論信托金融化與我國(guó)證信合作的發(fā)展

梁家全

內(nèi)容摘要：信托是一種靈活而彈性的財(cái)產(chǎn)管理制度，具有所有權(quán)與管理權(quán)相分離、信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立、風(fēng)險(xiǎn)隔離、權(quán)益重置等獨(dú)特功能，能夠適應(yīng)多種多樣的財(cái)產(chǎn)管理關(guān)系。隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，信托金融化走向深入，信托成為現(xiàn)代金融資產(chǎn)管理的重要方式，契合并推動(dòng)了我國(guó)證信合作的發(fā)展。信托金融化背景下證信合作的發(fā)展反映了金融綜合經(jīng)營(yíng)和金融創(chuàng)新的趨勢(shì)和要求，對(duì)促進(jìn)我國(guó)的金融深化具有積極的意義。

關(guān)鍵詞：信托 財(cái)產(chǎn)管理 證信合作 金融

信托金融化：從歷史到現(xiàn)在

信托源自英國(guó)中世紀(jì)的“用益制度”（use），是一種以信任為前提、以管理能力為基礎(chǔ)、以財(cái)產(chǎn)為中心的多邊信用法律關(guān)系，其一般的運(yùn)作架構(gòu)為：財(cái)產(chǎn)所有人（委托人）將其財(cái)產(chǎn)（信托財(cái)產(chǎn)）移轉(zhuǎn)或設(shè)定于足以信賴并有管理能力的人（受托人），使其為他人（受益人）的利益或特定目的而管理或處分該財(cái)產(chǎn)。在早期，信托財(cái)產(chǎn)以單一的土地為主，受托人主要由非營(yíng)業(yè)性的個(gè)人擔(dān)任，信托作為家庭成員間財(cái)產(chǎn)保有和移轉(zhuǎn)的工具并未承載太多外部的經(jīng)濟(jì)功能。后來(lái)，隨著社會(huì)生產(chǎn)力的發(fā)展，人們財(cái)富的數(shù)量急劇增加，財(cái)產(chǎn)形態(tài)也日益多樣化，信托交易逐漸盛行，信托的市場(chǎng)需求不斷擴(kuò)大，營(yíng)業(yè)性的信托機(jī)構(gòu)開始登上舞臺(tái)。伴隨著經(jīng)濟(jì)的金融化，信托金融化成為現(xiàn)代信托發(fā)展的顯著特征。首先是信托財(cái)產(chǎn)的金融化，信托財(cái)產(chǎn)從傳統(tǒng)的以土地等實(shí)物為主逐漸發(fā)展為以資金、證券等金融資產(chǎn)為主；其次是財(cái)產(chǎn)管理方式的金融化，從傳統(tǒng)上以保管、出售、出租為主的方式，逐步發(fā)展到以各種融資和投資為主要方式，信托機(jī)構(gòu)通過(guò)金融化的方式管理和運(yùn)用資產(chǎn)（何小鋒，2013）；再次是源于信托本身的獨(dú)特性。信托具有所有權(quán)與管理權(quán)相分離、信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立、風(fēng)險(xiǎn)隔離、權(quán)益重置等獨(dú)特功能，可以靈活地應(yīng)用于不同的財(cái)產(chǎn)管理關(guān)系，達(dá)成節(jié)稅、財(cái)產(chǎn)保有、資產(chǎn)增值等多種目的，契合于金融市場(chǎng)多種多樣的需求。時(shí)至今日金融信托創(chuàng)新層出不窮，很多新型的金融商品如證券投資信托、不動(dòng)產(chǎn)投資信托、資產(chǎn)證券化等都應(yīng)用了信托機(jī)制。

信托的靈活性和多邊信用法律關(guān)系適應(yīng)了日新月異的金融活動(dòng)，推動(dòng)了信托業(yè)的發(fā)展。在美國(guó)，信托作為投融資工具應(yīng)用于公司債信托、貸款信托、不動(dòng)產(chǎn)信托、資產(chǎn)證券化交易、年金投資等產(chǎn)品，傳統(tǒng)上被嚴(yán)格限定于無(wú)償交易場(chǎng)合的信托，正迅速地被作為一種商業(yè)組織形式廣泛應(yīng)用于商業(yè)和金融領(lǐng)域，并成為結(jié)構(gòu)性共同基金偏好的組織形式。在日本，信托業(yè)務(wù)主要由信托銀行承擔(dān)，并以金錢信托為中心，通過(guò)信托受益權(quán)的證券化，募集社會(huì)閑散富余資金助力于產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而作為傳統(tǒng)大陸法系國(guó)家的德國(guó)，其雖然沒(méi)有直接繼受英美法系的信托制度，但也發(fā)展了在結(jié)構(gòu)、功能上與英美法的信托相近的Treuhand制度，并在金融活動(dòng)中廣泛應(yīng)用（孫靜，2004）。

在我國(guó)，自繼受信托制度伊始，信托便打上了深刻的“金融”烙印。早在上個(gè)世紀(jì)20年代，上海的一些大銀行便設(shè)立信托部門，從事有價(jià)證券、房地產(chǎn)、代理稅收、代客保管物品等業(yè)務(wù)。改革開放后信托業(yè)得以恢復(fù)和發(fā)展，但在很長(zhǎng)的一段時(shí)間里，信托業(yè)由于主業(yè)不明、定位不清、管理混亂、經(jīng)營(yíng)不規(guī)范等原因擾亂了金融秩序，在上個(gè)世紀(jì)七八十年代先后歷經(jīng)了5次整頓。近年來(lái)，隨著法制的完善和外部環(huán)境的改善，信托業(yè)終于走上了正軌，信托金融化不斷走向深化。首先，作為受托人的信托公司具有顯著的金融屬性。目前我國(guó)占主導(dǎo)的信托活動(dòng)為營(yíng)業(yè)信托，主要的受托人為信托公司，根據(jù)《信托公司管理辦法》的規(guī)定，信托公司是金融機(jī)構(gòu)的一種類型，主要經(jīng)營(yíng)以金融理財(cái)和資產(chǎn)管理為核心的信托業(yè)務(wù)，由銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管；其次，占主導(dǎo)地位的信托財(cái)產(chǎn)為資金，信托資金主要以金融的方式運(yùn)用；再次，信托業(yè)的地位在金融業(yè)中舉足輕重。近年來(lái)信托業(yè)的發(fā)展令人刮目相看，其管理的資產(chǎn)規(guī)模已超越保險(xiǎn)業(yè)而僅次于銀行業(yè)，人均創(chuàng)造的利潤(rùn)更是高居金融業(yè)榜首；最后，從信托的應(yīng)用范圍來(lái)看，除了典型的信托公司外，信托的原理和機(jī)制還廣泛應(yīng)用于證券投資基金、商業(yè)銀行理財(cái)、證券公司資產(chǎn)管理、保險(xiǎn)公司投資連結(jié)險(xiǎn)等金融領(lǐng)域中，在金融理財(cái)市場(chǎng)上有很深的滲透力。

信托金融化背景下我國(guó)證信合作的發(fā)展

證信合作，是指證券業(yè)和信托業(yè)基于功能互補(bǔ)、資源共享、經(jīng)營(yíng)協(xié)同的聯(lián)合行動(dòng)和方式。目前比較典型的形式如下：

（一）產(chǎn)品開發(fā)

信托公司在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上具有功能多樣、結(jié)構(gòu)靈活的特點(diǎn)，可以根據(jù)需要配置于不同的市場(chǎng)，通過(guò)富有彈性的設(shè)計(jì)平滑收益的波動(dòng)性，降低項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。而證券公司在多年的發(fā)展中培育了較高的業(yè)務(wù)水平和突出的投資研究能力。根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，目前我國(guó)共有114家證券公司，超過(guò)90家證券公司設(shè)有研究所，共有證券經(jīng)紀(jì)人42342人，證券投資咨詢分析師2480人，證券投資咨詢顧問(wèn)24013人。證券公司與信托公司根據(jù)市場(chǎng)的需求聯(lián)合開發(fā)產(chǎn)品，恰當(dāng)?shù)貥?gòu)造權(quán)利義務(wù)關(guān)系，創(chuàng)新產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和功能，謹(jǐn)慎地管理風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到拓寬業(yè)務(wù)范圍，增加收益的目的。目前，證券公司和信托公司聯(lián)合開發(fā)的產(chǎn)品主要有私人股權(quán)投資信托、陽(yáng)光私募證券投資信托、結(jié)構(gòu)化證券投資信托、資產(chǎn)證券化等。

（二）產(chǎn)品銷售

一直以來(lái)，我國(guó)信托公司主要按照地域進(jìn)行布局，其開展異地展業(yè)受到政策限制，自身營(yíng)銷渠道落后，主要依賴銀行渠道銷售信托理財(cái)產(chǎn)品，也通過(guò)證券公司、第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)等進(jìn)行推介或代銷。2012年11月中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》，根據(jù)該規(guī)定，證券公司可以代銷信托公司信托計(jì)劃等金融產(chǎn)品，這大大擴(kuò)充了證券公司和信托公司業(yè)務(wù)合作的空間。證券公司的業(yè)務(wù)網(wǎng)點(diǎn)遍布全國(guó)，其加入代銷信托產(chǎn)品的行列，將拓寬信托產(chǎn)品的銷售渠道，特別是證券公司客戶資源豐富，掌握著龐大的投資意識(shí)強(qiáng)烈、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的客戶群，是信托產(chǎn)品的優(yōu)質(zhì)目標(biāo)客戶；而代銷金融產(chǎn)品將給券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)帶來(lái)收入的巨大增量，這是互惠互利的關(guān)系。據(jù)介紹，目前市場(chǎng)每周平均有十余種信托產(chǎn)品上市銷售，通過(guò)券商推介對(duì)外銷售的此類信托產(chǎn)品，年回報(bào)率在10%左右，券商提成可達(dá)1%（浦泓毅，2012）。隨著券商與信托公司之間合作渠道的順暢，通過(guò)證券公司渠道銷售信托產(chǎn)品的數(shù)量和類型有望大幅度增加，信托產(chǎn)品的市場(chǎng)發(fā)行更加多元化，從而擺脫對(duì)銀行銷售渠道的過(guò)度依賴。endprint

（三）資本投資

證信合作中的資本投資是指一方通過(guò)投資對(duì)方取得股份或者互相投資而交叉持股，以及雙方聯(lián)合對(duì)外投資的行為。信托公司投資證券公司，有助于彌補(bǔ)自身在業(yè)務(wù)和投資研究方面的短板，更好地拓展“全功能”的金融服務(wù)。自1999年信托業(yè)第五次整頓后，信托公司不再經(jīng)營(yíng)證券經(jīng)紀(jì)和承銷業(yè)務(wù)，但被允許保留部分證券公司的股權(quán)，至今仍有很多信托公司參股證券公司。截至2011年末，信托公司以自有資金投資于163家金融機(jī)構(gòu)和公司，其中含26家證券公司和19家基金公司（胡萍，2012）。而證券公司投資信托公司的案例也不少，例如，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的投行中國(guó)國(guó)際金融有限公司（簡(jiǎn)稱“中金公司”）戰(zhàn)略投資浙商金匯信托，參股35%，浙商金匯信托于2011年7月開業(yè)。2013年1月，方正證券公司控股方正東亞信托，占據(jù)70%的份額。證券公司和信托公司彼此間的資本投資，有助于證券業(yè)和信托業(yè)形成和維系持續(xù)穩(wěn)固的關(guān)系，并發(fā)揮各自的優(yōu)勢(shì)，豐富金融服務(wù)的形式，拓展金融服務(wù)的鏈條。

證信合作的意義

（一）有助于降低金融體系的風(fēng)險(xiǎn)

證信合作有助于降低金融體系的風(fēng)險(xiǎn)，這源于：首先，證券業(yè)和信托業(yè)的發(fā)展將拓寬資金融通的渠道，分流銀行儲(chǔ)蓄，擴(kuò)大社會(huì)上直接融資的比例，發(fā)揮證券機(jī)構(gòu)和信托機(jī)構(gòu)的中長(zhǎng)期金融功能，避免將資金過(guò)度集中于銀行體系，從而降低銀行乃至整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)；其次，證券機(jī)構(gòu)特別是信托機(jī)構(gòu)與銀行機(jī)構(gòu)不一樣，其本質(zhì)上主要體現(xiàn)為信托中介而非信用中介，其投資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)由投資者承擔(dān)，體現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的原則，可以將風(fēng)險(xiǎn)分散于社會(huì)；再次，在一個(gè)發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，不同期限、不同風(fēng)險(xiǎn)-收益結(jié)構(gòu)的金融工具和產(chǎn)品，可以實(shí)現(xiàn)異質(zhì)金融風(fēng)險(xiǎn)的橫向分散，提高金融體系的抗風(fēng)險(xiǎn)能力（陳雨露等，2009）。例如，通過(guò)證信合作，依據(jù)投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好設(shè)計(jì)出不同的產(chǎn)品種類供投資者自由選擇，風(fēng)險(xiǎn)偏好者選擇高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)型產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)厭惡者則以穩(wěn)定為主選擇低風(fēng)險(xiǎn)的投資產(chǎn)品，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)體系中風(fēng)險(xiǎn)偏好的一致性并實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)配置結(jié)構(gòu)的合理化，從而提高經(jīng)濟(jì)體系的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和自我恢復(fù)能力。

（二）有助于促進(jìn)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)

2008年全球金融危機(jī)說(shuō)明金融發(fā)展歸根到底應(yīng)該實(shí)現(xiàn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效匹配，資金不能脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而陷入自我循環(huán)，否則經(jīng)濟(jì)體系將面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

信托作為一種全功能的金融工具，可以跨市場(chǎng)配置資產(chǎn)，是融通金融資本與產(chǎn)業(yè)資本、虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要橋梁，信托的金融化與證信合作的發(fā)展，有助于促進(jìn)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。首先，信托公司可以集成債權(quán)、股權(quán)和“債權(quán)+股權(quán)”夾層資本等多種金融工具，還可以通過(guò)不同法律關(guān)系的重構(gòu)，將投資者、受托人、融資方、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等各方權(quán)益有機(jī)統(tǒng)一在信托平臺(tái)上，為客戶提供靈活的、綜合的金融服務(wù)（鄒陽(yáng)峰，2012）。而證券公司雖然不能直接投資信貸市場(chǎng)，但可利用其在資本服務(wù)、投資研究、渠道網(wǎng)絡(luò)等優(yōu)勢(shì)與信托公司合作，設(shè)計(jì)合適的投資產(chǎn)品融通資金，將社會(huì)上富余的資金活化為生產(chǎn)資本，為“三農(nóng)”建設(shè)、民生工程、基礎(chǔ)設(shè)施、中小企業(yè)等提供必要的資金，從而服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展；其次，信托公司和證券公司是證券市場(chǎng)上重要的機(jī)構(gòu)投資者和參與人，與個(gè)人投資者相比，他們具有更強(qiáng)的投資能力、更為成熟的投資理念、更具理性的投資行為，注重將短期利益與長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)相對(duì)地協(xié)調(diào)起來(lái)，契合了實(shí)體經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目投資金額較大、回報(bào)周期較長(zhǎng)的特點(diǎn)，最大限度地匹配實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求。據(jù)中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2012年第4季度末我國(guó)信托公司資金信托的運(yùn)用中，投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)、房地產(chǎn)三大類占比高達(dá)60.12%，其中證信合作產(chǎn)品占據(jù)了一定的分量。與此同時(shí)，2009-2011年間，信托業(yè)全行業(yè)累計(jì)分配信托收益分別為552.29億元、678.04億元、1177.51億元，信托業(yè)也在分享實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。由此可見(jiàn)，我國(guó)信托業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)形成了緊密的聯(lián)系，而證信合作無(wú)疑有助于強(qiáng)化這種聯(lián)系。

（三）有助于滿足投資者多樣化的理財(cái)需求

根據(jù)瑞信研究院發(fā)布的第二份年度《全球財(cái)富報(bào)告》，全球財(cái)富總值在2010年增長(zhǎng)14%至231萬(wàn)億美元，其中亞太區(qū)占54%。中國(guó)躋身全球財(cái)富增長(zhǎng)額最高的六大國(guó)家，百萬(wàn)富翁人數(shù)達(dá)到1017萬(wàn)人，并預(yù)計(jì)5年內(nèi)百萬(wàn)富翁人數(shù)將翻倍（宋璇，2011）。隨著財(cái)富的增加以及理財(cái)觀念的改變，人們?cè)诶碡?cái)上不僅僅追求安全與保值，還更注重收益的提高，對(duì)金融產(chǎn)品和服務(wù)有著更加多元化的要求，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)效益的最大化。信托資金的運(yùn)用范圍橫跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、實(shí)業(yè)領(lǐng)域，信托產(chǎn)品設(shè)計(jì)的靈活性獨(dú)一無(wú)二，依托“全牌照”的優(yōu)勢(shì)，信托公司可以為客戶提供幾乎任何類型的理財(cái)產(chǎn)品。而證券公司可以提供一攬子的股票發(fā)行、公司債券承銷、投資顧問(wèn)等投資銀行服務(wù)，證券業(yè)和信托業(yè)通過(guò)制度對(duì)接與資源整合實(shí)現(xiàn)深度合作，創(chuàng)新金融服務(wù)，將會(huì)為投資者提供多樣性的服務(wù)，滿足其多樣化的需求。例如，證券投資信托計(jì)劃為投資者進(jìn)入證券市場(chǎng)增加了新的管道。證信合作的深入發(fā)展將會(huì)提供更多的金融產(chǎn)品、更豐富的金融服務(wù)，滿足投資者多樣化的需求。

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