2015年穩(wěn)健的貨幣政策工具將靈活出手

王紅茹

新常態(tài)下，貨幣政策將何去何從？

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在下行壓力中度過(guò)2014年。在2014年M2（廣義貨幣）增速放緩、存款增速下滑等各項(xiàng)金融指標(biāo)不利的情況下，2015年的貨幣政策也在適應(yīng)“新常態(tài)”的過(guò)程中，帶來(lái)了新元素：在2015年的政府工作報(bào)告中專(zhuān)門(mén)提到M2的增長(zhǎng)速度，“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度，廣義貨幣M2預(yù)期增長(zhǎng)12%左右”。

M2是觀察貨幣政策松緊程度的重要指標(biāo)之一。央行發(fā)布報(bào)告顯示，2014年廣義貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)12.2%，這一增速明顯低于市場(chǎng)預(yù)期;但與2014年政府工作報(bào)告提出的“廣義貨幣M2預(yù)期增長(zhǎng)13%左右”較為接近。

也因如此，3月12日，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川在十二屆全國(guó)人大三次會(huì)議記者會(huì)答記者問(wèn)時(shí)表示：“廣義貨幣供應(yīng)量M2的增長(zhǎng)仍舊是適度的，所以并沒(méi)有改變穩(wěn)健的貨幣政策狀況。”

但市場(chǎng)有疑惑：近來(lái)，央行在靈活運(yùn)用很多貨幣政策工具，不僅有降息、降準(zhǔn)，甚至還有中期借貸便利等新的貨幣政策工具。在這樣的情況下，為什么央行還堅(jiān)持說(shuō)穩(wěn)健的貨幣政策取向沒(méi)有發(fā)生變化？

在3月22日舉行的“中國(guó)發(fā)展高層論壇2015”上，周小川解釋稱(chēng)，中國(guó)前一段時(shí)間出臺(tái)了一些新的流動(dòng)性管理以及信貸總量管理的工具，央行在嘗試，同時(shí)也在引進(jìn)國(guó)際上一些成功的做法，使流動(dòng)性管理工具多元化。“當(dāng)然有的人就會(huì)問(wèn)，是不是這就意味著是一種比較寬松的貨幣政策？”周小川說(shuō)，“我認(rèn)為我們?nèi)耘f選擇是穩(wěn)健的貨幣政策?！?/p>

周小川繼續(xù)解釋稱(chēng)，新常態(tài)下的穩(wěn)健的貨幣政策，就是貨幣政策一方面要支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，考慮經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新特點(diǎn);同時(shí)，也要促進(jìn)結(jié)構(gòu)改革，如果太過(guò)寬松的話，對(duì)于結(jié)構(gòu)改革也許是不利的。

新常態(tài)下，貨幣政策將何去何從？穩(wěn)健的貨幣政策基調(diào)下，降準(zhǔn)或降息的概率會(huì)有多高？《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》采訪諸多專(zhuān)家試圖尋找答案。

2015年貨幣政策操作方法和力度

與2014年有較大差異

2015年政府工作報(bào)告提出做好今年政府工作，“要繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策”，同時(shí)提出“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”。

這個(gè)提法，從字面上看，跟2014年政府工作報(bào)告提法基本一致，區(qū)別不大。不僅這兩年，自1997年亞洲金融危機(jī)期間中國(guó)提出穩(wěn)健貨幣政策以來(lái)，無(wú)論是在經(jīng)濟(jì)的上行周期，還是下行周期中，“穩(wěn)健貨幣政策”的提法幾乎沒(méi)什么變化。

第一創(chuàng)業(yè)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、 中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所貨幣理論與貨幣政策研究室主任彭興韻向《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者表示，所謂“穩(wěn)健的貨幣政策”，是貨幣政策操作的一個(gè)基本原則，主要是為了避免貨幣政策對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)均衡造成明顯不利影響。因此，雖然這兩年提法基本一致，但貨幣政策的操作會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而做出相應(yīng)的調(diào)整。

彭興韻介紹，最明顯的變化是，2014年上半年，央行貨幣政策幾乎沒(méi)有做出明顯的調(diào)整;但在2014年下半年，政府格外注重預(yù)調(diào)微調(diào)，注重定向調(diào)控，貨幣政策也并未采取全面寬松的操作，僅在2014年11月降息——中國(guó)人民銀行決定，自2014年11月22日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款基準(zhǔn)利率0.4個(gè)百分點(diǎn);下調(diào)存款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)。

2015年開(kāi)年以來(lái)，多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)仍在繼續(xù)下降。3月12日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布，受制造業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩和房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整影響，2015年1—2月份，我國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)13.9%，增速比去年全年平均增速回落1.8個(gè)百分點(diǎn)。

與歷史數(shù)據(jù)相比，1—2月份的投資增長(zhǎng)率下降到了21世紀(jì)以來(lái)的最低水平，甚至低于2008年金融危機(jī)期間的水平。此外，工業(yè)增加值下降至7%以下，房地產(chǎn)庫(kù)存仍在上升，去庫(kù)存化的壓力依然比較大。

“短期經(jīng)濟(jì)增速下行的壓力確實(shí)不容忽視。”彭興韻告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，雖然政府把2015年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率預(yù)期目標(biāo)從之前的7.5%下調(diào)至7%左右，同時(shí)2014年實(shí)際的增長(zhǎng)率為7.4%，但這并不意味著，離開(kāi)了政府的宏觀調(diào)控，2015年的經(jīng)濟(jì)增速就肯定會(huì)高于7%。

這也就意味著，為了實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)的目的，2015年存在繼續(xù)放松貨幣、降準(zhǔn)和降息的操作空間。

相比2014年，2015年“穩(wěn)健”的貨幣政策確實(shí)激進(jìn)了一些。典型的是，在今年2月份的一個(gè)月之內(nèi)，央行既降低了法定存準(zhǔn)率，又降低了存貸款基準(zhǔn)利率。

央行于2月5日開(kāi)始下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。此次操作是繼2012年降準(zhǔn)后，央行首次全面下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。春節(jié)假期剛結(jié)束尚不足一周， 2月28日，央行又宣布降息0.25個(gè)百分點(diǎn)。一年期存貸款基準(zhǔn)利率逼近10年來(lái)最低水平。

同樣是穩(wěn)健的貨幣政策，2015年所要解決的主要問(wèn)題，操作方法和力度，都與2014年有較大的差異。

專(zhuān)家建議：可將存準(zhǔn)率降至15% ?利率降至3%

在國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)愈加復(fù)雜多變之際，2015年成為穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)的緊要之年。而隨著穩(wěn)增長(zhǎng)的要求上升，貨幣政策該怎么調(diào)？

“根據(jù)目前的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來(lái)看，我認(rèn)為，2015年2～3次降準(zhǔn)可能是比較合適的，這樣比較符合‘松緊適度貨幣政策’的要求?！迸砼d韻認(rèn)為，降低法定存款準(zhǔn)備金率既是穩(wěn)增長(zhǎng)的要求，也是完善貨幣調(diào)控手段和機(jī)制的要求，是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)。事實(shí)上，中國(guó)現(xiàn)行的法定存款準(zhǔn)備金率全球最高，已是業(yè)內(nèi)皆知。在國(guó)外，包括加拿大、英國(guó)等在內(nèi)的許多國(guó)家甚至放棄了法定存款準(zhǔn)備金制度，或者實(shí)行零法定存款準(zhǔn)備金。

如果降準(zhǔn)，中國(guó)的存款準(zhǔn)備金率降到多少比較合適？

中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心常務(wù)副理事長(zhǎng)鄭新立有自己的看法，他向《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》表示，目前，我國(guó)的存款準(zhǔn)備金率太高，可以分7～8次、一次降低0.5個(gè)百分點(diǎn)，降到15%左右，“爭(zhēng)取把存款準(zhǔn)備金率降下來(lái)。這樣可以釋放一大批存款，讓它進(jìn)入到重點(diǎn)領(lǐng)域?，F(xiàn)在凍結(jié)20%的銀行存款不讓貸款，很可惜的?！?/p>

除了存款準(zhǔn)備金，對(duì)于當(dāng)前的利率，接受采訪的專(zhuān)家們認(rèn)為也有進(jìn)一步下調(diào)的空間。

專(zhuān)家介紹，在1997年亞洲金融危機(jī)后，中國(guó)曾不斷下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率來(lái)應(yīng)對(duì)當(dāng)時(shí)的通貨緊縮。到2002年2月，一年期存貸款基準(zhǔn)利率降到了1.98%的低值，相同期限的貸款基準(zhǔn)利率則下降到了5.49%。而彼時(shí)，除了CPI仍處于輕微的負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率已從1998年第二季度的7%恢復(fù)到了2001年第四季度的8.6%。

雖然現(xiàn)在的具體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與那時(shí)略有差異，但就基本情形而言，當(dāng)下“穩(wěn)增長(zhǎng)”對(duì)下調(diào)利率的要求更為迫切。

“由于中國(guó)現(xiàn)在資本存量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于亞洲金融危機(jī)時(shí)的水平，在資本的邊際回報(bào)率已有所下降的情況下，中性貨幣政策要求中國(guó)的貨幣利率應(yīng)當(dāng)相應(yīng)地下降。比較起來(lái)，從較短的時(shí)期來(lái)看，中國(guó)存貸款基準(zhǔn)利率仍有1至2次的下調(diào)空間。”彭興韻說(shuō)。

如果降息，存貸款利率降到多少比較合理？

目前，我國(guó)一年期的貸款基準(zhǔn)利率是5.35%，在全世界最高;而美元的一年期貸款利率只有2.5%，德國(guó)不到3%，日本是1%，為此，鄭新立借《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》建言，“我國(guó)一年期的貸款基準(zhǔn)利率還要降，但要逐步地降，不能一下子降太多，降到3%比較合理?！?/p>

其實(shí)，在央行2014年11月及2015年2月最近兩次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率后，市場(chǎng)做出一些積極的反應(yīng)：債券市場(chǎng)的收益率不僅沒(méi)降，反而在一段時(shí)間里有所上升，以至于市場(chǎng)上調(diào)侃說(shuō)“有一種降息叫一降就漲”。

債券市場(chǎng)的收益率反映的是資金供需雙方在市場(chǎng)上博弈后的利率，在彭興韻看來(lái)，這意味著單純下調(diào)基準(zhǔn)利率，對(duì)于降低融資成本并不明顯。

“這表明，在利率市場(chǎng)化程度已相當(dāng)高、融資結(jié)構(gòu)多元化的當(dāng)下，單純下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，對(duì)降低融資成本和提振經(jīng)濟(jì)的邊際影響在下降。”彭興韻說(shuō)，要想讓下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)的積極作用更加凸顯，央行應(yīng)該通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作引導(dǎo)某種金融市場(chǎng)利率下行，比如銀行間債券回購(gòu)利率。要推進(jìn)利率市場(chǎng)化，健全央行的利率調(diào)控框架?！斑@是2015年穩(wěn)健貨幣政策需要認(rèn)真考慮的事了?！?/p>

但是，如果2015年連續(xù)降準(zhǔn)和降息，這是否意味著中國(guó)貨幣政策開(kāi)始向適度寬松的貨幣政策方向發(fā)展？

“貨幣政策松或緊，并不是對(duì)穩(wěn)健貨幣政策的否定，它只是穩(wěn)健貨幣政策的兩種不同狀態(tài)而已。如果貨幣政策操作后，市場(chǎng)流動(dòng)性明顯改善和增多、融資上升，企業(yè)可以更容易更便宜地獲得資金，市場(chǎng)利率明顯下降，我們可以說(shuō)貨幣政策在朝寬松方向發(fā)展?！迸砼d韻說(shuō)。

鄭新立解釋說(shuō)：“就是因?yàn)閷?shí)行了寬松的貨幣政策。企業(yè)有錢(qián)了可以去增加投資;老百姓有錢(qián)了可以去增加消費(fèi)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)活躍了，經(jīng)濟(jì)就回升了。目前我國(guó)面臨通貨緊縮，所以也需要實(shí)行適度寬松的貨幣政策。政府工作報(bào)告特別提出要實(shí)行積極的財(cái)政政策和寬松適度的貨幣政策，后面又加了一句話，‘靈活運(yùn)用公開(kāi)市場(chǎng)操作、利率、存款準(zhǔn)備金率、再貸款等貨幣政策工具’?！?/p>

更何況，政府一直強(qiáng)調(diào)要解決融資難、融資貴，“這本身就要求貨幣政策要適當(dāng)?shù)胤潘??！迸砼d韻分析說(shuō)。