明牌珠寶減持局

楊現(xiàn)華

在宣布3個月之后，明牌珠寶（002574.SZ）控股股東的一致行動人終于祭起了減持的大旗，而這只是其10億元拋售計劃的開始。

為了這次減持計劃，明牌珠寶可謂是精心“策劃”，為避稅實施的招數(shù)五花八門，掩護減持的各種利好消息更是層出不窮。原本一直業(yè)績不振的明牌珠寶卻在減持之時報復(fù)性反彈。

作為明星私募，澤熙的一舉一動備受關(guān)注，明牌珠寶正是澤熙2013年四季度以來持續(xù)3個季度鐘愛的個股，旗下3只產(chǎn)品持有明牌珠寶超過700萬股。而此次大股東一致行動人減持的接盤方，恰恰又閃現(xiàn)了澤熙的身影。

減持三板斧

明牌珠寶宣布減持計劃時，其股份剛剛在3天前解禁。

2014年4月22日，是明牌珠寶上市滿3年的日子，公司首發(fā)原始股份解禁，解禁股東為浙江日月首飾集團有限公司（下稱“日月集團”）、永盛國際投資集團有限公司（下稱“永盛國際”）、日月控股有限公司（下稱“日月控股”）、新疆攜行股權(quán)投資管理有限公司（下稱“攜行投資”）、克州鑫富股權(quán)投資管理有限公司（下稱“鑫富投資”）。

其中，日月集團為明牌珠寶的控股股東，實際控制人是虞阿五和虞兔良父子，永盛國際和日月控股同樣為虞氏父子全部控股，攜行投資66.17%的股份為虞兔良所有；虞阿五之女虞彩娟則是鑫富投資的單一大股東，掌握了三成以上的股份，其余股份被虞氏父子的親屬和公司高管瓜分。

除了控股明牌珠寶之外，日月集團還有房地產(chǎn)、礦產(chǎn)和投資等其他業(yè)務(wù)，公司2013年總資產(chǎn)已經(jīng)超過百億元，但在公司網(wǎng)站，除了基本信息之外，并無任何其他介紹，公司首頁至今保留的仍是明牌珠寶3年前成功上市的新聞。

就在解禁3天后的4月25日，明牌珠寶就宣布了減持計劃。公司稱，由于“股東投資理財需要”，未來半年內(nèi)最多將減持4200萬股，不超過公司總股本的17.5%。減持的股東包括永盛國際、日月控股和攜行投資，虞氏父子無疑將成為最大贏家。

按照明牌珠寶目前的股價，此次虞氏父子有望獲得10億元以上的真金白銀。對于這樣一筆巨額收益，明牌珠寶已經(jīng)提前做足了準備。

首先便是遷址。眾所周知，新疆和西藏對股權(quán)投資類企業(yè)征收的稅率較低，企業(yè)所得稅不超過15%，比其他省份至少低了10個百分點，公司稅后利潤向個人分配時的個人所得稅同樣低于內(nèi)地其他省份，因此新疆和西藏被業(yè)內(nèi)稱為“大小非”避稅的天堂。

明牌珠寶顯然利用了這一點。就在股份解禁之前，公司的部分股東就開始為減持而遷址。

其中，紹興縣攜行貿(mào)易有限公司變更為新疆攜行股權(quán)投資管理有限公司，紹興縣鑫富投資有限公司變更為克州鑫富股權(quán)投資管理有限公司，經(jīng)營內(nèi)容順勢變?yōu)楣蓹?quán)類投資等業(yè)務(wù)。

僅僅是遷址還不能滿足虞氏父子避稅的“需求”，高送轉(zhuǎn)則成為避稅的又一利器。

雖然8月2日才公布2014年半年報，但6月24日明牌珠寶就披露了分配方案，大股東日月集團提出每10股轉(zhuǎn)增12股的高送轉(zhuǎn)方案。消息一出，公司股價應(yīng)聲漲停。

在此之前，上市3年的明牌珠寶雖偶有分紅，但從未送轉(zhuǎn)。巧合的是，在股票剛剛解禁之后，明牌珠寶就迫不及待推出了高送轉(zhuǎn)，要知道，此時的高送轉(zhuǎn)將為明牌珠寶原始股東日后的減持省下數(shù)額不菲的一筆稅款。

根據(jù)財政部2010年11月30日發(fā)布的規(guī)定，對個人所持限售股征稅的范圍含：“2006年股權(quán)分置改革新老劃斷后，首次公開發(fā)行股票并上市的公司形成的限售股，以及上市首日至解禁日期間由上述股份孳生的送、轉(zhuǎn)股?！薄凹{稅人同時持有限售股及流通股的，其股票轉(zhuǎn)讓所得，按照限售股優(yōu)先原則，即轉(zhuǎn)讓股票視同為先轉(zhuǎn)讓限售股，按規(guī)定計算繳納個人所得稅?！?/p>

也就是說，首次公開發(fā)行的限售股，以及上市首日至解禁日期間由上述股份孳生的送轉(zhuǎn)股，都被視為應(yīng)征收個人所得稅的限售股。但解禁日之后進行的送轉(zhuǎn)股則不算作限售股，不予征稅。

虞氏父子等原始股東的股份是在4月底解禁，公司在兩個月之后推出高送轉(zhuǎn)方案，如果上述股東減持股份，可以少繳稅款。

對于上市公司而言，實際控制人的大筆減持顯然不是什么好消息；因此，適時釋放利好無疑將對股價起到很好的支撐作用。

在做好減持的準備之后，明牌珠寶的好消息便接踵而至了。

8月2日，明牌珠寶公布了靚麗的半年報，并宣布進軍互聯(lián)網(wǎng)教育，擬與北京高等珠寶研修學院投資1億元共同開展珠寶在線教育。眾所周知，在線教育正是資本市場時下最為熱門的概念。

明牌珠寶此時涉足在線教育，難逃瓜田李下之嫌。就連澤熙在調(diào)研時也質(zhì)疑明牌珠寶為何要投資在線教育。

在減持“三板斧”萬事俱備之后，真正能夠推高股價的則是公司業(yè)績。詭異的是，原本上市以來低迷不振的明牌珠寶，卻在減持之時業(yè)績離奇大幅提升。

凈利潤詭異暴漲

2014年半年報顯示，明牌珠寶上半年實現(xiàn)營業(yè)收入43.53億元，同比下降15.02%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1.5億元，同比增長380.46%。

公司解釋稱，“受益于套期保值業(yè)務(wù)及存貨成本的走低，公司經(jīng)營毛利快速回升?！?/p>

上市3年來，明牌珠寶的業(yè)績鮮有亮點。上市當年，公司凈利潤增速就從之前45%以上的高位降至15%左右。到了2012年更是暴降超過70%，雖然2013年略有增長，但增幅仍在15%以下。

在黃金珠寶銷售領(lǐng)域，已經(jīng)上市的公司還有老鳳祥（600612.SH）和潮宏基（002345.SZ）。2011-2013年，無論是營收還是凈利潤增速，明牌珠寶都遜于上述兩家競爭對手。可就在減持的2014年，明牌珠寶業(yè)績開始遠超同行。

老鳳祥業(yè)績快報顯示，公司2014年上半年凈利潤增速只有7.35%，營收增速更是只有1%；潮宏基也預(yù)計2014年凈利潤增速不會超過50%。endprint

實際上，中華全國商業(yè)信息中心公布的2014上半年零售業(yè)情況顯示，金銀珠寶類商品上半年的零售額下降幅度最為明顯，同比下降16.9%，增速較上年同期低46個百分點。明牌珠寶上半年收入下降也就不足為奇了。

但是，收入下降凈利潤卻同比漲幅近4倍，明牌珠寶是如何做到的呢？公司所稱的套期保值業(yè)務(wù)真的為明牌珠寶帶來了滾滾利潤嗎？

為了規(guī)避大宗商品價格以及外匯匯率的波動，相關(guān)上市公司會開展套期保值業(yè)務(wù)，以對沖價格單邊波動帶來的風險。明牌珠寶從事黃金飾品的生產(chǎn)與銷售，相對透明的黃金價格，使得公司可以通過套期保值業(yè)務(wù)規(guī)避金價波動給公司經(jīng)營帶來的風險。

明牌珠寶在4月初發(fā)布公告稱，公司開展了套期保值業(yè)務(wù)，以達到規(guī)避由于黃金價格大幅下跌造成的已發(fā)出黃金產(chǎn)品可變現(xiàn)凈現(xiàn)值低于庫存成本的情況。

但顯然，剛剛涉足的套期保值業(yè)務(wù)不但沒有給明牌珠寶帶來利潤，反而拖累了公司的業(yè)績。

半年報顯示，明牌珠寶衍生金融工具產(chǎn)生的公允價值變動收益為-3018.09萬元。也就是說，套期保值業(yè)務(wù)不但沒有增加公司的凈利潤，還成為公司業(yè)績增長的“毒瘤”。沒有這項業(yè)務(wù)，明牌珠寶的凈利潤增速或許更高，又怎么能成為公司業(yè)績增長的推手呢？

明牌珠寶業(yè)績提升的關(guān)鍵因素在于毛利率的提升。半年報顯示，公司的銷售毛利率超過9%，不但同比翻番，還創(chuàng)下了3年來的最好水平。

伴隨著毛利率大幅度提升的是明牌珠寶存貨的直線下降。2014年年初，公司的存貨為21.38億元，到了年中只剩下9.04億元。其中，庫存商品從年初的17.34億元降至年中的6.37億元。值得注意的是，明牌珠寶存貨的急劇下降主要發(fā)生在二季度，一季度末公司的存貨價值還高達17.49億元。

但就二季度來說，明牌珠寶的銷售收入為15.22億元，這就是說，公司收入的大部分是靠減庫存來實現(xiàn)。

2013年12月底，黃金價格一路走高直至2014年3月初，之后穩(wěn)定在260元/克左右。

明牌珠寶2013年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為98天，2014年上半年提升至69天，公司存貨周轉(zhuǎn)速度明顯有所提高，僅兩個多月存貨便可以更新一次。

如今明牌珠寶毛利率大幅提升，這意味著公司恰好使用的是2013年年末、2014年年初低價購進的原材料。若如此，明牌珠寶一季度已經(jīng)大幅提高的毛利率又該做何解釋呢？

在推高明牌珠寶業(yè)績的同時，離奇下降的存貨還增厚了公司的凈利潤。

2013年，明牌珠寶計提了1.04億元的存貨跌價損失。但在2014年上半年，存貨跌價損失卻降為零，而上年同期為7685.59萬元。即使主業(yè)表現(xiàn)不佳，通過調(diào)整存貨跌價損失，明牌珠寶的凈利潤就可以大幅增加。

此外，2014上半年，明牌珠寶的利息收入達到創(chuàng)紀錄的4549.89萬元，上年同期則幾乎可以忽略不計，利息收入和存貨跌價損失對凈利潤的影響接近1.5億元。

在做好所有準備之后，8月6日，永盛國際率先減持明牌珠寶1200萬股，減持均價為24.37元/股，套現(xiàn)2.92億元，虞阿五和虞兔良父子將分享這約3億元的真金白銀，但是作為該筆減持的接盤者，澤熙的身影又讓市場浮想聯(lián)翩。

雙面澤熙

深交所大宗交易信息顯示，8月6日，財通證券紹興人民中路營業(yè)部賣出明牌珠寶1200萬股，接盤方的三個席位中，國泰君安證券上海打浦路營業(yè)部攬下了1100萬股，持股比例占到了明牌珠寶的4.58%，恰好低于5%的舉牌線。

由于持股5%以上達到舉牌線后需要公開相關(guān)信息，接盤方席位的這一“巧妙”安排恰好避免了自身身份的暴露。但是，業(yè)內(nèi)盛傳，國泰君安上海打浦路營業(yè)部是“私募一哥”徐翔旗下澤熙的大本營。

市場之所以如此猜測，是因為該席位之前曾經(jīng)與國泰君安交易單元（390426）共同出現(xiàn)在多個上市公司的交易數(shù)據(jù)之中，且上榜時間與上市公司股東信息存在高度的一致性，如奠定澤熙“江湖地位”的重慶啤酒（600132.SH）、首現(xiàn)出逃的酒鬼酒（000799.SZ）。

如今，國泰君安交易單元（390426）已經(jīng)被證明是澤熙專用席位，與之共同進退的國泰君安上海打浦路營業(yè)部被認為是澤熙另外的常用席位也就并不為奇了。

事實上，明牌珠寶之所以被市場關(guān)注就是因為澤熙的大舉介入。2013年四季度，澤熙投資首次現(xiàn)身明牌珠寶，旗下的3只產(chǎn)品合計持有731.52萬股，成為持有明牌珠寶最多的機構(gòu)投資者。到了2014年上半年，澤熙小幅加倉至732.09萬股，明牌珠寶也理所當然地成為澤熙的重倉股之一。

從明牌珠寶股價的走勢中不難發(fā)現(xiàn)，也正是澤熙介入的2013年四季度，原本一直跌跌不休的明牌珠寶開始強勢反彈。

從2013年10月至今，明牌珠寶的漲幅已經(jīng)超過70%，早已埋伏其中的澤熙賺得盆滿缽溢，在這樣的情況下，再次接手大股東減持的股份又意欲何為呢？

澤熙提前買入，隨后上市公司業(yè)績反轉(zhuǎn)或者釋放利好推升股價反彈，然后控制人再行減持計劃，而接盤方則閃現(xiàn)澤熙身影，這樣的模式已經(jīng)無數(shù)次出現(xiàn)了，明牌珠寶不是第一個，也不會是最后一個。

國泰君安上海打浦路營業(yè)部上次密集出現(xiàn)在大宗交易平臺上是2013年9-11月，當時，向日葵（300111.SZ）實際控制人、董事長吳建龍及其一致行動人通過大宗交易系統(tǒng)合計減持4.4億股股份，累計套現(xiàn)超過10億元，而接盤主力就來自國泰君安上海打浦路營業(yè)部。

在減持前夕，向日葵也是利好不斷，公司先是扭虧為盈，接著又連續(xù)與國外企業(yè)簽訂合作合同，并搭乘當時最火熱的自貿(mào)區(qū)概念，在外高橋設(shè)立公司，同時向日葵在大股東解禁之后立即每10股轉(zhuǎn)增12股，在此之前，向日葵從未進行過任何送轉(zhuǎn)。

在一系列利好的不斷發(fā)酵之下，向日葵股價從2013年6月底的不足4元一口氣反彈至6元以上，隨后大股東及其一致行動人便開始了長達近3個月的減持之旅。

巧合的是，在這之前，澤熙同樣提前埋伏在向日葵的十大流通股股東名單里。澤熙旗下的龍信基金通1號在2013年二季度成為向日葵的第五大流通股股東。

在向日葵大股東減持的第二天，國泰君安交易單元就甩賣了2.71億元的向日葵股票，隨后國泰君安上海打浦路營業(yè)部便開始成為接盤最積極的營業(yè)部，大股東減持的股份幾乎都被該席位獲得。由于大宗交易成交折價在10%以上，澤熙投資通過折價接手隨即在二級市場轉(zhuǎn)賣就可以輕松獲得不菲的短線收益。

在向日葵之前，樂通股份（002319.SZ）、華麗家族（600503.SH）無一不是如此：澤熙提前買入，隨后利好抬高股價，緊接著大股東減持時澤熙再次充當接盤方的角色。這一手法已經(jīng)屢次出現(xiàn)在大宗交易平臺之上，而明牌珠寶不過又是一次重復(fù)而已。

明牌珠寶稱，股東減持是因為“投資理財需要”。此次減持的最大受益者是虞阿五和虞兔良父子，日月集團2014年發(fā)行短融的公告或許可以看出虞氏父子對資金的需求情況。

2014年5月底，明牌珠寶大股東日月集團發(fā)行2014年第一期短期融資券，融資金額3.5億元。

公告顯示，日月集團短期借款為15.26億元，應(yīng)付債券為9.9億元，同期貨幣資金接近19億元，公司負債率雖已提高，但仍低于60%。

雖然之前由于擔保問題，日月集團股份曾被光大銀行杭州分行凍結(jié)，但在日月集團答應(yīng)代為償還擔保方借款本金及利息后，被凍結(jié)股份已經(jīng)幾乎全部解凍。在此之后，虞氏父子又何來理財需要呢？endprint