我國(guó)商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估的方法選擇

●中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 鄧文君

伴隨我國(guó)目前推進(jìn)的金融深化改革下的金融體系重整、銀行改制上市、外國(guó)資本進(jìn)入本國(guó)市場(chǎng)等交易事項(xiàng)日益增多，商業(yè)銀行之間涉及并購(gòu)、出售、資產(chǎn)重整等資本運(yùn)作活動(dòng)也隨之日益頻繁。進(jìn)行價(jià)值評(píng)估能夠較為準(zhǔn)確直觀地提供商業(yè)銀行當(dāng)前的價(jià)值計(jì)算結(jié)果，是商業(yè)銀行進(jìn)行以上交易和資本運(yùn)作活動(dòng)的基礎(chǔ)。目前我國(guó)在推進(jìn)商業(yè)銀行改制過(guò)程中，由于缺乏充分的關(guān)于商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估的理論知識(shí)，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于國(guó)有銀行賤賣的猜測(cè)和討論。因此，從理論角度深入分析商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估問(wèn)題顯得尤為重要。這直接關(guān)系到交易及資本運(yùn)作活動(dòng)的有效性，深刻影響到我國(guó)銀行金融業(yè)長(zhǎng)期的可持續(xù)發(fā)展，并關(guān)系到金融深化改革的順利推進(jìn)。

一、我國(guó)商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估的特殊性

目前關(guān)于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的理論已發(fā)展到較為成熟的階段，其衍生出的各類價(jià)值評(píng)估方法對(duì)于商業(yè)銀行進(jìn)行價(jià)值評(píng)估具有借鑒意義。然而，應(yīng)當(dāng)意識(shí)到商業(yè)銀行由于其企業(yè)特殊性不能直接采用現(xiàn)有的價(jià)值評(píng)估方法進(jìn)行價(jià)值計(jì)算，需要結(jié)合商業(yè)銀行自身特點(diǎn)，在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的過(guò)程中考慮商業(yè)銀行的企業(yè)特殊性，從而分析對(duì)應(yīng)各類價(jià)值評(píng)估方法的優(yōu)缺點(diǎn)，進(jìn)而選擇最適合我國(guó)商業(yè)銀行的價(jià)值評(píng)估模型。

（一）銀行經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品特殊性、差異化和服務(wù)多樣化。銀行以經(jīng)營(yíng)貨幣資金為主營(yíng)業(yè)務(wù)，然而每家銀行都以多種貨幣為交易對(duì)象進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，同時(shí)為單位或個(gè)人提供儲(chǔ)蓄、信貸、咨詢等多種服務(wù)。這就導(dǎo)致了不同銀行之間的產(chǎn)品和服務(wù)差異，或者即使同一產(chǎn)品之間也由于服務(wù)人員和客戶的不同導(dǎo)致具體項(xiàng)目?jī)?nèi)容和產(chǎn)品效果不同。例如四大國(guó)有銀行等商業(yè)銀行提供的風(fēng)險(xiǎn)性理財(cái)產(chǎn)品，提供的未來(lái)預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)均不相同。對(duì)于個(gè)人信貸服務(wù)，由于客戶的信用等級(jí)和收入水平不同，銀行為每個(gè)客戶提供的產(chǎn)品供給也不同。一般制造企業(yè)對(duì)某種產(chǎn)品可以進(jìn)行大規(guī)模批量生產(chǎn)，然而銀行由于提供的產(chǎn)品和服務(wù)的差異性決定了不能進(jìn)行批量生產(chǎn)。而且這種差異性導(dǎo)致了市場(chǎng)上金融機(jī)構(gòu)和服務(wù)的多樣化，也就從一定程度上避免了市場(chǎng)壟斷的發(fā)生。銀行經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品差異化和服務(wù)多樣化直接導(dǎo)致銀行的單個(gè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品和服務(wù)的成本增加，降低了不同銀行間的可比性，同時(shí)增加了對(duì)產(chǎn)品成本的估算難度。

（二）銀行產(chǎn)品的高風(fēng)險(xiǎn)性。一般企業(yè)完成產(chǎn)品銷售或提供服務(wù)的同時(shí)，基本認(rèn)為已實(shí)現(xiàn)收益。然而，由于銀行的許多產(chǎn)品，特別是貸款產(chǎn)品，貸款的發(fā)放并不代表貸款利息收益的實(shí)現(xiàn)，而只代表一項(xiàng)交易的開(kāi)始。如果貸款客戶不能按時(shí)付息甚至不能按時(shí)還款則會(huì)使得銀行在損失利息收入的同時(shí)發(fā)生額外本金損失。這種銀行特有的遞延收益風(fēng)險(xiǎn)隨著貸款時(shí)限的增加而增大，銀行面臨損失的可能就更大，因此，在進(jìn)行銀行價(jià)值評(píng)估時(shí)，需要合理評(píng)估外貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)以及其折現(xiàn)后的價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)控制是銀行長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)，對(duì)銀行內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)的充分認(rèn)識(shí)能夠?qū)崿F(xiàn)銀行的穩(wěn)定發(fā)展，減輕未來(lái)發(fā)展可能出現(xiàn)的負(fù)擔(dān)，需要列入銀行管理層的管理理念。

（三）銀行商譽(yù)的重要性和計(jì)量困難性。商譽(yù)作為無(wú)形資產(chǎn)的一部分，對(duì)商業(yè)銀行運(yùn)營(yíng)有著深刻影響。銀行作為金融系統(tǒng)的貨幣資源配置中介，其日常業(yè)務(wù)正常交易建立在客戶對(duì)銀行的信心基礎(chǔ)之上。目前我國(guó)四大國(guó)有銀行資產(chǎn)幾乎都是國(guó)有資本，國(guó)家信譽(yù)被認(rèn)為是國(guó)有銀行商譽(yù)的重要組成部分，為銀行這類金融機(jī)構(gòu)生存奠定了扎實(shí)基礎(chǔ)。因此，商業(yè)銀行不能忽略對(duì)其商譽(yù)的價(jià)值評(píng)估。目前我國(guó)企業(yè)只有在企業(yè)合并、兼并或整體買賣時(shí)才將商譽(yù)價(jià)值估價(jià)計(jì)入賬目。所以對(duì)于如何科學(xué)地估算銀行類企業(yè)商譽(yù)的價(jià)值仍需要進(jìn)一步探討和研究。

（四）銀行對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的依賴性和政策關(guān)聯(lián)性。商業(yè)銀行不同于一般企業(yè)，由于其日常運(yùn)營(yíng)狀況與國(guó)家政策以及國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境緊密結(jié)合，決定了銀行對(duì)宏觀環(huán)境的緊密依賴性，這也導(dǎo)致了銀行內(nèi)在的脆弱性。銀行作為國(guó)有資本的貨幣資源配置中介，受到政府的貨幣政策和財(cái)政政策的影響較大，我國(guó)在多年內(nèi)曾經(jīng)多次修改長(zhǎng)短期儲(chǔ)蓄利率、調(diào)整貸款額度限制并取消了利息稅等，這一系列舉措均對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)狀況產(chǎn)生重大影響，銀行需要不斷改善內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)和改變其各項(xiàng)業(yè)務(wù)特征以適應(yīng)以上國(guó)家政策。這些國(guó)家政策，都在一定程度上改變了銀行的自由現(xiàn)金流量和營(yíng)運(yùn)流程，從而對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值產(chǎn)生影響。

表1 企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法比較

二、商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估方法的適用性分析

（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法概述。從資產(chǎn)角度、獲利能力及風(fēng)險(xiǎn)角度和相對(duì)價(jià)格角度分別產(chǎn)生了市場(chǎng)法、收益法和成本法三種企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法。三種方法在價(jià)值評(píng)估中的適用基礎(chǔ)及優(yōu)缺點(diǎn)比較如表1 所示。

（二）商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估方法可行性分析第一，銀行經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品特殊性、差異化和服務(wù)多樣化及銀行對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境依賴性和政策關(guān)聯(lián)性限制了市場(chǎng)法的應(yīng)用。各類銀行之間的產(chǎn)品差異性和服務(wù)多樣化決定了不同銀行的產(chǎn)品和服務(wù)缺乏可參照性，從而導(dǎo)致了市場(chǎng)難以準(zhǔn)確提供銀行間相似交易的交易價(jià)格。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)仍處于初級(jí)發(fā)展階段，政府政策仍處于主導(dǎo)控制市場(chǎng)的地位，我國(guó)股市發(fā)展相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家仍比較落后，從而導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格和宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)時(shí)常背道而馳，經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)還不能成熟地發(fā)揮其經(jīng)濟(jì)狀況評(píng)價(jià)功能，且股票指數(shù)還不能充分表現(xiàn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)狀況。同時(shí)，銀行對(duì)宏觀環(huán)境的依賴性以及政府政策對(duì)其可能產(chǎn)生的關(guān)聯(lián)影響十分重大。市場(chǎng)法的應(yīng)用基礎(chǔ)不僅要求活躍有效的資本市場(chǎng)，同時(shí)需要能夠找出與被評(píng)估企業(yè)類似的可參照企業(yè)提供最近市場(chǎng)交易價(jià)格使得可以準(zhǔn)確估算企業(yè)交易價(jià)格。由于其假設(shè)基礎(chǔ)均不能被滿足，故不適合用市場(chǎng)法對(duì)商業(yè)銀行進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。

第二，銀行商譽(yù)的重要性和計(jì)量困難性約束了成本法的應(yīng)用。成本法本著企業(yè)重建的思想，通過(guò)將重新構(gòu)造同等企業(yè)所需要的資產(chǎn)加單加總后減去貶值得到企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。目前采用成本法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估通常為企業(yè)清算或并購(gòu)過(guò)程中對(duì)企業(yè)有形資產(chǎn)的估算，然而由于成本法忽略對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量將使價(jià)值評(píng)估結(jié)果產(chǎn)生很大偏差。由于商譽(yù)對(duì)銀行價(jià)值有著重要影響，故不可忽略銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值、銀行積累的客戶網(wǎng)點(diǎn)的價(jià)值以及政府信用給銀行可帶來(lái)未來(lái)價(jià)值。同時(shí)，由于目前我國(guó)對(duì)實(shí)際不良貸款比例的評(píng)估較為樂(lè)觀，反映不夠真實(shí)，壞賬存在率比實(shí)際報(bào)表說(shuō)明還要多，以及銀行組成資產(chǎn)質(zhì)量也普遍偏低，故不適合用成本法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。

第三，銀行現(xiàn)金流動(dòng)態(tài)變化和利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)過(guò)程符合收益法的假設(shè)基礎(chǔ)，收益法最符合銀行價(jià)值評(píng)估的思想，并提供最具參考價(jià)值的價(jià)值評(píng)估結(jié)果。收益法根據(jù)企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益折現(xiàn)來(lái)估算企業(yè)目前的內(nèi)在價(jià)值。它是我國(guó)目前發(fā)展得最為成熟的價(jià)值評(píng)估方法，其所關(guān)注的企業(yè)未來(lái)收益的價(jià)值通過(guò)關(guān)注被評(píng)估企業(yè)的未來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)來(lái)估算，體現(xiàn)了目前我國(guó)銀行經(jīng)營(yíng)中未來(lái)現(xiàn)金流的動(dòng)態(tài)變化過(guò)程，較為真實(shí)地模擬了目前銀行經(jīng)營(yíng)的利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)過(guò)程。由于收益法針對(duì)性較強(qiáng)同時(shí)披露的內(nèi)容最為重要，充分符合經(jīng)濟(jì)學(xué)原理中對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的論述，成為目前理論上發(fā)展最成熟的價(jià)值評(píng)估方法。在公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)的前提下，創(chuàng)造利潤(rùn)收入并使公司企業(yè)價(jià)值最大化是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的最主要目的。根據(jù)以上對(duì)銀行價(jià)值評(píng)估的特殊性分析，盡管目前對(duì)于銀行未來(lái)利益貼現(xiàn)率的估測(cè)和計(jì)算仍存在困難，但是根據(jù)我國(guó)日益完善的市場(chǎng)所提供的關(guān)于商業(yè)銀行未來(lái)收益和貼現(xiàn)率的估算數(shù)據(jù)為收益法的成功運(yùn)用奠定了可靠的理論和實(shí)踐基礎(chǔ)。

三、商業(yè)銀行的價(jià)值評(píng)估方法的選擇

企業(yè)的收益以多種形式出現(xiàn)，根據(jù)存在形式的不同，收益法衍生模型可分為以凈利潤(rùn)作為收益額折現(xiàn)的凈利潤(rùn)總額折現(xiàn)模型、以現(xiàn)金流量作為收益額折現(xiàn)的現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型和以息稅前利潤(rùn)總額作為收益額折現(xiàn)的利潤(rùn)總額折現(xiàn)模型。由于現(xiàn)金流量是按照收付實(shí)現(xiàn)制確定的，相比息稅前利潤(rùn)總額和凈利潤(rùn)總額更適合作為預(yù)期收益的指標(biāo)，同時(shí)由于未來(lái)現(xiàn)金流量能夠確切地反應(yīng)一段時(shí)期內(nèi)企業(yè)的預(yù)期收益，且現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型充分體現(xiàn)了資金的時(shí)間價(jià)值，故更適合用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估。

（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的選用。根據(jù)現(xiàn)金流來(lái)源的不同，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型可分為股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和股利現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)狀及商業(yè)銀行的企業(yè)特殊性，股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型最適合用于商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估，原因有二：第一，我國(guó)資本市場(chǎng)的特殊情況和商業(yè)銀行內(nèi)部股利政策及資金構(gòu)成復(fù)雜性制約了股利現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的使用。股利現(xiàn)金流折現(xiàn)模型在我國(guó)資本市場(chǎng)受到嚴(yán)重制約，原因是目前我國(guó)上市公司普遍存在送股不分紅的情況，且并不能對(duì)股東長(zhǎng)期執(zhí)行穩(wěn)定的股利政策，這對(duì)判斷未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)的股利現(xiàn)金流造成了很大的困難，估測(cè)的股利現(xiàn)金流折現(xiàn)值并不能準(zhǔn)確地表現(xiàn)銀行的內(nèi)在價(jià)值。第二，由于未來(lái)自由現(xiàn)金流容易受到股東或管理層的決策操控，很難通過(guò)企業(yè)內(nèi)部自由現(xiàn)金流判斷其實(shí)際價(jià)值且難以估測(cè)未來(lái)可能發(fā)生的自由現(xiàn)金流。

相比于股利現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型能夠只利用股權(quán)價(jià)值進(jìn)行估算，免去對(duì)企業(yè)負(fù)債成本估算的復(fù)雜步驟，重點(diǎn)關(guān)注于銀行主要收入——借貸款利差所得，更方便于計(jì)算商業(yè)銀行企業(yè)價(jià)值。

（二）股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型價(jià)值評(píng)估的步驟。在對(duì)商業(yè)銀行進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，現(xiàn)金流折現(xiàn)模型主要關(guān)注于未來(lái)現(xiàn)金流及公司運(yùn)營(yíng)的資本成本。評(píng)估者需要對(duì)商業(yè)銀行的這兩項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行客觀合理地估算，并運(yùn)用由此產(chǎn)生的結(jié)果計(jì)算其價(jià)值。故欲得到準(zhǔn)確客觀的價(jià)值評(píng)估結(jié)果需要對(duì)這兩個(gè)參數(shù)進(jìn)行合理深入的分析并充分了解銀行所在行業(yè)的外部風(fēng)險(xiǎn)和銀行內(nèi)部運(yùn)營(yíng)決策風(fēng)險(xiǎn)以及銀行未來(lái)預(yù)期盈利能力。

采用股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進(jìn)行商業(yè)銀行企業(yè)價(jià)值計(jì)算時(shí)需要進(jìn)行股權(quán)資本成本（即貼現(xiàn)率）計(jì)算、未來(lái)現(xiàn)金流估算和時(shí)間t的估算。股權(quán)資本成本的計(jì)算對(duì)確定未來(lái)銀行現(xiàn)金流折現(xiàn)數(shù)值具有重要影響。目前國(guó)際上主要利用套利定價(jià)模型(APM）和資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）來(lái)估算企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益率。股權(quán)資本現(xiàn)金流是指公司當(dāng)年自由現(xiàn)金流減去債務(wù)償還、追加營(yíng)運(yùn)資本等項(xiàng)目后所剩下的現(xiàn)金流。進(jìn)行一段時(shí)期內(nèi)的現(xiàn)金流估算需要考慮以下問(wèn)題：如何選定價(jià)值評(píng)估現(xiàn)金流流入的起始與終止時(shí)間；未來(lái)現(xiàn)金流增長(zhǎng)率的確定采用何種方式等。目前市場(chǎng)價(jià)值評(píng)估預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流增長(zhǎng)率的主要方式有以下三種：公司以往現(xiàn)金流增長(zhǎng)率參考、專業(yè)人員利用財(cái)務(wù)報(bào)表表現(xiàn)進(jìn)行主觀估算及直接采用財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)進(jìn)行公式計(jì)算。

在實(shí)際運(yùn)用股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進(jìn)行商業(yè)銀行價(jià)值評(píng)估的過(guò)程中，需要收集二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格指數(shù)在一定期間內(nèi)的表現(xiàn)和銀行部分年度報(bào)表的數(shù)據(jù)，通過(guò)篩選和計(jì)算，得出估算結(jié)果。

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