(fā)展對出口商品結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，研究表明，各行業(yè)因外部融資依賴度的差別而導(dǎo)致資金獲取規(guī)模的不同，外部融資依賴度較高的資本和技術(shù)密集型行業(yè)更容易通過金融發(fā)展而得到豐富的資金支持，實(shí)現(xiàn)出口商品結(jié)構(gòu)的升級。李連發(fā)和辛?xí)葬?2009)通過分析33個(gè)國家非上市企業(yè)的數(shù)據(jù)得出結(jié)論，企業(yè)的外部融資依賴性越強(qiáng)，融資成本就越低，金融發(fā)展對企業(yè)增長的促進(jìn)作用也越大。高瑋(2010)通過構(gòu)建PR模型考察了銀行業(yè)競爭程度對不同外部融資依賴度的制造業(yè)部門的影響，得出了金融發(fā)展程度的提高有利于外部融資依賴度較高類型的制造業(yè)發(fā)展的結(jié)論。齊俊妍(2010)基于行業(yè)的外部金融依存度，考察了中國金融市場發(fā)展與行業(yè)貿(mào)易競爭力的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)行業(yè)的外部融資依賴程度是金融市場發(fā)展促進(jìn)國際貿(mào)易的重要影響因素。孫靈燕和崔喜君(2011)從融資約束角度考察了不同所有制企業(yè)的外源融資能力，結(jié)果顯示，民營企業(yè)的外源融資能力對出口增長的作用更明顯。貴斌威等(2013)使用2001—2007年金融業(yè)和制造業(yè)的省際數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的融資依賴效應(yīng)，結(jié)果表明，行業(yè)的融資依賴度越大，國有比重越小，將從金融發(fā)展中取得越大的優(yōu)勢。

綜上所述，在已有的研究金融發(fā)展與國際貿(mào)易之間相互關(guān)系的文獻(xiàn)中，研究者大都將金融作為一種影響因素，通過分析金融市場的廣度、深度、效率等方面對出口結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響來闡述一國金融發(fā)展水平對國際貿(mào)易的作用;也有部分文獻(xiàn)基于比較優(yōu)勢理論，將金融視為一種要素稟賦，討論如何通過動(dòng)員和利用外部資金來影響一國的貿(mào)易水平。但是從外部融資依賴角度考察金融發(fā)展如何影響貿(mào)易發(fā)展的研究并不多見，并且大部分現(xiàn)有研究都是從金融市場的功能出發(fā)，而沒有區(qū)分外部融資的資金來源。然而從融資渠道來看，不同類型的外部資金，例如銀行信貸、FDI、股票與債券以及其他來源的資金，很可能對一國貿(mào)易水平產(chǎn)生差異性影響。因此，本文試圖從資金來源出發(fā)，討論不同類型的外部資金與外部融資依賴程度的相互作用對地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響。具體講，本文將分別考察兩種主要的外源性資金——“銀行信貸”和“外商直接投資(FDI)”與外部融資依賴程度的相互關(guān)系，并分析在不同的外部融資依賴度條件下這兩種異質(zhì)資金對地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響。這樣，一方面可以在一個(gè)系統(tǒng)框架下考察外部融資依賴度、金融發(fā)展和地區(qū)貿(mào)易增長三者的關(guān)系，另一方面還可以為研究金融發(fā)展與貿(mào)易發(fā)展的關(guān)系提供一個(gè)新的視角。

二、計(jì)量模型、變量及數(shù)據(jù)說明

根據(jù)Raja和Zingales(1998)所提出的金融發(fā)展水平差異性可以通過微觀機(jī)制和影響渠道對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生不同效應(yīng)，本文預(yù)期得出以下結(jié)論:地區(qū)經(jīng)濟(jì)越依賴外部融資，金融發(fā)展對地區(qū)出口貿(mào)易的促進(jìn)作用越大;考慮到不同的外部資金融資渠道，即銀行信貸和外商直接投資可以對外部融資依賴性較高地區(qū)的出口貿(mào)易產(chǎn)生更大的促進(jìn)作用。下面首先構(gòu)建計(jì)量模型，然后對所使用的變量和數(shù)據(jù)進(jìn)行說明。

1.模型構(gòu)建

本文借鑒Raja＆Zingales(1998)建立模型的方法，使用金融發(fā)展和外部融資依賴程度的交互項(xiàng)作為核心解釋變量，考察金融發(fā)展和外部融資依賴度的聯(lián)合作用對各地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響，構(gòu)建如下回歸方程進(jìn)行檢驗(yàn):

上式中，被解釋變量EXPORTit表示出口貿(mào)易額，采用各地區(qū)當(dāng)年出口額(按照年均匯率換算成以人民幣為單位，并用GDP平減指數(shù)消除價(jià)格因素影響)度量。

解釋變量INDit表示地區(qū)i在第t年的外部融資依賴程度，F(xiàn)INANCEit表示地區(qū)i在第t年的金融發(fā)展水平;INDit×FINANCEit表示地區(qū)i在第t年的外部融資依賴度與該地區(qū)同期的金融發(fā)展水平的交互作用項(xiàng)，用來分析金融發(fā)展水平與外部融資依賴程度的相互作用是否對出口貿(mào)易增長產(chǎn)生影響，如果這一指標(biāo)的系數(shù)顯著，則表明金融發(fā)展在外部融資促進(jìn)出口貿(mào)易增長方面起著非常重要的聯(lián)結(jié)作用;CVit表示控制變量，μi、γt、εit分別表示截面特定效應(yīng)、時(shí)期特定效應(yīng)和殘差項(xiàng)。

在所有的待估系數(shù)中，α3為本文實(shí)證檢驗(yàn)的關(guān)鍵。如果α3的符號為正且顯著不為零，則可以說明地區(qū)經(jīng)濟(jì)的外部融資依賴程度越高，金融發(fā)展對出口貿(mào)易增長的促進(jìn)作用就越大。具體就不同融資渠道而言，地區(qū)經(jīng)濟(jì)對銀行信貸和FDI的融資依賴度越高，金融發(fā)展對出口貿(mào)易的促進(jìn)作用越明顯。

2.變量選擇

(1)衡量金融發(fā)展水平的指標(biāo)

Beck、Demirguc-Kunt和 Levine(2001)以國際金融統(tǒng)計(jì)的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，編制了一套衡量各國金融發(fā)展水平的指標(biāo)體系，此后的研究大多沿用了這一體系中與金融中介相關(guān)的金融發(fā)展規(guī)模、金融發(fā)展效率、金融發(fā)展結(jié)構(gòu)等指標(biāo)作為金融發(fā)展水平的代理變量。Love(2003)將金融中介發(fā)展指數(shù)與股票市場發(fā)展指數(shù)之和作為反映一國金融發(fā)展水平的總體指標(biāo)?？紤]到我國的股票市場發(fā)育不完全以及我國金融市場融資主要來源于銀行信貸和外商直接投資，本文區(qū)分了不同的融資渠道，從兩個(gè)方面度量金融發(fā)展水平(FINANCEit):一是全部金融機(jī)構(gòu)貸款額占當(dāng)?shù)谿DP比重，即信貸密度，用DENLOANit表示;二是外商直接投資占當(dāng)?shù)谿DP比重，即外資密度，用DENFDIit表示。其中，第一個(gè)指標(biāo)著重刻畫金融部門的信貸資金的集中程度和金融發(fā)展深度，信貸比重越高表明金融機(jī)構(gòu)(銀行)投放貸款量越大，越有利于企業(yè)獲取外部資金、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、增加產(chǎn)出;第二個(gè)指標(biāo)側(cè)重討論可獲得的外源資金中FDI的資金數(shù)量和貢獻(xiàn)率，外資密度越高表明外資的流入量越大，越有利于解決資金約束瓶頸，促進(jìn)出口。

(2)衡量外部融資依賴程度的指標(biāo)

工作隊(duì)在入戶走訪時(shí)發(fā)現(xiàn)，一些落后的風(fēng)俗習(xí)慣是曼來村部分佤族村民致貧的重要原因。例如，一些佤族村民下田干活，上山砍柴，出門打工都要“算日子”（即通過占卜選時(shí)間），但往往“日子對了，機(jī)會(huì)也沒了”，既沒有莊稼收成，也錯(cuò)過打工的機(jī)會(huì)。有的村民生病不看醫(yī)生，而是按舊俗“殺雞驅(qū)鬼”，殺一只雞病不好就殺兩只，還是不好就殺豬，往往病沒好，好不容易養(yǎng)大的家禽家畜卻都?xì)⒐饬恕?/p>

Rajan ＆ Zingales(1998)、Beck(2002，2003)、Svaleryd＆Vlachos(2005)、談儒勇(2006)的相關(guān)研究中，外部融資依賴程度指標(biāo)的測量均以行業(yè)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以檢驗(yàn)不同行業(yè)由于各自的行業(yè)特征差異對外部融資依賴程度是否不同。與以上著重微觀層面的行業(yè)研究不同，本文側(cè)重從宏觀層面考量不同地區(qū)對不同融資渠道的依賴程度?？紤]到企業(yè)融資的主要目的是用于固定資產(chǎn)積累及再生產(chǎn)，我們借鑒并改進(jìn)黃玖立(2010)的做法，對外部融資依賴程度(INDit)的度量考察兩個(gè)方面的內(nèi)容:一是地區(qū)經(jīng)濟(jì)對銀行信貸資金的依賴程度，用INDLOANit表示，采用國內(nèi)貸款來源的固定資產(chǎn)投資占全部外部資金①本文將除自籌資金之外的其他形式的資金，包括國家預(yù)算內(nèi)資金、國內(nèi)貸款、利用外資(主要為FDI)、債券、其他來源，統(tǒng)一界定為外部資金。固定資產(chǎn)投資的比重來度量;二是地區(qū)經(jīng)濟(jì)對FDI的依賴程度，用INDFDIit表示，采用利用外資來源的固定資產(chǎn)投資占全部外部資金固定資產(chǎn)投資的比重來度量。

(3)控制變量

地區(qū)出口貿(mào)易的增長除了與該地區(qū)的金融發(fā)展水平相關(guān)以外，還受該地區(qū)的一些其他因素影響。為了控制其他地區(qū)特征對出口貿(mào)易增長的影響，本文的控制變量重點(diǎn)考慮了以下影響因素:

一是政策性因素。為把握各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境對出口貿(mào)易的影響，我們在模型中加入了一些政策特征因素:國內(nèi)投資(DIit)，采用各地區(qū)的固定資本投資額與外商固定資本投資額之差度量;政府支出(GOVit)，采用各地區(qū)當(dāng)年財(cái)政支出額度量;外資比重(SHFDIit)②中國的外商直接投資企業(yè)大多從事出口貿(mào)易，F(xiàn)DI對地區(qū)的出口貿(mào)易應(yīng)當(dāng)具有相當(dāng)重要的影響作用。，采用各地區(qū)外資工業(yè)企業(yè)總產(chǎn)值占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總產(chǎn)值的比重度量。其中，前兩個(gè)指標(biāo)反映了地區(qū)經(jīng)濟(jì)的政策導(dǎo)向和政府對經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度;第三個(gè)指標(biāo)不僅能夠直接體現(xiàn)外資企業(yè)所占份額，還能夠間接體現(xiàn)地區(qū)的市場化程度和對外開放程度。

二是制度性因素。本文選取用兩個(gè)制度性變量:國有化程度(SOEit)，采用國有經(jīng)濟(jì)固定資產(chǎn)投資額占全部固定資產(chǎn)投資額比重度量;信貸偏向(BIASit)，采用國有控股工業(yè)企業(yè)利息支出占全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利息支出比重度量。由于體制和歷史等因素的影響，我國銀行的信貸資金大部分流向效率較低的國有企業(yè)，相對高效的非國有經(jīng)濟(jì)在國內(nèi)信貸市場受到融資約束限制，這種信貸資源的偏向性供給可能會(huì)對出口貿(mào)易帶來不利影響。

三是要素稟賦，包括物質(zhì)資本和人力資本。中國各地區(qū)的自然資源和勞動(dòng)力資源分布不同，根據(jù)比較優(yōu)勢理論，資源豐富程度和勞動(dòng)力密集程度也是影響地區(qū)出口貿(mào)易的重要因素。采用農(nóng)業(yè)總產(chǎn)值占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重度量農(nóng)業(yè)稟賦(DENARGit)，采用當(dāng)年煤炭工業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、黑色金屬礦采選業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值占全部工業(yè)總產(chǎn)值比重度量自然資源稟賦(DENINit)，采用就業(yè)人數(shù)(LABit)和高等學(xué)校在校人數(shù)(EDUit)度量人力資源稟賦。

3.數(shù)據(jù)說明

本文使用的數(shù)據(jù)是中國內(nèi)地29個(gè)省區(qū)(不包括西藏、重慶)2001—2012年的面板數(shù)據(jù)。文中所有數(shù)據(jù)均來源于《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國固定資產(chǎn)投資統(tǒng)計(jì)年鑒》以及各省區(qū)統(tǒng)計(jì)年鑒和國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。有些省份某些變量的數(shù)據(jù)區(qū)間小于2001—2012年，本文保持原數(shù)據(jù)區(qū)間不變。計(jì)量所用數(shù)據(jù)均采用CPI指數(shù)消除了物價(jià)因素，并將相關(guān)數(shù)據(jù)單位以當(dāng)年人民幣兌美元匯率中間價(jià)進(jìn)行折算。同時(shí)，各變量均進(jìn)行了對數(shù)化處理，以增強(qiáng)數(shù)據(jù)測量的平衡性。表1為數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)。

表1 數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)

本文采用面板數(shù)據(jù)的固定效應(yīng)(FE)和隨機(jī)效應(yīng)(RE)估計(jì)方法，即利用虛擬變量最小二乘法對固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)，利用廣義最小二乘法對隨機(jī)效應(yīng)進(jìn)行估計(jì)，并由Hausman檢驗(yàn)決定最終采用固定效應(yīng)還是隨機(jī)效應(yīng)的計(jì)量結(jié)果。通過檢驗(yàn)結(jié)果的對比可知，本文的待估模型均應(yīng)該選取固定效應(yīng)的形式。由于文中采用的數(shù)據(jù)是面板結(jié)構(gòu)，因此我們使用GLS方法消除面板數(shù)據(jù)中的異方差。

三、回歸結(jié)果及分析

本文利用stata11.0軟件對計(jì)量模型進(jìn)行了回歸，表2的(1)～(4)列列出了采用“信貸密度”(DENLOAN)衡量金融發(fā)展水平和采用“外資依賴度”(INDFDI)衡量外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果;(5)～(8)列列出了采用“外資密度”(DENFDI)衡量金融發(fā)展水平和采用“信貸依賴度”(INDLOAN)衡量外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果;(9)列報(bào)告了以上四項(xiàng)變量的聯(lián)合回歸結(jié)果。

表2 回歸方程的估計(jì)結(jié)果(被解釋變量為EXPORT)

1.分別用“信貸密度”和“外資依賴度”衡量金融發(fā)展水平和外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果

僅加入INDFDI變量未加入DENLOAN變量的回歸結(jié)果見表2的(1)列，INDFDI變量在1%水平上顯著為正值。表2的(2)列為未加入INDFDI變量的回歸結(jié)果，用以檢驗(yàn)金融發(fā)展水平指標(biāo)信貸密度是否會(huì)獨(dú)立對出口貿(mào)易產(chǎn)生影響，數(shù)據(jù)顯示信貸密度對出口貿(mào)易增長的作用顯著為正。表2的(3)列為同時(shí)加入DENLOAN和INDFDI變量的回歸結(jié)果，DENLOAN對出口貿(mào)易增長的作用顯著為負(fù)，而INDFDI對出口貿(mào)易增長的作用是顯著為正。加入DENLOAN和INDFDI交互項(xiàng)的回歸結(jié)果見表2的(4)列，交互項(xiàng)系數(shù)顯著為正。因此，回歸結(jié)果表明:銀行信貸是各地區(qū)的重要外部資金來源，但與出口貿(mào)易增長負(fù)相關(guān)，信貸資金供給越多越不利于地區(qū)出口貿(mào)易的發(fā)展;同時(shí)，對外資依賴度越高的地區(qū)，出口貿(mào)易增長速度越快。

信貸密度與出口貿(mào)易負(fù)相關(guān)的結(jié)果與預(yù)期不符。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)研究(孫兆斌，2004;陽佳余，2007)，地區(qū)銀行信貸可以促進(jìn)當(dāng)?shù)貙ν赓Q(mào)易發(fā)展，增加出口。而本文模型中的這一指標(biāo)系數(shù)顯示為負(fù)，表明信貸資金的密集投放并沒有對地區(qū)的出口貿(mào)易起到積極推動(dòng)作用。究其原因，主要是由于中國銀行體系的信貸資金多供給較低效率的國有經(jīng)濟(jì)，而相對高效的非國有經(jīng)濟(jì)在信貸市場融資困難?？刂谱兞恐械膬蓚€(gè)制度性因素——國有化程度(SOEit)和信貸偏向(BIASit)也支持了這一判斷，這兩個(gè)指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)均為負(fù)，其中國有化程度更是在1%的水平上通過了顯著性檢驗(yàn)，表明在國有經(jīng)濟(jì)集中和信貸資金流向國有經(jīng)濟(jì)較多的地區(qū)，銀行信貸對出口貿(mào)易沒有正向助推作用。也就是說，國有化程度越高，信貸資金越集中供給國有經(jīng)濟(jì)的地區(qū)，出口貿(mào)易發(fā)展越緩慢。

值得注意的是，(4)列結(jié)果顯示DENLOAN和INDFDI的系數(shù)均為負(fù)，而DENLOAN與INDFDI的交互項(xiàng)系數(shù)為正且顯著，這說明信貸密度和外資依賴度之間有明顯的互動(dòng)關(guān)系，見表3。

表3 DENLOAN與INDFDI的回歸結(jié)果描述

從表3中可見，要使外資依賴度對出口貿(mào)易的作用為正，信貸密度必須大于一定臨界值，即全部金融機(jī)構(gòu)貸款額占當(dāng)?shù)谿DP比重超過0.35%，低于0.35%時(shí)外資依賴度的增加對出口貿(mào)易有負(fù)效應(yīng)。這可能是由于信貸密度較低的金融市場不僅不能通過信貸投放為地方企業(yè)提供資金，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，滿足地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，相反還可能因?yàn)闇蟮慕?jīng)濟(jì)環(huán)境減少對外資的有效利用。(4)列數(shù)據(jù)還表明，DENLOAN對出口貿(mào)易增長的邊際作用是-0.46+6.69×INDFDI，當(dāng)外資依賴度高于0.07%時(shí)，DENLOAN與出口貿(mào)易是正向關(guān)系，反之仍為負(fù)向關(guān)系。因此，結(jié)合INDFDI和DENLOAN對出口貿(mào)易的邊際作用得到的結(jié)論是:不同地區(qū)、不同外資依賴程度下的信貸密度對出口貿(mào)易的影響是不一樣的;在外資依賴度較高(大于0.07%)的地區(qū)，無論是從INDFDI對出口貿(mào)易的邊際作用還是DENLOAN對出口貿(mào)易的邊際作用來看，較高的信貸密度(大于0.35%)更有利于出口貿(mào)易增長;而在外資依賴度較低(小于0.07%)的地區(qū)，過高的信貸密度將直接通過DENLOAN變量對出口貿(mào)易產(chǎn)生不利影響，但是信貸密度太低(低于臨界值)的金融發(fā)展水平，又會(huì)由交互關(guān)系導(dǎo)致外資依賴程度對出口貿(mào)易產(chǎn)生負(fù)面影響，因此，這些地區(qū)需要尋找一個(gè)適宜的信貸密度與當(dāng)?shù)氐耐赓Y依賴度相匹配。

2.分別用“外資密度”和“信貸依賴度”衡量金融發(fā)展水平和外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果

僅加入INDLOAN變量未加入DENFDI變量的回歸結(jié)果見表2的(5)列，INDLOAN的系數(shù)顯著為負(fù)。表2的(6)列為未加入INDLOAN變量的回歸結(jié)果，用以檢驗(yàn)金融發(fā)展水平指標(biāo)外資密度是否會(huì)獨(dú)立對出口貿(mào)易增長產(chǎn)生影響，分析顯示DENFDI對出口貿(mào)易增長的作用顯著為正。表2的(7)列為同時(shí)加入DENFDI和INDLOAN變量的回歸結(jié)果，DENFDI對出口增長的影響仍顯著為正，而INDLOAN對出口增長的作用仍顯著為負(fù)。加入DENFDI和INDLOAN交互項(xiàng)的結(jié)果見表2的(8)列，交互項(xiàng)系數(shù)雖然為正但不顯著。因此，回歸結(jié)果表明:外商直接投資是各地區(qū)的重要外部資金來源，與出口貿(mào)易增長正相關(guān)，F(xiàn)DI數(shù)量越多越能拉動(dòng)出口貿(mào)易增長，也就是說，F(xiàn)DI有助于緩解地區(qū)經(jīng)濟(jì)的融資約束，彌補(bǔ)資金缺口;同時(shí)，對信貸資金依賴度越高的地區(qū)，出口貿(mào)易增長速度越慢。

對于信貸資金依賴度與出口貿(mào)易存在反向作用不難解釋。與一般發(fā)達(dá)國家的金融體系有所不同，中國是以銀行為主導(dǎo)的金融體系，具有明顯的選擇性壓制或制度偏向特征(黃玖立等，2010)。由于證券市場發(fā)育遲緩，大量外部資金以信貸方式集中于國有商業(yè)銀行，而銀行貸款的發(fā)放帶有強(qiáng)烈的選擇性，其主要依據(jù)不是投資項(xiàng)目的潛在獲利前景，而是制度特征，即是國有企業(yè)還是非國有企業(yè)(Huang，2005)。制度上的偏向使得低效率的國有或國有控股企業(yè)可以長時(shí)間依賴銀行貸款這種廉價(jià)和便捷的融資方式，以優(yōu)先獲得連續(xù)、豐富的資金供應(yīng)。這意味著，對信貸資金依賴度越高的地區(qū)，其國有經(jīng)濟(jì)成分所占比重越大。而據(jù)統(tǒng)計(jì)資料顯示，全國出口額的三分之二以上是由非國有經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)的，也就是說，相對效率較高的非國有經(jīng)濟(jì)并不能從信貸渠道尋求更多的資金來源以支持其出口比較優(yōu)勢。

與DENLOAN作為金融發(fā)展水平衡量指標(biāo)的估計(jì)結(jié)果類似，表2的(8)列結(jié)果顯示INDLOAN的系數(shù)為負(fù)，而DENFDI與INDLOAN的交互項(xiàng)系數(shù)為正，這說明外資密度和信貸依賴度之間存在相互促進(jìn)關(guān)系。INDLOAN對出口貿(mào)易增長的邊際作用是-2.31+1.41×DENFDI，這表明，要使信貸依賴度對出口貿(mào)易的作用為正，外資密度必須大于一定臨界值，即外商直接投資占當(dāng)?shù)谿DP比重超過1.64%，低于1.64%時(shí)，信貸依賴度的增加對出口貿(mào)易表現(xiàn)出負(fù)效應(yīng)。這可能是由于外資密度較低的金融市場不僅不能緩解信貸資金不足對非國有經(jīng)濟(jì)帶來的資金約束，相反還可能因?yàn)榉菄衅髽I(yè)通過非正規(guī)渠道向國有企業(yè)借貸而增加低效率的國有經(jīng)濟(jì)對銀行信貸資金的依賴程度，減緩出口貿(mào)易增長。結(jié)合DENFDI和INDLOAN對出口貿(mào)易增長的邊際作用可以得到這樣的結(jié)論:外資數(shù)量的增加可以給地區(qū)出口貿(mào)易帶來正向效應(yīng)，但不同地區(qū)、不同信貸依賴程度下的外資密度對出口貿(mào)易的影響不盡相同;外資密度較高(大于1.64%)的地區(qū)，信貸依賴有利于出口貿(mào)易增長;而在外資密度較低(小于1.64%)的地區(qū)，信貸依賴會(huì)給出口貿(mào)易帶來不利影響。

表2(9)列的結(jié)果也支持了以上分析，無論是以信貸密度衡量金融發(fā)展水平還是以外資密度衡量金融發(fā)展水平指標(biāo)，都表明金融發(fā)展水平在外部融資促進(jìn)出口貿(mào)易增長過程中具有正向影響。也就是說，在外部融資依賴度越高的地區(qū)，金融發(fā)展水平越高就越有利于出口貿(mào)易的增長。此外，在表2的估計(jì)結(jié)果中，外資密度的估計(jì)系數(shù)均大于信貸密度的估計(jì)系數(shù)，表明相比信貸資金，外商直接投資對出口貿(mào)易的拉動(dòng)作用更強(qiáng)。

3.控制變量的估計(jì)

政策性因素中只有政府支出指標(biāo)(GOV)顯著為正，表明政府政策的干預(yù)與調(diào)節(jié)是地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長和對外貿(mào)易的重要影響因素，同時(shí)也符合我國一直以來推行的出口導(dǎo)向型政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一般預(yù)期。國內(nèi)投資指標(biāo)(DI)的估計(jì)系數(shù)為負(fù)但不顯著，外資比例指標(biāo)(SHFDI)的穩(wěn)健性不強(qiáng)，表明這兩個(gè)指標(biāo)對出口貿(mào)易的影響并不明確。

制度性因素中國有化程度(SOE)和信貸偏向(BIAS)的估計(jì)系數(shù)均為負(fù)，其中國有化程度在各方程中都通過了1%水平的顯著性檢驗(yàn)，顯著性較高。這基本反應(yīng)了我國銀行主導(dǎo)型金融體系偏向較低效的國有經(jīng)濟(jì)的事實(shí)，非國有經(jīng)濟(jì)的融資困難阻礙了出口貿(mào)易的發(fā)展。

要素稟賦變量中的農(nóng)業(yè)稟賦(DENARG)的系數(shù)為正，但穩(wěn)健性不強(qiáng)，表明農(nóng)業(yè)資源是影響地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和對外貿(mào)易的因素之一，但各省份之間的稟賦差距不大;自然資源稟賦(DENIN)的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著為負(fù)，表明自然資源稟賦的確是地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要來源，但并不能在我國以勞動(dòng)密集型產(chǎn)品為主的出口商品結(jié)構(gòu)中形成貿(mào)易優(yōu)勢;表示人力資源豐裕度和技術(shù)水平的變量LAB和EDU的系數(shù)均顯著為正，一方面揭示出我國充足而又低廉的勞動(dòng)力是構(gòu)成現(xiàn)有勞動(dòng)力密集型商品出口結(jié)構(gòu)比較優(yōu)勢的根基所在，另一方面也表明人力資本的技術(shù)水平也是經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長和對外貿(mào)易發(fā)展不可缺少的必要因素。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了增強(qiáng)結(jié)果的穩(wěn)健性，本文選取地區(qū)出口增長率(GEX)作為被解釋變量，重新估計(jì)金融發(fā)展水平與外部融資依賴的聯(lián)合效應(yīng)對出口貿(mào)易的影響效果和顯著性。我們重復(fù)了表2的模型回歸，將結(jié)果列于表4，其基本結(jié)論與之前分析基本一致。估計(jì)結(jié)果再次表明，外部融資依賴和金融發(fā)展水平之間存在密切的相關(guān)關(guān)系;對于外部融資依賴程度較高的地區(qū)，地區(qū)金融發(fā)展水平越高就越有利于出口貿(mào)易的發(fā)展。前文的分析結(jié)論是穩(wěn)健可信的。

表4 穩(wěn)定性檢驗(yàn)的估計(jì)結(jié)果(被解釋變量為GEX)

五、結(jié)語

本文采用中國29個(gè)省區(qū)2001—2012年的相關(guān)數(shù)據(jù)，基于外部融資依賴度的視角，實(shí)證分析了中國的金融發(fā)展對地區(qū)出口貿(mào)易的影響，分析表明:(1)銀行信貸和外商直接投資都是我國金融市場的重要外部融資渠道。在信貸資金的配置過程中，由于銀行部門存在制度性選擇歧視，信貸資金大量集中于低效率的國有經(jīng)濟(jì)，而非國有經(jīng)濟(jì)普遍遭遇“融資約束”，這使得信貸資金并沒有在促進(jìn)出口增長的過程中發(fā)揮積極推動(dòng)作用，同時(shí)也限制了地區(qū)出口比較優(yōu)勢的體現(xiàn);而外資數(shù)量的增加對出口貿(mào)易有積極影響，可以在一定程度緩解非國有經(jīng)濟(jì)的融資壓力。(2)金融發(fā)展對地區(qū)出口貿(mào)易有促進(jìn)作用，但外部融資依賴特征不同的地區(qū)，金融發(fā)展通過不同融資渠道對出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響也不一樣。在外資依賴度較高(大于0.07%)的地區(qū)，較高的信貸密度(大于0.35%)更有利于出口貿(mào)易增長;而在外資依賴度較低的地區(qū)，需要尋找一個(gè)適宜的信貸密度與當(dāng)?shù)氐耐赓Y依賴度相匹配以促進(jìn)出口增長。在外資密度較高(大于1.64%)的地區(qū)，信貸依賴有利于出口貿(mào)易增長;而在外資密度較低的地區(qū)，信貸依賴會(huì)給出口貿(mào)易帶來不利影響。(3)與信貸融資相比，外商直接投資對中國出口貿(mào)易的作用效果更強(qiáng)。

根據(jù)以上分析，我們得出以下幾點(diǎn)政策建議:第一，調(diào)整銀行體系的信貸資金配置結(jié)構(gòu)，糾正制度性扭曲對非國有經(jīng)濟(jì)造成的融資約束;第二，利用外商直接投資促進(jìn)對外貿(mào)易、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的作用，引導(dǎo)FDI向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)轉(zhuǎn)移，以縮小貧富地區(qū)的出口差距以及收入差距;第三，在對外資的引進(jìn)過程中，要注意結(jié)合我國不同地區(qū)的融資依賴特征，發(fā)揮信貸資金與外資的相互作用;第四，提高金融市場發(fā)展水平，匹配地區(qū)經(jīng)濟(jì)和對外貿(mào)易的發(fā)展需要。

本文基于中國29個(gè)省(市)的面板數(shù)據(jù)樣本，從融資渠道角度實(shí)證分析了金融發(fā)展促進(jìn)出口貿(mào)易的作用，但不足之處在于:(1)對于融資渠道的度量并不全面，銀行信貸和外商直接投資只是金融市場的兩條主要融資渠道，股票、債券以及其他形式的外部資金來源并沒有在文中涉及，在以后的研究中，隨著數(shù)據(jù)可得性和可操作性的增強(qiáng)是，對其他融資渠道的研究也可以納入;(2)本文的樣本區(qū)間僅為2001—2012年的數(shù)據(jù)，研究區(qū)間較短可能會(huì)影響對某些變量的分析及其顯著性的討論;(3)本文采用的是宏觀層面的樣本數(shù)據(jù)，后續(xù)研究可以考慮采用行業(yè)、產(chǎn)業(yè)層面的微觀數(shù)據(jù)進(jìn)一步研究融資渠道與對外貿(mào)易之間的關(guān)系。

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