• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    基于GARCH模型的VaR方法對(duì)中國(guó)股市風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證分析

    2015-03-14 09:40:23周敦輝
    關(guān)鍵詞:置信水平對(duì)數(shù)均值

    周敦輝,王 路

    (安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院,安徽 蚌埠 233000)

    ?

    基于GARCH模型的VaR方法對(duì)中國(guó)股市風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證分析

    周敦輝,王 路

    (安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院,安徽 蚌埠 233000)

    選取滬深300股指2011年1月1日到2015年5月14日的日收盤價(jià)數(shù)據(jù),計(jì)算收益率序列,利用GARCH模型估計(jì)收益率序列求滬深300股指的日VaR值,作出日VaR值與每日最大10%損失、日實(shí)際損失比較圖,證明VaR估值的有效性,最后進(jìn)行返回檢驗(yàn),從數(shù)據(jù)上證明VaR估值準(zhǔn)確性.得出結(jié)論:利用GARCH(1,1)模型估計(jì)的VaR值能夠?qū)?00股指及個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)作出很好的評(píng)估,其模型具有一定的普適性,并且當(dāng)牛市或不合理市場(chǎng)環(huán)境下,VaR估值失誤率會(huì)增加.

    GARCH(1,1)模型;VaR;滬深300股指

    0 引言

    2015年初最?yuàn)Z人眼球的必然是中國(guó)股市的崛起,相比于中國(guó)股市長(zhǎng)期的疲軟態(tài)勢(shì)以及2007年和2008年牛熊市大幅波動(dòng),這次中國(guó)股市的雄起更應(yīng)注重風(fēng)險(xiǎn)測(cè)控.然而國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)控比較落后,VaR研究依然處在初步發(fā)展階段,各大金融機(jī)構(gòu)也沒(méi)有像國(guó)外一樣定期公布其持有資產(chǎn)的不同種類的VaR值.所以本文意在這次牛市的后市階段利用VaR方法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控,更好地預(yù)防股市風(fēng)險(xiǎn).

    在國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)VaR的研究中,陳守東、俞世典用正態(tài)分布、t分布和GED分布假定下的GARCH模型VaR方法對(duì)深圳股票市場(chǎng)和上海股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)做了分析[1].劉用明、賀薇、黃炎龍通過(guò)不同的向前一步預(yù)測(cè)方式計(jì)算VaR[2-3].趙健將正態(tài)分布與分形分布假設(shè)下的 VaR 值進(jìn)行比較分析, 說(shuō)明分形分布更加符合中國(guó)股市特征[4].周愛民、陳遠(yuǎn)將GARCH模型應(yīng)用于我國(guó)中小板市場(chǎng)證明用GARCH(p,q)模型擬合我國(guó)中小板綜指的對(duì)數(shù)收益率序列是比較準(zhǔn)確的[5].

    1 實(shí)證分析建模

    1.1 數(shù)據(jù)選取和處理

    首先選取滬深300股指作為大盤的基本分析.由于股價(jià)波動(dòng)和股票市場(chǎng)不成熟等原因,無(wú)需選擇過(guò)早的時(shí)間數(shù)據(jù),所以在此只選擇滬深300股指2011年1月1日到2015年5月14日的4年多共1057個(gè)每日收盤價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行后續(xù)分析即可.

    再選取一些比較有代表性的個(gè)股,本文則選取民生銀行(600016).民生銀行作為銀行板塊的一只主力軍,在近幾年股價(jià)一直處在穩(wěn)步增長(zhǎng),本文選取民生銀行2012年1月4日到2015年3月31日共1019個(gè)日收盤價(jià)的數(shù)據(jù).所有數(shù)據(jù)來(lái)源:RESSET數(shù)據(jù)庫(kù).

    股票的收益率能夠反映其價(jià)格變動(dòng)程度,收益率的方差體現(xiàn)了市場(chǎng)的波動(dòng)特征以及風(fēng)險(xiǎn)特征.一般金融時(shí)間序列都存在嚴(yán)重的平穩(wěn)性問(wèn)題,所以用取對(duì)數(shù)作差分形式對(duì)日收盤價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行相應(yīng)的處理,計(jì)算公式為:

    rt=ln(Pt/Pt-1),

    其中:rt是t時(shí)刻的收益率,Pt和Pt-1分別表示t時(shí)刻和t-1時(shí)刻的收盤價(jià)格.

    1.2 對(duì)滬深300股指建立GARCH模型求VaR

    把2011年1月1日到2015年5月14日的滬深300股指收盤價(jià)數(shù)據(jù),用上述公式計(jì)算相應(yīng)對(duì)數(shù)收益率,得到共1056個(gè)日數(shù)據(jù).進(jìn)行如下分析,主要分析工具為EViwes和Excel.

    (1)正態(tài)性檢驗(yàn)

    對(duì)于正態(tài)性檢驗(yàn)我們使用偏峰度的方法.對(duì)所求得的1056個(gè)對(duì)數(shù)收益率數(shù)據(jù)求分布直方圖.得到對(duì)數(shù)收益率序列的均值(Mean)為0.000367,標(biāo)準(zhǔn)差(Std.Dev)為0.01394,偏度(Skewness)為-0.087715,為負(fù)偏態(tài),表示左側(cè)的尾部更長(zhǎng),分布位于右側(cè)的數(shù)據(jù)多于左側(cè),表明收益的可能性較大;峰度(Kurtosis)為5.422064,大于正態(tài)分布峰值3,并且由Jarque-Bera值為259.6753,概率為0仍然可以看出整個(gè)對(duì)數(shù)收益率序列有“尖峰厚尾”特性,不符合正態(tài)分布.

    (2)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

    收益率的平穩(wěn)性是指收益率的統(tǒng)計(jì)特征不隨時(shí)間的推移而發(fā)生變化.一般的就是使用ADF檢驗(yàn)法.選擇滯后期為2,得到t檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為-18.60065,而1%,5%,10%顯著水平下的臨界值分別為-3.4393、-2.8647、-2.5685,所以t檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量小于1%、5%、10%顯著水平下的臨界值,表明序列平穩(wěn),不存在單位根.

    (3)序列自相關(guān)偏相關(guān)檢驗(yàn)

    選擇滯后期間為12期,得到對(duì)數(shù)收益率序列的自相關(guān)函數(shù)分析圖1.由圖1可以看出序列的自相關(guān)系數(shù)和偏相關(guān)系數(shù)均落在兩倍估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)差范圍以內(nèi),并且由Q統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的概率值大于0.05,得知序列在5%的置信水平下不存在明顯的相關(guān)性.因此可以對(duì)滬深300對(duì)數(shù)收益率序列建立均值方程:rt=0.000367+μt其中μt為隨機(jī)誤差項(xiàng),0.000367為對(duì)數(shù)收益率序列均值,rt為t時(shí)刻的收益率.

    圖1 對(duì)數(shù)收益率序列的自相關(guān)分析圖

    將去均值化得到隨機(jī)誤差項(xiàng)的序列,并對(duì)殘差的平方做分布圖進(jìn)行檢查ARCH效應(yīng),結(jié)果如下圖2.由圖2可以看出序列存在自相關(guān),即存在ARCH效應(yīng).

    圖2 對(duì)數(shù)收益率的殘差平方的自相關(guān)分析圖

    (4)GARCH建模

    為了消除殘差序列的ARCH效應(yīng),另一方面得到更為準(zhǔn)確的收益率時(shí)間序列數(shù)據(jù)以求VaR,我們利用在ARCH模型進(jìn)一步發(fā)展而提出GARCH模型建模.選擇不同滯后期的GARCH模型進(jìn)行建模,本文選擇GARCH(1,1)、GARCH(1,2)、GARCH(2,1)、GARCH(2,2)這四種,然后利用AIC準(zhǔn)則和Schwarz準(zhǔn)則進(jìn)行比較得到表1:

    表1 四種模型的信息準(zhǔn)則參數(shù)比較

    由上表比較得知,所有模型的對(duì)數(shù)似然值都較大,達(dá)到統(tǒng)計(jì)顯著;施瓦茨準(zhǔn)則(SIC)和赤池信息準(zhǔn)則(AIC)的比較中,GARCH(1,1)模型的SIC值最小,而GARCH(2,2)的AIC值最小,但由于SIC對(duì)回歸元施加的懲罰比AIC更嚴(yán)重,所以我們選擇GARCH(1,1)模型更好.再把GARCH(1,1)的參數(shù)估計(jì)結(jié)果列出如表2:

    表2 GARCH(1,1)模型的參數(shù)

    綜上所述,GARCH(1,1)對(duì)滬深300股指收益率序列擬合的情況是:

    均值函數(shù):rt=0.000367+μt,

    (5)求VaR值

    一般金融機(jī)構(gòu)會(huì)針對(duì)不同的金融資產(chǎn)部門設(shè)立不同的置信水平,95%和99%是使用最多的兩個(gè)置信度,它的大小主要取決于機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好的強(qiáng)弱.置信度越高,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)把控的要求越高.所以我們可以假定風(fēng)險(xiǎn)偏好者選擇95%的置信水平,而風(fēng)險(xiǎn)厭惡者選擇99%為置信水平.下面本文分別求出兩個(gè)置信水平上VaR估值的水平.方法是由求得的均值方差函數(shù),做一步向前預(yù)測(cè)條件均值和方差,求得每日VaR.又由于股市每日最大波動(dòng)浮率是10%,所以可以將每日VaR與每日實(shí)際價(jià)格波動(dòng)還有10%的最大波動(dòng)同時(shí)做在一張圖上,以更清楚的看出VaR估計(jì)的大致準(zhǔn)確性.

    圖3 95%置信水平下滬深300股指實(shí)際損益、VaR和最大損失圖

    圖4 99%置信水平下滬深300股指實(shí)際損益、VaR和最大損失圖

    從圖3和圖4中可以看出,VaR值的曲線緊貼實(shí)際損益的下方伴隨波動(dòng),相比于10%的最大損失,遠(yuǎn)遠(yuǎn)地提高了預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度.得出結(jié)論,VaR確實(shí)有效地估計(jì)了滬深300股指收益率的風(fēng)險(xiǎn)情況.且由于中國(guó)股市在2014年下半年到2015年5月經(jīng)歷的大幅牛市,由兩個(gè)圖中都可以看出對(duì)數(shù)收益率曲線波動(dòng)幅度加大,但是VaR的波動(dòng)幅度相對(duì)較小,也跟隨著收益率波動(dòng)相應(yīng)變化,但并沒(méi)有像10%的最大損益一樣波動(dòng)加劇.

    再?gòu)膱D4和圖5對(duì)比上看,對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好者,選擇95%的置信水平,其VaR曲線比99%的置信水平情況下更緊密地貼著實(shí)際損益曲線波動(dòng),表明其更喜歡承擔(dān)股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn).而風(fēng)險(xiǎn)厭惡者,選擇99%的置信水平,其VaR曲線離實(shí)際損益曲線距離較遠(yuǎn),表明其不愿接受股價(jià)大幅的波動(dòng).

    (6)有效性檢驗(yàn)

    盡管從圖上看VaR已經(jīng)提供了一個(gè)更為精確地度量風(fēng)險(xiǎn)方法,但是其度量的效果具體情況仍然需要進(jìn)一步的檢驗(yàn).這里采用的是事后檢驗(yàn)的返回檢驗(yàn)法,將實(shí)際的損益超過(guò)VaR估計(jì)值的天數(shù)做統(tǒng)計(jì),得到如表3:

    表3 GARCH(1,1)模型的返回檢驗(yàn)

    由上表得知:95%的置信水平下,失敗的實(shí)際天數(shù)小于期望天數(shù),所以可能高估了VaR的臨界值.99%的置信水平下,實(shí)際失敗天數(shù)大于期望天數(shù),說(shuō)明低估了VaR的臨界值,且這時(shí)只比95%的置信水平下的失誤率降低了2.0834%.但兩個(gè)置信水平下,失敗率都很低,模型對(duì)對(duì)數(shù)收益率的模擬情況都較好.1.3對(duì)個(gè)股建立GARCH模型求VaR

    因?yàn)榉治鲞^(guò)程和上面滬深300股指的分析相似,所以分析過(guò)程做一些省略,而把主要精力放在個(gè)股VaR的計(jì)算分析和比較上,最后再根據(jù)VaR值進(jìn)行相應(yīng)的決策分析.

    對(duì)民生銀行2012年1月4日到2015年3月31日共1019個(gè)日收盤價(jià)的數(shù)據(jù),求對(duì)數(shù)收益率,得到1018個(gè)對(duì)數(shù)收益的序列.首先進(jìn)行正態(tài)性分析,由均值為0.000637得到正偏.方差、偏度、峰度值分別為0.020729、-0.452415、15.45056,很明顯是“尖峰厚尾”特性,并且由Jarque-Bera值為6810.012,概率為0也可容易地看出序列不符合正態(tài)分布.其次,進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn),ADF檢驗(yàn)得到:t檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為-17.98945,都小于在1%,5%,10%顯著水平下的臨界值-3.4395、-2.8648、-2.5685.所以得到對(duì)數(shù)收益率序列是平穩(wěn)的,不存在單位根.最后進(jìn)行序列自相關(guān)的檢驗(yàn),由序列滯后12期的自回歸圖中可以看出不存在明顯的自相關(guān).將rt去均值化得到隨機(jī)誤差項(xiàng)的序列μt,并對(duì)殘差的平方做分布圖進(jìn)行檢查ARCH效應(yīng)知:存在ARCH效應(yīng),所以現(xiàn)在在此基礎(chǔ)上繼選擇續(xù)合適的GARCH模型階數(shù),嘗試過(guò)GARCH(1,1)、GARCH(1,2)、GARCH(2,1)后,GARCH(1,1)的SIC值為-5.007799為所有模型中最小的,且所有變量t檢驗(yàn)都通過(guò),明顯為最佳模型選擇,所以由此計(jì)算得到均值和方差方程:

    rt=-0.000637+μ1,

    求得不同置信水平的VaR后,再做三個(gè)變量的比較圖.

    圖5 95%置信水平下民生銀行實(shí)際損益、VaR和最大損失圖

    圖6 99%置信水平下民生銀行實(shí)際損益、VaR和最大損失圖

    最后進(jìn)行返回檢驗(yàn),利用GARCH(1,1)模型所計(jì)算的民生銀行VaR是否具有合理性,得表4:

    表4 GARCH(1,1)模型的返回檢驗(yàn)

    可以看出:GARCH(1,1)模型在兩個(gè)置信水平下所求得的VaR都能很好地估計(jì)風(fēng)險(xiǎn),模型擬合地非常好.

    2 結(jié)論

    2.1 GARCH(1,1)的普適性

    本文雖然只列出了滬深300股指和民生銀行的VaR計(jì)算,但在求其他個(gè)股的VaR時(shí),發(fā)現(xiàn)利用GARCH(1,1)模型求VaR估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的效果都是很好的,失誤率很低,甚至低于期望失誤率.在實(shí)證分析中,可能某些模型的估計(jì)效果會(huì)好于GARCH(1,1)模型,但模型預(yù)測(cè)精度提升不多.所以本文認(rèn)為GARCH(1,1)模型有一定的普適性,或至少對(duì)于一般的投資者的來(lái)說(shuō), GARCH(1,1)模型已經(jīng)能滿足其風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)精度的需求.

    2.2 牛市增加VaR預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)的失誤率

    本文是從2011年至今,整體地估計(jì)VaR風(fēng)險(xiǎn)度量的成功率.但2015年以來(lái),國(guó)家政策利好消息頻出,兩次央行降息,中國(guó)股市經(jīng)歷了2005年以后的又一波牛市.我們可以做出如下表5:

    表5 VaR估計(jì)不同時(shí)間段的失誤率

    所以不合理的市場(chǎng)環(huán)境下造成的波動(dòng)明顯會(huì)加大VaR估計(jì)的失誤率.

    2.3 VaR的個(gè)股決策綜評(píng)

    一般的投資者可以分為兩類,風(fēng)險(xiǎn)偏好者和風(fēng)險(xiǎn)厭惡者.但不管何類投資者,都是只接受模型估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)是精確的前提條件下的.一般風(fēng)險(xiǎn)偏好者也不會(huì)選擇95%以下的置信水平,因?yàn)檫@是模型估計(jì)已經(jīng)不太可靠.一般風(fēng)險(xiǎn)厭惡者也不會(huì)選擇100%的置信水平,因?yàn)檫@樣VaR值臨界值太大,沒(méi)有計(jì)算的意義.所以普通投資者只需要選擇95%-99%之間的置信水平即可.

    再次,進(jìn)入股票市場(chǎng),或者買入一只股票時(shí)一般都會(huì)存在一個(gè)預(yù)期.我們可以假定存在一個(gè)預(yù)期損失和持有預(yù)期時(shí)間.利用日VaR乘以持有期限△t,可得到△t日的VaR值,當(dāng)一只股票的△t日VaR<預(yù)期損失時(shí),就可以選擇做多頭;當(dāng)一只股票的△t日VaR>預(yù)期損失時(shí),就選擇做空.VaR值在較短的持有期內(nèi)越小表示可能遭受的損失越小,股票的持有越可能帶來(lái)收益.

    [1]陳守東,俞世典.基于GARCH模型的VaR方法對(duì)屮國(guó)股市的分析[J].吉林大學(xué)社會(huì)科學(xué)學(xué)報(bào),2002(4):11-17.

    [2]劉用明,賀薇.基于面板GARCH模型的匯率風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)動(dòng)VaR測(cè)算[J].經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯,2011(3):137-141.

    [3]黃炎龍.基于Skewed-t分布的FIGARCH模型與VaR的度量[J].應(yīng)用概率統(tǒng)計(jì),2012,28(2):190-202.

    [4]趙健.分形市場(chǎng)理論下中國(guó)股市VaR研究[J].湖北社會(huì)科學(xué),2013(11):83-85.

    [5]周愛民,陳遠(yuǎn).我國(guó)中小板市場(chǎng)在險(xiǎn)價(jià)值量的實(shí)證研究—基于GARCH-VaR模型[J].南開大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版),2013, 6(3):57-63.

    The VaR Method Based on GARCH Model in Risk Analysis of Chinese Stock Market

    ZHOU Dun-hui,WANG Lu

    (School of Finance, Anhui University of Finance and Economics, Bengbu Anhui, 233000, China)

    By selecting the closing price data of Hushen 300 Index from January 1, 2011 to May 14, 2015, the return rate series are calculated. And by using GARCH model, the variance of return series is estimated in order to get the VaR value of the Hushen 300 Index. By making the comparison chart of daily VaR values with 10% daily maximum loss and daily actual loss, the effectiveness of VaR value is proved. Then the accuracy of the VaR value is proved by back-testing. Finally, the conclusion is drawn that the VaR value estimated by GARCH(1,1) model has a good assessment of the Hushen 300 Index or other individual stocks. GARCH(1,1) model has a general applicable characteristic. However, when there is bull market or the unreasonable environment, the VaR estimation error rate will rise.

    GARCH(1,1)model; VaR; the Hushen 300 Index

    2015-06-10

    王路(1989-),女,安徽蚌埠人,安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院助教,碩士,研究方向?yàn)槠髽I(yè)財(cái)務(wù)、金融期貨.

    F832.48

    A

    1008-6722(2015) 05-0103-07

    10.13307/j.issn.1008-6722.2015.05.22

    猜你喜歡
    置信水平對(duì)數(shù)均值
    含有對(duì)數(shù)非線性項(xiàng)Kirchhoff方程多解的存在性
    指數(shù)與對(duì)數(shù)
    指數(shù)與對(duì)數(shù)
    產(chǎn)品控制與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之間的相互作用研究
    對(duì)數(shù)簡(jiǎn)史
    單因子方差分析法在卷煙均勻性檢驗(yàn)中的研究與應(yīng)用
    用VaR方法分析中國(guó)A股市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)
    均值不等式失效時(shí)的解決方法
    均值與方差在生活中的應(yīng)用
    關(guān)于均值有界變差函數(shù)的重要不等式
    久久久久久久国产电影| 亚洲欧美一区二区三区国产| 亚洲久久久久久中文字幕| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 精品酒店卫生间| 亚洲精品自拍成人| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 婷婷六月久久综合丁香| 国产精品av视频在线免费观看| 三级国产精品欧美在线观看| 国产精品不卡视频一区二区| 国产成人a区在线观看| 国产91av在线免费观看| 男人狂女人下面高潮的视频| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 老女人水多毛片| 国产精品不卡视频一区二区| 小说图片视频综合网站| 日本免费一区二区三区高清不卡| 亚洲在久久综合| 偷拍熟女少妇极品色| 国产高清国产精品国产三级 | 黄色配什么色好看| 日本黄色视频三级网站网址| 国产爱豆传媒在线观看| 亚洲av日韩在线播放| 日本与韩国留学比较| 日韩三级伦理在线观看| 91在线精品国自产拍蜜月| 国产精品爽爽va在线观看网站| 亚洲欧洲日产国产| 日本爱情动作片www.在线观看| 国产成人a∨麻豆精品| 秋霞在线观看毛片| 久久人妻av系列| 99久久精品一区二区三区| 欧美日韩国产亚洲二区| 亚洲av二区三区四区| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 国产精品.久久久| 欧美日韩国产亚洲二区| 亚洲成色77777| 中文亚洲av片在线观看爽| 日本-黄色视频高清免费观看| 国产在线一区二区三区精 | 蜜桃久久精品国产亚洲av| 日本三级黄在线观看| 天堂影院成人在线观看| 精品国内亚洲2022精品成人| 18+在线观看网站| 波多野结衣巨乳人妻| 啦啦啦观看免费观看视频高清| 亚洲丝袜综合中文字幕| 国产色爽女视频免费观看| 老女人水多毛片| 99热精品在线国产| 中文字幕久久专区| 联通29元200g的流量卡| 亚洲欧美成人精品一区二区| 国产成人一区二区在线| 欧美人与善性xxx| 亚洲,欧美,日韩| 伦精品一区二区三区| 中文资源天堂在线| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 国产探花在线观看一区二区| 观看免费一级毛片| 成人一区二区视频在线观看| 中文字幕av在线有码专区| 久久久久久久久中文| 少妇的逼水好多| 日韩在线高清观看一区二区三区| 免费av观看视频| 久久久欧美国产精品| 国产又色又爽无遮挡免| 国产午夜精品论理片| 少妇熟女aⅴ在线视频| 麻豆成人av视频| www.av在线官网国产| 少妇高潮的动态图| 国产av码专区亚洲av| av在线蜜桃| 久久热精品热| 日韩大片免费观看网站 | 老司机影院毛片| 国语自产精品视频在线第100页| 中文亚洲av片在线观看爽| 精品国产露脸久久av麻豆 | 国产在线一区二区三区精 | 三级经典国产精品| 国产午夜精品论理片| 99久久九九国产精品国产免费| 伦精品一区二区三区| 免费无遮挡裸体视频| 白带黄色成豆腐渣| 九九在线视频观看精品| 22中文网久久字幕| 免费观看a级毛片全部| 久久这里只有精品中国| 亚洲av免费在线观看| 色综合站精品国产| 午夜亚洲福利在线播放| 午夜爱爱视频在线播放| 三级毛片av免费| 中文乱码字字幕精品一区二区三区 | 如何舔出高潮| 亚洲国产色片| 毛片女人毛片| 午夜老司机福利剧场| 91久久精品国产一区二区成人| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 亚洲av免费在线观看| 草草在线视频免费看| 成人毛片a级毛片在线播放| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 色综合色国产| 少妇熟女aⅴ在线视频| 久久久久久久久久成人| 午夜视频国产福利| 国产淫语在线视频| 一级爰片在线观看| 在线播放国产精品三级| 国产精品久久久久久久久免| 十八禁国产超污无遮挡网站| 岛国毛片在线播放| 亚洲欧美日韩无卡精品| a级毛片免费高清观看在线播放| 亚洲国产最新在线播放| 免费黄网站久久成人精品| 中文字幕久久专区| 国产老妇女一区| 国产精品无大码| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 成人无遮挡网站| 韩国高清视频一区二区三区| 欧美一级a爱片免费观看看| 国产伦一二天堂av在线观看| 国产乱人视频| 久久久久久久久久黄片| 久久精品久久精品一区二区三区| 少妇熟女欧美另类| 一级毛片aaaaaa免费看小| 成人亚洲欧美一区二区av| 欧美日韩国产亚洲二区| 国产午夜福利久久久久久| 中文欧美无线码| 乱人视频在线观看| 久久午夜福利片| 韩国av在线不卡| 老司机福利观看| 国产成人午夜福利电影在线观看| 中文亚洲av片在线观看爽| 免费看a级黄色片| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | 亚洲精品456在线播放app| 亚洲,欧美,日韩| 神马国产精品三级电影在线观看| 国产一区二区在线av高清观看| 国内精品宾馆在线| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 免费观看在线日韩| 国产三级中文精品| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 七月丁香在线播放| 亚洲av一区综合| 久久国内精品自在自线图片| 国产av一区在线观看免费| 一个人看的www免费观看视频| 日本wwww免费看| 成人午夜高清在线视频| 免费看日本二区| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 九色成人免费人妻av| 日本爱情动作片www.在线观看| 国产美女午夜福利| av在线老鸭窝| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 国产三级中文精品| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 一区二区三区免费毛片| 极品教师在线视频| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 你懂的网址亚洲精品在线观看 | 婷婷色av中文字幕| 欧美日韩国产亚洲二区| 日本-黄色视频高清免费观看| 国产成年人精品一区二区| 美女内射精品一级片tv| 少妇熟女欧美另类| 看片在线看免费视频| 亚洲成人av在线免费| 亚洲精品久久久久久婷婷小说 | 免费观看性生交大片5| 亚洲av免费高清在线观看| 亚洲人与动物交配视频| 欧美潮喷喷水| 永久免费av网站大全| 黄片无遮挡物在线观看| a级毛片免费高清观看在线播放| 国产片特级美女逼逼视频| 男女那种视频在线观看| h日本视频在线播放| 亚洲欧洲国产日韩| 成人午夜高清在线视频| 别揉我奶头 嗯啊视频| 网址你懂的国产日韩在线| 精品国产三级普通话版| 国国产精品蜜臀av免费| 欧美色视频一区免费| 免费人成在线观看视频色| 人人妻人人澡欧美一区二区| 午夜亚洲福利在线播放| 国产一级毛片在线| 99久久九九国产精品国产免费| 亚洲欧美成人综合另类久久久 | 啦啦啦韩国在线观看视频| 亚洲av中文av极速乱| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 亚洲av不卡在线观看| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜 | 色综合色国产| 国产精品无大码| 91在线精品国自产拍蜜月| 亚洲精品456在线播放app| 免费看光身美女| 五月伊人婷婷丁香| 丝袜美腿在线中文| 直男gayav资源| 你懂的网址亚洲精品在线观看 | 中文字幕久久专区| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 成人漫画全彩无遮挡| 国产视频内射| 特级一级黄色大片| 亚洲精品成人久久久久久| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 亚洲欧美精品综合久久99| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 久久精品国产自在天天线| 天天躁日日操中文字幕| 国产色婷婷99| 99久久中文字幕三级久久日本| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 精品国产露脸久久av麻豆 | 欧美一区二区国产精品久久精品| 亚洲va在线va天堂va国产| 九九爱精品视频在线观看| av在线亚洲专区| 汤姆久久久久久久影院中文字幕 | 精品久久久久久久久亚洲| 美女内射精品一级片tv| 亚洲av电影不卡..在线观看| 国产伦在线观看视频一区| 97人妻精品一区二区三区麻豆| 69人妻影院| 亚洲av不卡在线观看| 国语自产精品视频在线第100页| 色综合亚洲欧美另类图片| 美女内射精品一级片tv| 一夜夜www| 成人无遮挡网站| 亚洲精品一区蜜桃| 国产黄片美女视频| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 国产伦理片在线播放av一区| 国产不卡一卡二| 久久国内精品自在自线图片| 人人妻人人看人人澡| 精华霜和精华液先用哪个| 久久午夜福利片| 久久这里有精品视频免费| 黄片无遮挡物在线观看| av国产久精品久网站免费入址| 成人一区二区视频在线观看| 国产一区二区三区av在线| 久久久久九九精品影院| 亚洲人成网站在线观看播放| 久久久亚洲精品成人影院| 校园人妻丝袜中文字幕| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 亚洲精品自拍成人| 亚洲国产精品成人综合色| 国产探花在线观看一区二区| 深夜a级毛片| 午夜免费激情av| 亚洲无线观看免费| 日韩精品有码人妻一区| 国产老妇伦熟女老妇高清| 国产精品99久久久久久久久| 久久99热这里只有精品18| 乱系列少妇在线播放| 九草在线视频观看| 久久精品影院6| 成人鲁丝片一二三区免费| 波野结衣二区三区在线| 一级毛片电影观看 | 国产精品久久久久久久电影| 国产高清国产精品国产三级 | 男的添女的下面高潮视频| 国产黄片视频在线免费观看| 免费黄网站久久成人精品| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线 | 国产高清有码在线观看视频| 高清毛片免费看| 欧美最新免费一区二区三区| 久久人人爽人人爽人人片va| 国产精品一二三区在线看| 日本熟妇午夜| av免费在线看不卡| 一本一本综合久久| 欧美人与善性xxx| 婷婷六月久久综合丁香| 免费观看的影片在线观看| 午夜免费男女啪啪视频观看| 少妇丰满av| 国产亚洲av嫩草精品影院| kizo精华| 最新中文字幕久久久久| 最后的刺客免费高清国语| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 91av网一区二区| 国产精华一区二区三区| 国产精品电影一区二区三区| 深夜a级毛片| 能在线免费看毛片的网站| 99久久精品一区二区三区| 亚洲成人中文字幕在线播放| 久久久久九九精品影院| 国产午夜精品一二区理论片| 国产一区二区在线观看日韩| 国产成人a∨麻豆精品| 极品教师在线视频| 最近中文字幕2019免费版| 国产成人免费观看mmmm| 老司机影院成人| 国产伦一二天堂av在线观看| 久久久久久久久大av| 免费黄色在线免费观看| 亚洲最大成人中文| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 久久久久久久久久久丰满| 九九在线视频观看精品| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 欧美极品一区二区三区四区| 人妻夜夜爽99麻豆av| 日韩强制内射视频| 在线播放国产精品三级| 精品一区二区三区人妻视频| 国产亚洲最大av| 亚洲国产精品久久男人天堂| 麻豆久久精品国产亚洲av| 青青草视频在线视频观看| 国产精品蜜桃在线观看| 我的老师免费观看完整版| 欧美一区二区亚洲| videos熟女内射| 午夜日本视频在线| 成人午夜高清在线视频| 青春草视频在线免费观看| 国产av在哪里看| 男插女下体视频免费在线播放| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 看非洲黑人一级黄片| 亚洲婷婷狠狠爱综合网| 国产精品人妻久久久久久| 男女下面进入的视频免费午夜| 国产片特级美女逼逼视频| 久久鲁丝午夜福利片| 我的女老师完整版在线观看| 亚洲国产精品成人久久小说| 精品酒店卫生间| 久久人人爽人人爽人人片va| 极品教师在线视频| 成人毛片a级毛片在线播放| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 一级毛片aaaaaa免费看小| 在线观看一区二区三区| 久99久视频精品免费| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜 | 欧美bdsm另类| 国产在视频线精品| 欧美日韩国产亚洲二区| 精品午夜福利在线看| 久久久国产成人精品二区| 日本黄大片高清| 69av精品久久久久久| 国产伦精品一区二区三区四那| 久久这里只有精品中国| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 夫妻性生交免费视频一级片| 97在线视频观看| av黄色大香蕉| 成人三级黄色视频| 禁无遮挡网站| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲图色成人| 国产黄a三级三级三级人| 欧美高清性xxxxhd video| 国产精品国产三级专区第一集| 国产在视频线精品| 亚洲最大成人中文| 精品久久国产蜜桃| 亚洲图色成人| 亚洲精品,欧美精品| 久久国内精品自在自线图片| 少妇熟女aⅴ在线视频| 国产av不卡久久| 久久精品国产亚洲av天美| 国产三级中文精品| 国产亚洲av嫩草精品影院| 国产伦在线观看视频一区| 少妇的逼好多水| 国产精品久久电影中文字幕| 人人妻人人澡欧美一区二区| 国产精华一区二区三区| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 亚洲欧洲日产国产| 真实男女啪啪啪动态图| 人人妻人人澡欧美一区二区| 中文乱码字字幕精品一区二区三区 | 91精品国产九色| 国产成人精品久久久久久| 毛片一级片免费看久久久久| 日韩欧美在线乱码| 国产男人的电影天堂91| 欧美极品一区二区三区四区| 神马国产精品三级电影在线观看| 一边摸一边抽搐一进一小说| 一个人看视频在线观看www免费| 国产精品日韩av在线免费观看| 国产乱人偷精品视频| 亚洲乱码一区二区免费版| 国产精品一区www在线观看| 人体艺术视频欧美日本| av在线播放精品| 中文资源天堂在线| 九色成人免费人妻av| 中文在线观看免费www的网站| 亚洲国产精品sss在线观看| 亚洲国产精品成人久久小说| 精品不卡国产一区二区三区| 国产黄色小视频在线观看| 看黄色毛片网站| 爱豆传媒免费全集在线观看| 高清毛片免费看| 村上凉子中文字幕在线| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 亚洲av日韩在线播放| 日韩制服骚丝袜av| 亚洲av免费高清在线观看| 看免费成人av毛片| 舔av片在线| 午夜精品一区二区三区免费看| 国产成人91sexporn| 中文字幕制服av| 深夜a级毛片| 99热这里只有是精品在线观看| 成人毛片a级毛片在线播放| 午夜福利视频1000在线观看| 一个人看的www免费观看视频| 舔av片在线| a级一级毛片免费在线观看| 亚洲18禁久久av| 欧美另类亚洲清纯唯美| 91aial.com中文字幕在线观看| 成人av在线播放网站| 亚洲第一区二区三区不卡| 男女视频在线观看网站免费| 久久鲁丝午夜福利片| 综合色av麻豆| 秋霞伦理黄片| 国产成人91sexporn| 欧美高清性xxxxhd video| 国产亚洲5aaaaa淫片| 午夜激情福利司机影院| 麻豆久久精品国产亚洲av| 一本久久精品| 网址你懂的国产日韩在线| 日本爱情动作片www.在线观看| 97超碰精品成人国产| av又黄又爽大尺度在线免费看 | 免费无遮挡裸体视频| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 91精品一卡2卡3卡4卡| 国产亚洲最大av| 日韩视频在线欧美| 亚洲av福利一区| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 久久亚洲精品不卡| 国产精品蜜桃在线观看| 黄片无遮挡物在线观看| a级毛色黄片| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 久久热精品热| 午夜激情欧美在线| 亚洲精品aⅴ在线观看| 欧美色视频一区免费| 身体一侧抽搐| 日本欧美国产在线视频| 你懂的网址亚洲精品在线观看 | 亚洲成人av在线免费| 久久午夜福利片| 夫妻性生交免费视频一级片| 国产精品久久久久久av不卡| 亚洲色图av天堂| av卡一久久| 在线a可以看的网站| av国产久精品久网站免费入址| 国产精品.久久久| 一个人观看的视频www高清免费观看| 亚洲国产精品合色在线| 日日摸夜夜添夜夜爱| 国内精品一区二区在线观看| 91在线精品国自产拍蜜月| 成人高潮视频无遮挡免费网站| av视频在线观看入口| 大香蕉久久网| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 久久6这里有精品| 白带黄色成豆腐渣| 六月丁香七月| 人体艺术视频欧美日本| 午夜免费激情av| 国产一级毛片七仙女欲春2| 久久久久网色| 精品人妻偷拍中文字幕| 乱系列少妇在线播放| 亚洲av中文av极速乱| 国产亚洲一区二区精品| 2021天堂中文幕一二区在线观| 超碰97精品在线观看| 成人三级黄色视频| 特大巨黑吊av在线直播| 欧美日韩精品成人综合77777| 欧美另类亚洲清纯唯美| 国产伦精品一区二区三区视频9| 高清在线视频一区二区三区 | 99久久无色码亚洲精品果冻| 精品酒店卫生间| 亚洲五月天丁香| 亚洲成色77777| 亚洲va在线va天堂va国产| 九九在线视频观看精品| 春色校园在线视频观看| 久久精品91蜜桃| 久久久国产成人免费| 一区二区三区高清视频在线| 最近2019中文字幕mv第一页| 国产女主播在线喷水免费视频网站 | 成年女人永久免费观看视频| 午夜视频国产福利| 青青草视频在线视频观看| 欧美人与善性xxx| 丝袜美腿在线中文| 黄色日韩在线| 春色校园在线视频观看| 国产高潮美女av| 最近2019中文字幕mv第一页| 精品人妻一区二区三区麻豆| 亚洲欧美成人综合另类久久久 | 亚洲成人中文字幕在线播放| 中文字幕制服av| 热99在线观看视频| 亚洲在线自拍视频| 国产一区二区亚洲精品在线观看| 一级毛片aaaaaa免费看小| 中国国产av一级| 国产伦在线观看视频一区| 国产免费视频播放在线视频 | 我的老师免费观看完整版| 熟女人妻精品中文字幕| 人人妻人人澡欧美一区二区| 晚上一个人看的免费电影| 精品一区二区免费观看| 黄色欧美视频在线观看| 淫秽高清视频在线观看| 国产成人freesex在线| 美女内射精品一级片tv| 亚洲第一区二区三区不卡| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 国产精品无大码| 别揉我奶头 嗯啊视频| 亚洲精品乱久久久久久| 国产伦精品一区二区三区四那| 国产精品女同一区二区软件| 看免费成人av毛片| 亚洲欧美清纯卡通| 久久久亚洲精品成人影院| 又爽又黄无遮挡网站| 亚洲伊人久久精品综合 | 男女啪啪激烈高潮av片| 国产精品久久久久久久久免| 亚洲国产精品专区欧美| 国产一区有黄有色的免费视频 | 草草在线视频免费看| 国产一区有黄有色的免费视频 | 国产成人91sexporn| 99热精品在线国产| 我要搜黄色片| 小说图片视频综合网站| 熟女人妻精品中文字幕| 亚洲欧美日韩无卡精品| 国产在线一区二区三区精 | 久久精品夜色国产| 日韩中字成人| 99热这里只有是精品50| 中国国产av一级| 国产精品一区二区在线观看99 | 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 夫妻性生交免费视频一级片| 国产淫片久久久久久久久|