山東省上市公司股利政策影響因素及其對(duì)策

李淑峰

(齊魯工業(yè)大學(xué)金融學(xué)院，山東 濟(jì)南 250353)

山東省上市公司股利政策影響因素及其對(duì)策

李淑峰

(齊魯工業(yè)大學(xué)金融學(xué)院，山東 濟(jì)南 250353)

股利政策是上市公司決定是否發(fā)放股利，發(fā)放股利的時(shí)機(jī)、形式和數(shù)量等方面的政策。上市公司的股利政策通常受公司盈利能力、成長(zhǎng)能力、股權(quán)集中度、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量狀況、資產(chǎn)流動(dòng)性、償債能力和資產(chǎn)規(guī)模等因素影響。山東上市公司的公司盈利能力、股權(quán)集中度和現(xiàn)金流量水平與是否分配股利呈正相關(guān)關(guān)系，而資產(chǎn)負(fù)債率則與分配股利呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;山東上市公司的盈利能力、資產(chǎn)流動(dòng)性、償債能力和現(xiàn)金流量水平與股利支付水平呈正相關(guān)關(guān)系，而營(yíng)運(yùn)能力與股利支付水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。改善山東上市公司股利政策的對(duì)策建議:提高山東上市公司的盈利能力;拓寬融資渠道，增強(qiáng)償債能力;有針對(duì)性地加強(qiáng)對(duì)股利政策的監(jiān)管力度;提高中小投資者的素質(zhì)等。

上市公司;股利政策;影響因素;對(duì)策

一、引言

股利政策(Dividend policy)也稱股利分配政策，是上市公司決定是否發(fā)放股利，發(fā)放股利的時(shí)機(jī)、形式和數(shù)量等方面的政策，其實(shí)質(zhì)是上市公司對(duì)其稅后利潤(rùn)如何進(jìn)行分配。股利政策不僅會(huì)影響投資者的收益，而且對(duì)上市公司的未來(lái)經(jīng)營(yíng)會(huì)產(chǎn)生重大影響。從上市公司自身角度來(lái)看，制定適當(dāng)?shù)墓衫呖梢允构驹谏鐣?huì)公眾中樹(shù)立良好的形象，并向社會(huì)公眾傳遞公司具有穩(wěn)定發(fā)展的潛力;從投資者的角度來(lái)看，投資者在對(duì)股票進(jìn)行投資分析時(shí)，往往依據(jù)的就是上市公司是否具有恰當(dāng)?shù)墓衫?。因此，上市公司在制定股利政策時(shí)，一般要綜合考慮并慎重權(quán)衡多方面的因素。本文針對(duì)山東省上市公司的股利政策進(jìn)行實(shí)證研究，旨在探討影響山東省上市公司股利分配政策的關(guān)鍵因素，進(jìn)而提出具有可操作性的對(duì)策建議。

二、上市公司股利政策文獻(xiàn)綜述

股利分配政策被認(rèn)為是上市公司財(cái)務(wù)管理的三大決策之一，對(duì)上市公司利潤(rùn)的再分配起到?jīng)Q定作用，對(duì)公司的股價(jià)及公司未來(lái)的發(fā)展有著重要影響。①鄧紅平:《我國(guó)上市公司股利分配特點(diǎn)及其成因》，《山東社會(huì)科學(xué)》2015年6期。有關(guān)上市公司股利政策的研究歷來(lái)為學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界所關(guān)注，既往大量的研究文獻(xiàn)給予了反映。John Lintner(1956)對(duì)美國(guó)多家上市公司管理者進(jìn)行的問(wèn)卷調(diào)查，調(diào)查結(jié)論認(rèn)為，對(duì)大多數(shù)上市公司而言，長(zhǎng)期穩(wěn)定的股利支付率符合公司的發(fā)展規(guī)劃。研究指出，公司股利支付水平的變化與公司可持續(xù)收入水平呈正相關(guān)關(guān)系;公司管理者只有確信公司未來(lái)有足夠的盈利可以用來(lái)支付股息，就可以增發(fā)股利。同時(shí)，上市公司也不會(huì)輕易削減股利支付水平。這一研究成果為信號(hào)傳遞理論開(kāi)創(chuàng)了先河。Miller＆Modigliani(1961)的研究指出，上市公司的股利政策與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系，他們認(rèn)為公司的價(jià)值是由該公司盈利能力的高低和資產(chǎn)管理水平的好壞決定的。只有在公司盈利的基礎(chǔ)上，在扣除資本成本后，公司才可以向股東進(jìn)行股利分配，并且通常采用現(xiàn)金股息和股票回購(gòu)這兩種方式向股東發(fā)放股利。在一個(gè)完美的資本市場(chǎng)上，股利政策的變化對(duì)于上市公司而言，僅僅意味著未來(lái)的現(xiàn)金股利和資本利得會(huì)影響公司的稅后收入。對(duì)理性的投資者來(lái)說(shuō)，稅后收入的變化不會(huì)改變公司的市場(chǎng)價(jià)值，更不會(huì)改變投資者的財(cái)富價(jià)值。Bhattacharya(1979)創(chuàng)建了第一個(gè)股利信號(hào)模型，從而信號(hào)傳遞理論對(duì)股利政策影響的研究發(fā)展到了一個(gè)新階段。此后，在股利政策信號(hào)傳遞理論研究方面，大量的實(shí)證研究表明，與上市公司會(huì)計(jì)利潤(rùn)所傳達(dá)的信息相比，其股利政策信息更能真實(shí)地反映上市公司的市場(chǎng)價(jià)值。國(guó)內(nèi)的相關(guān)研究也多有建樹(shù)，如劉星、李豫湘等通過(guò)對(duì)1992－1993年間我國(guó)30家上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)分析，發(fā)現(xiàn)一個(gè)公司盈利能力的高低及市盈率的大小都顯著地影響該公司的股票股利和現(xiàn)金股利分配。①劉星、李豫湘等:《影響我國(guó)股份公司股利決策的影響因素》，《管理工程學(xué)報(bào)》1997年第3期。又如，魏剛對(duì)近400家上市公司的1000多個(gè)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了觀察研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司股權(quán)集中度與現(xiàn)金股利的發(fā)放呈正相關(guān)關(guān)系。②魏剛:《非對(duì)稱信息下的股利政策》，《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2000年第2期。再如，楊淑娥、王勇等采用逐步篩選法，研究分析了1997年A股上市公司中采用純派現(xiàn)、純轉(zhuǎn)增和純送股三種股利分配方式影響公司的不同因素，研究發(fā)現(xiàn)貨幣資金余額和可供分配的利潤(rùn)對(duì)現(xiàn)金股利的影響都呈正相關(guān)關(guān)系，且對(duì)現(xiàn)金股利的影響顯著。③楊淑娥、王勇等:《我國(guó)股利分配政策影響因素的實(shí)證分析》，《會(huì)計(jì)研究》2000年第2期。

三、山東上市公司股利分配政策現(xiàn)狀

(一)普遍存在不分配股利的現(xiàn)象

1993年，山東第一家A股上市公司股票上市，截止到2013年底，山東共有150家A股上市公司。理論上講，上市公司的責(zé)任是通過(guò)自身公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展并發(fā)放股利作為投資者投入資本的高風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。但是，山東上市公司明顯缺乏這種應(yīng)有的責(zé)任感，其上市公司一般不向股東分配股利。從本文所搜集到的數(shù)據(jù)可以看到，1993－2013年期間除了初登A股市場(chǎng)時(shí)的山東上市公司股利分配比例較高以外，隨著“涉事漸深”的歷練，逐漸地山東上市公司明顯降低了股利分配的比例(見(jiàn)表1)。

表1 山東上市公司1993－2013年分紅統(tǒng)計(jì)表

表2 2009－2013年山東凈利潤(rùn)為正的上市公司分紅比率

(二)股利分配缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性

表3數(shù)據(jù)顯示，山東上市公司股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，如果一個(gè)公司具有穩(wěn)定、連續(xù)的股利政策就可以看出該公司具有良好的發(fā)展前景，就可以吸引更多的投資者。但在現(xiàn)實(shí)中，山東上市公司在制定股利分配政策時(shí)很少考慮到股利政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性所帶來(lái)的作用及產(chǎn)生的有利影響，在股利分配時(shí)經(jīng)常出現(xiàn)很大的波動(dòng)性。

表3 2009－2013年連續(xù)分紅的山東上市公司數(shù)量統(tǒng)計(jì)

(三)股利形式多樣化，以現(xiàn)金股利和股票股利為主

我國(guó)資本市場(chǎng)具有多種多樣的股利分配形式，主要有派現(xiàn)、送紅、轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅、派現(xiàn)加轉(zhuǎn)增、送紅加轉(zhuǎn)增、派現(xiàn)加送紅加轉(zhuǎn)增等。其中，最為普遍的分紅方式是派現(xiàn)和轉(zhuǎn)增股本。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，山東上市公司進(jìn)行股利分配的主要形式是送股、派現(xiàn)和資本公積金轉(zhuǎn)增股本三種。2000年以來(lái)，由于中國(guó)證監(jiān)會(huì)在審批上市公司再融資時(shí)開(kāi)始將上市公司以往的派現(xiàn)情況作為考核條件之一，所以許多上市公司迫于監(jiān)管壓力將現(xiàn)金股利的派送比例都做了相應(yīng)的提高，山東上市公司也不例外(見(jiàn)表4)。

表4 山東上市公司2009－2013年分紅家數(shù)與發(fā)放現(xiàn)金股利家數(shù)

四、影響上市公司股利政策的因素

(一)影響上市公司股利政策的主要因素

一般來(lái)講，影響上市公司股利政策的主要因素有:

1．公司盈利能力。一個(gè)上市公司向股東支付股利的高低，在很大程度上取決于公司的盈利能力。一般某階段盈利能力越強(qiáng)，那么通過(guò)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)就越可能創(chuàng)造更高的利潤(rùn)，上市公司就越會(huì)傾向于向股東分配較高的股利。換言之，上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利水平，通?？梢酝ㄟ^(guò)該公司支付股利的比率得以體現(xiàn)。當(dāng)然，有些上市公司管理者也可能通過(guò)制定與自身盈利水平不匹配的股利政策來(lái)實(shí)現(xiàn)自身的私人利益。

2．公司成長(zhǎng)能力。上市公司向股東發(fā)放的股利與公司的內(nèi)部留存是一種此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。如果上市公司成長(zhǎng)能力較強(qiáng)，未來(lái)就會(huì)擁有更好的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)潛力，公司管理者就不會(huì)擔(dān)心支付低股利時(shí)股東會(huì)“用腳投票”，從而傾向于保留更多的內(nèi)部留存收益為公司下一步擴(kuò)大投資做準(zhǔn)備。如果公司成長(zhǎng)能力較弱，未來(lái)市場(chǎng)占有率不具有大幅增長(zhǎng)的前景，公司管理者則會(huì)向股東支付較多的股利。換言之，在正常情況下，成長(zhǎng)型公司擁有較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，公司在制定股利政策時(shí)會(huì)選擇較低的股利支付率;成熟的上市公司由于具有較低的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和較穩(wěn)定的盈利能力，公司管理層會(huì)更傾向于選擇較高的股利支付率。通常上市公司的成長(zhǎng)能力可以用主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率這個(gè)指標(biāo)來(lái)判斷。

3．股權(quán)集中度。上市公司股權(quán)集中與否同樣會(huì)影響該公司股利政策的選擇。通常股權(quán)集中度越高，委托人與代理人之間信息不對(duì)稱程度就越低，公司的代理成本也就越低，大股東要求支付股利的動(dòng)機(jī)就越弱，上市公司越傾向于選擇低現(xiàn)金股利政策。從國(guó)際上看，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中的日本、韓國(guó)等國(guó)家上市公司股利政策就屬于此類。反之，股權(quán)集中度越低，委托人與代理人之間信息不對(duì)稱程度就越高，公司管理者通過(guò)過(guò)度投資獲取私人收益的動(dòng)機(jī)就越強(qiáng)，公司代理成本就越高，股東就越傾向于要求公司支付高股利以監(jiān)督管理者。國(guó)際上股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散的英國(guó)、美國(guó)等國(guó)家上市公司股利政策即屬于此類。

4．公司經(jīng)營(yíng)能力。經(jīng)營(yíng)能力是指上市公司日常經(jīng)營(yíng)運(yùn)行的能力，即上市公司利用各項(xiàng)資產(chǎn)賺取利潤(rùn)的能力。公司的經(jīng)營(yíng)能力與管理者對(duì)資產(chǎn)的管理水平成正比。上市公司良好的經(jīng)營(yíng)能力不僅有利于優(yōu)化產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)、改善財(cái)務(wù)狀況和加速資金周轉(zhuǎn)，更有利于提高公司分配股利以及提高股利支付水平，從而吸引更多的投資者。也就是說(shuō)，如果上市公司擁有較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)能力，那么該公司就會(huì)向股東支付較高的股利水平。

5．公司資產(chǎn)質(zhì)量。如果上市公司擁有大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，那么當(dāng)它遇到資金暫時(shí)周轉(zhuǎn)困難時(shí)就會(huì)很方便地變現(xiàn)資產(chǎn)來(lái)解決資金短缺問(wèn)題，不會(huì)因此而影響公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，公司就可以穩(wěn)定地向股東發(fā)放較高的股利;反之，如果上市公司的資產(chǎn)大多是劣質(zhì)資產(chǎn)，一旦遇到經(jīng)營(yíng)困難其資產(chǎn)不易及時(shí)變現(xiàn)，就會(huì)影響到公司的經(jīng)營(yíng)及未來(lái)發(fā)展，公司就只能向股東發(fā)放較少的股利或者不發(fā)放股利。上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的好壞一般使用流動(dòng)比例來(lái)衡量。

6．公司負(fù)債水平。上市公司資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比重的大小會(huì)影響公司股利發(fā)放的水平。如果公司的負(fù)債比例較低，那么公司的財(cái)務(wù)壓力就較輕，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就較小，公司就會(huì)傾向于發(fā)放較高的股利。而在上市公司負(fù)債比例較高的情況下，上市公司為了降低自身的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在分配利潤(rùn)時(shí)就會(huì)將利潤(rùn)留存，減少現(xiàn)金股利的發(fā)放。上市公司的整體負(fù)債水平可以用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)表示。

7．公司現(xiàn)金流量。上市公司在制定股利政策時(shí)不僅需要考慮盈利狀況還需要考慮現(xiàn)金的充裕水平即現(xiàn)金流量。當(dāng)前現(xiàn)金流量水平關(guān)系到上市公司能否正常經(jīng)營(yíng)或正常運(yùn)轉(zhuǎn)。如果上市公司現(xiàn)金流量嚴(yán)重不足，就不應(yīng)該向股東分配現(xiàn)金股利，以免公司出現(xiàn)嚴(yán)重的現(xiàn)金為負(fù)現(xiàn)象。上市公司是否具有充足的現(xiàn)金要用每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量指標(biāo)來(lái)衡量。

8．公司規(guī)模。規(guī)模較大的公司，其綜合實(shí)力較強(qiáng)，市場(chǎng)占有率較高，經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)定，擴(kuò)張欲望沒(méi)有規(guī)模小的公司強(qiáng)烈，更傾向于向股東分配股利，而且規(guī)模較大的公司信譽(yù)等級(jí)一般較高，更容易受到債權(quán)人的青睞，融資渠道也更多，為支付高股利提供了空間。規(guī)模比較小的公司，為了提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力，有較強(qiáng)的擴(kuò)張欲望，往往會(huì)將其大部分盈余資金投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)來(lái)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，因此規(guī)模較小的公司一般會(huì)選擇少分配或者不分配股利。

(二)山東上市公司股利政策影響因素研究

本文對(duì)所選數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理:其一，數(shù)據(jù)篩選從2009年開(kāi)始，這是因?yàn)槲覈?guó)創(chuàng)業(yè)板至2009年才開(kāi)始設(shè)立;其二，剔除了ST、*ST類上市公司，因?yàn)檫@類公司經(jīng)營(yíng)狀況較差，連年發(fā)生虧損，缺乏分配股利的能力，其股利分配屬于異常情況，而且這類公司的數(shù)量比較少，對(duì)研究的結(jié)果影響不大;其三，剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整或者缺失的上市公司，這樣可使研究結(jié)果更準(zhǔn)確。

自變量選取山東上市公司內(nèi)部影響因素，包括公司盈利能力、成長(zhǎng)能力、股權(quán)集中度、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量狀況、資產(chǎn)流動(dòng)性、償債能力和資產(chǎn)規(guī)模等。

?

1．關(guān)于是否進(jìn)行股利分配的影響因素實(shí)證研究。

假設(shè)1:凈資產(chǎn)收益率與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)2:營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)3:前十大大股東持股比例與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)4:總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)5:流動(dòng)比率與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)6:資產(chǎn)負(fù)債率與分配股利的可能性呈負(fù)相關(guān)。

假設(shè)7:每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

假設(shè)8:總資產(chǎn)規(guī)模與分配股利的可能性呈正相關(guān)。

從山東上市公司logit模型結(jié)果中可以看出，在10%的顯著水平下，x1、x3、x6、x7對(duì)因變量y的影響顯著;而在10%的顯著水平下，x2、x4、x5、x8不顯著，說(shuō)明其對(duì)上市公司股利分配與否的影響不顯著。其中在10%的水平顯著下，x1(z=4．29907，p=0)、x3(z=6．04772，p=0)、x6(z=－6．17239，p=003)、x7(z=3．15240，p =0．001601)。同時(shí)，在模型結(jié)果中McFadden R－squared=0．25875，說(shuō)明本模型可以對(duì)樣本中25．875%的數(shù)據(jù)進(jìn)行解釋。此外，模型LR統(tǒng)計(jì)量為206．94640，相應(yīng)概率p=0，說(shuō)明模型具有整體顯著性。可以得到: y=－0．19920+0．04592x1+0．03906x3－0．0720x6+0．38108x7

?

以上數(shù)據(jù)說(shuō)明，在是否分配股利方面，公司盈利能力、股權(quán)集中度和現(xiàn)金流量水平與是否分配股利呈正相關(guān)關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債率則與上市公司在是否進(jìn)行股利分配上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即資產(chǎn)負(fù)債率越高、償債能力越低，分配股利的可能性越小。

2．關(guān)于股利支付率水平的影響因素實(shí)證研究。

假設(shè)1:凈資產(chǎn)收益率與股利支付水平呈正相關(guān)。假設(shè)2:營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與股利支付水平正相關(guān)。

假設(shè)3:前十大大股東持股比例與股利支付水平呈正相關(guān)。

假設(shè)4:總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與股利支付水平呈正相關(guān)。

假設(shè)5:流動(dòng)比率與股利支付水平呈正相關(guān)。

假設(shè)6:資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付水平呈負(fù)相關(guān)。

假設(shè)7:每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與股利支付水平呈正相關(guān)。

假設(shè)8:總資產(chǎn)規(guī)模與股利支付水平呈正相關(guān)。

根據(jù)前文分析，影響山東主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司股利支付水平的因素有很多，本文采用多元線性回歸法，建立多元線性回歸方程，對(duì)山東主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策影響因素進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。模型如下:

y1=c+β1x1+β2x2+β3x3+β4x4+β5x5+β6x6+β7x7+β8x8+ε

模型中，y1表示因變量——每股股利，是常數(shù)項(xiàng)，與各個(gè)因素?zé)o關(guān)。(β1－β8)為回歸系數(shù)，表示各自變量(x1－x8)對(duì)自變量y1的影響程度，而ε表示隨機(jī)誤差。

本研究采用軟件Eviews6．0對(duì)收集到的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到回歸結(jié)果如下:

?

?

從模型結(jié)果可以看出，在5%的顯著性水平下山東上市公司股利支付水平影響因素中x1、x4、x5、x6、x7的p值小于5%的顯著性水平。所以，在剔除不顯著因素后進(jìn)行多元線性回歸實(shí)證得到表5結(jié)果:

表5 山東樣本數(shù)據(jù)剔除不顯著影響因素后回歸實(shí)證結(jié)果

根據(jù)回歸結(jié)果得出山東主板上市公司股利支付水平的影響因素及其多元線性回歸方程:

y1=0．068195+0．011796x1－0．047246x4+0．00771x5－0．00118x6+0．026207x7

在幾種顯著性影響因素中，山東上市公司的盈利能力、資產(chǎn)流動(dòng)性、償債能力和現(xiàn)金流量水平與股利支付水平呈正相關(guān)關(guān)系;而上市公司的營(yíng)運(yùn)能力與股利支付水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

(三)對(duì)上述實(shí)證結(jié)果的分析

以上實(shí)證研究可以得出以下結(jié)論:其一，山東上市公司在股利分配傾向方面模型結(jié)果與假設(shè)基本相符。經(jīng)過(guò)對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，山東上市公司營(yíng)運(yùn)能力和資產(chǎn)流動(dòng)性對(duì)股利分配傾向影響的實(shí)證結(jié)果與原假設(shè)并不相符，但二者對(duì)股利是否分配的影響并不顯著;山東上市公司的盈利能力、股權(quán)集中度、償債能力和現(xiàn)金流量對(duì)于股利分配傾向的影響較為明顯，實(shí)證結(jié)果與原假設(shè)相符;特別的，盈利能力作為上市公司進(jìn)行股利分配的來(lái)源，其對(duì)股利分配政策的影響最為顯著，即盈利能力越高分配股利的可能性就越大。其二，山東上市公司在股利支付率方面的模型結(jié)果與假設(shè)存在差異(見(jiàn)表7)。

表6 股利分配傾向Logit模型實(shí)證結(jié)果符號(hào)和預(yù)期符號(hào)對(duì)比匯總

表7 股利支付水平影響因素多元回歸實(shí)證結(jié)果符號(hào)和預(yù)期符號(hào)對(duì)比匯總

?

綜上，盈利能力能夠顯著影響上市公司是否進(jìn)行股利分配以及股利支付水平的高低。所以，無(wú)論是山東的主板、中小板上市公司，還是創(chuàng)業(yè)板上市公司都應(yīng)該增強(qiáng)自身的盈利能力，只有這樣才能提高向股東分配的股利支付率。此外，山東上市公司的償債能力對(duì)股利分配和股利支付率也有顯著的影響。這說(shuō)明，合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)會(huì)促進(jìn)上市公司的進(jìn)一步發(fā)展，進(jìn)而改善上市公司的股利分配政策。

五、對(duì)策與建議

(一)提高山東上市公司的盈利能力

通過(guò)上述研究可以看出，影響山東上市公司股利分配政策的因素很多。相比較而言，盈利能力在影響上市公司股利分配政策時(shí)所產(chǎn)生的效果比較明顯。因此，山東上市公司在制定股利政策時(shí)，首先要考慮的就是上市公司的盈利情況，然后再結(jié)合其他因素來(lái)決定上市公司是否要分配股利或者向股東分配多少股利。山東上市公司大都是省內(nèi)相關(guān)行業(yè)中的佼佼者，相對(duì)于其它同業(yè)企業(yè)，在省內(nèi)乃至國(guó)內(nèi)都具有相當(dāng)強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，有的甚至還可以得到某些優(yōu)惠政策的扶持。因此，從理論上講，山東上市公司理應(yīng)在分配股利時(shí)向投資者提供較高的現(xiàn)金股利支付率?，F(xiàn)實(shí)中，大多數(shù)山東上市公司的盈利能力和股利政策并不盡如人意。山東上市公司應(yīng)該努力致力于持續(xù)提高盈利能力，為投資者或股東提供滿意的股利回報(bào)。

(二)拓寬融資渠道，增強(qiáng)償債能力

研究表明，上市公司的償債能力越強(qiáng)，其對(duì)股利政策的影響就越大。在成熟的資本市場(chǎng)中，上市公司可以通過(guò)短期負(fù)債、長(zhǎng)期負(fù)債、發(fā)行股票、租賃等多種不同的融資渠道來(lái)獲得所需要的資金。我國(guó)上市公司的融資渠道相對(duì)單一，一般以短期銀行貸款和再融資為主。其中后者申請(qǐng)和審批時(shí)間較長(zhǎng)，大多在半年到一年之間。對(duì)此，證監(jiān)會(huì)和其他有關(guān)部門應(yīng)加大改革力度，加快完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)和融資租賃市場(chǎng)的發(fā)展。此外，鑒于我國(guó)市場(chǎng)利率遠(yuǎn)高于境外如日本、歐美等地的市場(chǎng)利率，有關(guān)管理部門應(yīng)化解政策瓶頸，積極拓展上市公司的境外債務(wù)融資渠道，從而降低企業(yè)融資成本，提升企業(yè)的盈利能力，為企業(yè)的股利政策提供強(qiáng)有力的保障。

(三)有針對(duì)性地加強(qiáng)對(duì)股利政策的監(jiān)管力度

為了更好地保護(hù)投資者利益，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了強(qiáng)制性分紅政策，把再融資和現(xiàn)金股利結(jié)合在一起，其標(biāo)志性文件是2013年11月30日發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》。本文認(rèn)為，在監(jiān)管上市公司股利政策方面不應(yīng)搞“一刀切”。監(jiān)管部門應(yīng)該針對(duì)不同性質(zhì)的上市公司制定不同的股利政策監(jiān)管制度。比如，處于成熟期的上市公司大都經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較好，公司規(guī)模較大，利潤(rùn)也比較穩(wěn)定，監(jiān)管當(dāng)局可以要求多分配股利;而處于成長(zhǎng)期的上市公司因其規(guī)模較小，有非常大的成長(zhǎng)潛力，投入產(chǎn)出的性價(jià)比非常高，監(jiān)管當(dāng)局就應(yīng)該放寬這類企業(yè)再融資對(duì)于分紅的限制，允許較少的股利分配，用更多的留存收益來(lái)擴(kuò)大公司業(yè)績(jī)和規(guī)模，在未來(lái)達(dá)到成熟階段后再進(jìn)行常規(guī)的股利分配。

(四)提高中小投資者的素質(zhì)

中小投資者由于持股比例較低，通常傾向于不介入上市公司的公司治理環(huán)節(jié)，往往較少參與股東大會(huì)投票，忽略了其作為上市公司股東應(yīng)有的權(quán)利，以致于對(duì)上市公司股利政策的敏感性較低，反而更多地關(guān)心股票市場(chǎng)中股票價(jià)格的波動(dòng)，于是容易導(dǎo)致投機(jī)過(guò)度，造成股票市場(chǎng)暴漲暴跌。A股2015年6月中旬開(kāi)始的股災(zāi)就是一個(gè)典型的例子。因此，監(jiān)管部門應(yīng)大力向廣大中小投資者宣傳證券投資的基本知識(shí)，利用多種形式向他們普及價(jià)值投資理念和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，使中小投資者了解作為上市公司的股東應(yīng)該擁有的權(quán)利和義務(wù)。只有這樣，才能完善上市公司股利政策的制定機(jī)制，也才能真正打牢我國(guó)A股市場(chǎng)價(jià)值投資的根基。

(責(zé)任編輯:欒曉平)

F830

A

1003－4145［2015］11－0126－07

2015－06－28

李淑峰，女，齊魯工業(yè)大學(xué)金融學(xué)院副教授。