從匯率改革看我國國際收支

譚元瑾 李聯(lián) 曹強(qiáng)

【摘 要】本文從我國實(shí)際情況出發(fā)，討論影響我國國際收支的主要因素，并對1985-2012年度的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明，人民幣匯率升值并不能有效改善我國國際收支狀況；而擴(kuò)大匯率波動區(qū)間，可以增加我國企業(yè)、個(gè)人的外匯投資及投機(jī)需求，從而間接促進(jìn)了我國的對外投資，有利于我國的外匯資本外流，有助于調(diào)節(jié)我國的國際收支。

【關(guān)鍵詞】國際收支；順差；人民幣匯率；區(qū)間

一、引言

國際收支平衡反應(yīng)了一國經(jīng)濟(jì)的外部均衡狀況，是宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的四個(gè)目標(biāo)之一。在經(jīng)濟(jì)全球化的大趨勢下，外部均衡對內(nèi)部經(jīng)濟(jì)的影響日益加深，國際收支問題也因此受到廣泛關(guān)注。自1994年人民幣貶值以來，除1998年、2012年外，我國國際收支經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目均保持雙順差。受此影響，我國外匯儲備持續(xù)高速增長，導(dǎo)致國內(nèi)流動性過剩，人民幣對外升值；但人民幣在國內(nèi)則呈貶值趨勢，從而造成了我國貨幣升值和通貨膨脹的雙重壓力，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了負(fù)面的影響。也正因?yàn)槿绱?，中國人民銀行在2014年度工作會議中明確提出，要把“爭取國際收支基本平衡”作為工作重點(diǎn)。

匯率是調(diào)整國際收支狀況的主要手段之一。根據(jù)經(jīng)典的國際金融理論，在滿足“馬歇爾勒納”條件的情況下，本幣升值可以降低貿(mào)易順差，從而改善國際收支狀況。李克強(qiáng)同志在2014年3月召開的十二屆全國人民代表大會中明確指出，“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，擴(kuò)大匯率雙向浮動區(qū)間，推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換”，這暗示著我國匯率改革進(jìn)程的不斷深入。然而近年來在人民幣持續(xù)升值的背景下，我國國際收支持續(xù)雙順差的局面未出現(xiàn)根本變化。隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)關(guān)系的復(fù)雜化，人民幣匯率的調(diào)整是否能有效改善我國國際收支狀況，有待進(jìn)一步分析和檢驗(yàn)。

二、理論分析

本文將國際收支的經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目綜合考慮，把我國國際收支差額作為被解釋變量，采取了1994年到2013年的年度數(shù)據(jù)，并以2005年即匯率改革年為分界點(diǎn)分別進(jìn)行實(shí)證分析并將結(jié)論進(jìn)行對比。

首先分析經(jīng)常賬戶。我們知道進(jìn)口額和出口額是構(gòu)成我國國際收支的重要因素。出口取決于我國的貿(mào)易伙伴對出口產(chǎn)品的需求及我國的出口供給因素。一般地，我國的貿(mào)易伙伴國的收入水平越高，越有利于我國出口，匯率因素則影響我國出口商品的價(jià)格從而影響我國的出口額。另外我國國內(nèi)需求也會影響我國的出口額，因?yàn)楫?dāng)我國國內(nèi)的需求提高后，出口供給將會相對減少。我們選取了美國、日本、德國三個(gè)國家的GDP作為我國貿(mào)易伙伴國的收入水平的代表，匯率則采用真實(shí)有效匯率，國內(nèi)需求以我國的GDP增長率為代表。這幾個(gè)因素影響出口進(jìn)而影響我國的國際收支，因此這幾個(gè)變量可以成為模型的解釋變量。

對于進(jìn)口來說，國內(nèi)收入水平、匯率因素都會影響我國的進(jìn)口，這兩個(gè)因素分別以我國GDP增長率、人民幣實(shí)際匯率來表示。另外，F(xiàn)DI（實(shí)際利用外商投資額）的大部分都是以進(jìn)口的形式來進(jìn)入我國的，因此FDI也會影響我國的進(jìn)口。

國際收支經(jīng)常項(xiàng)目的收益項(xiàng)目包括職工薪酬和投資收益，為方便起見，這里主要討論投資收益的影響因素。外商直接投資在我國的投資收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我國在國外的投資收益，這將對我國貿(mào)易項(xiàng)目的順差形成一定的抵消作用。1995--2005年累計(jì)投資收益的借方余額（逆差）是2463.29億美元，相當(dāng)于外商直接投資順差的51.12%。投資收益在連續(xù)10年出現(xiàn)逆差后，2005年實(shí)現(xiàn)順差91.15億美元，原因在于外商投資收益的再投資，更主要的因素在于近幾年來人民幣匯率的升值壓力與預(yù)期，使得投資收益匯出推遲，使得一部分轉(zhuǎn)化為“熱錢”滯留在國內(nèi)。經(jīng)以上分析可知，我國投資收益借方額主要取決于外商直接投資的規(guī)模，當(dāng)年的投資收益是前期外商直接投資流入的結(jié)果，我國GDP增長率以及人民幣匯率也會影響我國投資收益的借方額。同樣，投資收益貸方額也會受到人民幣匯率以及我國GDP增長率的影響。綜合以上分析，我們選取的解釋變量有我國GDP增長率以及人民幣匯率以及FDI和其滯后變量FDI（-1）、FDI（-2）。經(jīng)常轉(zhuǎn)移項(xiàng)目在此不作討論。

資本及金融賬戶由資本賬戶及金融賬戶構(gòu)成，這里重點(diǎn)分析金融賬戶。在國際收支差額中，F(xiàn)DI本身就起到了很重要的解釋作用。為了分析的方便以及不和之前的分析產(chǎn)生重復(fù)，這里直接用FDI作為解釋國際收支差額的解釋變量。在金融賬戶中另一個(gè)不可忽視的項(xiàng)目就是證券投資，外國對我國的證券投資（FPI）是受到我國的政策限制的，我國的證券市場目前還不是一個(gè)開放的市場，所以我們重點(diǎn)討論我國對外證券投資。我國對外證券投資主要受中美的利率差I(lǐng)、以及人民幣的真實(shí)匯率影響，因此兩者可作為解釋變量。而中美的利差是中國的實(shí)際利率減去美國的實(shí)際利率，中國的實(shí)際利率以一年期定期存款利率和我國GDP平減指數(shù)之差來表示，美國實(shí)際利率以美國的10年期國債利率和美國GDP平減指數(shù)之差來表示。

此外，金融賬戶中還包括有其他投資。其他投資指除直接投資和證券投資外的所有金融交易，這些金融交易又被劃分為貿(mào)易信貸、貸款、貨幣和存款以及其他資產(chǎn)（負(fù)債）。 其他投資也受到匯率及利率的影響，這里用人民幣實(shí)際匯率及中美實(shí)際利差作為解釋變量。

本文主要研究是影響國際收支的因素以及人民幣匯率對于調(diào)整國際收支失衡的作用，而錯(cuò)誤遺漏項(xiàng)目屬于平衡項(xiàng)目，包括儲備資產(chǎn)也是屬于平衡項(xiàng)目。為了達(dá)到研究目的，本文不對儲備資產(chǎn)項(xiàng)目及錯(cuò)誤與遺漏賬戶進(jìn)行分析討論。

三、實(shí)證研究

經(jīng)過以上分析，本文認(rèn)為造成我國國際收支差額（萬美元）的因素有：美國、日本、德國三個(gè)國家的GDP（萬億美元）、人民幣真實(shí)有效匯率（REER）、我國的GDP增長率η（%）、FDI、FDI（-1）、FDI（-1）、中美的實(shí)際利率之差I(lǐng)（%）。

上式中BOP是我國國際收支的差額，GDP1、GDP2、GDP3分別是美國、日本、德國三個(gè)國家的GDP，REER是人民幣真實(shí)有效匯率，η代表中國GDP增長率，F(xiàn)DI是實(shí)際利用外商投資額，F(xiàn)DI（-1）是滯后一期的實(shí)際利用外商投資額，F(xiàn)DI（-2）是滯后兩期的實(shí)際利用外商投資額， I是中國與美國的實(shí)際利率之差。

本文國際收支和FDI數(shù)據(jù)來自國家外匯管理局網(wǎng)站及中國統(tǒng)計(jì)年鑒。美、日、德、中的GDP相關(guān)數(shù)據(jù)來自新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)站（http：// finance.sina.com.cn/）。人民幣實(shí)際有效匯率數(shù)據(jù)來自IMF數(shù)據(jù)庫網(wǎng)站，中國名義利率以一年期定期存款利率為代表，數(shù)據(jù)來自中國人民銀行網(wǎng)站（http：//www.pbc.gov.cn/），中國CPI數(shù)據(jù)來自中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)（http：//www.ce.cn/），美國實(shí)際利率以美國十年期國債收益率減美國GDP平減指數(shù)來表示，美國十年期國債收益率數(shù)據(jù)來自美聯(lián)儲網(wǎng)站（http：//www.federalreserve.gov/），美國GDP平減指數(shù)數(shù)據(jù)來自世界銀行數(shù)據(jù)庫（http：//data.worldbank.org.cn/）

通過Eviews分析的結(jié)果表明REER、I、FDI（-1）、FDI（-2）、η的t檢驗(yàn)不顯著，日本的GDP的系數(shù)t檢驗(yàn)顯著但系數(shù)為正，表明日本的GDP越高，我國的國際收支順差差額越小，我們首先考慮到可能存在著多重共線性的情況。為此，我們采用了逐步回歸法，最后我們得到的結(jié)果是在我們之前所選的變量中只有GDP2、GDP3、FDI能夠成為模型的解釋變量，REER、I、FDI（-1）、FDI（-2）、η都不能解釋我國國際收支差額BOP的變動。

四、政策評價(jià)

經(jīng)過上述分析我們知道人民幣匯率對我國國際收支調(diào)節(jié)的作用較差，相對而言我國只有優(yōu)化我國進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)構(gòu)和更為合理地管理FDI以及增加我國居民對外直接投資（或證券投資等）等來調(diào)節(jié)國際收支。影響我國FDI可以通過調(diào)整外資優(yōu)惠政策、擴(kuò)大進(jìn)口和市場開放等結(jié)構(gòu)性政策達(dá)到目的。另一方面，增加我國企業(yè)、個(gè)人的對外投資首先需要我國居民手里要有外匯，但在人民幣持續(xù)升值的情況下人們會積極持有外匯嗎？答案顯然是否定的。單靠人民幣升值是不能改善我國國際收支長期雙順差的。我們看到最近政府及央行提出的“擴(kuò)大人民幣匯率波動區(qū)間”的政策其實(shí)是有利于調(diào)節(jié)我國的國際收支失衡的狀況。擴(kuò)大人民幣匯率的浮動區(qū)間可以讓市場和價(jià)格發(fā)揮更大的調(diào)節(jié)供求的作用，讓匯率波動本身調(diào)整經(jīng)常和資本項(xiàng)目的差額。要改善國際收支持續(xù)大幅順差的狀況，需要不斷鼓勵(lì)我國企業(yè)“走出去”進(jìn)行國外的投資，需要讓資本有序的外流。而當(dāng)匯率波動幅度擴(kuò)大后，部分個(gè)人、企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)會發(fā)現(xiàn)有更多的機(jī)會進(jìn)行外匯投資及投機(jī)，從而增加持有外匯資產(chǎn)，甚至創(chuàng)設(shè)更多金融產(chǎn)品，“藏匯于民”和資本有序外流的目的才有望實(shí)現(xiàn)。所以我國政府及中央銀行的“擴(kuò)大人民幣匯率波動區(qū)間”是十分有利于調(diào)節(jié)我國國際收支的順差的。

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作者簡介：

譚元瑾（1992-），男（漢族），廣東羅定人，湖南大學(xué)金融專業(yè)，本科；李聯(lián)（1993-），男（漢族），貴州貴陽人，湖南大學(xué)金融專業(yè)，本科；曹強(qiáng)（1992-），男（漢族），山東諸城人，湖南大學(xué)金融專業(yè)，本科。