美國退出QE將給中國帶來什么？

宗良 孟嬌

2013年12月18日，美聯(lián)儲宣布，從2014年1月開始，將每月850億美元的資產(chǎn)采購規(guī)模削減至每月750億美元，同時加強對超低利率政策的前瞻性指引。

美聯(lián)儲史無前例的貨幣量化寬松政策（以下簡稱QE），在實施5年后開始轉(zhuǎn)向，標(biāo)志著美聯(lián)儲在退出QE的道路上邁出了關(guān)鍵性一步。

美聯(lián)儲逐步退出QE的步伐，將對中國貨幣政策及經(jīng)濟走勢產(chǎn)生一定影響。但在2014年，中國金融改革將進(jìn)一步深化，經(jīng)濟基本面較好，并且中央銀行已具備較高的貨幣調(diào)控能力。因此，在QE退出的情況下，相信中國有能力應(yīng)對沖擊，保持經(jīng)濟金融平穩(wěn)、持續(xù)發(fā)展。

國際資本將重新流入美國

美國退出Q E取決于經(jīng)濟增長、就業(yè)市場狀況和通脹水平，尤其是失業(yè)率的變化。

進(jìn)入2013年，美國經(jīng)濟持續(xù)保持溫和復(fù)蘇勢頭，居民消費、制造業(yè)、房地產(chǎn)市場和財政金融狀況持續(xù)向好，就業(yè)市場形勢改善，失業(yè)率降到危機后最低水平。

經(jīng)濟增長質(zhì)量和可持續(xù)性明顯改善，意味著量化寬松已經(jīng)基本完成應(yīng)對金融危機的歷史使命，可適時采取退出行動。美聯(lián)儲主席伯南克作為量化寬松政策的始作俑者，在其卸任之際邁出了結(jié)束寬松貨幣政策的第一步。

持續(xù)5年的量化寬松貨幣政策使美聯(lián)儲資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到了歷史高位，截至2014 年1月1日，美聯(lián)儲總資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)突破4萬億美元。美聯(lián)儲啟動退出只是縮減增量購買計劃的開始，美聯(lián)儲資產(chǎn)回歸危機前8000億美元的規(guī)模將是一個長期的歷程。

美聯(lián)儲退出QE，標(biāo)志著全球金融市場迎來了一個新的轉(zhuǎn)折點。

美聯(lián)儲退出量化寬松政策，將會降低美國國內(nèi)貨幣供給，提升美國債券收益率，導(dǎo)致美元升值進(jìn)而提高美元資產(chǎn)吸引力，國際資本將重新流入美國。但國債利率的過快上升將增加融資成本，美元過快的升值也會削弱出口競爭力，不符合美國利益。實際上，美國已通過超低利率指引，與發(fā)達(dá)國家達(dá)成貨幣互換，確保利率保持較低水平。

美國退出QE，會造成新興市場經(jīng)濟體出現(xiàn)新一輪國際資本外流風(fēng)險，加大新興市場貨幣貶值壓力和宏觀經(jīng)濟調(diào)控壓力。但由于全球大宗商品主要以美元進(jìn)行定價和交易，美元匯率走高又會使大宗商品價格出現(xiàn)回落，這有利于全球經(jīng)濟復(fù)蘇進(jìn)程，并有利于緩解新興經(jīng)濟體的通貨膨脹壓力。

可能引發(fā)的中國經(jīng)濟風(fēng)險點

目前中國宏觀經(jīng)濟保持穩(wěn)定增長、外匯儲備規(guī)模充裕以及資本賬戶開放度較低，因此，美聯(lián)儲退出QE對中國的影響有限，但也應(yīng)高度關(guān)注外溢效應(yīng)可能引發(fā)的風(fēng)險點。

首先，退出QE對中國進(jìn)出口貿(mào)易會產(chǎn)生雙重影響。QE退出將導(dǎo)致美元升值，由于人民幣匯率與美元掛鉤，人民幣大幅貶值的可能性較小，可能導(dǎo)致人民幣有效匯率上升，不利于中國的出口。

但是QE退出的前提是美國經(jīng)濟增長好轉(zhuǎn)，中國的外需也會因美國經(jīng)濟增長改善而得益。值得注意的是，美國再工業(yè)化可能會沖淡一些對出口方面的正面效果。由于國際大宗商品價格與美元掛鉤，美元升值將使得大宗商品價格下降，因此對中國進(jìn)口是有益的。

其次，會讓中國面臨一定的國際“熱錢”流出壓力。美國退出QE，資金會呈現(xiàn)總體上流向美國的趨勢，這也會使中國資金流向發(fā)生一些轉(zhuǎn)變，短期內(nèi)面臨熱錢流出風(fēng)險。

總體上，中國不存在大規(guī)模的“熱錢”流出入狀況，且動因主要是對中國經(jīng)濟前景所吸引，不是簡單由QE造成的。美國QE退出“熱錢”有所流出，可以舒緩人民幣升值壓力，甚至出現(xiàn)某種程度貶值，可提高中國外貿(mào)出口的競爭能力。不僅如此，“熱錢”減緩涌入國內(nèi)，還會相應(yīng)減輕央行外匯占款的釋放壓力，宏觀調(diào)控尤其是貨幣政策的空間增大。

第三，可能加劇中國國內(nèi)流動性壓力。近年來，外匯占款的持續(xù)增加是中國流動性充裕的主要因素，美聯(lián)儲退出QE，熱錢有可能短期內(nèi)從國內(nèi)流出，從而加劇中國境內(nèi)市場的流動性壓力；美國國債利率上行、人民幣升值預(yù)期轉(zhuǎn)向是影響中國國內(nèi)國債利率水平的重要因素。隨著美聯(lián)儲啟動QE退出，這種趨勢會進(jìn)一步強化，加劇國內(nèi)流動性壓力。

另外，對中國外匯儲備也將產(chǎn)生多重影響。目前，中國外匯儲備已接近4萬億美元，其中美元資產(chǎn)占較大份額。美聯(lián)儲退出QE將會對中國外匯儲備產(chǎn)生影響，既有有利的方面，又有不利的方面。有利的方面表現(xiàn)為美元升值，美國股票、不動產(chǎn)市場的上漲動力將增強，從而提高中國外匯儲備資產(chǎn)的購買力與投資回報；不利的方面主要體現(xiàn)在美國債券收益率的上升將導(dǎo)致中國持有的長期債券資產(chǎn)價格大幅下跌，使外匯儲備“縮水”。

抓住契機，主動調(diào)整

面對美國貨幣政策轉(zhuǎn)向，我們認(rèn)為，中國應(yīng)采取措施，有效防范與應(yīng)對美國QE退出帶來的沖擊和影響。

首先，采取靈活的貨幣政策，保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長。

對中國來說，最關(guān)鍵的問題還是如何在穩(wěn)增長的同時，加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐，提高經(jīng)濟增長質(zhì)量與效益。

目前中國經(jīng)濟增速在政府的預(yù)期范圍之內(nèi)，市場流動性有所好轉(zhuǎn)，貨幣政策以穩(wěn)定為主，但在美國QE退出、部分新興經(jīng)濟體增速放緩等不確定性因素影響下，貨幣政策應(yīng)進(jìn)行靈活的調(diào)節(jié)?？梢源钆涔_市場操作、再貸款、再貼現(xiàn)及短期流動性調(diào)節(jié)工具、常備借貸便利等工具組合，穩(wěn)定市場預(yù)期，必要時可適度下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，以確保流動性穩(wěn)定、充裕，引導(dǎo)市場利率處于適當(dāng)水平，保持國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定增長，為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整營造良好環(huán)境。

其次，抓住機遇期，推進(jìn)人民幣匯率形成機制改革。

當(dāng)前人民幣匯率已經(jīng)接近短期均衡水平，QE退出可能會引起各國特別是新興市場貨幣匯率波動增大，也會給人民幣匯率帶來一定的貶值預(yù)期，進(jìn)而形成雙向波動的局面。

中國宜抓住這一有利契機，推進(jìn)實現(xiàn)匯率市場化改革的目標(biāo)，建立由市場供求決定的匯率形成機制。繼續(xù)推進(jìn)匯率市場化改革是應(yīng)對可能沖擊并提高人民幣國際地位的必然要求。

下一步，中國應(yīng)密切關(guān)注實體經(jīng)濟對人民幣匯率變化的承受能力；繼續(xù)擴大人民幣匯率波動區(qū)間，進(jìn)一步增強人民幣匯率彈性；完善人民幣匯率中間價形成機制，真正反映市場供需狀況；擴大外匯市場參與主體和交易品種。

第三，加強跨境資本流動性監(jiān)管，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項目可兌換。

QE退出將改變國際短期資本的風(fēng)險偏好，引起跨境資本流向的變化，中國在資本項目尚未完全開放的條件下，受到的沖擊相對有限，但不能因噎廢食延緩?fù)七M(jìn)資本項目可兌換進(jìn)程。

監(jiān)管部門應(yīng)加強監(jiān)測國際短期資本流動的真實性以及熱錢的異動，完善熱錢進(jìn)入中國國資產(chǎn)市場的統(tǒng)計分析機制，盡而形成完整的跨境資本流動監(jiān)測體系，有效防范相關(guān)的金融風(fēng)險。優(yōu)化資本賬戶各子項目的開放次序，審慎對待短期資本開放，權(quán)衡效率與風(fēng)險，努力實現(xiàn)資本流入流出的雙向動態(tài)平衡。

退出QE，對于中國而言，也是一個推進(jìn)人民幣國際化的契機。

QE退出背景下，新興經(jīng)濟體將面臨流動性壓力，從而出現(xiàn)外匯儲備緊張的情況，此時，中國可以有條件地提供資助，啟動國家間簽訂的貨幣互換，如金磚國家將創(chuàng)立1000億美元匯市穩(wěn)定基金，推出以人民幣計價的各種金融產(chǎn)品和信用，借此機會加強人民幣在跨境結(jié)算、投資和融資中的廣泛使用，推動各國政府對人民幣的認(rèn)可，爭取人民幣作為東南亞、東歐及非洲等一些國家的外匯儲備貨幣之一。

在QE退出的一個較長過程中，對人民幣國際化是比較有利的，結(jié)算、儲備、投資國際化三要素可以同時進(jìn)行，從而全面提升人民幣國際化水平。

此外，建議適當(dāng)調(diào)整外匯儲備投資策略，應(yīng)積極、主動調(diào)整外匯儲備投資策略，穩(wěn)步推進(jìn)外匯儲備資產(chǎn)的多元化進(jìn)程。

美國QE退出表明美國經(jīng)濟發(fā)展前景向好，可以繼續(xù)維持美元資產(chǎn)的比重。受QE退出影響，美國債券等無風(fēng)險資產(chǎn)價格將會下降，可逐步降低國債的持有份額，加大對企業(yè)債券和不動產(chǎn)的投資力度；除了貨幣資產(chǎn)，可以適當(dāng)增持黃金儲備，戰(zhàn)略物資儲備如石油、礦石資源、稀有金屬等，以及先進(jìn)技術(shù)設(shè)備，鼓勵企業(yè)大量進(jìn)行技術(shù)改造，提高國內(nèi)企業(yè)的技術(shù)水平；從中長期角度看，應(yīng)遏制外匯儲備持續(xù)增長的勢頭，降低外匯儲備在外匯資產(chǎn)中份額，向“藏匯于民”的方向轉(zhuǎn)變。創(chuàng)新外匯儲備使用，支持企業(yè)“走出去”；考慮在養(yǎng)老、能源領(lǐng)域設(shè)立主權(quán)財富基金，在全球范圍內(nèi)開展另類投資，以提高外匯儲備的投資回報。

最后，加強合作，聯(lián)合應(yīng)對美聯(lián)儲政策退出的壓力。一方面，與其他新興經(jīng)濟體加強跨境資本流動管理等政策協(xié)調(diào)，加強全球資本流動監(jiān)測力度，共同開發(fā)金融避險工具，發(fā)揮各國外匯儲備在穩(wěn)定金融市場中的作用。

例如，金磚五國欲建立聯(lián)合外匯儲備庫，就是加固了一道“金融防火墻”，可以在一定程度上充當(dāng)風(fēng)險救助機制；另一方面，可以利用雙邊貨幣互換協(xié)議，在一些國家出現(xiàn)流動性極度緊張的時候，有條件地提供資助。