終極股東的兩權(quán)分離對(duì)會(huì)計(jì)透明度的影響

【摘 要】如果終極股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)發(fā)生分離，其就會(huì)在私人收益和共享收益之間進(jìn)行權(quán)衡，較大的控制權(quán)使終極股東的利益與上市公司的利益產(chǎn)生沖突，會(huì)刺激終極股東采取“掏空”行為，侵占中小投資者的利益。本文就終極股東的控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離對(duì)會(huì)計(jì)透明度 的影響進(jìn)行分析。

【關(guān)鍵詞】終極股東；控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)分離；會(huì)計(jì)透明度

一、引言

在產(chǎn)權(quán)理論分析框架下，企業(yè)所有權(quán)包括剩余索取權(quán)和控制權(quán)兩個(gè)方面。其中，股東按照持有的股份比例，即現(xiàn)金流權(quán)享有剩余索取權(quán)，而控制權(quán)則來(lái)源于股東擁有的投票權(quán)。如果股權(quán)較分散，在“一股一票”的原則下，企業(yè)的投票權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)是相等的，公司的主要代理問(wèn)題反映在所有股東和管理層之間的利益沖突；反之，如果股權(quán)相對(duì)或高度集中，一方面，控股股東由于擁有較多的股份，公司獲得的收益越多，控股股東按照持股比例獲得的收益越多，控股股東越有積極性，主動(dòng)監(jiān)督管理層，從而避免了股權(quán)分散情況下的“搭便車”問(wèn)題。另一方面，由于控股股東掌握著公司的實(shí)際控制權(quán)，控股股東與上市公司的利益取向往往不一致，控股股東會(huì)利用控制權(quán)追求自身效用最大化，侵占中小投資者的利益。因此，在股權(quán)集中的條件下，控股股東與中小投資者之間的代理問(wèn)題處于主導(dǎo)地位。

二、控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離

Shleifer & Vishny（1997）指出，現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)分離將會(huì)加速所有權(quán)集中產(chǎn)生的代理問(wèn)題。因?yàn)榇蠊蓶|可以利用其絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的投票權(quán)將上市公司的利益轉(zhuǎn)移到自己手中，同時(shí)只按照其擁有的股權(quán)比例部分承擔(dān)由于利益轉(zhuǎn)移而給上市公司帶來(lái)的損失。如果終極股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)發(fā)生分離，其就會(huì)在私人收益和共享收益之間進(jìn)行權(quán)衡，較大的控制權(quán)使終極股東的利益與上市公司的利益產(chǎn)生沖突，侵占成本減少，會(huì)刺激終極股東采取“掏空”行為，侵占中小投資者的利益，獲取控制權(quán)私人收益。雖然這樣做的后果可能會(huì)使上市公司利益減少，從而使涵蓋終極股東在內(nèi)的一切股東的共享收益隨之減少，但只要終極股東從控制權(quán)私人收益中得到的好處大于其共享收益遭受的損失，其就不會(huì)有足夠的動(dòng)力關(guān)注上市公司的健康發(fā)展以及促進(jìn)上市公司業(yè)績(jī)的提高，終極股東就有侵占上市公司和中小投資者利益的動(dòng)機(jī)。終極股東為了獲得更多的控制權(quán)，會(huì)采取各種方式促使控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的兩權(quán)分離，最常見(jiàn)的分離方式是構(gòu)建金字塔結(jié)構(gòu)。所謂金字塔結(jié)構(gòu)是指位于金字塔最頂端的終極股東通過(guò)層層持股控制處于金字塔底端的上市公司。在金字塔結(jié)構(gòu)中，由終極股東控股第一層級(jí)公司，再由第一層級(jí)公司控股第二層級(jí)公司，依此類推，直到目標(biāo)上市公司為止。依據(jù)LaPorta et al.（1999）提出的計(jì)算終極所有權(quán)以及終極控制權(quán)的方法，現(xiàn)金流權(quán)等于各控制鏈條上持股比例乘積之和，而終極控制權(quán)按照各控制鏈條上持股比例的最小值求和而得?！吨袊?guó)公司治理報(bào)告》中提到，我國(guó)民營(yíng)上市公司終極股東的控制權(quán)比例額均值為34.32%，現(xiàn)金流權(quán)比例的均值為22.42%，兩者之間的差額達(dá)到11.90%，表明終極股東只須持有公司較小的股份，就能享有較大的控制權(quán)，從而為侵占行為提供便利條件。

三、控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離對(duì)會(huì)計(jì)透明度的影響

在終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離的情況下，終極股東只需承擔(dān)一部分成本，卻能獲得較多的私人收益。假設(shè)終極股東擁有甲公司X1的股份，而甲公司擁有上市公司X2的股份，終極股東直接擁有上市公司X3的股份。其中0≤Xi≤100%，（i=1，2，3），在這樣的終極控制權(quán)特征下，假設(shè)甲公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)為P1，上市公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)為P2，且P1>0，P2>0。則此終極股東通過(guò)金字塔持股結(jié)構(gòu)就可獲得上市公司min{X1，X2}+X3的控制權(quán)，但僅擁有丙公司X1×X2+X3的現(xiàn)金流權(quán)，此時(shí)min{X1，X2}+X3>X1×X2+X3，即終極股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)發(fā)生了分離。因此，終極股東有強(qiáng)烈的欲望侵占上市公司的利益而轉(zhuǎn)移到甲公司中，設(shè)終極股東不發(fā)生利益侵占行為時(shí)，其收益為P0：

P0=X1P1+P2X3+X1X2P2=X1P1+（X1X2+X3）P2

終極股東存在利益侵占行為時(shí)，設(shè)侵占比例為t，t∈（0，1），則終極股東收益為P0：

P0=X1（P1+tP2）+X1X2（P2-tP2）+X3（P2-tP2）=X1（P1+tP2）+（X1X2+X3）（1-t）P2

則終極股東可以獲得的控制權(quán)私人收益為P：

P=P0-P0=（X1-X1X2-X3）tP2

可見(jiàn)，在控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)兩權(quán)分離的條件下，終極股東實(shí)現(xiàn)了控制權(quán)私人收益，實(shí)施了“掏空”行為，侵占了上市公司和中小投資者的正當(dāng)權(quán)益。終極股東往往依靠較高的控制權(quán)比例，對(duì)公司的資源配置及其各項(xiàng)決策進(jìn)行控制，包括控制信息披露決策，為了遮掩對(duì)中小投資者的利益侵占行為，就會(huì)剔除對(duì)其不利的信息披露，導(dǎo)致會(huì)計(jì)透明度的下降。因此，終極股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離程度越大，會(huì)計(jì)透明度越低。

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