地方政府投融資平臺問題研究

摘要：在中央政府與地方政府財政分權(quán)的分析框架下，指出我國的政府性債務總體風險可控，但債務率、償債率指標表明地方債務風險較大?；仡櫸覈胤秸畟鶆杖谫Y向市場化演進的歷史，分析歷次融資模式變化的進步與局限。著重分析地方融資平臺“權(quán)、責、利”不對等導致的“預算軟約束”問題，認為“缺約束、不規(guī)范、低效率”的融資模式無法適應新的宏觀經(jīng)濟形勢的需要，提出了未來制度建設(shè)的政策建議。

關(guān)鍵詞：地方融資平臺；舉債權(quán)；市政債券；預算管理改革

中圖分類號： F832.5

一、我國的結(jié)構(gòu)性政府債務風險分析

對我國債務總規(guī)模情況進行估算，地方政府的負債率和債務率都明顯高于中央政府，地方政府債務風險較大。

（一）我國債務總規(guī)模估算

美國“次貸”危機和歐洲債務危機表明，政府財政風險主要反映在債務風險。由于政府責任所產(chǎn)生的債務，無論是法律規(guī)定的還是社會公眾推斷的，一旦無法履行，都將導致財政風險，只是根據(jù)債務發(fā)生的可能性和對政府約束力的不同，財政風險的影響程度可能會有所不同。

以廣義的公共債務或政府性債務概念粗略估算，包括國債、政策性銀行債務、地方政府及融資平臺債務、鐵道部債務以及上一輪銀行重組成本在內(nèi)，我國的公共債務余額到2010年底約為26萬億元，約占當年GDP的65%（見表1）。雖然超過了國際公認的警戒線60%，但從國際比較的角度來看，這個負債率尚處于國際較低水平。表2顯示，自2008年金融危機爆發(fā)以來，美國、日本、英國、法國和德國的負債率增幅明顯，而我國政府的負債率與這些國家相比是最低的。

（二）我國地方政府債務風險較大

雖然1995年開始實施的《中華人民共和國預算法》明文規(guī)定地方政府不得舉債，但是為了發(fā)展經(jīng)濟和為地方居民提供基本的公共服務，地方政府仍然以其他形式欠下了許多債務。

2011年6月審計署發(fā)布的第35號公告《全國地方政府性債務審計結(jié)果》顯示， 2010年底，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額10.72萬億元，相當于占我國GDP的26.71%、全國財政收入的128.97%、地方財政收入的263.89%，遠遠高于債務率國際警戒線100%的水平。如果加上約2.8萬億元的鄉(xiāng)鎮(zhèn)地方政府債務①，以及約1萬億元的養(yǎng)老保險隱性債務（由于我國養(yǎng)老保險的統(tǒng)籌級次主要是在省級和地市級地方政府）②，還有約1.2萬億元的地方公路隱性債務③，地方政府性債務總額達到15.70萬億元之巨，占2010年GDP的39%、全國財政收入和的189%、年地方財政收入的387%。從財政風險的衡量指標上看，地方政府的負債率和債務率都明顯高于中央政府，地方政府債務規(guī)模已經(jīng)達到一個高風險階段。

二、我國地方政府性債務成因分析

隨著市場經(jīng)濟體制的建立和“政企分開”原則的落實，地方政府的投資性支出責任逐步向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域集中。但是，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目公益性強，存在投資數(shù)額大、回收周期長、投資收益低的特性，比較難以吸引私人投資者的建設(shè)運營。所以，地方政府一直承擔著規(guī)劃者和實施者的雙重責任。理論上講，地方政府運用金融工具籌集建設(shè)資金不僅是可行的，而且是必要的。

（一）資金需求遠超財政能力

首先，財政無力彌補計劃經(jīng)濟時代公共投資不足造成的基礎(chǔ)設(shè)施歷史欠賬。城市發(fā)展的“納瑟姆曲線” ④規(guī)律表明，當城市化水平處于30%～70%時，將進入加速城市化階段。然而，在計劃經(jīng)濟時代，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)完全靠計劃控制和財政資金支持，金融工具缺位導致城市基礎(chǔ)設(shè)施的歷史欠賬較為嚴重。改革開放的30多年以來，正好處于我國城市化快速發(fā)展的階段，計劃體制下基礎(chǔ)設(shè)施的財政投資模式難以滿足日益增長的城鎮(zhèn)人口與經(jīng)濟發(fā)展的需要。因此，迫切需要增加公共投資實現(xiàn)追趕式發(fā)展，以保證基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展相匹配，維持國民經(jīng)濟的持續(xù)較快發(fā)展。

1994年的分稅制改革，規(guī)范了政府間財政分配關(guān)系，增強了中央政府宏觀調(diào)控能力，有力地促進了國民經(jīng)濟和社會事業(yè)的持續(xù)、快速、健康發(fā)展，同時，在客觀上也造成地方政府財力與事權(quán)不匹配的局面。

由于中央政府與地方政府之間的事權(quán)劃分工作未能徹底進行，尤其是各級地方政府之間的事權(quán)劃分工作幾乎沒能展開。隨著我國的城市化進程加快，地方政府的經(jīng)濟發(fā)展任務、城市基礎(chǔ)設(shè)施需求和公共管理職能在不斷加重，開支壓力不斷增大。受1997年亞洲金融危機、2008年國際金融危機的影響，為配合中央政府“保增長”的宏觀經(jīng)濟政策，地方政府的配套融資需求進一步擴大。

與此同時，地方財政存在著稅源不足、穩(wěn)定性差、征收難度大、增收潛力小等特點。與事權(quán)和開支相比，地方政府的財力明顯不足，僅靠各城市政府自身的財力無法完成大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)任務，亟需有效調(diào)動金融資源的支持性作用。

（二）金融跨期配置資源符合公平原則

資本性項目投資容易導致不公平，包括居民人口遷徙帶來的橫向不公以及生活時代差異帶來的縱向不公。公共投資項目的成本-收益的代際公平原則主要指公共投資項目的受益人應和城鎮(zhèn)化融資負擔人保持一致。然而，基礎(chǔ)設(shè)施項目具有一次建成、長期使用的特點，客觀上容易產(chǎn)生受益人和負擔人的不一致問題。

在純粹通過稅收為城鎮(zhèn)化建設(shè)融資的做法下，不公平問題尤為突出。金融手段的本質(zhì)，是跨期配置資源的期限轉(zhuǎn)換功能，這是金融區(qū)別于財政的一個顯著特征。通過一定的融資制度安排—— 一次融資建設(shè)分期償還，就能將城鎮(zhèn)化的未來收益平移到目前使用的同時，也能實現(xiàn)財務成本的代際分擔。

三、我國地方政府融資模式的歷史變遷

我國地方政府融資模式的歷史變遷，是財政金融體制漸進改革的結(jié)果，一直朝著市場化的方向發(fā)展，同時也不可避免地打上了體制的烙印。

在“撥改貸”時期，地方政府曾經(jīng)是可以直接獲取金融資源的，是合法的舉債主體。分稅制改革與《預算法》出臺是一個分水嶺，此后，在有關(guān)法律限制下，地方政府缺乏合法的融資主體與償債責任主體地位，只能通過中央財政或者融資平臺獲得金融資源（見圖1）。

（一）“撥改貸”模式

1979年，為減輕財政負擔，北京、上海、廣東三個省市試行“撥改貸”，拉開了地方政府市場化融資的序幕。1984年，國家頒發(fā)了《關(guān)于國家預算內(nèi)基本建設(shè)投資全部由撥款改為貸款的暫行規(guī)定》，全面推動地方政府融資向市場化方向轉(zhuǎn)變。

本來，從有限的財政安排改為銀行貸款，地方政府已經(jīng)成為一個債務主體，能夠直接獲取金融資源。但是，當時的金融體系是國有銀行一統(tǒng)天下，有限的幾家商業(yè)銀行也是逐步從中國人民銀行獨立出來成立的，導致地方政府產(chǎn)生了一種錯誤的認知：銀行的資金就是國家的資金，所謂“貸款”是無償?shù)摹５胤秸膫鶆罩黧w意識與償債意識沒有隨“撥改貸”建立起來，因此，這種模式不具有商業(yè)可持續(xù)性。

（二）通過中央財政獲取金融資源

從財政體制的角度講，一級政府完整的財權(quán)不僅應當包括稅收權(quán)和支出權(quán)，而且還應當包括舉債權(quán)，但是，在1994年頒布的《預算法》第28條中，明確規(guī)定“除法律和國務院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”。此后，1995年頒布的《中國人民銀行法》第29條規(guī)定：“中國人民銀行不得向地方政府、各級政府部門提供貸款”。1996年頒布的《貸款通則》明確指出：借款人不包含地方政府及其部門。在不違反禁止性規(guī)定的情況下，地方政府通過國債轉(zhuǎn)貸、國際金融機構(gòu)和外國政府貸款等獲得了一定的金融資源。

這些一段融資模式的特點是，在舉債階段強化了中央政府的約束力和控制力，債務規(guī)模有限因而有效防范了財政風險；但是，同樣的原因令其不足以滿足地方政府的資金需求；地方政府的債務償還，純粹是依靠財政積累，而分稅制弱化了地方財力，無法對商業(yè)性金融機構(gòu)形成吸引力；商業(yè)金融缺乏也就不能有效發(fā)揮金融市場對地方財政風險的定價和緩釋機制。

（三）通過融資平臺獲取金融資源

受舉債主體身份的制約，地方政府不得不“創(chuàng)新”融資主體。21世紀初以來，隨著住房市場化改革的推進以及土地有償使用制度的推廣，地方融資平臺模式逐步興起，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)特別是應對2008年國際金融危機的影響發(fā)揮了重要作用。

所謂地方融資平臺，是指地方政府及其部門和機構(gòu)、所屬事業(yè)單位等通過財政撥款或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)設(shè)立，具有政府公益性項目投融資功能，并擁有獨立企業(yè)法人資格的經(jīng)濟實體。融資平臺的本質(zhì)是，地方政府以相關(guān)領(lǐng)域的財政投資性支出注入融資平臺作為本金撬動金融資源。其所運用的金融工具，從最初的銀行借貸，逐步向貸款、城投債、政信合作等多元化發(fā)展。

據(jù)統(tǒng)計，截至2013年6月末，融資平臺貸款余額已達9.7萬億元，在融資平臺債務總量中的份額是最高的，這與我國直接融資市場不夠發(fā)達，間接融資體系長期占主導地位的金融體制是相適應的。

2012年全年“城投債”（包括城投類企業(yè)債、中票、短融、私募票據(jù)等）凈發(fā)行額達到7928億元，年底的存量規(guī)模1.78萬億元，占整體信用產(chǎn)品存量的比重從2008年的13.3%上升至23.7%。

截至2012年末，“政信合作”余額5015.5億元，較2011年末增長97.7%；廣義類基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)類信托余額1.65萬億元，較2011年末增長62.5%。

四、融資平臺的弊端分析

在缺乏正規(guī)融資渠道的情況下，地方政府投融資平臺是地方政府信用和市場化融資相結(jié)合的融資模式，也是地方政府突破財力限制、綜合運用社會資源服務經(jīng)濟發(fā)展的一種體制創(chuàng)新，它推動了經(jīng)濟社會的發(fā)展，在金融危機期間為推動城鎮(zhèn)化建設(shè)也發(fā)揮了重要作用。但是，規(guī)避監(jiān)管的融資模式“創(chuàng)新”使得地方政府性債務缺乏統(tǒng)一規(guī)范管理，約束機制的建設(shè)大大落后于融資規(guī)模的擴張。

（一）融資平臺存在軟約束問題

對于地方政府來說，地方融資平臺具有靈活性優(yōu)勢。第一，名義上和形式上，融資平臺是具有獨立法人資格的（國有）經(jīng)濟實體（企事業(yè)法人），具備借款人的主體資格，可以輕松避開《預算法》和《貸款通則》的有關(guān)監(jiān)管。第二，地方政府可以方便地將土地等國有資產(chǎn)在不同的融資平臺公司之間騰挪，以地方財力、土地、信用作后盾，最大限度地利用債務杠桿獲取金融資源。第三，融資平臺的法人財產(chǎn)獨立于其出資人地方政府的財產(chǎn)，依法應獨立承擔民事權(quán)利義務，即便發(fā)生償債困難時，隱身其后的地方政府或者下一任的政府主要領(lǐng)導可以方便地推卸償債責任。

然而，恰恰是這種“靈活性”， 構(gòu)成融資平臺模式最本質(zhì)的缺陷，即缺乏清晰的法規(guī)約束和風險控制機制，權(quán)、責、利邊界模糊加劇預算軟約束問題。具體體現(xiàn)在：

一是由于地方政府不是直接債務人，無法對舉債行為進行總體規(guī)劃，不能科學設(shè)計舉債規(guī)模、方式、品種、年限、投資回報方式、償債資金的籌措和風險預判。

二是舉債流程不規(guī)范，缺乏正路引導。地方融資平臺一般為企業(yè)法人，地方政府只能通過層層上報匯總的方式了解平臺公司的舉債情況，存在滯后性，無法進行正面引導。

三是地方融資平臺既有為了公共事業(yè)建設(shè)項目而替政府承擔的債務，也有相當一部分自營項目的債務，同樣的債務主體存在不一樣的債務性質(zhì)，加大了地方政府債務管理的難度。

四是政府缺位債務資金監(jiān)控。對于無法產(chǎn)生收益的公共設(shè)施、公共事業(yè)項目來說，真正的借款人和償債責任人是政府，債務資金使用人是建設(shè)單位，表面上的舉債主體即融資平臺公司缺乏管理項目建設(shè)和資金使用的動因。

這些問題令項目建設(shè)和資金運用難以獲得有效監(jiān)督，容易導致投資效率低下和滋生腐敗等問題。一旦運作不當，融資平臺的債務就很容易出現(xiàn)難以償還的問題，給地方政府帶來較大的風險，而地方債務不斷累積不僅會成為地方財政的重大隱患，最終可能將會轉(zhuǎn)嫁給中央財政，加劇地方政府預算軟約束行為，由全國的納稅人來承擔，進而引發(fā)更多的財政、金融連鎖反應，增加經(jīng)濟發(fā)展的困難。

隨著地方政府建立融資平臺的層級和主體資質(zhì)在逐步下移，信息披露不充分，系統(tǒng)風險在增大，未來都可能導致商業(yè)銀行產(chǎn)生不良貸款。

（二）商業(yè)貸款的期限錯配問題

對于商業(yè)銀行來說，“以短貸長”是其資金運用的主要格局，尤其是銀行負債的流動性明顯較強。城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的項目貸款期限一般都較長，以高流動性的存款類負債來支持低流動性的中長期貸款畢竟有一定限度。如果出現(xiàn)存款久期縮短、或者貸款期限長期化的趨勢，銀行本身的資產(chǎn)負債表的流動性風險將明顯積聚，這一風險在某些特定時點可能演變成大規(guī)模的不良貸款和實質(zhì)性的支付危機。

隨著融資平臺債務逐漸到期，其隱含的債務風險也對地方財政構(gòu)成一定的壓力。國家審計署2011年第35號審計結(jié)果顯示，截至2010年底，全國共有6576個地方融資平臺，平均每個縣2.3個，平均每個融資平臺舉債7.6億元。

事實上，20世紀90年代因投資過熱、通貨膨脹帶來的銀行不良貸款大幅攀升已經(jīng)在很大程度上印證了上述判斷，只是因政府的隱性支持等因素，使得銀行體系并未出現(xiàn)實質(zhì)性的擠兌危機。防范與化解地方政府融資債務風險，成為當前不容回避的問題。

（三）監(jiān)管缺位

盡管“城投債”大多投向那些投資規(guī)模大、回報期長且?guī)в泄嫘蕴卣鞯氖姓椖?，與一般的企業(yè)債券區(qū)別較大；但是從債券的立項、設(shè)計、審批、發(fā)行、流通和償還均沿用企業(yè)債券的模式，遵循《企業(yè)債券管理條例》，而該條例關(guān)于發(fā)債主體、發(fā)債規(guī)模的約束對于融資平臺基本不構(gòu)成障礙。而且，由于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目大多符合國家產(chǎn)業(yè)政策，上述條例對于融資平臺債券的使用和償還也未進行特別的監(jiān)管，因此地方政府實際上通過企業(yè)債券這一渠道實現(xiàn)了市政項目融資的目的，同時這種帶有政府背景的企業(yè)債券還會降低社會監(jiān)督的積極性，增加“逆向選擇”和“道德風險”；而兼有政府債券和企業(yè)債券的雙重身份使投資者難以衡量其真實的風險與收益，容易出現(xiàn)盲目高估收益、低估風險的情況。

（四）缺乏有效的信息披露制度

由于融資平臺債券發(fā)行主體是公司法人，在債務管理上，從舉債、用款到償債的全部過程通常由舉債單位自行管理，游離在財政、審計部門管理之外，因而債務情況只有具體的舉債人自己清楚，其他部門難以掌握。即使近年來財政部門因擔憂債務風險而開始統(tǒng)計，也僅僅是事后的管理。況且，還會因為各地理解、管理差異而遇到統(tǒng)計口徑不統(tǒng)一的問題。如此一來，金融機構(gòu)和普通民眾根本無法清晰了解地方政府的真實財政收支和整體債務情況，以地方財政作為擔保的平臺公司貸款進一步放大了隱性債務風險。

在進行信息披露的時候只對融資平臺本身的財務數(shù)據(jù)、經(jīng)營狀況及所投資項目等進行披露，而由于債券發(fā)行人與地方政府的緊密聯(lián)系，還需要建立符合最低標準的地方政府財政信息披露機制，增加財政透明度。目前我國在財政信息披露的質(zhì)量和數(shù)量方面都相差甚遠，遠不能適應有效實施市場約束的需要。市場也缺乏足夠的信息對政府或公共機構(gòu)的財政風險狀況進行全面而準確的分析和評估，從而削弱了市場約束的力量。

（五）信用評估缺乏可信度

對于融資平臺債券的信用及其投資價值的評估不同于一般企業(yè)債券，更應側(cè)重于對相關(guān)地區(qū)整體經(jīng)濟環(huán)境、經(jīng)濟發(fā)展水平、地方政府整體財政實力和項目成本收益的分析，并非僅僅局限于發(fā)行主體本身的資產(chǎn)負債、收入利潤及現(xiàn)金流指標。對“城投債”的信用評估，既不能只看企業(yè)本身的財務狀況，也不能只看到平臺背后政府支持的影子，在地方政府與融資平臺的關(guān)系沒有得到規(guī)范之前，目前債券評估體系很難說是有效的。

（六）償債過于依賴土地收益

融資平臺的償債資金來源絕大部分要依靠土地出讓收入。1998年住房市場化改革、2003年的土地出讓制度改革，令地方政府獲得了最大的一塊國有資產(chǎn)變現(xiàn)收益：土地出讓金。2011年，各級政府土地出讓總收入高達3.3萬億元，相當于地方本級一般預算收入的60%左右；純收益超過1萬億元，相當于地方本級一般預算收入的20%左右。

然而，過于依賴單一的土地出讓金收益，令任期制下的地方政府以諸多短視行為實現(xiàn)土地出讓金最大化：一是導致地方政府“抬高地價、多賣地、賣高價地”的沖動，一定程度上催生了房地產(chǎn)泡沫；二是利用土地供應一級市場的壟斷地位，熱衷于征收集體用地轉(zhuǎn)為國有土地，通過“招拍掛”制度獲取級差地租收益，引發(fā)諸多拆遷社會問題，也導致“攤大餅”式的城市擴張模式，產(chǎn)生土地城鎮(zhèn)化快于人口城鎮(zhèn)化的現(xiàn)象；三是城市建成區(qū)面積快速增加但土地使用效率不高，農(nóng)田面積縮小一定程度上威脅糧食安全。

最根本的約束在于，城鎮(zhèn)的擴張是有邊界的，附著有城鎮(zhèn)化紅利的有價值的土地也是一種有限的稀缺性資源，未來由政府直接掌握的可以出賣的土地更有限，僅僅依靠一次性土地出讓金償債顯然不具備可持續(xù)性。

五、我國地方政府融資機制相關(guān)改革

新形勢下，以往的粗放式融資機制不再是可持續(xù)的。如果沒有一個更為合理的融資機制，沒有一個為地方政府公共投資進行融資的有效安排，地方政府就很難擺脫對土地財政和融資平臺的過度依賴。因此，當前亟需重塑地方政府融資機制，保障經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的穩(wěn)步推進。

創(chuàng)新地方政府融資機制，并非簡單地尋求新的融資渠道、擴大融資規(guī)模。而是要以加約束為手段，以市場化、多層次為發(fā)展方向，以規(guī)范化、提效率、可持續(xù)為最終目標，保障金融市場能充分發(fā)揮在融資機制中的“自我約束”和“正向激勵”作用。這才是未來融資機制改革的重點。

實際上，由于政府財政是一個缺乏競爭性的封閉系統(tǒng)，不存在“與國際接軌以增強競爭力”的需求，也缺乏與市場相聯(lián)系的接口。圍繞新型融資機制推動改革將具有“牽一發(fā)而動全身”的效果，將引發(fā)一系列與之相關(guān)的改革。從大的方面來講，包括財稅體制改革、金融市場改革乃至行政體制改革。

（一）規(guī)范融資平臺與地方政府的關(guān)系

通過對比分析，可以初步得出結(jié)論，就像紐約市可以利用管道融資公司作為融資渠道一樣，我國地方政府借用融資平臺這個渠道本身并沒有大問題。兩者之間的關(guān)鍵差異在于，地方政府與融資平臺之間缺乏制度規(guī)范，最終導致權(quán)利、責任混亂以及對外界和市場資金提供方的信息披露不夠透明。在新的融資模式?jīng)]有發(fā)展出來之前，融資平臺模式仍有自身存在的價值，借鑒澳大利亞和美國的經(jīng)驗，必須以立法規(guī)范融資平臺與地方政府的關(guān)系。

就還款保障方面進行考慮，平臺公司的償債安排寄望于財政資金存在不可預見性太大的問題。一個可行的解決方案是，政府融資與融資平臺（管道融資公司）的籌資責任，應以項目性質(zhì)劃界，分別負責一般責任債券與項目收益?zhèn)?。相應的，地方政府分別編制經(jīng)常預算與資本預算，兩者結(jié)合的綜合性的政府財務報告是最能反映政府負債能力與償債能力的政府財務報表。對外公開的資本性預算，既要有長期、中期、短期投資支出計劃，也要做好收入預測和償債資金安排。對于國內(nèi)融資平臺公司本身來說，在做好上述規(guī)范措施后，做好信息披露從而接受市場力量約束，繼續(xù)發(fā)行具有收益?zhèn)再|(zhì)的債務不會形成大的風險。

（二）賦予城市政府發(fā)市政債權(quán)力

在財政改革方面，主要是要建立以地方特別是市級政府的負債主體地位，可利用當前正在修改《預算法》的機會，賦予地方政府，尤其是有條件的市縣政府以市政債券自主發(fā)行權(quán)?？紤]到市政債券發(fā)行需要修改《預算法》，要經(jīng)過一系列法律程序，而財產(chǎn)稅推廣和積累也需要一個過程，短期內(nèi)需要變通安排。建議借鑒美國等地的“特殊目的政府”做法，由上級政府賦予下級政府與提供特定公共品事權(quán)相對應的財權(quán)，包括?？顚Ｓ玫氖斩悪?quán)和發(fā)債券等，并設(shè)立特別賬戶實行封閉運行和管理，這樣既可保持上級政府的控制力，又可保證下級政府具有與特定事權(quán)相對應的發(fā)債權(quán)。因此，可在總結(jié)前期4省市自行發(fā)債經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，由全國人大或國務院授權(quán)擴大地方自行發(fā)債試點。除繼續(xù)以省級政府作為發(fā)債主體的試點外，考慮到城鎮(zhèn)化建設(shè)事權(quán)主要在市級政府，下一步應擴大試點，重點可考慮讓市級政府發(fā)債。

推進省以下各級政府更科學地劃分事權(quán)。預算管理上，推動全口徑預算，編制資本預算、中期預算和政府資產(chǎn)負債表，實現(xiàn)財政預算的硬約束。在此基礎(chǔ)上，完全可以借助市場力量推動地方政府主動進行利益導向的財稅改革，使地方政府的隱性債務顯性化，強化對地方政府的財務約束，保證地方財政的可持續(xù)性。增強地方政府信用意識，接受資金價格的 （市場力量）約束，提高地方財政信息透明度，以市場主體身份接受市場的信用評判，最終是降低融資成本。

（三）發(fā)展和改革債券市場

借鑒國際和我國改革開放30年來的發(fā)展經(jīng)驗，債券市場的良好發(fā)展需要建立起新型的債券機構(gòu)體系、完善的信用風險管理體系、統(tǒng)一的債券市場監(jiān)管體系和明確的債券發(fā)行定價機制，從而強化債務融資市場對政府投融資行為的約束。

1.完善信用風險管理體系

構(gòu)建以信用評級制度、信息披露制度和債券保險制度為內(nèi)容的信用風險管理體系。

建立起完善的市政債信用評級機制。首先，要建立一套規(guī)范的、操作性強、能真實反映市政債信用狀況的評級程序和標準；其次，盡快建立具有高度獨立性和公正性的市政債資信評級機構(gòu)，規(guī)范其評級行為；最后，出臺實施資信評級機構(gòu)管理辦法，以保證市政債評級的公正性和準確性。例如，引入獨立的第三方力量，前幾年人民銀行委托社科院對城市金融生態(tài)進行綜合評價并對社會公布，結(jié)果顯示地方融資可得性、利率高低與評價打分具有較強的相關(guān)性，地方政府也越來越重視這類評價，效果正在逐漸顯現(xiàn)。

建立起地方債務的信用評估體系，根據(jù)各地的風險和政府信譽引入差別化的利率。同時引入國際權(quán)威評估機構(gòu)參與評級，從地方政府的地方經(jīng)濟發(fā)展水平、財政收支水平和結(jié)構(gòu)、地方財政管理和行政效率、地方財政負債水平等方面進行量化分析與定性界定。

完善債券保險制度。在債券的發(fā)行環(huán)節(jié)中，積極引入專業(yè)的債券擔保機構(gòu)，降低和分散債券投資風險。同時對債券擔保機構(gòu)的準入、業(yè)務發(fā)展和投資進行嚴格的監(jiān)管。

2.統(tǒng)一債券市場監(jiān)管標準

我國目前的債券市場是多層次的，既有銀行間市場也有交易所市場，既有場內(nèi)交易市場又有場外交易市場；各市場分屬發(fā)改委、人民銀行、證監(jiān)會等多個部門管理。為促進債券市場快速、健康發(fā)展，最緊要的是統(tǒng)一各債券市場的監(jiān)管標準，實現(xiàn)互聯(lián)互通。首先，各種債券市場規(guī)則的制定和監(jiān)管職能的履行應該以尊重投資人、籌資人的自主權(quán)為出發(fā)點，在此基礎(chǔ)上保證信息的充分披露，保證交易的公開、公正、公平。其次，應該統(tǒng)一托管、清算機構(gòu)，便于投資者將所持有的債券能在不同的市場間自由轉(zhuǎn)換、交易。

3.明確債券發(fā)行定價機制

實現(xiàn)債券發(fā)行利率的市場化定價機制，主要根據(jù)債券的資信等級、風險大小等因素來確定債券利率水平，并使其能體現(xiàn)不同地方政府在經(jīng)濟基礎(chǔ)、財政狀況、金融生態(tài)環(huán)境、償債能力、政策扶持力度和發(fā)展?jié)摿?、基礎(chǔ)設(shè)施等方面存在的差異。需要特別防范的是，減少債券發(fā)行者對投資者尤其是機構(gòu)投資者的干擾和影響。

4.加強對投資者教育和引導

目前，國內(nèi)投資渠道不充分與財富管理需求日益增長之間的矛盾逐漸突出。在這種情況下，創(chuàng)新推出市政債這樣的新投資標的，短期內(nèi)有可能出現(xiàn)市政債市場的“非理性繁榮”。對此，應準備好應對之策：一是完善金融機構(gòu)的公司治理，防止市政債演變?yōu)閷嵸|(zhì)上的銀行貸款；二是要加強普通投資者的教育，樹立對地方債的風險意識，尤其是對“中央不會兜底承擔最終償債責任”的認識。

另外，可以考慮給予市政債發(fā)行配套的政策優(yōu)惠，加強民意約束。通過對市政債的發(fā)行給予貼息或免稅等政策優(yōu)惠，吸引更多當?shù)鼐用褓徺I或持有市政債，這樣不僅有利于財政紀律的強化，也能突出民意約束。

（四）強化風險約束機制建設(shè)

市政債通過評級及價格機制，具有自我約束總量過度膨脹的特征，有利于防范地方政府和金融機構(gòu)的道德風險，但為了更好地維護金融體系安全，還應當在以下幾方面加強配套風險約束機制建設(shè)：

1.以預算約束地方政府的投融資決策

政府預算收支結(jié)構(gòu)通常可以劃分為經(jīng)常性預算與資本性預算。經(jīng)常性預算是指為經(jīng)常重復發(fā)生的政府日?；顒犹峁┵Y金的預算，主要包括人員經(jīng)費、教育經(jīng)費和醫(yī)療保險經(jīng)費等，具有支出剛性強的特點。資本性預算是指為建筑物、道路橋梁和大型維修項目等資本項目提供資金的預算，這類支出通常規(guī)模較大，能在多年時間內(nèi)持續(xù)形成收益。

經(jīng)常預算和資本預算最顯著的差別是資金籌措方式。一般來說，經(jīng)常性預算的主要收入來源是稅收；資本性預算的收入包括投資收益，出售政府掌控的自然資源、國有資產(chǎn)獲得的資金，但最重要的是發(fā)行政府債券獲得的債務性收入。

資本性支出規(guī)模巨大、期限較長，對它的管理要具有一定前瞻性和長期規(guī)劃性。比如，某個項目到底是否應該給予預算支持、該支持多少金額、項目的效果如何、未來如何償還債務等等。

政府預算是通過法律程序確立的，是對政府活動進行約束和限制的基本途徑。資本預算是地方提供基礎(chǔ)設(shè)施的戰(zhàn)略管理手段，可以促進地方政府改善投融資決策，在項目計劃、資本融資和發(fā)展目標方面形成完整的政策框架。

目前，我國地方政府尚未編制資本性預算，在行為方式上只關(guān)心如何才能更多地融資上項目謀政績，對于償債沒有計劃。對于資金的使用也缺乏精細化管理，項目管理不善、資金使用效率低下的問題特別突出。

實現(xiàn)兩類不同預算的分別編制，實現(xiàn)經(jīng)常性收支與資本性收支分離，是合理確定融資規(guī)模與提高資金支出效率的基本保證。為了控制政府債務的膨脹，經(jīng)常性收支應當堅持節(jié)約和平衡方針，債務資金應當僅限于資本性投資支出，公共債務存量的增加額不得超過凈公共投資水平，這就是所謂的資本性預算“黃金規(guī)則”。

編制資本性預算，可以確保政府的投融資活動是在法律框架內(nèi)活動，防止地方政府債務膨脹，確保地方財政健康運行。編制資本性預算，可以實現(xiàn)跨期的權(quán)責對等安排，避免“新官不理舊賬”的現(xiàn)象。編制資本預算，還便于考察資金使用的績效，提高財政資金的使用效率。

為便于統(tǒng)計，政府可以從三個維度劃定經(jīng)常性支出與資本性支出的區(qū)分界限：一是資金規(guī)模，要達到計入資本項目的標準；二是資金用途，要能夠物化成相應的設(shè)施或歸結(jié)為提供設(shè)施的費用；三是時間標準，資金物化后的生命周期要超過一年。

總而言之，就是要加快推動地方政府編制中長期資本預算，以明確作為債務主體的市政府未來還款保障，科學合理界定市政債的規(guī)模。

2.信息公開為市場約束奠定基礎(chǔ)

在完善的市場經(jīng)濟條件下，地方政府也只是一個平等的市場主體。利用市政債券成功融資的前提，是政府主動、充分披露自己的財務信息，讓債券的潛在購買者了解政府的財務狀況，以便于市場能夠評估政府的信用風險。

我國地方政府目前并不享有合法舉債的權(quán)利。借道地方融資平臺，商業(yè)貸款、銀信合作、理財計劃、城投債等諸多融資手段都被用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目的融資。在這一模式下，資金供求雙方博弈能力不對等的問題明顯，地方政府披露自身財務信息的意愿很弱，而地方融資平臺的公司財務信息也并不能真實反映地方政府的可用財力和財政風險。

要發(fā)揮市場的約束力量控制公共債務，最好的辦法是發(fā)展市政債券市場，讓社會公眾以債權(quán)人的身份要求地方政府亮出家底，這比信貸市場的約束力更強。同時，為滿足市場要求，地方政府的首要任務將是編制資本預算，可靠地統(tǒng)計公共資產(chǎn)和負債，公開資金用途和債務償還計劃等信息，為市政債券市場建設(shè)與發(fā)展打好基礎(chǔ)。

信息公開的重點是建立法定的信息披露機制，從法律上加以明確和規(guī)范，提高違法違規(guī)成本。修訂完善《保密法》和《政府信息公開條例》，建立市政債信息披露制度，公開其數(shù)額、發(fā)行方式、對象、使用方向、項目情況以及成本收益等，使投資者能夠方便、及時地了解到相應的信息，做出相應的投資決策。強化信息披露監(jiān)管，對有地方政府支持的債務融資，還必須披露財政收支信息。

3.其他約束機制與風險防范機制

（1）強化地方人大的監(jiān)督權(quán)，加強地方人大的審查、監(jiān)督作用，對市政債的發(fā)行規(guī)模、使用方向、還本付息以及未來還款保障等享有審查權(quán)和監(jiān)督權(quán)，合理控制市政債的規(guī)模，有效解決“新官不理舊賬”的問題。

（2）在具體的規(guī)?？刂祁~度上明確標準，由上級政府或財政部統(tǒng)籌安排，實行逐項審批制，并規(guī)定在一定期限內(nèi)，市政債的累計發(fā)行額度不得超過規(guī)定的標準，以防止償債責任的積累擴大。設(shè)置控制過度負債的一系列指標，并實行包括預警管理在內(nèi)的全程控制。

（3）構(gòu)建市政債風險防范機制。第一，建立償債基金。在財政法規(guī)中明確市政債償還納入地方財政預算管理，建立償債基金以專用于地方政府債務的償還。預算年度初，必須按一定比例安排地方公債還本付息支出，但新發(fā)債券收入不能用于償還舊債。第二，完善預警機制。構(gòu)造一套預警指標體系監(jiān)控市政債及地方財政收支狀況，如債務利息占預算的比重、債務規(guī)模占中央債務規(guī)模等。第三，建立市政債償還的保證機制。修改《擔保法》進行擔保創(chuàng)新，構(gòu)建市政債保險機制。

一是探索地方自治。作為單一制國家，理論上講，中央政府對地方政府債務承擔著無限連帶責任。因此，地方政府濫用中央財政信用的狀況將難以避免，投資者期望中央兜底的認知更會導致嚴重的道德風險，而“軟約束”的投資者顯然無法實現(xiàn)對地方政府的“硬約束”。

二是加強地方財政部門的管理職能及其負責人的獨立性。目前體制下，國有資產(chǎn)管理部門扮演著公共投資項目股東的角色，發(fā)展與改革部門負責投資計劃的制定與項目的審批，加之公共投資項目大多屬于預算外活動，使得財政部門對資本性收支的賬目也難以全面掌握。

依照全口徑預算管理原則，應加強地方財政部門對公共投資的管理，至少應獲得相關(guān)信息備案。同時，為了避免政府的過度投資，需要加強地方人大的審批監(jiān)督地位?？梢钥紤]在財政投融資管理上，財政部門首長直接向地方人大負責。

三是探索地方債務違約的應對機制。我國雖然沒有地方政府破產(chǎn)制度，但是，聯(lián)邦制下的債務違約應對機制仍有可借鑒的地方：比如，禁止進入地方債券市場；僅保障地方政府的核心支出需要，減少運轉(zhuǎn)費用，停止審批一切政府新建投資支出項目。

四是建立責任追究機制。在強化地方人大對投融資決策的審批監(jiān)督權(quán)限后，可以將地方人大的組成人員作為責任追究對象。地方人大代表一般由當?shù)厝私M成，即使政府主要領(lǐng)導因工作需要而發(fā)生職位變動，也能使投融資決策得到延續(xù)。

（五）償債資金來源多元化

償債資金來源多元化，主要體現(xiàn)在以下兩點。

1.完善財產(chǎn)稅制

中央“十二五”規(guī)劃建設(shè)和“十八大”報告，都提出要研究推進房地產(chǎn)稅改革和逐步健全地方稅體系，關(guān)鍵在加快落實。

第一，財產(chǎn)稅是一種典型的受益稅，符合“取之于民，用之于民”宗旨，也符合成本—收益對稱性。財產(chǎn)的升值部分，不是因為業(yè)主自身的努力或是其所擁有的房地產(chǎn)的“自然成長”，而是主要源于地方公共產(chǎn)品對房地產(chǎn)周圍環(huán)境的改善，使其區(qū)位價值發(fā)生了變化，從而增加了其市場價值，也就是說，地方財政支出帶來的收益被正向資本化進了房地產(chǎn)價值中。由于財產(chǎn)稅與服務對象掛鉤，因此反過來說，該稅種是居民對政府服務滿意度的一個評價。

第二，財產(chǎn)稅源收入穩(wěn)定，比較符合可持續(xù)性要求。財產(chǎn)稅的稅基是房地產(chǎn)市場價值，該項價值對經(jīng)濟走向的敏感度較低，尤其是財產(chǎn)稅的計稅依據(jù)是1～3年評一次，在評定后計稅依據(jù)基本不變，更是加強了財產(chǎn)稅的穩(wěn)定性。盡管房地產(chǎn)市場也會經(jīng)歷周期性波動，但從長期看，由于人口增長、土地開發(fā)、交通設(shè)施完善等因素，導致房地產(chǎn)的總體方向是向上的，受當期GDP流量的直接影響較小，反過來也不會對當期GDP增長帶來沖擊。因此，財產(chǎn)稅培養(yǎng)了市政債未來收入基礎(chǔ)，為地方政府提供了一個穩(wěn)定的可持續(xù)增長稅源。

第三，財產(chǎn)稅能有效避免地方稅收惡性競爭。一個轄區(qū)內(nèi)的房地產(chǎn)是難以移動的，財產(chǎn)稅的稅基是相對固定的，當臨近轄區(qū)降低稅率或者給予某些稅收優(yōu)惠時，該轄區(qū)居民也難以遷移過去，從而有效地抑制轄區(qū)間政府發(fā)動的稅收競爭。從居民角度講，地方稅收主要是財產(chǎn)稅，稅負難以輸出，由于房地產(chǎn)價值的提高主要是源于地方公共支出所導致的周邊環(huán)境改善。因此，為了保證房地產(chǎn)的保值升值，居民會密切關(guān)注地方的公共支出狀況，這將促使地方更負責任處理轄區(qū)內(nèi)稅收與公共物品供給。

目前，我國還沒有真正意義上的財產(chǎn)稅，此前在上海和重慶試點的僅是房產(chǎn)稅。為了從根本上保證地方政府資金來源穩(wěn)定、規(guī)范、可持續(xù)，支持市政債券的順利發(fā)行，應完善現(xiàn)有的房產(chǎn)稅或新設(shè)財產(chǎn)稅稅種，盡可能在稅基、稅率、減免政策等方面留有余地，體現(xiàn)靈活性，并由省級政府通過專門的《財產(chǎn)稅法》來確定財產(chǎn)稅的征稅對象、基本稅率及變動幅度、評估機構(gòu)及減免稅等基本事項。然后，由市縣級政府在法定的稅率變動幅度內(nèi)，確定本轄區(qū)內(nèi)的具體適用稅率，并根據(jù)第三方機構(gòu)獨立評估出的房地產(chǎn)市場價值來計算應納稅額。由財產(chǎn)稅所籌集到的收入應全部劃歸市縣級地方政府用于城鎮(zhèn)化建設(shè)。這樣會使地方政府事權(quán)與財權(quán)匹配更為合理，實現(xiàn)城鎮(zhèn)化建設(shè)水平、財產(chǎn)稅收入與市政債券償債能力間的良性循環(huán)，這也符合“誰投資、誰收益、誰負債”的原則。

2.推動準公共物品價格改革

在價格改革方面，主要是針對能適用“使用者付費”機制的準公共物品。由于這類物品屬于生活必需品，涉及民生問題和社會穩(wěn)定，出于這些非經(jīng)濟理由，政府往往還承擔著這類物品的生產(chǎn)和提供之責，一旦放開給民營企業(yè)或外資企業(yè)負責，政府將失去價格控制力。但是，人為壓低價格實質(zhì)上是補貼了消耗大戶，而這往往并非政府的政策初衷。放開準公共物品的價格管制，以補貼形式保障低收入者的基本生活需求，有利于減輕財政負擔，也更能發(fā)揮市場價格信號的調(diào)節(jié)作用。

注釋：

① 北京福盛德經(jīng)濟咨詢有限公司報告，2011年6月28日。

②賈康等（2007）估算認為2007-2012 年養(yǎng)老保險隱性債務規(guī)模穩(wěn)定在10000億元～10800億元。

③為避免重復計算，以2011年11月公布的全國30個省份收費公路調(diào)查摸底結(jié)果2.3萬億元減去審計署報告中高速公路建設(shè)債務余額1.1萬億元所得。

④1979年由美國城市地理學家Ray.M.Northam首先發(fā)現(xiàn)并提出，發(fā)達國家的城市化大體上都經(jīng)歷了類似正弦波曲線上升的過程，當城市化水平在30%以下，代表經(jīng)濟發(fā)展勢頭較為緩慢的準備階段；當城市化水平超過30%時，經(jīng)濟發(fā)展進入極為迅猛的高速階段；當城市化水平繼續(xù)提高到超過70%之后，經(jīng)濟發(fā)展勢頭再次進入趨于平緩成熟階段。

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（編輯：許麗麗）