現(xiàn)金股利分配政策動因分析

張晨+王麗燕

摘要：我國上市公司普遍少分紅，而一直堅持現(xiàn)金分紅的企業(yè)就顯得比較“顯眼”，萬向錢潮自上市以來一直堅持現(xiàn)金分紅，其實施的究竟是什么股利政策，背后的動因又是什么？本文將結(jié)合2013年11月新出臺的現(xiàn)金分紅制度對萬向錢潮的股利分配政策進行研究分析。

關(guān)鍵詞：萬向錢潮 現(xiàn)金股利 股利政策

一、現(xiàn)金股利分配總體概況

萬向錢潮股份有限公司（以下簡稱“萬向錢潮”，代碼為000559）創(chuàng)建于1969年，1994年公司股票“萬向錢潮”在深交所掛牌上市。據(jù)相關(guān)網(wǎng)站，截至2012年，萬向錢潮自上市以來總計向資本市場以發(fā)行新股、增發(fā)股份、配股等方式募得資金共26.87億元，向A股流通股東派現(xiàn)23.78億元（具體股利分配情況如表1所示），派現(xiàn)金額占募資金額的88.50%。在我國上市公司普遍不分紅、很少分紅的情況下，萬向錢潮現(xiàn)金分紅政策的關(guān)注度日益提高，同時也具研究價值。

對于萬向錢潮而言，2006年至2012年每年的凈利潤額（如下頁表2所示）都足夠支付現(xiàn)金股利，并且凈利潤用于派現(xiàn)的比例呈逐年增長趨勢，尤其是2011年和2012年，如此高的比例可見萬向錢潮堅持實施現(xiàn)金股利分紅的決心。從下頁表2來看，2007年至2009年3年的派現(xiàn)額占凈利潤的比例較低，但是分配比例仍高于再融資要求的30%的比例，再結(jié)合2010年萬向錢潮增發(fā)股票進行募資的實際情況，我們就很容易理解這幾年低現(xiàn)金分紅的原因——即企業(yè)發(fā)展擴張需要通過留存利潤來積累資金的同時又要按法律要求進行分紅來獲得再融資的資格。

2007年至2009年萬向錢潮的投資情況如表3所示，投資項目所需的資金量巨大。從2007年開始，公司就在計劃進行增股，直到2010年公司才完成了增股。因此，在這3年中，進行少量的現(xiàn)金分配，將大量利潤留存在企業(yè)，同時又要使得分配比例滿足企業(yè)的再融資比例要求，據(jù)此我們認為，萬向錢潮的股利分配政策傾向于剩余股利政策。

二、股利政策制定影響因素分析

（一）法律因素分析

法律限制作為一種影響因素必然影響著萬向錢潮的股利分配政策的實行。為了保護債權(quán)人和股東的利益，《公司法》、《證券法》、《稅法》等都對公司的股利分配政策進行了一定的限制。這些限制性條款主要有：資本保全的約束；公司積累的約束；在此基礎上，考慮企業(yè)的實際發(fā)展需要，對剩余的利潤進行分配。2008年證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，其中規(guī)定上市公司再融資需具備的條件之一是“最近三年以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的百分之三十”。2013年11月底發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》也會對上市公司的股利政策制定產(chǎn)生影響。

（二）股東因素分析

作為股利分配方案的最終決定者，股東對股利政策的制定有著非常大的影響。股東會從自身需要出發(fā)，對公司的股利分配施加一定的影響。因此，對股東的構(gòu)成情況和實際控制人進行分析研究十分必要。萬向錢潮年度報告揭示魯冠球先生系萬向集團公司的創(chuàng)始人及萬向錢潮的實際控制人，因此，他的經(jīng)營管理風格可以影響萬向錢潮的股利分配政策的制定及實施。從2002年收購美國納斯達克上市公司UAI的經(jīng)典案例，我們可以看出魯冠球的謹慎的操作風格，萬向集團一路的發(fā)展也處處體現(xiàn)出魯冠球穩(wěn)扎穩(wěn)打的經(jīng)營風格，再通過分析魯冠球作為實際控制人的其他上市公司的股利分配政策，我們初步得出結(jié)論：魯冠球傾向于現(xiàn)金分紅政策，如萬向德農(nóng)上市以來總計向A股流通股東派現(xiàn)2億元，募資共1.39億元，派現(xiàn)金額占募資金額的143.98%。

控股股東對企業(yè)的行為決策能夠施加重大影響，但是股東的構(gòu)成對企業(yè)的股利分配政策也具有相當重要的影響。表4是萬向錢潮截至2012年12月31日的公司前十大股東情況。

從股東構(gòu)成結(jié)構(gòu)來看，有一半以上是證券投資基金，一般來說，基金追求的是投資收益，而不是以持股控股為目的，所以這些股東更傾向于現(xiàn)金分紅。同時，萬向錢潮前十大股東持有57.95%的股份，排名在最后的第十大股東中汽凱瑞貿(mào)易有限公司只持有萬向錢潮0.37%的股份。可想而知，萬向錢潮存在大量的小股東，每個小股東持有的股份必然小于0.37%。對于小股東而言，他們很少參與企業(yè)的經(jīng)營管理，他們對企業(yè)進行投資只是表明對企業(yè)經(jīng)營管理方式的認同。小股東投資入股，希望獲得企業(yè)經(jīng)營的成果，現(xiàn)今分紅必然是最佳的選擇。多年來，萬向錢潮已連續(xù)實施年度利潤分配以現(xiàn)金分紅的利潤分配方案，其權(quán)益分配方案及實施過程，充分保護了中小投資者的合法權(quán)益。

（三）公司自身因素分析

公司本身具有盈利能力、擁有足夠量的現(xiàn)金是企業(yè)進行現(xiàn)金分紅的必要前提。萬向錢潮作為一家注重回報股東的企業(yè)，具備了較強的盈利能力，為現(xiàn)金分紅政策的實施創(chuàng)造了條件。

通過下頁表5的數(shù)據(jù)我們不難發(fā)現(xiàn)萬向錢潮的盈利能力相對穩(wěn)定，雖然逐年略有下降，但是在整個宏觀經(jīng)濟不景氣的前提下，萬向錢潮還能夠保持這樣的盈利能力已是難能可貴。

再通過對表6的進一步分析可知各指標的增長率不僅數(shù)值本身很小且整體呈下降趨勢，到2012年，持續(xù)增長率已為負。雖然前文提到萬向錢潮的凈利潤足夠支付現(xiàn)金股利，但就長期發(fā)展來看，萬向錢潮發(fā)展勢頭不強勁，我們認為其已逐步步入成熟穩(wěn)定期。

（四）生命周期分析

企業(yè)生命周期的判斷有多種方法，本文采用現(xiàn)金流量法來判斷企業(yè)所處的生命周期。（1）當經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)、投資活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)、籌資活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)時，表明該企業(yè)處于產(chǎn)品初創(chuàng)期。（2）當經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、投資活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)、籌資活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)時，可以判斷企業(yè)處于高速發(fā)展期。（3）當經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、投資活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、籌資活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)時，表明企業(yè)進入產(chǎn)品成熟期。（4）當經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)、投資活動現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、籌資活動現(xiàn)金凈流量為負數(shù)時，可以認為企業(yè)處于衰退期。

如表7所示，萬向錢潮歷年來經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時正時負。據(jù)此我們認為，萬向錢潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》對上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對上市公司的分紅制度進行了硬性規(guī)定。當公司處于成熟期且無重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到40%；公司處于成長期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時，可以按照前項規(guī)定處理。這項規(guī)定可以充分保護資本市場上中小股東的權(quán)益，改變資本市場上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬向錢潮，在實施剩余政策的過程中必然要考慮此項規(guī)定，減少利潤留存額度，通過其他方式進行融資來滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬向錢潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊伍中。雖然萬向錢潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報披露的投資發(fā)展信息進行深入分析之后我們會看到，萬向錢潮實施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬向錢潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險”之嫌，但從另一方面我們應該看到其堅持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬向錢潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時心有余而力不足，暫時還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認它一直都在努力。對于這樣的企業(yè)，我們應該給予支持和理解，多給他們一點時間，因為投入和回報總有時間差。J

參考文獻：

1.王國銀.穩(wěn)定現(xiàn)金股利政策探討——評佛山照明股利政策[J].財會通訊（學術(shù)版），2005，（5）.

2.李芬芳，唐紹祥.基于財務報表角度分析佛山照明的現(xiàn)金股利政策[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010，（9）.

3.張雪南.試析我國現(xiàn)金股利發(fā)放動因及政策建議[J].會計之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂.控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學，2012.

如表7所示，萬向錢潮歷年來經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時正時負。據(jù)此我們認為，萬向錢潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》對上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對上市公司的分紅制度進行了硬性規(guī)定。當公司處于成熟期且無重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到40%；公司處于成長期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時，可以按照前項規(guī)定處理。這項規(guī)定可以充分保護資本市場上中小股東的權(quán)益，改變資本市場上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬向錢潮，在實施剩余政策的過程中必然要考慮此項規(guī)定，減少利潤留存額度，通過其他方式進行融資來滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬向錢潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊伍中。雖然萬向錢潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報披露的投資發(fā)展信息進行深入分析之后我們會看到，萬向錢潮實施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬向錢潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險”之嫌，但從另一方面我們應該看到其堅持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬向錢潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時心有余而力不足，暫時還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認它一直都在努力。對于這樣的企業(yè)，我們應該給予支持和理解，多給他們一點時間，因為投入和回報總有時間差。J

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3.張雪南.試析我國現(xiàn)金股利發(fā)放動因及政策建議[J].會計之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂.控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學，2012.

如表7所示，萬向錢潮歷年來經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時正時負。據(jù)此我們認為，萬向錢潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》對上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對上市公司的分紅制度進行了硬性規(guī)定。當公司處于成熟期且無重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到40%；公司處于成長期且有重大資金支出安排時，現(xiàn)金分紅的比例要達到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時，可以按照前項規(guī)定處理。這項規(guī)定可以充分保護資本市場上中小股東的權(quán)益，改變資本市場上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬向錢潮，在實施剩余政策的過程中必然要考慮此項規(guī)定，減少利潤留存額度，通過其他方式進行融資來滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬向錢潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊伍中。雖然萬向錢潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報披露的投資發(fā)展信息進行深入分析之后我們會看到，萬向錢潮實施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬向錢潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險”之嫌，但從另一方面我們應該看到其堅持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬向錢潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時心有余而力不足，暫時還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認它一直都在努力。對于這樣的企業(yè)，我們應該給予支持和理解，多給他們一點時間，因為投入和回報總有時間差。J

參考文獻：

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3.張雪南.試析我國現(xiàn)金股利發(fā)放動因及政策建議[J].會計之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂.控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學，2012.