地方債置換新政出臺(tái)

分析人士普遍認(rèn)為，新政或?qū)⒔鉀Q地方債認(rèn)購(gòu)不足的問(wèn)題。

5月12日，財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于2015年采用定向承銷方式發(fā)行地方政府債券事宜的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），目前各家商業(yè)銀行正在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，積極準(zhǔn)備地方債務(wù)置換。分析人士稱，地方債務(wù)置換最終落地，一方面，將緩解地方政府債務(wù)償還壓力，財(cái)政約束得到階段性緩解，政府投資獲得支持；另一方面，銀行貸款投放能力得到提升，貨幣傳導(dǎo)有望疏通。下一步，投資將再度發(fā)力，有利于穩(wěn)定短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

將緩解地方債壓力

《通知》顯示，置換債券除了公開發(fā)行方式之外，將引入定向承銷方式發(fā)行。另外，地方債券或?qū)⒓{入中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理和試點(diǎn)地區(qū)地方國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理的抵（質(zhì)）押品范圍，納入央行常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）、抵押補(bǔ)充貸款（PSL）的抵押品范圍，納入商業(yè)銀行質(zhì)押貸款的抵質(zhì)押品范圍，并按規(guī)定在交易所市場(chǎng)開展回購(gòu)交易。

此前，地方債務(wù)一直是“燙手山芋”，地方債發(fā)行利率偏低、流動(dòng)性差等原因致使商業(yè)銀行配置地方債券意愿低。在新政發(fā)布之前，地方債發(fā)行在多省市全面延遲，江蘇省也是其中延遲的一個(gè)省份。據(jù)悉，江蘇省原計(jì)劃在4月23日發(fā)行1.6萬(wàn)億元地方債，但因?yàn)楦鞣N原因被推遲。巧合的是，在地方債新政曝出的當(dāng)日，江蘇省在中國(guó)債券信息網(wǎng)發(fā)布公告稱將在5月18日發(fā)行第一批總計(jì)522億元的記賬式固定利率附息債券。

分析人士普遍認(rèn)為，新政或?qū)⒔鉀Q地方債認(rèn)購(gòu)不足的問(wèn)題?！吧虡I(yè)銀行買入地方債來(lái)置換貸款并不吃虧?！?中金公司固定收益分析師陳健恒分析道。他認(rèn)為，原因在于貸款基準(zhǔn)利率在幾次降息后已經(jīng)降到歷史最低點(diǎn)，貸款的機(jī)會(huì)成本下降。如果進(jìn)一步考慮地方債流動(dòng)性優(yōu)勢(shì)，那么銀行持有地方債并不見得綜合收益比貸款差。

對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性造成沖擊

今年3月，財(cái)政部公布了1萬(wàn)億元的地方政府債券置換額度，并表示將通過(guò)債券市場(chǎng)進(jìn)行債務(wù)置換，這被認(rèn)為是解決地方政府債務(wù)問(wèn)題的一大舉措。《通知》同時(shí)也規(guī)定了第一批定向承銷發(fā)行工作的截止日期為2015年8月31日?！耙簿褪钦f(shuō)，本次高達(dá)萬(wàn)億元的置換債券基本集中在6月到8月之間發(fā)行，如此巨大的規(guī)模在這么短的時(shí)間之內(nèi)完成，必定對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生一定沖擊?！?中信建投宏觀債券首席分析師黃文濤說(shuō)道。

除此之外，第二批置換債券額度的不確定性也將對(duì)流動(dòng)性預(yù)期產(chǎn)生一定影響?！皬奈募峡?，這1萬(wàn)億是2015年第一批置換債券額度，這難免會(huì)讓人聯(lián)想是不是還有第二批？第二批可能還有超過(guò)5000億的置換額度釋放，這將導(dǎo)致短端流動(dòng)性緊張?！?民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友點(diǎn)評(píng)道。他認(rèn)為，地方債發(fā)行，銀行被攤派，而銀行對(duì)此恐早有預(yù)期，所以才有了近期陡峭收益率曲線。銀行找央行換錢存在時(shí)間差，這個(gè)時(shí)間差會(huì)導(dǎo)致流動(dòng)性緊張和收益率平坦化。有多位分析人士表示，未來(lái)央行繼續(xù)降息以及加大定向投放的可能性增大。

債券市場(chǎng)收益率承壓

需要指出的是，新政市場(chǎng)流動(dòng)性的沖擊在短期內(nèi)對(duì)債券市場(chǎng)預(yù)期可能造成較大沖擊，而且長(zhǎng)端利率債收益率還將承受較大的壓力。

國(guó)泰君安債券分析師徐寒飛認(rèn)為，地方債發(fā)行時(shí)間緊、規(guī)模大，要求首批債券置換額度的定向承銷發(fā)行工作于2015年8月31日前完成，這意味著5-8月，平均每月需進(jìn)行的債券置換規(guī)模在2000億-2500億元，超過(guò)4月利率債全月發(fā)行總量的40%，時(shí)間緊、任務(wù)重。短期來(lái)看，地方債供給會(huì)迅速上升，對(duì)現(xiàn)有利率債投資將形成明顯擠出效應(yīng)。

“無(wú)論是從流動(dòng)性的配合還是供給壓力，該文件的出臺(tái)在短期內(nèi)都對(duì)市場(chǎng)預(yù)期造成較大的沖擊，長(zhǎng)端利率債收益率將承受較大的壓力。但如果收益率真的上升，則將會(huì)創(chuàng)造較好的買入時(shí)點(diǎn)?！秉S文濤說(shuō)道。

不過(guò)，從長(zhǎng)期看，債市仍有機(jī)會(huì)。陳健恒表示，“盡管市場(chǎng)化發(fā)行的地方債仍不少，供給高峰在二三季度，但在貨幣政策持續(xù)放松、貨幣市場(chǎng)利率持續(xù)維持低位的情況下，我們相信銀行有能力和意愿消化地方債。中短端債券收益率下行較為確定，長(zhǎng)端利率最終也會(huì)逐步下行”。endprint